货币政策转向是焦点 贵金属弱势将会持续——非农数据与贵金属关联性分析

（以下内容从方正中期期货《货币政策转向是焦点 贵金属弱势将会持续——非农数据与贵金属关联性分析》研报附件原文摘录）
　　摘要： 强劲的7月非农就业报告，说明美国的劳动力市场正在取得实质性进展，美联储进行货币政策调整的迫切性加强，市场关于美联储提前进行货币政策调整的预期升温，美债收益率和美元指数均出现大幅上涨，贵金属则大幅下跌至1750美元/盎司下方，盘中一度跌至1680美元/盎司。美联储货币政策下半年转向预期依然较强，政策动向将会继续拖累贵金属的走势，故下半年贵金属弱势观点不变。 一、美国7月非农数据表现强劲 美国7月非农数据表现大超预期，就业增长加速，为近一年来最快，失业率下降，劳动力参与率和工资上升，长期失业人数出现大幅下降，7月非农数据整体表现强劲。强劲的7月非农就业报告，说明美国的劳动力市场正在取得实质性进展，美联储进行货币政策调整的迫切性加强，市场关于美联储提前进行货币政策调整的预期升温。 具体数据方面，美国7月非农就业人口变动季调后增加94.3万，高于87万的预期值和85万的前值（6月份数据也由85万大幅上修为93.8万人），增加量为一年以来最快；失业率（U3失业率）降至5.4%，表现强于5.7%的预期和5.9%的前值，为2020年4月以来最低；7月劳动参与率上升，录得61.7，符合预期，强于61.6的前值；就业参与率上升情况下的失业率下降，说明部分劳动力市场恢复程度比数据所表现的现状更好一些，失业率的下降可以直接理解为因为就业人数增加导致的。7月平均时薪同比增长4.0%，好于3.9%的预期，为3月以来最高水平，说明企业招工难度依然存在，并且企业对未来就业市场进一步好转预期较强，当然工资上涨带来的通胀迹象亦会出现。 美国7月失业率大幅上升至5.4%，表现强于5.7%的预期和5.9%的前值，为2020年4月以来新低。7月劳动参与率下降，录得61.7，持平预期，表现强于61.6的前值，说明长期失业人数在下降；就业参与率上升说明部分劳动力再度回归就业市场，同时失业率的大幅下降，说明就业市场的复苏比失业率数据所表现出的就业市场更加强劲。当然，随着德尔塔变异病毒蔓延的袭扰，对于民众复工复产的意愿有边际冲击，但是影响相对有限；后期随着疫苗的广泛接种，失业救济法案的逐步退出，劳动参与率将会进一步的好转。另外，7月平均时薪同比增长4.0%，好于3.9%的预期，为3月以来最高水平；一方面说明企业招工难度依然存在，企业的招工需求与劳动力的供应间存在较大的矛盾，就业市场供需错配的现象更加明显，另一方面说明企业对未来就业市场进一步好转预期较强，当然工资上涨带来的通胀迹象亦会出现。 另外，长期失业人数（失业时间大于或等于27周）下降56万至340万，占总失业人口的比例达到39.3%，长期失业人数自去年2月份以来已增加了230余万人。长期失业人数的持续上升，是对劳动力市场和整体经济造成创伤的迹象；美国长期失业人数出现下降，说明美国的就业结构在边际好转，实质性进展已经出现，但是距离疫情前的状态仍有较大的差距，仍需要继续修复。 二、美国就业市场复苏将会持续 美国7月份非农就业人数增加94.3万人，远超市场预期和前值；失业率降至5.4%，创2020年4月以来新低，表现强于预期和前值，同时就业参与率上涨，长期失业人数大幅下降，说明就业市场的实际情况比数据表面所展示的情况会更好一些。由于部分州的联邦失业补贴逐渐减少，6月和7月新增了200多万名青年求职者，劳动力供应限制会得到进一步缓解。 就业市场展望方面，美国7月非农就业新增人数表现大超预期，其增量相对前值取得较大的进展，但是和疫情前的就业数据仍存在较大的差距。在6月非农就业数据发布后，美国总非农就业规模相比疫情前峰值仍少了680万人，而在7月份的数据出炉后，这一数字减为585万人左右，然而，考虑到在正常年景就业年龄段人口每月仍会增加约10万左右，因此当前美国仍需额外解决760万人的就业问题，才能令就业状况真正重返疫情开始前的水平。