浙商消费 | 南极电商:货币化率短期承压,长期依旧看好GMV增长趋势

（以下内容从浙商证券《浙商消费 | 南极电商:货币化率短期承压,长期依旧看好GMV增长趋势》研报附件原文摘录）
　　报告导读 新平台及新品类的拓展导致货币化率略有下降，但公司GMV增长趋势未变流量壁垒依旧，长期坚定看好。 投资要点 GMV增速符合预期，二季度收入增速有所恢复 公司公布20半年报，20H1公司实现GMV144亿（+30.9%），公司本部收入4.9亿，（+15.7%），本部归母净利润3.8亿（+15.5%）；20Q2公司实现GMV86亿（+48%），公司本部收入3.4亿（+19%），本部归母净利润2.8亿（+19%）。 新平台推动增长，新老品类共同发力 在以拼多多为首的新平台上，南极人持续保持高速增长。南极电商Q2整体GMV增长48%，其中阿里平台增长40%，以拼多多为首的社交电商平台GMV增速达到113%，单季度GMV接近18亿占比超过20%，已经成长为公司第二大销售渠道，成为推动公司GMV增长的重要动力。我们相信公司在社交新渠道上有望持续累积流量优势，复制其在阿里平台上的流量壁垒。 核心品类方面，公司的核心优势类目“女士内衣/男士内衣/家居服”在阿里平台上在20H1增速为18.6%，“床上用品”在阿里平台上在20H1增速为24.9%，两大核心品类的市占率均继续提升。 新品类方面，公司20H1阿里平台GMV增速为19.8%，其中内衣家居服及床上用品这两大合计占据了公司阿里平台一半GMV的核心品类，20H1在阿里平台GMV增速为20.9%；说明其他新品类基本保持了与核心品类接近的增长速度，与优势品类一起推动销售规模的扩大。 平台、品类扩张导致货币化率Q2下滑，疫情影响导致现金流稍有下降 20H1公司（品牌综合服务+经销商授权业务收入）同增19.5%至4.55亿；20Q2该项收入同增23%至3.2亿。20Q2单季度（品牌综合服务收入+经销商授权业务收入）与GMV的比例同比下降0.8pct至3.68%。我们认为货币化率的下降主要由于公司有意扶持新平台及新品牌的增长，用前期投入换来了拼多多等新平台GMV占比的大幅提升以及新品类GMV的继续增长。同时20H1公司销售/管理费用率同增0.8pct/0.7pct至2.8%/3.3%，主要由于股权激励费用增加所致。 经营性现金流方面，20H1由于保理放款增加及疫情影响上半年度公司客户回款节奏，公司经营性现金流为-2582万；同时公司应收账款相较去年同期增长22%，同样由于小袋公司净放款增加及因疫情影响业务回款节奏放缓。 盈利预测及估值 虽然20H1公司在疫情叠加新平台、新品类上开拓影响下，短期货币化率受到一定影响，收入增速略有放缓。但是我们认为公司在中心搜索平台上的流量壁垒依旧稳固，阶段性货币化率下降的负面影响在未来新平台、新品类成熟后将被逐步消化，长期看公司仍是线上平台上效率出众的龙头品牌。我们预计公司20~22年净利润15.5/19.9/24.4亿，增速为28%/29%/23%，对应估值33/26/21X，估值依旧合理，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：疫情恶化超出预期，新品类扩张不及预期 财务摘要 团队介绍 马莉 浙商证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。十三年消费品行业研究经验，为投资者创造价值，在市场下打下深深烙印。 2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名； 2018年纺织服装行业水晶球第1名； 2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2016年新财富纺织服装行业第1名； 2015年新财富纺织服装行业第2名； 2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名； 2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强； 2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。 手机/微信：15601975988 陈腾曦 浙商证券研究所零售首席分析师 中国人民大学数学学士，复旦大学经济学硕士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于红蜻蜓鞋业股份有限公司、银河证券研究部、东吴证券研究所。现主要覆盖新零售、纺织服装、教育等消费领域，六年消费行业研究经验。 手机/微信：13916068030 林骥川 消费行业资深分析师 浙商证券 华威大学商学院会计与金融学学士，伦敦帝国理工学院金融学硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于银河证券研究部、东吴证券研究所。现主要覆盖纺织服装、零售，五年消费行业研究经验。 手机/微信：13661793819 詹陆雨 消费行业分析师 浙商证券 复旦大学经济学学士、硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东吴证券研究所，现主要覆盖纺服、化妆品，三年消费行业研究经验。 手机/微信：13920750098 免责声明 本公众订阅号（微信号：纺服新消费马莉团队）由浙商证券研究所纺服新消费马莉团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是浙商证券研究所纺服新消费马莉团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于浙商证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见浙商证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。浙商证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向浙商证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非浙商证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

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