【华创·每日最强音】突如其来的河南汛情,影响几何?|宏观+食饮(20210722)

（以下内容从华创证券《【华创·每日最强音】突如其来的河南汛情,影响几何?|宏观+食饮(20210722)》研报附件原文摘录）
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蔬菜价格，7月价格或小幅上涨。河南同时也是我国的蔬菜种植大省，年蔬菜产量占全国约10%。郑州蔬菜产量占全国0.3%（寿光占0.5%）。汛情可能导致短期内蔬菜价格上涨，但由于蔬菜种植周期短，预计灾情对价格只能推动一时，持续时间不长。 固定资产投资与工增，影响非常有限。历史上几次洪涝灾情严重的年份，固定资产投资增速与工业增加值增增速的既定趋势未有反转。而河南固定资产投资占全国比重本就不大，大约在7%，郑州固投占全国比重则仅在1.2%左右。 制造业产业链受扰动，比如手机、铝业就是河南较为重要的产业。郑州为全球最大苹果手机生产基地，年智能手机出货量大约占全球的七分之一。同时，河南还是中国重要的铝合金生产地，2020年河南铝材产量占全国的17%，氧化铝产量约占全国的14%。虽然本次汛情持续时间预计有限，因此对行业产量难有持续影响，但不排除短期内造成较大的出货扰动。 风险提示：汛情持续时间超预期。 具体内容详见报告《【华创宏观】突如其来的河南汛情，影响几何？》 华创宏观 2021/07/21 事项 1-6月财政收入同比21.8%，比2019年同期增长8.6%；1-6月财政支出同比4.5%，比2019年同期下降1.5%；1-6月政府性基金收入同比24.1%，比2019年同期增长23%；1-6月政府性基金支出同比-7.8%，比2019年同期增长12.2%。 主要观点 一、下半年财政发力的空间、节奏和逻辑 近期市场对下半年财政力度较为关注，随着上半年收支数据出炉，我们试从空间（多少钱没花）、节奏（专项债）和逻辑（地方政府视角）三个角度阐述： （一）空间测算：较2019年增量可观，但同比/复合增速均不“夸张” 从增量看，预计下半年财政空间较2020年增量正常，较2019年增量可观。我们测算在三种情形下，下半年广义财政支出在21.1~22万亿之间，比2020年同期多约1~2万亿（2017~2019年同期增量0.78~2.17万亿），比2019同期多约4~5万亿。 从增速看，预计今年财政后倾“夸张”程度难超去年。预计全年广义财政支出增速同比3%~5.3%，和2019年相比复合增速6.5%~7.7%，均低于2020年同比增速10.1%；预计下半年广义财政支出增速同比4.5%~8.6%，复合增速11.6%~13.8%，均低于2020年同期的19.1%；从累计增速提升幅度看财政后倾“夸张”程度，预计广义财政支出下半年增速同比提升1.9%~4.2%，复合增速提升5.6%~6.8%，也均低于2020年同期增幅9.5%。 因此，无论是看同比还是复合增速，今年财政后倾的“夸张”程度都很难超过去年，而2020年财政的后倾程度实际上是低于年中时市场预期的。我们提示在今年财政“休养生息”的预算基调下，需客观审视下半年财政发力强度。 （二）节奏判断：后倾之意或不仅在Q4，还在明年“开好年” 作为逆周期稳投资工具的专项债，其发行节奏是财政发力节奏的重要表征。上半年新增专项债发行明显偏慢，除了外需偏强、财政逆周期发力必要性不高的背景外，主要是专项债政策告别2020年的“大干快上”思路，展现出“均衡节奏+加强监管”两大导向，并得到各地积极响应。 预计Q3将迎新增专项债绝对规模高峰，但增量高峰在Q4。3季度各地披露的新增专项债发行计划约1.3万亿，其中8月计划发行5858亿，料成Q3小高峰。然而，1.3万亿的发行规模相比去年Q3仅相当于1500亿的增量，平均到每月也就多约500亿，真正的增量高峰或在4季度：若Q3新增专项债发行在1.3~1.5万亿之间，参照2016年以来新增限额发行完成度都在96%以上，要发完今年3.65万亿的新增限额，意味着Q4新增专项债发行或在万亿量级，相当于比2020年Q4多8000亿以上，平均每月多近3000亿。 若万亿专项债后倾Q4，出于什么考量？提供两个思考角度：一是为Q4外需回落、经济下行预备对冲手段；二是为明年二十大“开好年”蓄力：去年3.55万亿10月份即发完，但财政部1季度收支发布会提示“2020年发行的专项债券规模较大，政策效应在今年仍会持续释放”，意味着或有可观规模的专项债资金停留在项目公司，延至今年Q1形成支出，这和冬季施工条件受限的直观认知亦符合。2021年新增专项债额度几无退坡、且发行更加后倾，指向更多专项债到明年Q1形成支出。提示关注今年Q4专项债政策效应在明年Q1集聚释放。财政后倾之意或不仅在Q4，还在明年“开好年”。 （三）政策逻辑：债务约束下的保民生+防风险+留余力 支出进度和专项债节奏偏慢的表征背后，怎么理解今年财政政策的内在逻辑？年初预算公布时，我们判断今年财政是“休养生息”之年。行至年中，进一步从地方政府视角理解，可能是债务这一关键约束条件发生了变化： 地方政府的三大任务可归纳为保民生、防风险、稳增长。去年疫情冲击下，是全力保民生（六稳六保）+竭力稳增长（逆周期对冲），防风险（债务风险）让位于前两者。 今年随着地方债+城投债进入三年偿债高峰期、同时隐性债务约束上升到政治纪律和规矩高度，保民生仍是基础，但防风险作为约束条件的重要性迅速上升。