再Call造纸:白卡纸加速提价,文化纸旺季将至;木浆系纸种未来确定性强【华西轻工徐林锋团队】

（以下内容从华西证券《再Call造纸:白卡纸加速提价,文化纸旺季将至;木浆系纸种未来确定性强【华西轻工徐林锋团队】》研报附件原文摘录）
　　主要观点 主要观点: 木浆系纸种未来确定性强。8月19日，白卡纸龙头APP发布500元/吨的涨价函，提价速度明显增快。供给减少、库存下降以及竞争格局较好等因素均为纸厂的涨价提供了条件。随着消费的持续恢复，我们预计未来白卡纸厂将每月发布500元/吨的涨价函，保持较快的提价速度。随着白卡纸的大幅上涨，多家海外供应商调涨针叶浆报盘，纸浆期货价格同时向上。针叶浆的上涨有可能带动阔叶浆价格上行。由于目前文化纸和白卡纸价格均处于相对低位，成本上涨将推动纸价的上涨行情。从历史情况来看，文化纸和白卡纸的价差不太可能长期维持在较大的水平，在白卡纸加快提价的背景下，文化纸进入9月旺季后有望迎来一波上涨行情。我们预计文化纸厂或将陆续发布下月涨价函，提振市场信心。 ？ 成本端：短期木浆价格持续底部震荡，未来上涨有利于推动纸价上行。 进入8月后针叶浆有小幅上涨，主要是由于针叶浆价格前期已经下跌到浆厂边际成本线，且北美有浆厂停产，市场供应不会增加。而阔叶浆浆厂目前还保有一定的利润空间，近期海外阔叶浆厂停机以常规检修为主，未有大型浆厂主动减产，对供应影响有限。同时，部分海外文化纸厂近期停机，或增加部分一体化浆厂纸浆外售数量。从全球木浆库存来看，目前国际及国内木浆库存同比虽然有所下降，但依然处于较高的位置。国内多家白卡纸厂发布涨价函促进多家海外供应商调涨针叶浆报盘，同时周五上期所的纸浆期货价格上涨1.98%。而针叶浆的上涨将有可能带动阔叶浆上行，APP也宣布8月阔叶浆封盘，后续拉涨浆价的意图较为明显。我们预计最快4季度，最晚明年1季度，木浆价格将会有所上涨。 ？ 白卡纸：纸厂加速提价，“限塑令”促进行业需求爆发。 本次白卡纸提价幅度远超过去，受此影响经销商低价惜售，白卡纸成交重心上移100-200元/吨。此外，白卡纸厂的库存情况相较于5月7日下降了5.48天，经销商的库存亦有一定的下降。伴随金九银十传统旺季，消费预期恢复，我们预计未来白卡纸厂将保持保持较快的提价速度。同时，APP收购博汇纸业通过反垄断审查，收购进程几无阻碍，行业格局未来将进一步改善。此外，消费升级以及限塑令的稳步推进也有利于白卡纸的需求增长。未来餐盒的需求将会达到200万-300万吨的食品级替代材料，白卡纸将占据主导地位。在集中度提升&消费需求拉动下，白卡纸价格未来有望长期维持在高位。 ？ 文化纸：传统旺季将至，党政用纸支撑中期需求。 由于7、8月依然为文化纸的传统淡季，双胶纸价格在7月环比增长1.23%后，8月以横盘整理为主。然而进入9月后，春季教辅教材纸张招标将陆续进行。同时，为准备明年建党100周年，党政需求有望迎来爆发。加之金九银十传统消费旺季的带动下，社会订单也有望将逐月环比改善。整体需求有望迎来爆发。同时，自5月7日起，双胶纸纸厂库存已连续16周环比下跌，规模纸厂的库存相对较低。文化纸价格有望迎来一波旺季行情。中期看，2022年将召开20大，党政需求有望维持在高位，教材教辅需求也有望保持增长。而在疫情冲击以及薄型包装纸需求爆发下，我们预计部分文化纸供给将退出市场。文化纸供需关系将得到改善。 投资建议： 维持行业“推荐”评级。我们认为未来两年将是造纸板块周期向上的阶段，短期看，白卡纸价格的快速上涨将有可能拉动木浆价格上行，从而从成本端推动文化纸价格上涨。中期看，文化纸受益于建党100周年以及20大将在2022年召开，未来两年需求有望持续提升，供需关系将会改善。继续推荐文化纸双龙头太阳纸业和岳阳林纸，两家企业外购木浆体量分列全国第一和第二，以量换价导致其成本优势明显。而未来党政需求的增加，太阳纸业受益于其产能的扩张，而岳阳林纸将受益于其“红色基因”；白卡纸短期价格快速拉涨，同时行业加速整合，集中度确定性提升，限塑令将推动终端需求保持着较为快速的增长，未来价格有望长期维持在高位，推荐标的：白卡纸的绝对龙头博汇纸业。 