7月美国就业改善是暂时的,但美联储引导Taper预期的努力获得成功| Global Weekly

（以下内容从申万宏源《7月美国就业改善是暂时的,但美联储引导Taper预期的努力获得成功| Global Weekly》研报附件原文摘录）
　　7月美国就业改善是暂时的，但美联储引导Taper预期的努力获得成功 全球宏观周报 · 第30期 秦泰 博士 首席宏观分析师 王茂宇 宏观分析师 申万宏源宏观 Global Weekly 周观点：7月美国就业改善是暂时的，但美联储引导Taper预期的努力获得成功 7月美劳动参与率、失业率均改善，幅度年内单月最大。7月美国劳动参与率、失业率分别改善0.1、0.5个百分点，就业情况录得年内最好单月表现。 制造业偏冷+疫情反复，7月短暂的就业高增不可持续。1）7月的就业结构仍呈现明显的疫情相关性和暂时性特征，政府就业和受疫情直接冲击的行业仍带来最大的就业改善，这意味着7月以来美国疫情的反复可能导致后续月份新的就业抑制，而这些行业的就业往往滞后于疫情的发展1个月左右的时间。3-6月美国本土疫情的持续缓解为这些服务业就业的大幅改善提供了可能，但7月以来美国疫情已经形成明显的反复，相关行业能否延续此前的持续改善是存有疑问的。同时，新冠疫情肆虐的时间越久，就越要关注居民服务消费偏好弱化而导致的供需永久性下移的可能性。2）更细致地观察7月新增就业分布，可以发现教育业也有比较明显的就业高增，但这一点很大程度上与疫情导致的教育业雇佣季节性变化直接相关，可持续性不强。3）此外，尽管美国联邦政府的额外失业金补贴计划在一些州开始逐步退出，但制造业就业并未因补贴的减少而得到明显提振，本土制造业产业链单薄所导致的永久性失业问题（也就是我们在此前的多篇报告中反复提及的发达国家“制造业长期脆弱性”问题）显露无疑。 美国劳动参与率永久性下移正在越发明显的表现出来。7月失业率大幅改善，带动临时性失业大幅减少。同时失业长期化现象有所缓解，但相比疫情前仍有相当距离。关注劳动参与率中枢永久性下移可能性。虽然劳动参与率小幅反弹0.1个百分点，但劳动参与率已经连续多个月在61.7%左右徘徊，并未出现向疫情之前63%左右的水平改善的趋势。我们认为，疫情愈加旷日持久，叠加美国前期过度财政补贴对于美国居民懒惰的助长，均加强了美国劳动参与率永久下滑的确定性，进而造成制造业产能永久性损失，这一逻辑在01年互联网泡沫、08年金融危机后均得到验证。 尽管可持续性显然不高，但7月就业数据较好地配合了美联储引导年内Taper 预期的努力。美联储引导市场形成QE Taper预期较为成功。市场将单月较好的非农数据和Taper与否联系在一起，可能也对于后续美国就业恢复过度乐观，和未来真实的、仍显偏弱的美国经济复苏强度形成较为明显的背离。7月非农数据或已初步满足美联储对于就业重大进展（substantial further progress）的定义，美联储年内Taper确定性再强化。若8月非农就业再度被教育业推动而大幅新增，则我们认为“重大进展”这一条件将会被满足。综上，超预期的非农数据下美联储年内QE Taper确定性更强，建议关注8月末美联储Jackson Hole年会以及9月FOMC会议。 全球宏观数据 本周高频数据：7月美国ISM服务业PM不及预期 疫情：德尔塔变种导致全球疫情恶化。 景气：美ISM制造业PMI连续2个月下行；需求：6月欧元区零售销售指数环比下滑；供给与就业：美持续申领失业金人数大幅回落；通胀和大宗商品：美原油库存有所增加，原油周均价环跌。 房地产：美30年期、5年期抵押贷款利率下跌。货币政策和汇率：美元指数上行，金价回落。 全球宏观日历：关注美国CPI 以下为正文 周观点：7月美国就业改善是暂时的，但美联储引导Taper预期的努力获得成功 1.7月美劳动参与率、失业率均改善，幅度年内单月最大 7月美国劳动参与率、失业率分别改善0.1、0.5个百分点，就业情况录得年内最好单月表现。当地时间8月6日，美国公布一系列7月就业数据，整体呈现一个较强的单月改善的格局。其中美国7月劳动参与率回升0.1个百分点至61.7%，回到今年4月的水平，较疫情发生前2020年1月的63.4%仍低1.7个百分点；美国失业率7月报5.4%，较6月则大幅改善达0.5个百分点，我们的测算结果显示，两者共同推动包含劳动参与率的广义失业率7月下行达0.6个百分点至7.9%，尽管仍较2020年1月高出4.4个百分点，但已经达到去年4月以来的最低水平，这一单月改善幅度为今年以来最大。 2. 制造业偏冷+疫情反复，7月短暂的就业高增不可持续 7月的就业结构仍呈现明显的疫情相关性和暂时性特征，政府就业和受疫情直接冲击的行业仍带来最大的就业改善，这意味着7月以来美国疫情的反复可能导致后续月份新的就业抑制。