因此在疫情接种速度加快、失业救助逐步退出以及政府的鼓励措施影响，美国整美国就业市场的复苏仍将会持续。另外，美国政府近期推进的基础设施建设计划的推进，将来亦会会解决一部分就业问题。在这些因素的影响下，美国就业市场复苏仍将会持续。 三、美联储政策转向预期加强 贵金属大幅回落 美国非农就业增加了近一年来最多，失业率比预期速度更快地下滑，变异病毒蔓延的影响有限，劳动力市场正在取得实质性进展；美联储官员曾多次表示，改善就业对于他们何时开始进一步缩减在疫情期间为经济提供的额外支持至关重要；故美联储进行货币政策调整的迫切性加强，市场关于美联储提前进行货币政策调整的预期升温。美债收益率和美元指数均出现大幅上涨，贵金属则大幅下跌80美元/盎司至1730美元/盎司附近，盘中一度跌至1680美元/盎司。 基于美国经济逐步进入繁荣期（就业市场强劲复苏持续）、美国政府宽松政策即将退出以及疫情风险得到有效控制、金融市场流动性泛滥等因素影响，我们参考2013年-2014年美联储QE退出路径，对美联储货币政策仅需初步分析与预测如下：第一阶段，2021年8-9月将会释放缩减购置规模的信号；第二阶段，2021年11-12月逐步开启缩减购债规模的政策调整，每月缩减100-150亿；第三阶段，2022年6-9月正式结束第五轮QE；第四阶段，2022年12月或者2023年初开始加息，2023年-2024年会加速加息。 美联储自6月末起开始进行缩减购债规模的讨论，8-9月则会释放缩减购债规模信号的关键期，重点关注两个时间点。第一是8月份，鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会的讲话，从鲍威尔7月议息会议讲话来看，本次讲话将会出现货币政策重大的可关注的信号；第二是9月美联储议息会议，本次会议将会发布会议声明、经济展望和点阵图，预计将会出现明确的货币政策转向信号。 这两个节点均是美联储释放缩减购债规模信号的关键期，特别是7月非农数据的超预期表现加强了货币政策转向的迫切性，那么8月份的杰克逊霍尔央行年会和9月的议息会议更为重要，将会释放明确的缩减购债规模的信号，届时对金融市场和商品市场会产生重要的影响，金融市场和商品市场将会迎来行情的大转向。 四、非农数据与贵金属关联性影响分析 从近期的就业市场数据和贵金属市场表现来看，就业市场数据表现超预期之际，贵金属往往会出现大幅下跌；而就业市场数据表现符合预期或者不及预期之际，贵金属往往会出现大幅上涨；并且非农数据的被关注度亦是非常的高。那么为什么非农数据相对于其他的供需、制造业PMI、服务业PMI、消费者信心指数等宏观数据，对于贵金属市场的影响更大呢？其中的影响逻辑是什么？ 长期以来，美联储的两大货币政策目标始终是物价稳定与充分就业，物价稳定长时间放在首位，是美联储关注的重中之重。然而自新冠肺炎疫情爆发使得美国失业人数仍居高位之际，美联储货币政策目标的重心已经发生了转变，更加侧重于实现充分就业而非物价稳定。美联储的议息会议声明持续的强调：委员会寻求在较长期实现充分就业和2%的长期通胀率；由于通胀持续低于这一长期目标，委员会目标允许通胀在一段时间内适度高于2%，以便使长期平均通胀达到2%，且使长期通胀预期牢牢锚定在2%的水平；委员会预计将保持宽松货币政策立场，直到实现这些结果。故美联储货币政策目标重心已经发生改变，这与美国当前面临的疫情、经济复苏和地缘政治等国内外形势密切相关。当前，美国超宽松的财政政策和货币政策只为助力经济快速复苏，经济增长和充分就业已经成为美国政府当局最核心的诉求和方向。 目前市场对美联储货币政策目标的理解依然停留在历史的思维模式中，认为通胀的大幅上涨会使得美联储提前收紧货币政策，美联储的关注焦点在于通胀。