PMI回落凸显三大潜在风险因素——PMI数据分析(21.7)

（以下内容从申万宏源《PMI回落凸显三大潜在风险因素——PMI数据分析(21.7)》研报附件原文摘录）
　　PMI回落凸显三大潜在风险因素 PMI数据分析（21.7） 秦泰 博士 首席宏观分析师 屠强 宏观分析师 申万宏源宏观 主要内容 7月，中采制造业PMI回落0.5至50.4，生产指数与新订单指数均明显回落。且结构上呈现出外部环境严峻、商品内需偏弱、服务短期受扰的经济增长三大风险因素。 新订单/新出口订单同时回落，前者下滑幅度更大，显示下半年外需、国内消费展望均趋弱，而国内工业品通胀传导形成的“需求抑制效应”或更显著。7月新订单指数回落0.6至50.9，结构上呈现两大线索。其一，新出口订单回落0.4至47.7，显示随着近期美国财政补贴快速退坡，出口商展望下半年外需趋于降温。其二，新出口订单回落幅度小于整体新订单指数，指向7月内需走弱的幅度或更明显，7月内需订单指数回落0.6至51.3，显示通胀的“需求抑制效应”进一步加剧，上游工业品过快通胀一方面传导至耐用消费品价格，抑制消费需求，另一方面直接抬升投资成本，抑制投资需求（建筑业PMI也大幅回落2.6至57.5）。石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属等涨价较多的行业新订单指数均明显下滑。 生产延续年初以来向需求收敛的趋势，7月生产指数回落幅度大于新订单。回顾近3个月的生产指数波动，5月生产指数在新订单指数大幅回落背景下曾出现“逆势”上行，充分反映出企业在原材料涨价预期下、提前购置生产的“短期化”行为；6月生产端的短期走强已经明显降温，生产指数大幅回落0.8至51.9；至7月进一步向需求趋势收敛，再度大幅下行，生产指数回落0.9至51，降至20年3月以来单月最低水平。 价格指数小幅上行，结构性扭曲的供需关系仍待进一步理顺。6月以来，受安全生产等短期因素影响煤炭供给阶段性偏紧，叠加用电高峰，煤价再度走高，并带动钢价出现一轮反弹，加之国际油价再度走高，共同推动7月原材料购进价格指数、出厂价格指数分别回升1.7、2.4至62.9和53.8。7.30政治局会议也特别强调纠正运动式“减碳”，并且更加强调“尽快出台2030年前碳达峰行动方案”，碳排放权事关“双循环”与制造业高级化转型发展的战略潜力，不可操之过急。煤炭、钢铁结构性扭曲的供需关系仍待进一步理顺。 服务业PMI技术性滞后于7月下旬南京等地的疫情散发情况，预计8月服务业或再度因防控转冷。6月受个别地区疫情的“零星散发”扰动，服务业PMI大幅回落2至52.3，生活性服务业更是回落明显，航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数降至50以下。而7月下旬以来虽然国内再次出现南京等地散发疫情，但考虑到PMI调查时点较早这一技术原因，7月服务业PMI仍大幅回升，其中航空运输、住宿、餐饮、生态保护及环境治理等行业PMI均较上月上升10，推动整体服务业PMI 7月小幅回升0.2至52.5。但这一数据表现是滞后的，随着全国多省市防控政策的同步升级，预计8月服务业消费情况或将再度转冷，并可能影响到3季度GDP整体表现。服务业业务活动预期指数回落0.3至60.1。 外部环境严峻、商品内需偏弱、服务短期受扰，宏观经济政策在已经实现正常化之后，下半年稳定需求导向将更为突出。7月PMI数据充分显示出下半年经济增长三大风险因素。其一，伴随美国财政补贴退坡，纵使海外疫情复杂化或阶段性支撑我国出口，但整体出口增速预计趋于回落。其二，通胀的“需求抑制效应”进一步凸显，一方面传导至耐用消费品价格，直接抑制商品消费需求，另一方面抬升投资成本，抑制投资需求。其三，服务消费或受国内疫情“零星散发”影响也呈现阶段性偏弱的情况。三大因素可能导致三季度经济增长动能减弱风险有所提升。结合昨日政治局会议传递的政策信号：我国货币财政政策已经基本实现正常化，下半年稳定需求总量和结构的政策导向将更为凸显。 以下为正文 7月中采制造业PMI回落0.5至50.4，整体符合我们此前预期。其中生产指数与新订单指数均明显回落。且结构上呈现出外部环境严峻、商品内需偏弱、服务业短期受扰动等三大风险因素。 一、新订单/新出口订单同时回落，前者下滑幅度更大，显示下半年外需、国内消费展望均趋弱，而国内工业品通胀传导形成的“需求抑制效应”或更显著。 7月新订单指数回落0.6至50.9，结构上呈现两大线索。