从新增非农就业的结构中可以看到非常明显的疫情驱动特征和暂时性特征。7月美国新增非农就业94.3万人，较6月多增0.5万人，成为年内单月增长最多的读数，其中私人部门服务业就业增长65.9万人，为仅次于6月（新增72.4万人）的年内次高月份；政府部门新增就业达到24万人，创出近11个月新高，服务业合计新增就业达89.9万人，较上个月多增0.6万人。来自制造业、建筑业、资源采矿业的新增就业仍然很少。在私人服务业新增就业中，受疫情直接影响的休闲旅游业等仍是最大贡献，而这些行业的就业往往滞后于疫情的发展1个月左右的时间。3-6月美国本土疫情的持续缓解为这些服务业就业的大幅改善提供了可能，但7月以来美国疫情已经形成明显的反复，相关行业能否延续此前的持续改善是存有疑问的。同时，新冠疫情肆虐的时间越久，就越要关注居民服务消费偏好弱化而导致的供需永久性下移的可能性。 更细致地观察7月新增就业分布，可以发现教育业也有比较明显的就业高增，但这一点很大程度上与疫情导致的教育业雇佣季节性变化直接相关，可持续性不强。7月政府就业新增24万人，相比上月仅新增16.9万人，其中单单地方政府教育业就贡献新增22万人，叠加教育卫生业7月新增8.7万人（其中4万人来自教育业），从而教育业在7月的大幅新增是非农就业超预期的主要要素。但是，美国劳工局在就业报告中指出，疫情冲击下前期教育业招聘受阻，从而在7月美学校学期结束的时点并未出现往常的教师辞退潮（pandemic have distorted the normal seasonal buildup and layoff patterns），导致季调后的地方政府教育业就业大幅新增。后续来看，参照20年7、8月地方政府教育业就业的大幅新增（同样是前期招聘受阻，叠加夏校期间补课人数增加），我们认为，8月教育业有可能维持较高新增就业，但在暑假过后，后续教育业高增动力将迅速消退。 此外，尽管美国联邦政府的额外失业金补贴计划在一些州开始逐步退出，但制造业就业并未因补贴的减少而得到明显提振，本土制造业产业链单薄所导致的永久性失业问题（也就是我们在此前的多篇报告中反复提及的发达国家“制造业长期脆弱性”问题）显露无疑。制造业7月新增就业仅2.7万人，较6月再度放缓。值得注意的是，6、7月是美国多州补贴逐步开始退出的时点，但这却并未对制造业就业形成提振。展望下半年，在补贴“挤出生产效应”退潮之后，发达经济体制造业产业链单薄引发的长期脆弱性将凸显出来，制造业修复缓慢或是长期性的。 3. 美国劳动参与率永久性下移正在越发明显的表现出来 7月失业率大幅改善，带动临时性失业大幅减少。同时失业长期化现象有所缓解，但相比疫情前仍有相当距离。7月美失业率大幅改善0.5个百分点至5.4%，主要反映近几月总体非农就业新增的较大改善，随着补贴退潮，就业市场供需不匹配有所缓解。而伴随着失业率大幅下降，7月临时性失业者大幅减少57.2万人，而永久性失业者也减少25.7万人。同样的，7月平均失业时长从31.6周下滑至29.5周，失业人群长期化现象有所缓解，但相比疫情之前约20周左右的水平，仍然有相当距离。 关注劳动参与率中枢永久性下移可能性。虽然劳动参与率小幅反弹0.1个百分点，但劳动参与率已经连续多个月在61.7%左右徘徊，并未出现向疫情之前63%左右的水平改善的趋势。我们认为，疫情愈加旷日持久，叠加美国前期过度财政补贴对于美国居民懒惰的助长，均加强了美国劳动参与率永久下滑的确定性，进而造成制造业产能永久性损失，这一逻辑在01年互联网泡沫、08年金融危机后均得到验证，详细分析见《脆弱螺旋-全球宏观展望2021》（2021.01.27）。 4. 尽管可持续性显然不高，但7月就业数据较好地配合了美联储引导年内Taper 预期的努力 美联储引导市场形成QE Taper预期较为成功。随着疫情持续反复，后续美国就业要维持7月的恢复强度可能性不大，但在本次数据公布后10Y美债利率、美元指数的大幅上行，显示前期美联储通过对经济过度乐观的展望来引导QE Taper预期的形成较为成功，从而市场将单月较好的非农数据和Taper与否联系在一起，可能也对于后续美国就业恢复过度乐观，和未来真实的、仍显偏弱的美国经济复苏强度形成较为明显的背离。 7月非农数据或已初步满足美联储对于就业重大进展（substantial further progress）的定义，美联储年内Taper确定性再强化。在7月FOMC会议中，鲍威尔明确表示经济已经取得进展（the economy has made progress towards these goals）。不仅如此，当被问及如何达成就业上的重大进展（substantial further progress）时，鲍威尔表示希望看到一系列强劲就业数据（some strong job numbers），详细分析见《美联储“TAPER三步走”已达中程-7月FOMC会议点评》（2021.07.29）。