【华创交运*周报】聚焦大宗供应链:投资正当时

（以下内容从华创证券《【华创交运*周报】聚焦大宗供应链:投资正当时》研报附件原文摘录）
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4）同时，我们认为市场对大宗供应链龙头公司的认知会随着其业绩持续增长、模式持续改善而改变，进而推动估值提升。以厦门象屿为例，在6月22日公司深度报告中，我们提出：三大变化，推动公司立足供应链、服务产业链。商流之变：业务+客户+商品结构全面优化，构建真正意义的平台服务模式。物流能力之变：构建网络化物流服务体系，效益预计将逐步显现。组织架构之变：“平台+业务团队”结合契合实际市场需求，推出高比例股权激励将公司与团队利益绑定，实现共赢。 5）大宗供应链行业投资正当时，持续强推厦门象屿。当前8倍PE，7%股息率，我们认为公司商业模式到执行能力均发生了重要变化，应获得估值提升。维持一年期目标价9.27元，对应2021年PE10倍PE，预期较现价30%空间，若未来业绩持续超预期，将进一步打开估值修复空间，强调“强推”评级 二、行业数据更新： 1）航空：散发疫情及天气因素致行业运行品质环比下降，春秋客座率87.7%继续领跑，关注行业性机会正在酝酿。高频数据显示：7月1-17日航班量同比环比齐升。 2）快递：6月行业业务量增速30.4%，单票收入环比提升0.4%。 3）航运：集运美线拥堵明显加剧，散运各船型均有回落，油运底部震荡。 三、强推评级标的：厦门象屿、顺丰控股、华夏航空、春秋航空、中远海控。 四、本周点评 【华创交运】航空行业6月数据点评：散发疫情及天气因素致行业运行品质环比下降，春秋客座率87.7%继续领跑，关注行业性机会正在酝酿 【华创交运*业绩点评】顺丰控股Q2单季度扣非净利预计6-7.3亿，环比Q1改善明显，趋势已确立 【华创交运*业绩点评】厦门象屿半年报预增：Q2预计归属净利中值7.5亿，同比增长85%，提质增效逐步验证，持续强推 五、6月深度报告： 【华创交运*深度】京东物流：内看与京东生态正向循环，外看数智化供应链市场迎风启航——大物流时代系列研究（二） 【华创交运*深度】厦门象屿：进阶中的大宗供应链组织者、产业链服务者、价值链创造者——大物流时代系列研究（一） 【华创交运*深度】人口地理视角看支线航空市场：出行特征、长期空间、运力投放——成长华夏系列（八） 【华创交运*深度】东航物流：新格局、新动能、新机遇，预计航空物流市场迎黄金发展期 一、聚焦大宗供应链：投资正当时 1、事件：三家大宗供应链龙头公司（厦门象屿、厦门国贸、浙商中拓）陆续发布上半年业绩预告，业绩高增呈现行业高景气。 厦门象屿：上半年预计归母净利润10.4-11.6亿元，同比增长约56%-74%；扣非净利10.8-12.0亿元，同比增长约138%-164%。其中Q2取业绩预告中值，归母净利润约7.5亿元，同比增长85.1%、环比增长110.7%；Q2扣非归母净利润约6.9亿元，同比增长55.3%、环比增长50.5% 厦门国贸：上半年预计归母净利润22.65-24.77亿元，同比增长约60%-75%；扣非净利20.74-22.86亿，同比增长266%-303%。其中Q2取业绩预告中值，归母净利23.7亿，同比增长96%，环比增长176%。 浙商中拓：上半年预计归母净利润3.58亿，同比增长84.75%，其中Q2预计归母净利1.9亿，同比增长106%、环比增长12%。 2、业绩高增背后：转型后的大宗供应链服务商，熊市扩份额、服务费构建基本盘，牛市量价齐升贡献弹性。 