其一，新出口订单回落0.4至47.7，显示随着近期美国财政补贴快速退坡，出口商展望下半年外需趋于降温。其二，新出口订单回落幅度小于整体新订单指数，指向7月内需走弱的幅度或更明显，7月内需订单指数回落0.6至51.3，显示通胀的“需求抑制效应”进一步加剧，上游工业品过快通胀一方面传导至耐用消费品价格，抑制消费需求，另一方面直接抬升投资成本，抑制投资需求（建筑业PMI也大幅回落2.6至57.5）。石油煤炭及其他燃料加工、化学原料及制品、黑色金属等涨价较多的行业新订单指数均明显下滑。 二、生产延续年初以来向需求收敛的趋势，7月生产指数回落幅度大于新订单 回顾近3个月的生产指数波动，5月生产指数在新订单指数大幅回落背景下曾出现“逆势”上行，充分反映出企业在原材料涨价预期下、提前购置生产的“短期化”行为；6月生产端的短期走强已经明显降温，生产指数大幅回落0.8至51.9；至7月进一步向需求趋势收敛，再度大幅下行，生产指数回落0.9至51，降至20年3月以来单月最低水平。 三、价格指数小幅上行，结构性扭曲的供需关系仍待进一步理顺 虽然5月以来大宗商品保供稳价措施持续推进、力度提升，尤其是聚焦遏制脱离供需基本面的“价格不合理上涨”，煤炭钢铁价格也一度回落，但6月以来，受安全生产等短期因素影响煤炭供给阶段性偏紧，叠加用电高峰，煤价再度走高，并带动钢价出现一轮反弹，加之国际油价再度走高，共同推动7月原材料购进价格指数、出厂价格指数分别回升1.7、2.4至62.9和53.8。7.30政治局会议也特别强调纠正运动式“减碳”，并且更加强调“尽快出台2030年前碳达峰行动方案”，碳排放权事关“双循环”与制造业高级化转型发展的战略潜力，不可操之过急。煤炭、钢铁结构性扭曲的供需关系仍待进一步理顺。（详细分析请参考《纠正运动式“减碳”，正常化后政策稳增长——7月政治局会议点评》2021.7.30） 四、服务业PMI技术性滞后于7月下旬南京等地的疫情散发情况，预计8月服务业或再度因防控转冷 6月受个别地区疫情的“零星散发”扰动，服务业PMI大幅回落2至52.3，生活性服务业更是回落明显，航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数降至50以下。而7月下旬以来虽然国内再次出现南京等地散发疫情，但考虑到PMI调查时点较早这一技术原因，7月服务业PMI仍大幅回升，其中航空运输、住宿、餐饮、生态保护及环境治理等行业PMI均较上月上升10，推动整体服务业PMI 7月小幅回升0.2至52.5。但这一数据表现是滞后的，随着全国多省市防控政策的同步升级，预计8月服务业消费情况或将再度转冷，并可能影响到3季度GDP整体表现。7月服务业业务活动预期指数并未跟随整体服务业PMI上升，而是回落0.3至60.1。 五、外部环境严峻、商品内需偏弱、服务短期受扰，宏观经济政策在已经实现正常化之后，下半年稳定需求导向将更为突出 7月PMI数据充分显示出下半年经济增长三大风险因素。其一，伴随美国财政补贴退坡，纵使海外疫情复杂化或阶段性支撑我国出口，但整体出口增长趋势仍预计趋于回落。其二，通胀的“需求抑制效应”进一步凸显，一方面传导至耐用消费品价格，直接抑制商品消费需求，另一方面抬升投资成本，抑制投资需求。其三，服务消费或受国内疫情“零星散发”影响也呈现阶段性偏弱的情况。三大因素可能导致三季度经济增长动能减弱风险有所提升。 结合昨日政治局会议传递的政策信号：我国货币财政政策已经基本实现正常化，下半年稳定需求总量和结构的政策导向将更为凸显。我们在此前报告《纠正运动式“减碳”，正常化后政策稳增长——7月政治局会议点评》（2021.7.30）中指出，本次政治局会议在货币政策表述方面清晰传递出三个信号：已经完全正常化、明年M2和社融增速不会随名义GDP增速同步大幅回落、未来“中性降准”的潜在操作并无政策框架约束。我们预期在流动性缺口较大的今年11月，央行再度开展一次“中性降准”。财政政策方面透露出对二季度以来基建投资改善力度偏弱的担忧，号召专项债发行等财政融资活动、以及财政支出对基建投资形成合理保障，避免下半年进一步趋势下滑。后续财政发力亦有望对内需形成一定程度的支撑。 内容节选自申万宏源宏观研究报告： 《PMI回落凸显三大潜在风险因素——PMI数据分析（21.7）》 证券分析师：秦泰 / 屠强 发布日期：2021.07.31

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