7月表面强劲的非农数据恰恰初步满足了这一条件。而若8月非农就业再度被教育业推动而大幅新增，则我们认为“重大进展”这一条件将会被满足。综上，超预期的非农数据下美联储年内QE Taper确定性更强，建议关注8月末美联储Jackson Hole年会以及9月FOMC会议。 全球宏观数据：7月美国ISM制造业PMI不及预期 1.疫情：德尔塔变种导致全球疫情恶化 德尔塔变种导致全球疫情恶化。截至8月5日，美国7天平均新增确诊高达9.3万例，创下2月初以来新高，同日日本单日新增新冠肺炎确诊病例首次破万，为至今为止单日新增最大增幅。截至8月5日，全球累计确诊破2亿。8月6日当周美国累计新增确诊65.1万例，欧洲累计确诊107.0万例，日本累计确诊7.8万例。8月4日当周中国每日新冠疫苗接种剂数达到了1.2剂/百人，欧盟为0.5剂/百人，美国为0.2剂/百人。 2.景气：美ISM制造业PMI连续2个月下行 7月美国ISM制造业PMI指数小幅回落1.1个百分点至59.5%，表现不及预期。其中，生产指数小幅下降至58.4%（-2.4%）、就业指数回升（3%）至52.9%。供应商配送有所下降（2.6%）至72.5%，处于高位。价格指数下降6.4%至85.7%，制造业物价有所回落。新订单指数小幅下降（-1.1%）至64.9%。 7月美国ISM服务业PMI指数有所回升4.0个百分点至64.1%，自2021年5月以来创历史新高，服务业连续14个月增长。7月Delta病毒导致的确诊抬升、并未明显影响到服务需求的恢复。其中，商业活动指数上行6.6个百分点至67%，新出口订单指数上升15.1个百分点至65.8%，物价指数上涨 2.8 个百分点至 82.3%，创今年以来峰值。 3.需求：6月欧元区零售销售指数环比下滑 6月欧元区零售销售指数环比下滑。6月欧元区零售销售指数环比1.9%（5月：4.2%），同比增速下行3.6个百分点至6.6%。其中，食品饮料烟草零售销售指数环跌1.4%，非食品零售销售指数环涨3.8%。疫情缓和、封禁解禁对需求恢复仍在发挥积极作用。 4.供给与就业：美持续申领失业金人数大幅回落 美国粗钢产量周同比小幅回落。截止7月31日，美国粗钢产能利用率较上周上行0.4个百分点至85.0%，粗钢产量周同比回升0.6个百分点至39.0%。截至7月30日，美国炼油厂可运营能力利用率较上周小幅上升0.2个百分点至91.3%。 美国持续申领失业金人数大幅回落。7月31日当周美国初申领失业金人数高达38.5万人，较上周减少1.4万人。截至7月24日，美国持续领取失业金人数达293万人，较上周大幅减少36.6万人。 5.通胀和大宗商品：美原油库存有所增加，原油周均价环跌 欧元区PPI、核心PPI上行。6月欧元区PPI同比8.5%，环比1.3%，均较上月提升。核心PPI同比6.0%，环比0.8%。 美国原油库存有所增加，原油周均价环跌。7月30日当周美国原油库存增加362.7万桶，原油产量稳定在1120万桶/日。截至8月5日，WTI轻质原油周均价73.6美元/桶，布伦特原油周均价70.6美元/桶，分别较上周环跌-2.4%、-1.8%。 6.房地产：美30年期、5年期抵押贷款利率下跌 美国30年期、5年期抵押贷款利率下跌，15年期抵押贷款利率稳定。8月5日当周美国30年期抵押贷款利率小幅下跌3个bp至2.77%，5年期抵押贷款利率小幅下跌5个bp至2.40%，15年期抵押贷款利率持平于2.10%。7月30日当周，美国MBA指数小幅下行3.6至734.3。 7. 货币政策和汇率：美元指数上行，金价回落 美联储官员接连发表鹰派言论支撑美元坚挺，非农就业超出海外市场预期，美元指数上行，金价下行。周中美联储副主席克拉里达表示，鉴于经济复苏速度惊人，美联储可能在2023年开始加息，圣路易斯联储主席布拉德及达拉斯联储主席卡普兰也表示希望尽快开始缩减大规模购债计划；8月6日公布的新增非农就业超出市场预期，支撑美元上行。截至8月6日，美元指数报收92.80，较上周上行0.6%；欧元、英镑兑美元汇率分别报收1.1807和1.3933（英镑汇率数据截至5日），较上周分别贬值0.7%和0.3%，美元兑加元汇率报收1.2550，较上周贬值0.7%。伦敦黄金周均价同比增速下行3.4pct至-10.0%。 全球宏观日历：关注美国CPI 内容节选自申万宏源宏观研究报告： 《7月美国就业改善是暂时的，但美联储引导Taper预期的努力获得成功——全球宏观周报 · 第28期》 证券分析师：秦泰 研究支持：王茂宇 发布日期：2021.08.08

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