而在外需偏强背景下，稳增长从去年疫情期间的“主动兜底”到今年的“托而不举”，优先级已弱于保民生和防风险：体现在预算安排上，是收入增速罕见高于支出和基建类支出零增长的“休养生息”；体现在支出结构上，是非急需非刚性支出持续压减，以腾出更多财政资源用于改善基本民生——今年2.8万亿直达资金中，形成支出的1.635万亿有7成以上用于基本民生，高于去年的57%，上半年用于基本民生的直达资金（超1.14万亿）就已超去年全年（9636亿）；体现在支出进度和专项债节奏上，即为上半年的“从容不迫”。 在这一框架下理解，除非下半年外需和经济回落超预期，财政发力稳增长的（如大幅增加基建类支出、专项债Q3抢发）的政策优先级仍不高。保民生基础上的防风险、同时为明年“开好年”及内外不确定性留余力，是我们理解下半年财政政策的主逻辑。 二、6月财政数据点评 收入端，6月税收收入继续受高位PPI和大宗进口商品涨价带动，企业所得税、进口环节税收表现亮眼，但财政收入累计同比增速连续两月回落，反映经济面临下行压力； 支出端，传统支出大月“大月不大”，单月财政支出复合增速负增长加深，同时基建类支出负拉动加深，主要拖累项来自地方主导的城乡社区支出，整体低增+偏向民生+基建拖累的格局仍在延续； 广义财政收支累计增速差继续收窄，主要是一般公共预算收入累计增速回落，政府性基金预算收支累计增速差未见明显收窄，仍反映今年新增专项债发行节奏偏慢。后续随新增专项债发行加速，政府性基金预算支出有望带动广义财政支出增速回升。 风险提示：经济下行压力超预期，新增地方债发行节奏超预期。 具体内容详见报告《【华创宏观】下半年财政发力怎么看：空间、节奏和逻辑——6月财政数据点评》 华创食饮 2021/07/21 事项： 公司发布定增公告，拟全部采取非公开发行的方式，向易方达基金管理有限公司等13家机构，以200元/股发行2500万股股票，发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%，募集资金总额为50亿元，募集资金净额为49.54亿元，募集资金扣除发行费用后拟投入公司酿酒生产智能化技术改造项目。 评论： 定增技改夯实基础，摊薄有限从容覆盖。根据公司此前发布的预案，此次定增募集的资金将全部用于技改项目建设升级制曲/酿造车间、存储酒库、灌装车间与配套生产设施等。未来无论是公司方面还是市场消费端对于优质基酒的需求都将持续放大，本次技改可以说从供给侧全面保障基酒品质，夯实公司整体次高端价格带升级基础。根据原预案估算，项目落地后可实现年均销售收入 148.06 亿元，年均净利润 28.93 亿元，同时数字化水平提升后生产效率和毛利率均有望相应提升。按照现在股价折扣进行估算，发行股数在2500万股左右，摊薄影响约5%，略小与此前估算的6%，公司可从容覆盖。 多地市场销售旺盛，全年业绩支撑较强。近期我们走访了河南、安徽、湖北等多地市场，整体来看上半年次高端价格带需求景气度高，量价均有较强表现，目前经销商层面信心较足，下半年景气度延续确定性高。据渠道调研反馈，目前安徽地区整体回款增速20%以上，公司层面仍在主动控制，聚焦古20的策略下控量挺价，库存水平低于往年同期，批价已在550元以上，升级仍在加速。河南地区虽一定程度上受酱酒影响，但基本盘比较扎实，仍有望实现15%~20%的增长，同时由于市场流动性较强，后期酱酒渠道利润回落后古井等老名酒有望快速收割市场份额。湖北市场目前以黄鹤楼为主，调研反馈上半年增速在40%以上，主要来自陈香系列高增贡献，目前占比40%以上，尤其随州、咸宁等地区，消费升级速度较快，增量明显，整体看我们预计黄鹤楼完成业绩规划确定性高，十四五期间有望实现翻倍以上增长。 战略清晰执行到位，下阶段期待国改进一步释放经营活力。未来白酒行业次高端价格带仍将以老名酒扩容提高集中度为主逻辑，目前公司从战略上全面聚焦古20，带动全系次高端价格带放量，从省内外市场表现看，古20价格和市场影响力均有增强，销售团队能将终端培育下沉到基层，结构升级不断加速的同时稳固基本盘。同时产品协同效应开始体现，湖北地区利用黄鹤楼渠道导入古16以上产品占据350~600价格带空白，费用协同也有望提效增利；滁州明光产品动销强劲，后期或有望带动古井加强辐射南京。从几点市场政策层面的执行可以侧面看出，公司经营战略清晰，中基层执行到位，下一阶段我们期待国改落地进一步释放经营活力，将公司带上更高台阶的同时也在税收、就业等方面为亳州做出更大贡献。 投资建议：短看业绩强劲支撑，长看技改保障升级，国改若能落地业绩更具弹性，定增落地后公司更能专注经营，短期看动销强劲支撑下业绩有望顺畅释放，同时技改加强保障全国化扩张和结构升级两大长线逻辑。我们维持原先对公司业绩的预测，摊薄后2021-2023年EPS预测4.67/6.21/7.34 元（摊薄前为4.90/6.52/7.71元），当前股价对应PE分别为49、37、31。考虑到公司未来业绩确定性较高，后续有望加大力度进一步释放经营活力，维持“强推”评级。 风险提示：省外扩张不及预期、次高端竞争格局恶化、消费升级不及预期。 具体内容详见报告《古井贡酒（000596）重大事项点评：定增落地，发力向前》 行业研究 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