【富安娜】渠道结构优化 毛利率提升加大利润弹性

（以下内容从招商证券《【富安娜】渠道结构优化 毛利率提升加大利润弹性》研报附件原文摘录）
　　事件： 疫情加速家纺行业格局优化，中小品牌加速出清。以公司为代表的头部品牌持续多年进行产品升级，进行渠道结构优化，电商占比提升至4成以上，线下经销商库存出清，直营门店今年恢复净开店。供应链升级提效，存货周转加速。预计公司21年-23年净利润规模分别为6.24亿元、7.33亿元、8.35亿元，同比增速分别为21%、17%、14%，对应21PE10X、22PE9X，估值较低，经营质量持续提升，建议重点关注，维持“强烈推荐-A”评级。 评论： 1、21上半年业绩超预期 21H1公司营业收入/营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别为13.08 /2.53 / 2.10 / 1.92亿元，同比增长18.91% / 31.77% / 25.37% / 34.47%；每股收益为0.26元。其中21Q2营业收入/营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别为6.81 / 1.41 / 1.17 / 0.99亿元，同比增长15.54% / 38.11% / 28.58% / 31.09%；每股收益为0.14元。 2、线上提升运营效率，线下门店恢复净开店的同时提升单店效益 公司21H1电商、线下直营、线下经销收入占比分别为43%、25%、23%，同比增速分别为23%、12%、16%。分渠道看：电商渠道公司根据产品策略和评估，强化直播团队，开展与头部达人合作；强化短视频运营团队，负责线上短视频内容创作、投放与运营工作；深度调整产品结构，加大年轻化产品结构占比；大幅提升商品宽度与深度，提升供应上的快速反应能力；精细化品类及用户运营，打牢基础运营工作。线下渠道看：截止2021年6月底，公司线下门店（柜）共1533家，加盟商店（柜）有1039家，较年初净增10家；直营门店（柜）有494家，较年初净增57家。经过多年不断优胜劣汰，终端渠道运营质量营销升级，整体盈利能力稳定。 3、21H1净利润率同比提升0.82pct至16.04% 其中产品结构优化，品质提升，毛利率同比提升2.56pct至56.22%，电商、线下直营、线下经销毛利率分别提升3.49pct、2.05pct、2.26pct至50%、66.55%、52.32%。期间费用率同比下降0.76pct至36.76%。但投资净收益同比下降、公允价值变动损失、资产减值增加对净利润率有所拖累。 4、稳步推进供应链管理能力，运营质量良好，存货周转加快 2021H1公司开启并完成部分信息化优化项目，包括优化ERP库存一体化项目，以更好支撑公司全渠道货品调拨、订单寻源等功能；优化SCRM系统为会员服务的提升打下硬件基础。存货周转天数达265天，较去年同期减少35天。 5、盈利预测及投资建议 疫情加速家纺行业格局优化，中小品牌加速出清。以公司为代表的头部品牌持续多年进行产品升级，进行渠道结构优化，电商占比提升至4成以上，线下经销商库存出清，线下直营进行门店优化，今年恢复净开店。供应链升级提效，存货周转加速。预计公司21年-23年净利润规模分别为6.24亿元、7.33亿元、8.35亿元，同比增速分别为21%、17%、14%，对应21PE10X、22PE9X，估值较低，经营质量持续提升，建议重点关注，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：线下门店开店节奏不达预期；电商渠道竞争加剧；费用投入力度大，拖累业绩增长。 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券股份客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。 本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。 本公众号所载资料涉及的证券或金融工具的价格走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，招商证券可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。招商证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论或交易观点。 本公众号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本公众号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

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