【国君环保徐强】三峰环境2021中报点评:经营稳健,新增投产6850吨项目

（以下内容从国泰君安《【国君环保徐强】三峰环境2021中报点评:经营稳健,新增投产6850吨项目》研报附件原文摘录）
　　导读 存量项目纳入补贴清单驱动业绩高增长和盈利能力提升。公司2021H1新增投产项目6850吨，垃圾处置量同比增长20%，新增运营项目1700吨、焚烧设备合同5.8亿元。 摘要 维持“增持”评级。 我们维持公司2021-2023年预测净利润分别为12.21、12.98、15.52亿，对应EPS 0.73、0.77、0.92元，维持目标价13.55元。 业绩基本符合预期。 1）公司2021H1实现收入30.98亿，同比增长30%；扣非归属净利润7.51亿，同比增长127%。实际业绩在预告区间偏上限。2）业绩大幅增长，主要原因是2021Q1江津、涪陵及库尔勒项目纳入可再生能源发电补贴项目清单。公司根据会计政策确认上述项目自并网发电以来可再生能源补贴收入约3.85亿元。3）公司2021Q2实现归属净利润2.2亿，同比增长1.5%。公司2021H1新增投产项目6850吨，但实际业绩剔除补贴因素后，较去年同期增幅较小，我们认为主要原因是：①新项目仍在爬坡期，②新项目由于尚未进入补贴目录，部分项目的标杆电价较低，实际利润受到一定影响；③2021年以来新进入补贴名单的项目因为确认可再生能源补贴收入而新增确认了部分信用减值损失。 在手项目顺利推进，新订单积极拓展。 1）2021H1新增投产项目6850吨。2）垃圾处置量499万吨，同比增长20%。3）新增运营项目1700吨、焚烧设备合同5.8亿元，在手项目和订单充沛，是未来业绩增长的有力支撑。 公司成长空间广阔。 1）短期来看，投产大年将至，支撑公司业绩高增长（公司目前投运37950吨/日，在手总处理规模55800吨/日）。2）中期来看，碳减排约束将降低垃圾填埋比例，碳中和提升行业天花板。3）长期来看，行业集中度将提升，龙头进一步成长空间广阔。 风险提示。 项目进度低于预期；行业补贴政策变化。 正文 1. 2021H1扣非净利润增长127%，业绩符合预期 扣非利润增长127%，基本符合预期。公司发布2021年中报，2021H1实现收入30.98亿，同比增长30%；归属净利润7.58亿，同比增长124%；扣非归属净利润7.51亿，同比增长127%。公司此前发布2021年中报业绩预告，预计2021年半年度实现归属净利润为6.62亿元至8.09亿元，同比增长96%至139%；预计2021年半年度实现扣非归属净利润为6.57亿元至8.04亿元，同比增长98%至143%。实际业绩在预告区间偏上限，业绩基本符合预期。 业绩大幅增长，主要原因是存量项目纳入补贴清单。半年度业绩大幅增长主要原因是由于2021Q1江津、涪陵及库尔勒项目纳入可再生能源发电补贴项目清单。根据公司会计政策，公司确认上述项目自并网发电以来的可再生能源补贴收入共计约3.85亿元。 公司2021Q2实现归属净利润2.2亿，同比增长1.5%。公司2021H1新增投产项目6850吨，但实际业绩剔除补贴因素后，较去年同期增幅较小，我们认为主要原因是：1）新项目仍在爬坡期，2）新项目由于尚未进入补贴目录，部分项目的标杆电价较低，实际利润受到一定影响；3）2021年以来新进入补贴名单的项目因为确认可再生能源补贴收入而新增确认了部分信用减值损失。 2. 在手项目顺利推进，新订单积极拓展 2021H1新增投产项目6850吨。1）2021H1公司控股的赤峰项目（一期）、六安项目（二期）、浦江项目、大理项目（二期）、营山项目、阿克苏项目（一期）、鞍山项目、永川项目（一期）、诸暨项目正式建成投产，新投产处理能力6850吨/日。2）截至报告期末，公司共投运垃圾焚烧发电项目33个（含参股项目），设计处理规模合计37950吨/日。公司共以BOT、PPP等模式投资垃圾焚烧发电项目51个，设计垃圾处理能力55800吨/日（含参股项目）。 