下半年钢铁限产影响几何——信用风险监测(20210725)

（以下内容从申万宏源《下半年钢铁限产影响几何——信用风险监测(20210725)》研报附件原文摘录）
　　【申万宏源债券】孟祥娟 姚洋 赵宇璇 武文凯 摘要 热点解析： 上半年工信部和发改委多次表态要压减粗钢产量，但上半年全国粗钢产量仍然同比增长11.8%，创历史新高，钢铁产量并未受明显约束。若要实现全年粗钢产量不超过去年，则下半年粗钢产量同环比分别要下降11.6%和13.1%。 全面限产政策能否一直持续，存在不确定性。全面限产几乎必然会导致钢材价格的暴涨，即便铁矿石、焦炭等原材料价格大幅下降，钢价可能也未必会因此而下跌，我们认为这一结果与国务院遏制大宗商品价格不合理上涨的要求相悖。 各省市具体情况差异较大，要求所有省市粗钢产量均不超过去年，对个别省份并不合理。天津和河北两地今年上半年产量同比减少，但身处京津冀重点区域，下半年大概率仍然会限产。广西、重庆、贵州等地，因为有外来搬迁产能投产和旧产能大修，去年产量基数低于正产水平，强行要求这些省份产量不超过去年并不科学。钢铁限产的初衷是“碳达峰、碳中和”，那么对于短流程电炉炼钢这种二氧化碳排放较少的产能，理应不予限产，但目前短流程钢厂并未被区别对待。 产业债策略：当前信用利差低位但分化极大，产业债超额利差历史高位，不建议持有利差上行风险较大的中高等级长久期品种。今年政策对债务问题格外重视，各地政府纷纷表态确保地方国企债券兑付，非国企近几年经营较好且资本开支平稳，债务风险可控，因此我们认为今年信用市场整体违约率较低，可适度下沉收益率较高且基本面较好的短久期产业债。“碳中和”战略下，钢铁行业一方面基本面将继续夯实，另一方面长期资本开支有望下降，目前利差较高，风险较小，性价比最高。煤炭行业优选持续经营能力强的主体。下半年经济韧性对中游制造业形成利好，并且整体利差较高，可适当关注。 城投债策略：城投融资环境收紧既成事实，下半年城投债调整压力加大，关注刚兑信仰的动摇，预计城投债信用利差将大幅上行，下半年防风险为主。当下的格局下，东部沿海地区城投债收益率较低，优先配置“南宋”板块。建议向大城市的区县级城投要收益，如南京市、武汉市、成都市、长沙市等。 行业景气高频追踪： 高频追踪：上行：NEWC动力煤、焦煤车板价、钢材综合价格指数、螺纹钢期货价格、螺纹钢现货价格、BRENT原油、丙烯、丁二烯、PTA、涤纶长丝、甲醇、LME铅、铜、铝、铅、波罗的海干散货指数、上海出口集装箱运价指数；持平：环渤海动力煤、焦煤坑口价、一级冶金焦车板价、WTI原油、PX、PVC、纯碱、LME铜、LME铝、全国水泥均价；下行：LME锌、锌。 信用债周度回顾： 产业债——市场：上周信用利差有所分化，等级利差整体上行，期限利差有所分化。具体来看，信用利差有所分化：3年期中票（AAA）、3年期中票（AA）、5年期中票（A+）、5年期中票（A）利差下行最大，为3BP；1年期短融（AA-）利差上行最大，为14BP。等级利差整体上行：1年期（AA-）-AAA信用利差上行最大，为4BP。期限利差有所分化：（AA）5年-3年利差上行最多，为8BP；（AA）3年-1年利差下行最多，为7BP。行业超额利差整体上行。上周19个行业中16个行业超额利差上行，其中造纸行业上行幅度最大，为30.19BP；其次为地产、电子上行3.91BP、3.84BP；仅有3个行业超额利差下行，为钢铁、煤炭、汽车行业,分别下行2.04BP、2.49BP、3.83BP。 城投债——市场：本周城投债表现整体差于产业债，1年期、3年期、5年期城投债表现差于产业债，7年期、10年期城投债表现好于产业债。 