市场僵局何时打破

（以下内容从中银证券《市场僵局何时打破》研报附件原文摘录）
　　【君策周论|一百六十一】核心结论 下半年盈利持续性将成为打破市场僵局的重要因素。 风险提示：逆周期政策不及预期，疫情发展超预期恶化。 观点回顾 11月29日《循环牛 大周期》指出商品资本双循环，A股有望迎来循环牛，拥抱大周期行情。5月21日《重估大周期》指出全球大循环背景下，全球经济复苏与再通胀将是2021下半年宏观与市场交易的主旋律，周期股有望迎来估值扩张机会。7月3日《成长的泡沫行情与周期的价值回归》指出分母端因素走弱引发市场调整，进入7月盈利因子将重新主导市场行情。 市场僵局何时打破 近期市场波动有所放大。周初市场在下半年宽松政策预期下出现大幅反弹，大盘成长再度成为市场优势板块。随后在地产、教育为代表的多项行业监管政策升温的冲击下，市场情绪重新走弱，基建、汽车为代表的逆周期，前期滞涨的中小盘低估值风格表现相对较优。这背后一方面反映的是市场对于下半年内需稳增长的预期：从已经公布的国内7月份经济数据中我们也可以看到，7月制造业PMI、进出口均出现了环比放缓的波动趋势，政治局会议对于稳增长关注度的显著提升也强化了市场的预期。 另一方面，国内多行业监管政策持续升级也引发了市场对美国模式和德国模式的中长期结构转型的探讨。继此前互联网平台反垄断监管升级及教育行业“双减”政策出台后，本周教育部等八部门发布《关于规范公办学校举办或者参与举办民办义务教育学校的通知》。服务型行业监管升级也进一步印证了政治局会议中对于产业政策有保有压的态度：对于“卡脖子”的高端制造领域，产业政策采取的是积极扶持的态度，而对于引发生育焦虑的教育、医疗、住房领域以及垄断优势不断强化的互联网行业，政策采取不断打压的态度。服务行业监管政策的趋严也造成本周市场情绪整体波动走弱。 我们认为近期市场陷入僵局的核心原因在于市场结构的极端分化。新能源产业链为代表的宁组合指数以及硬科技代表半导体指数中枢不断上行，主导产业蓄积了大量资金，在机构调仓下，不断有新增资金进入，导致相关板块估值一路抬升位；而以周期为代表的其他板块与行业估值一直处于负一倍标准差左右分位水平；从基金二季报的持仓情况来看，食品饮料、电气设备行业超配水平处于历史极值水平，而非银金融、地产、建筑装饰等板块低配比例处于不到10%的历史极低分位水平。在这样极致的二八分化状态下，市场资金高度集中，热门赛道与冷门板块估值差异不断分化，这背后反映的是市场对于国内经济动能信心不足以及在经济疲弱的环境下市场对于盈利确定性和增长持续性的追逐，国内边际趋松的流动性环境更是成为热门赛道估值泡沫化的助推。 下半年盈利持续性将会成为打破市场僵局的关键因素。而站在当前，全球疫情仍然严峻，美联储维持宽松政策短期难出现实质变化，市场对高估值的容忍度仍会加强；对行业业绩高增长和持续性的要求也会得到强化。业绩差填平估值差恐造成前期估值高位，业绩平庸的茅指数收益率进一步均值回归；政策有保有压，机构调仓又将强化主导产业宁组合均值回避，以新能源和新材料为代表的中周期主导产业行情泡沫化趋势明显。而往后看，随着市场对经济悲观预期的消化，上游价格高位震荡，主动补库存周期延续，低估值，高增长的周期行业将迎来盈利持续性的重估行情。当前周期行业处于低风险，高不确定性的“甜区”阶段，后续一旦全球通胀预期抬升，重资产周期的产能重估逻辑将得以实现。低估值周期行业的修复也将会带来主要 指数震荡上行的表现，市场有望走出僵局。 中周期视角下主导产业估值上行方兴未艾。从中周期角度来看，新能源和半导体产业链为代表的高端装备制造无论从经济结构转型、产业政策导向、下游需求还是产业链拉动作用角度都有成为新中周期下主导产业的趋势。我们通过借鉴日美主导产业更迭过程中金融市场相关行业表现的历史经验可以看到，受益于经济转型的新的主导产业将会在中周期内取得相对市场显著超额收益：20世纪70年代，日本经济完成了从重化工业向高技术制造业的转型，这一阶段信息与通信、精密仪器、电气等高附加值行业在二级市场涨幅居前，得益于日本半导体在全球市场崛起，通信行业在1974-1985年的涨幅高达153.8%；精密机器、空运、电器分别达到 224%、141%、 92%。因此，我们有理由相信，中周期视角下，新的主导产业仍处于方兴未艾的阶段，估值中枢仍将伴随着行业需求的发展进一步抬升。 