风险提示： 国内疫情反复导致需求下降，海外疫情持续发酵导致需求恢复不及预期。 1. 成本端：短期木浆价格持续底部震荡，未来上涨有利于推动纸价上行 1.1.短期木浆价格持续底部震荡 截至8月21日，国内木浆现货均价为3914元/吨，其中针叶浆（银星）4425元/吨，同比上涨2.1%；阔叶浆（小鸟）3560元/吨，同比上涨0.7%。主要是由于针叶浆价格前期已经到了浆厂边际成本线，且北美有浆厂停产，同时市场供应不会增加，进入8月后针叶浆有小幅上涨。而阔叶浆浆厂目前还保有一定的利润空间，巴西 CMPC、Suzano、Veracel 和 Bracell 等多家位于巴西的漂桉浆工厂将原计划上半年进行的检修推迟至下半年。伴随巴西浆厂7月开始检修，预计下半年巴西地区浆厂检修计划将逐步恢复。然而，近期海外浆厂停机以常规检修为主，未有大型浆厂主动减产，对供应影响有限。同时，部分海外文化纸厂近期停机，或增加部分一体化浆厂纸浆外售数量。从全球木浆库存来看，目前国际及国内木浆库存同比虽然有所下降，但依然处于较高的位置， PPPC数据显示， 6月全球纸浆发运量421.9万吨，较5月（修正数据为424.5万吨）下降0.1%，较去年同期下降3.8%。发运/产量比率上升至88%。库存46天，较上月增加3天，较去年同期减少11天。我们预计短期浆价仍以底部区间震荡为主，针叶浆或有小幅上涨，阔叶浆上涨可能性较小。 1.2.未来上涨有利于从成本端推动纸价上行 中期看，针叶浆价格处于绝对底部，且因为北美和北欧浆厂均有停产，整体供应偏紧，浆厂存在涨价诉求。阔叶浆供给较为充分，部分浆厂表示今年销售目标将超过去年，这为阔叶浆价格的上涨带来了压力。同时，海外需求依然较为疲软，2020年7月美国印刷书写纸出货量同比下降26%，购买印刷书写纸的总数量与去年同期相比下降了24%。 然而本周国内多家白卡纸厂发布涨价函，幅度达500 元/吨。同时，多家海外供应商调涨针叶浆报盘，周五上期所的纸浆期货价格上涨1.98%，贸易商针叶浆现货报价随之跟涨。而针叶浆的上涨将有可能带动阔叶浆上行，APP也宣布8月阔叶浆封盘，后续拉涨浆价的意图较为明显。由于目前文化纸和白卡纸价格均还有一定的上行空间，木浆价格的上涨也将放大未来文化纸和白卡纸的上涨行情，对规模纸厂的实际盈利情况影响有限。我们预计最快4季度，最晚明年1季度，木浆价格将会有所上涨。 2. 白卡纸：纸厂加速提价，“限塑令”促进行业需求爆发。 2.1.白卡纸厂加速提价，行业竞争格局持续改善 8月19日，白卡纸行业的绝对龙头APP发布涨价函，9月1日起白卡纸接单价格拉涨500元/吨。随后晨鸣纸业、太阳万国先后发布500元/吨的涨价函。自今年6月底开始，白卡纸价格连续拉涨，每次拉涨200元/吨左右，但此次拉涨500元/吨，提价速度明显加快。受此影响经销商低价惜售，白卡纸成交重心上移100-200元/吨。 目前市场预期博汇旗下低端的天鹅纸会同食品卡、烟卡交叉排产，月产量预计最多在2万吨左右，低端白卡供应再次减量。而6 月以来博汇替代白板纸的低端白卡“云帆”产品转移江苏四号机排产，意味着白卡纸月供应量减少7-8 万吨，月产量约减少1/10 。同时，白卡纸厂的库存情况相较于4、5月已有大幅好转，目前相较于5月7日下降了5.48天，经销商的库存亦有一定的下降，为纸厂的提价创造了条件。伴随金九银十传统旺季，消费预期恢复，我们预计未来白卡纸厂将每月发布500元/吨的涨价函，维系较快的提价速度。 今年6月，APP收购博汇纸业通过反垄断审查，收购进程几无阻碍，行业格局进一步改善。历史上，由于环保要求日益严格、供给侧结构性改革、淘汰落后产能等原因，2013年以后，白卡纸产能逐步向环保设施齐备、生产量大、装备先进的大企业集中。目前全国白卡纸产能共1187万吨/年，其中APP（中国）产能为350万吨/年。博汇纸业产能为215万吨/年。分列第一二位。此次收购的顺利推进，APP（中国）的白卡纸产能将提升至565万吨/年，占全国总产能47.6%。（假设未来广西金桂180万吨的新增产能顺利投放，APP（中国）的白卡纸产能将提升至745万吨/年，占全国总产能54.5%。）