但是实际上，美联储货币政策目标重心已经发生改变，关注焦点已经转移到充分就业目标，该目标的实现对美联储货币政策的影响会更加明显，我们对美联储政策的目标及实现路径的影响逻辑与预期亦要发生相对的转变。美联储货币政策目标的转变与市场的反应亦密切相关，当就业市场表现超预期之际，美联储货币政策转向的迫切性将会加强，当就业市场表现不及预期之际，货币政策转向的迫切性就会缓解；而当通胀大幅上涨之际，虽然美联储货币政策转向的迫切性会有所增加，但是增加程度有限，而美联储官员则是持续的给通胀降温，强调通胀是暂时性的。因此当前，美联储货币政策的关注焦点更多的是就业市场的表现。 通过以上分析，再具体梳理一下美国就业市场表现对黄金的影响逻辑。美国非农数据表现大超预期，美联储货币政策转向的迫切性上升，最起码市场认为美联储进行货币政策调整（讨论并释放缩减购债规模的信号）的时间会比预期要提前，美债收益率因实际利率（TIPS）的上升而出现反弹，美元指数则因为就业市场表现超预期的宏观基本面的直接影响和美联储货币调整可能性的上升的间接影响而走强；在美债收益率和美元指数据均走强的背景下，具有债券属性和货币属性的黄金亦大幅走低，贵金属的弱势趋势将会持续。 五、美元指数强势持续 贵金属弱势行情难改 超预期的非农数据，美联储提前进行货币政策调整的预期升温，美元指数大幅上涨近0.55%至92.78，盘中一度涨至92.9的高位，为6月17日以来最大涨幅；美国10年期国债收益率升至1.30%上方，为7月23日以来最高。现货黄金周五跌逾40美元后，周一开盘再度跌30美元至1730美元/盎司，一度跌至1680.23美元/盎司，白银亦跌至23.5美元/盎司附近，一度跌至22.29的低位。 美元指数反弹趋势将会持续，即便是回调亦不会改变整体的强势趋势；随着疫苗接种速度加强、经济复苏预期强以及财政扩张等因素提振美元需求，特别美联储货币政策调整在即，叠加美国经济的比较优势更加明显，美元上涨趋势明显，今年突破93.44的前高位置后，涨至94.7-95区间的的可能性非常大。 非农数据大超预期，美联储货币政策转向预期升温，贵金属出现大幅回落。美联储货币政策下半年转向预期依然较强，政策动向将会继续拖累贵金属的走势，故下半年贵金属弱势观点不变。黄金短期短期内大幅回落后可能会回调，但是在货币政策转向预期下上方空间相对有限，1800（376元/克）和1830（382元/克）的60日均线是强阻力位；关键位置下方仍将会维持弱势，随着美联储货币政策新导向出现，黄金连续跌破1750美元/盎司（365元/克）和1720-1740美元/盎司（360-364元/克）的支撑位；下半年黄金再度下探1650-1675美元/盎司区间（355元/克）可能性大。当前，整体的弱势趋势持续，激进者可继续逢高沽空。对于白银而言，近期行情依然弱于黄金，跌破24.5美元/盎司后将会继续弱势运行，运行区间调整为23-25美元/盎司区间偏弱运行（5000-5400元/千克），择机做空为主；下半年或跌至21.8-23美元/盎司区间（4700-5000元/千克）。美联储货币政策转向迫切性预期再度加强，继续关注美联储官员的讲话。 免责声明 本报告中的信息均源于公开资料，仅作参考之用。方正中期研究院力求准确可靠，但对于信息的准确性及完备性不作任何保证，不管在何种情况下，本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目的、财务状况或需要，不能当作购买或出售报告中所提及的商品的依据。 本报告版权仅为方正中期研究院所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制发布，如引用、转载、刊发，须注明出处为方正中期期货有限公司。

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