信用债风险警示：“19蓝光02”实质违约。 正文 1. 下半年钢铁限产影响几何？ 2021年1月26日国新办新闻发布会上，工信部新闻发言人、运行监测协调局局长黄利斌表示，工信部将研究制定相关工作方案，确保2021年全面实现钢铁产量同比下降。此后，工信部和发改委多次表态要压减粗钢产量，但上半年全国粗钢产量仍然同比增长11.8%，创历史新高，钢铁产量并未受明显约束。若要实现全年粗钢产量不超过去年，则下半年粗钢产量同环比分别要下降11.6%和13.1%。 分地区看，贵州、重庆、甘肃和广西上半年粗钢产量同比增速均在30%以上，其中贵州增速超过50%，重庆超过40%，其他地区如湖北、云南、新疆、浙江和河南粗钢产量增速均超过20%。而天津和河北两地粗钢产量同比下滑，增速分别为-10.7%和-0.8%。 6月以来，先从江苏开始，限产政策逐步明朗，部分地区陆续接到下半年限产文件，确保全省全年粗钢产量不能超过去年。并且南方地区如广东等省份，因为夏季居民用电供应紧张，地方工业企业接到限电通知，同样会影响钢铁生产。若全国各省市均受限产影响，且统一要求粗钢产量不能超过去年，那么仅河北和天津两地下半年粗钢产量能同比增加，天津、黑龙江、江西、河北和内蒙古等五省市粗钢产量能环比上半年增加。贵州产量将同比减少50%以上，重庆和广西产量将同比减少近40%，甘肃、湖北和云南产量将同比减少超过20%。 全面限产政策能否一直持续，存在不确定性。根据Mysteel公布的每周五大钢材品种产量和库存数据以及样本覆盖率推算的周度钢材表观需求显示，在目前传统的需求淡季，周度表观需求仍然保持在1500-1600万吨之间，虽然略低于去年6-7月水平，但仍高于2019年及之前的水平。若2021年下半年钢铁需求与2019年相当，按照目前全面限产的假设，钢材五大品种有仅6500万吨的缺口，并且这一缺口远远无法靠消化库存来弥补。因此，全面限产几乎必然会导致钢材价格的暴涨，即便铁矿石、焦炭等原材料价格大幅下降，钢价可能也未必会因此而下跌，我们认为这一结果与国务院遏制大宗商品价格不合理上涨的要求相悖。所以全面限产政策能否在下半年持续严格执行，我们认为还存在不确定性。 各省市具体情况差异较大，要求所有省市粗钢产量均不超过去年，对个别省份并不合理。天津和河北不需要限产了吗？天津和河北两地，在2020年均有较大规模去产能，如河北的唐钢、唐银、石钢、迁安轧一、松汀、建龙、唐山特种钢、承德兆丰等钢厂，天津的天丰、新天和江天等钢厂均在在去年4季度关停，部分产能搬迁至省外如吉林、广西等地，因此天津和河北今年产量大概率会明显低于去年。但这并不意味着两地今年下半年就没有限产任务，反而身处京津冀重点区域，环保限产和冬季错峰生产已呈常态。有新投产能的地区，产量也不能超过去年吗？广西、重庆、贵州等地，因为去年以来有外来搬迁产能投产和旧产能大修，导致去年产量基数低于正产水平，因此今年产量增速较快，而强行要求这些省份产量不超过去年并不科学。短流程电炉炼钢应不应该限产？钢铁限产的初衷是“碳达峰、碳中和”，那么对于短流程电炉炼钢这种二氧化碳排放较少的产能，理应不予限产，但短流程产能主要在南方地区，而南方地区目前夏季限电情况较严重，使得短流程钢厂同样被迫限产。 因此，虽然已经有部分地区接到了限产文件并且最近一个月钢产量确实有明显下降，但我们仍不能断定这种限产约束是否会一直持续。并且，具体到各个省市来看，也未必所有地区都会执行限产政策或者指定差异化的限产方案。 2.信用债风险警示 3.行业新闻追踪

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