由于白卡纸生产线的投资额较高（例如APP年产180万吨的高档纸板扩建项目总投资约87.8亿元），普通小厂已经无力投资白卡生产项目，新规划的产能多数属于大型企业，执行力较强，未来白卡纸的集中度将进一步提升，各大纸厂协同性将更加强化。 2.2.“限塑令”促进行业需求爆发 今年1月，国家发展改革委与生态环境部发布了《关于进一步加强塑料污染治理的意见》。《意见》中提到，（到2020年底我国将率先在部分地区、部分领域禁止、限制部分塑料制品的生产、销售和使用；到2022年底，一次性塑料制品的消费量明显减少，替代产品得到推广。）到2025年地级以上城市餐饮外卖领域不可降解一次性塑料餐具消耗强度下降30%。目前市场预测2020年外卖所需餐盒为634.5亿个，假设平均一个餐盒30g，则替代需求约为190万吨，考虑到快餐行业还在快速发展，未来餐盒的需求将会达到200万-300万吨的食品级替代材料。 目前主要的塑料替代材料包括白卡纸、纸塑以及可降解塑料。其中可降解塑料成本较高，用于大规模替代的可能性不大。而纸塑的原材料分为桔杆浆或者竹浆，桔杆浆在国内有瓶颈，收储、生产地、可供量、卫生标准都有难度。如果原材料使用竹浆，竹浆成本与阔叶浆比成本差异不大，而且纸塑需要的厚度比白卡纸要高不少，强度上也有问题。我们预计未来主要的替代原材料还是以食品级白卡为主，纸塑为辅，再配以少量的可降解塑料。食品级白卡售价较普通白卡高，且更为稳定，液包等高级材料价格超过9000元/吨，生产食品级白卡替代普通白卡有利于白卡纸厂未来的利润释放以及稳定。 此外，白卡纸有替代灰底白的趋势。由于区域经济转型等原因，2020年富阳地区将有250万吨的白板纸产能清退。由于原料、产品结构等因素的影响，预计未来不会有新增产能的补充，叠加消费升级，白卡纸的替代效应将显现。 整体来看，白卡纸具有消费属性，用途广泛，如烟包、食品卡、药品盒等细分领域。近年来，白卡纸需求复合增长率在7%-9%。消费升级以及限塑令的稳步推进也有利于白卡纸的需求增长。在集中度提升&消费需求拉动下，白卡纸价格未来有望长期维持在高位。 3. 文化纸：传统旺季将至，党政用纸支撑中期需求。 3.1.传统旺季将至，文化纸厂或将陆续发布涨价函 自6月文化纸价格触底反弹以来，7月国内双胶纸平均价格为 5,490 元/吨，环比增长约 1.23%，进入8月后价格以横盘整理为主。主要系6-8月为文化纸传统淡季，虽然因为受到疫情的影响延迟开学导致部分需求后延，但社会需求依然处于逐步恢复的过程中，下游印刷厂基本上全部复工，但是开机率还没有到100%。 7月份双胶纸生产企业开工负荷率较6月上升2.47个百分点。7月份规模纸厂开工基本稳定。而中小厂家开工负荷率环比提升，然整体开工负荷水平依旧偏低。目前文化纸价格处于规模纸厂的舒适区，规模纸厂依靠着成本优势，利润率相对较高，所以文化纸如白卡纸般快速大幅的提价的可能性不大。然而进入9月后，春季教辅教材纸张招标将陆续进行，加之金九银十传统消费旺季的带动下，社会订单有望将逐月环比改善。同时，目前纸企及社会库存处于缓慢下滑阶段，自5月7日起，双胶纸纸厂库存已连续16周环比下跌，规模纸厂的库存相对较低。 从历史情况来看，文化纸和白卡纸的价差不太可能长期维持在较大的水平，在白卡纸加快提价的背景下，文化纸进入9月旺季后有望迎来一波上涨行情。我们预计纸厂或将陆续发布下月涨价函，提振市场信心。 3.2.未来竞争格局向好，党政用纸支撑中期需求 2021年为中国共产党建党100周年，我们预计2020年4季度起党政类出版需求会有所增加，同比将增加数十万吨的需求，叠加传统旺季的刺激作用，有利于文化纸的需求处在较高水平。而2022年将召开20大，党政需求将继续维持在高位，对文化纸的整体需求形成有效的支撑。我们判断未来两年将是党政用纸大年。 此外，近几年课外培训市场规模的持续攀升，教材教辅也将是未来文化纸需求的主要增长点。2020年国内有望普及高等教育，毛入学率将突破50%，在学人数持续增加。从教育机构来看，培训机构学生数量不断增加，K12（指幼儿园至高中教育）课外培训市场规模持续攀升，2018年达到5200亿元。