2021H1垃圾处置量499万吨，同比增长20%。公司根据各地运营项目特点制定了针对性的运营管理计划，报告期内公司各项目运营稳定，环保排放达标，运营指标稳步提升。报告期内公司各控股项目合计完成垃圾处理量499.36万吨，同比增长20.09%；实现发电量19.57亿度，同比增长28.41%，上网电量17.28亿度，同比增长28.67%；平均自用电率约11.70%，同比下降0.29个百分点。 在建项目积极推进。报告期内公司建成投运赤峰项目（一期）等垃圾焚烧发电项目共9个。截至报告期末，公司在建及筹建垃圾焚烧发电项目共18个（含参股项目），其中，洛碛项目进行生产调试，尚未正式运营，綦江、秀山、武隆、西昌二期等9个控股项目正按计划开展工程建设，其余控股项目正在推进各项前期准备工作。 新增运营项目1700吨，新增焚烧设备合同5.8亿元。1）公司成功中标荣昌项目、奉节项目、绥中项目3个垃圾焚烧发电BOT/PPP项目，新增处理能力1700吨/日。2）子公司三峰卡万塔共签署焚烧炉及成套设备供货合同12项，涉及焚烧线产品14条，合同金额合计约5.83亿元。其中，三峰卡万塔于2021年3月签约北京安定循环经济园区项目生活垃圾焚烧发电厂6×850t/d焚烧炉及辅助设备项目，日处理能力达5100吨。该项目是服务首都的单台处理规模最大、总处理规模最大、首次采用国产焚烧炉替代进口的超大型生活垃圾焚烧发电厂，在全国乃至全球都具有标杆性意义。3）公司新项目积极拓展，在手项目和订单充沛，是未来业绩增长的有力支撑。 3. 盈利能力有所提升 公司利润率有所提升。1）2021H1公司综合毛利率40.17%，较去年同期提升10.22pct；净利润率25.67%，较去年同期提升10.83pct。存量项目纳入补贴清单使得公司整体盈利能力显著提升。其中，项目运营毛利率较2020年提升10.55pct至65.06%；EPC毛利率较2020年略减少0.32pct至9.71%；设备销售毛利率较2020年减少5.51pct至21.04%，设备业务毛利率有所波动。2）费用率方面，各项费用率均有所降低。 4. 重申公司推荐逻辑：公司成长空间广阔 短期来看，投产大年将至，支撑公司业绩高增长；潜在补贴利润持续释放，进一步增厚公司利润。1）目前公司已投运37950吨/日。在手总产能55800吨/日（含参股项目）。在建及筹建项目进展顺利，按照建设进度，2021-2022年将为公司的投产大年，带动业绩高增长。2）公司会计政策保守，未确认没有进入国补目录项目所对应补贴收入，利润水平被明显被低估。预期随着存量项目逐步纳入补贴清单，潜在补贴利润将持续释放，进一步增厚公司收入和利润。 中期来看，碳中和提升行业天花板；长期来看，行业集中度将提升，公司作为行业标准制定者，成长边界更加广阔。1）中期来看，碳减排约束将降低垃圾填埋比例，焚烧工艺的渗透率有望提升至更高水平，行业天花板将有所提升。2）长期来看，垃圾焚烧的行业竞争格局将变化，在从“增量竞争”逐步迈向“存量博弈”的过程中，公司行业积累深厚，三峰炉排客户基础广泛，为公司未来进行存量项目的并购整合打下良好基础，期待公司利用自身独特的优势进一步整合行业，打开持续成长空间。 5. 盈利预测及估值 维持“增持”评级。我们维持公司2021-2023年预测净利润分别为12.21、12.98、15.52亿，对应EPS 0.73、0.77、0.92元，维持目标价13.55元，维持“增持”评级。 6. 风险提示 项目进度低于预期；行业补贴政策变化。 法律声明 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需明确注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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