行业配置角度：第一，建议关注低风险，高预期差，盈利持续性带来的周期行业盈利重估行情。特别是具有新兴需求加持的中上游有色、钢铁、化工板块将具备强劲的盈利持续性预期与确定性，有望率先得到重估。第二，继续关注主导产业新能源，半导体新材料等估值泡沫化过程。特别是挖掘供求缺口紧平衡，下游需求确定性增长，处于资本开支有序扩张阶段的中上游设备和材料板块投资机会。 重要信息与数据梳理 （1）宏观基本面及A股盈利数据变化 7月财新综合PMI53.1，前值50.6。财新制造业PMI 50.3，预期51，前值51.3。7月财新服务业PMI 54.9，远超预期值50.5和前值50.3，较6月大幅上升4.6个百分点，服务业经营活动连续第15个月保持扩张。海关总署公布7月进出口数据，按照美元计价，中国7月进口同比增长28.1%，前值为36.7%；出口同比增长19.3%，前值为32.2%。按人民币计价，中国7月进口同比增长16.1%，前值 24.2%；出口同比增长8.1%，前值为20.2%。据海关统计，前7个月我国外贸进出口21.34万亿元，连续14个月正增长，同比增长24.5%；贸易顺差1.98万亿元，同比增加24.8%。 7月美国非农就业增加94.3万人，再次高于市场预期（87万），失业率则由5.9%下降至5.4%，预期值5.7%。美国就业数据强劲，数据发布后，期货市场2022年底之前加息25个基点的预期从40.5%上调至42.7%，22年加息50个基点概率上升5%至20.1%。 （2）流动性跟踪及市场交易数据 宏观流动性 本周货币市场利率全面下行，SHIBOR隔夜利率下行32BP至1.86%；R001、R007分别下行37.5、40.4BP。国债市场，一年期国债收益率上行1.7BP至2.15%，10年期国债收益率下行2.24BP至2..81%。期限利差下行4BP至0.66%，信用利差上行2.2BP至0.33%。 微观流动性 本周股权融资规模302亿，上周202亿元；本周重要股东（产业资本）减持125亿，上周为76亿；新发行基金（股票+混合）本周发行规模265亿，上周为398亿；融资余额方面，本周为16701亿，较上周增加228亿；沪深港通方面，北上本周净流入8101亿元，南下本周小幅流入14亿元。 交易数据特征与热度监控 成交额方面，宽基指数成交额较上周一定幅度下降，科创50大幅降低21%，创业板指微升4%。换手率方面，宽基指数整体下降，本周整体来看，创业板指和中证1000小幅增加，上证50和科创50换手率分别下降6.1%，4.1%。分行业来看，本周机械设备、汽车、建材、医药日均成交额较上周大幅增加，银行、食品饮料、电子，房地产日均成交额较上周出现较大幅度下降。机械设备、医药、军工换手率较上周增加明显，银行、有色、电子，纺服换手率较上周大幅减少。 （3）估值及风险偏好政策 估值水平 万得全A指数的股权风险溢价水平仍处于2005年以来均值水平，股债ERP最新历史分位63%。M2/上市公司总市值水平处于2010年以来均值的正一倍标准差。万得全A估值水平跌落2010年以来均值的正一倍标准差，处于历史48%分位数。前瞻PE回落至均值附近，整体估值水平保持稳健。其他宽基指数的估值分位中，中证500和中证1000估值分位仍处于历史较低位置，创业板和沪深300估值水平处于历史72%，69%分位水平，宽基指数的估值结构差异较为明显。 风险偏好政策-重要政策梳理 8月9日周一中国7月社融、新增人民币贷款、7月CPI,PPI等重要数据发布;8月11日，美国7月CPI数据发布；8月12日，美国7月PPI数据和当周出请/续请失业救济人数数据发布；8月13日，美国8月密歇根大学消费者信心指数发布。 据英国路透社消息，美国14名众议院议员当地时间6日要求美国商务部将荣耀公司列入政府的经济黑名单。 北京市海淀区人民检察院公告称，深圳市腾讯计算机系统有限公司的微信产品“青少年模式”不符合《中华人民共和国未成年人保护法》相关规定，侵犯未成年人合法权益，涉及公共利益。现发出公告，请拟提起民事公益诉讼的机关和社会组织在本公告发出三十日内将有关情况书面反馈本院。微信表示，将自检自查微信青少年模式，诚恳应对民事公益诉讼。 风险提示 逆周期政策不及预期，疫情发展超预期恶化 END 免责声明 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