在教学过程中，对文化纸的需求主要是教材、教辅以及复印资料等，随着人数的增加，此类需求也将持续增长，且更加具有刚性。 供给端，疫情作为供给侧外生冲击，基本面脆弱、抗风险能力差的中小企业恐将难以为继，我们预计未来还将有部分文化纸企业退出该市场。同时，受到“限塑令”的影响，预计薄型包装纸的需求量将会迅速增长，也将带动部分文化纸机转产薄型包装纸以满足需求，特别是食品级薄型包装纸，将会缓解未来文化纸产能过剩的担忧。而文化纸领域的龙头太阳纸业以及岳阳林纸均将在未来两年内扩张自己的文化纸产能，预计太阳纸业2020 年 10 月在山东本部会有 45 万吨的文化纸产能投放，广西北海市 350 万吨林浆纸一体化项目正式开工，一期规划主要建设年 产 80 万吨漂白化学阔叶浆，年产 55 万吨文化用纸，年产 50 万吨特种纸，年产 20 万吨化机浆，预计 2021 年年底可能完工，并部分开始试运营。而岳阳林纸的岳阳基地提质升级综合技改项目也正式公示，该项目主要建设内容为新建一条20万吨年化学机械浆（ APMP ）生产线、一条45万吨/年非涂布文化纸生产线，和一条25 万吨/年特种文化纸生产线。我们预计随着部分产能的退出以及龙头扩张产能的步伐加速，行业集中度有望进一步提升，行业竞争格局有望改善。 投资建议 维持行业“推荐”评级。我们认为未来两年将是造纸板块周期向上的阶段，短期看，白卡纸价格的快速上涨将有可能拉动木浆价格上行，从而从成本端推动文化纸价格上涨。中期看，文化纸受益于建党100周年以及20大将在2022年召开，未来两年需求有望持续提升，供需关系将会改善。继续推荐文化纸双龙头太阳纸业和岳阳林纸，两家企业外购木浆体量分列全国第一和第二，以量换价导致其成本优势明显。而未来党政需求的增加，太阳纸业受益于其产能的扩张，而岳阳林纸将受益于其“红色基因”；白卡纸短期价格快速拉涨，同时行业加速整合，集中度确定性提升，限塑令将推动终端需求保持着较为快速的增长，未来价格有望长期维持在高位，推荐标的：白卡纸的绝对龙头博汇纸业。 风险提示 国内疫情反复导致需求下降，海外疫情持续发酵导致需求恢复不及预期。 重要声明 向上滑动阅览 注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 报告发布日期：2020年8月24日 首席分析师：徐林锋 分析师执业编号：S1120519080002 分析师：戚志圣 分析师执业编号：S1120519100001 分析师：杨维维 分析师执业编号：S1120520080001 证券研究报告：《再Call造纸：白卡纸加速提价，文化纸旺季将至；木浆系纸种未来确定性强》 重要提示： 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过本订阅号发布的观点和信息仅面向华西证券的专业投资机构客户。若您并非华西证券客户中的专业投资机构客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。因本订阅号受限于访问权限设置，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。 法律声明： 本订阅号为华西证券轻工团队设立及运营。本订阅号不是华西证券研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向华西证券的专业投资机构客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自华西证券研究所已经发布的研究报告或者是对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。 在任何情况下，本订阅号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。华西证券及华西证券研究所也不对任何人因为使用本订阅号信息所引致的任何损失负任何责任。 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