【招商证券·房地产】探讨估值修复的触发因素——房地产板块最新观点

（以下内容从招商证券《【招商证券·房地产】探讨估值修复的触发因素——房地产板块最新观点》研报附件原文摘录）
　　摘要：压制板块的因素改变或反转，即是触发板块估值修复的因素，认为下半年行业毛利改善预期或兑现，同时系统性风险担忧或缓释。加之，当前龙头房企增持动作已出现，无论如何，接下来如果房企敢于增持、设置股权激励、回购注销或稳定增加分红，也大概率能证明其现金流创造能力和增长能力。 部分投资人其实认可板块、尤其是板块中“优秀公司”的低估，但大部分投资人仍然难以在估值修复的左侧入局，我们认为，压制板块的因素的改变或反转，也即板块估值修复的触发因素，而博弈的外在因素通常难以提前预知。 （1）压制板块的第一个因素在于市场对行业利润率继续恶化的担忧，这种担忧或会在下半年改善，一方面在于集中供地后续可能的政策优化，另一方面在于第一次集中供地的高溢价土地难以等到行业政策放松，从而降低房企博弈动机，使竞争环境改善。作为提前指标的拿地层面利润率改善被前期第一次集中供地证伪，而创造口径（销售利润率）并不必须被披露。我们认为，观察第二次集中供地是拿地层面利润率出现改善的时间窗口。从当前情况观察，首先，政策并未放松会使得今年上半年集中拿地利润率承压的房企回归理性而使得市场竞争格局出现改善；其次，在三道红线下，不管民企还是央企，均受到影响，判断此前过于激进的房企下半年会趋于收敛；再次，近期城市层面集中拿地的政策并不全是难赚钱，部分城市政策较优，一方面控了地价和房价，一方面也给房企留足了合理利润空间来保障品质，预判后期各地学习跟进概率大。 （2）压制板块的的另外一个因素是“对行业系统性风险扩大，而劣币出清趋缓的担忧”，这个担忧在下半年虽难以期待快速出清，但宏观层面降准对于供应链和合理购房需求的保障是一种托底，同时，行业内部项目层面并购或增加从而逐步降解风险。在房价“区间管理”，杠杆受限的背景下，部分房企偿债压力扩大，而经营层面缩表动作来得太迟，再加上过去的商业模式过度依赖杠杆和房、地价增值，因此，不单单自己陷入增长和资金周转困境，同时对行业供应链形成挤压，这是市场担心系统性风险可能增加的原因，同时也担心难以快速出清“劣币”。从当前情况观察，这种担心有两个转机，一方面，货币政策的导向，比如降准，我们判断其目的之一就是改善供应商的压力，从而降低系统性风险扩散可能，还是那句话，供应商缺的不是便宜的钱，缺的是钱；另外一方面，微观层面观察，房企项目层面并购或增加，这种风险在行业内部已经自发形成降解机制，从当前来看，一次性的快速出清或难出现，但边际改善存在，并且这些担忧其实已在当前估值部分反应。 投资建议：当前龙头房企增持动作已出现，无论如何，接下来如果房企敢于增持、设置股权激励、回购注销或稳定增加分红，也大概率能证明其现金流创造能力和增长能力。从当前基本面观察，全局销售增速或回落（在信贷之外基数贡献较大），两年复合增长6月份回落但7月回升（历史上7月份本来也都是销售淡季），展望下半年，造血能力强的房企在经营上的主动应该会得以展现，无论如何，买板块依旧买的是“好公司”的alpha，而不再是博弈放松的beta，推荐“造血能力”强的高质量周转公司【万科A】【保利地产】，港股关注【龙湖集团】【华润置地】【中国海外发展】等；增长边际改善的【金地集团】；精选现金流结构改善的的弹性品种【中南建设】【金科股份】；资源型公司或现金流预期改善型标的【华侨城A】等。同时，趋势性配置房地产产业链和生态链的各环节。 风险提示：销售复苏持续性低于预期，流动性收紧超预期，政策边际收紧超预期，三四线销售回调大幅超预期。 喜欢本篇内容请给我们点个在看

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