1）2018-2020年商品价格下行周期内，象屿为例，公司大宗供应链业务收入复合增速依旧达24%，主要驱动力为货量增长，金属矿产、能源化工、农产品经营货量复合增速分别为44%/41%/51%，熊市期间以量为先、份额不断提升； 2）本轮大宗商品上行期间公司实现量价齐升： 量方面，中物联统计的大宗商品销售指数（其为环比指数）1-6月分别为99.5%/ 99.4%/ 103.6%/ 105.5%/ 100.8%/98.5%，总体较为景气，原材料采销活跃直接利好供应链服务需求，带动公司业务量增长。 价/利润率方面，让利减少、差异化多式联运物流网络效益的逐步体现、高利润率全产业链模式的成熟并不断复制，供应链服务费率（采购、物流、资金）或持续保持稳中有升。 3）其中 厦门象屿：我们预计上半年煤炭、金属等板块营业规模稳步增长，盈利能力进一步提升；而象屿农业板块一方面保留自营敞口享受价格弹性，另一方面农产品全产业链模式下深入产前产中产后各环节运营，下游为大型饲料养殖企业、需求稳定，公司依托“北粮南运”体系能够实现各节点的强掌控力。 厦门国贸：公司在业绩预告中解释，供应链管理业务促转型、谋发展、深化渠道资源整合，本期钢铁、铁矿、纸张、煤炭等主要经营品种的价格上涨及销量增加，供应链管理业务的经营质量和盈利能力进一步提升，对公司整体业绩增长起到积极作用。 3、我们认为大宗供应链市场（采销+物流+金融）空间广阔，制造业变革使得优质公司价值进一步突显，龙头份额提升的成长逻辑仍明确。 目前主要作为大宗供应链市场规模参考指标的包括： 1）工业品与农产品物流总额，2020年达到274.5万亿元，对应大宗供应链CR4份额约0.52%，其中厦门象屿0.13%。 2）大宗商品社会销售总额，根据中国物流与采购联合会统计，2020年预计为80万亿元，十三五平均增速5.9%，期间大宗供应链CR4、厦门象屿供应链收入复合增速28.7%、31.7%，对应市场份额分别为1.77%、0.45%。我们认为，大宗供应链市场理论上应涵盖商品采购销售、物流、金融等多种业务收入，实际市场体量在百万亿以上，对于经营模式稳定、综合实力强的头部公司来说份额提升空间巨大。 制造业变革使得优质大宗供应链价值进一步突显。我国能源物资等资源存量的不平衡和供给/消费产业结构的不平衡，制造业企业（尤其中小企业）批量原材料采购、产成品销售存在难度，客观上需要第三方服务商中介来促进商品流通，而大宗供应链企业就在此间承担着“润滑剂”的职能。过去中国二产经济高速增长时期制造业对于流通环节的管理方式较为粗放，资源利用率低，而随着宏观经济增速换挡、制造业利润率收窄，制造业企业对于向流通环节“要利润”的诉求增强，进一步提升对于优质供应链服务的需求。 例如： 1）采购环节，原材料成本压力下制造业直采增加、采购执行需求减少，但采购成本优化的服务需求增加； 2）销售环节，供给侧改革下生产端集中度提升，大型工厂更多采用直销给下游大客户，而中小客户渠道建设、销售费用优化需求增加； 3）物流环节，随着产品加工精细度提升，对定时、定量、稳定供应的物流需求增强； 4）资金环节，上下游中小客户存在融资瓶颈，对于供应链金融的需求持续旺盛。 因此，在制造业对于大宗商品供应链服务需求日益增长的背景下，具备集采集供规模效应优势、融资成本优势、物流能力优势、风控优势的头部供应链企业将持续受益，市场份额具备长期持续提升的基础。 4、我们认为市场对大宗供应链龙头公司的认知会随着其业绩持续增长、模式持续改善而改变，进而推动估值提升。 我们以厦门象屿为例，在6月22日公司深度报告中，我们提出：三大变化，推动公司立足供应链、服务产业链。 1）商流之变：业务+客户+商品结构全面优化，构建真正意义的平台服务模式。严格限制自营比例，终端产业型客户占比提升，商品结构从黑色系到多品类组合等模式优化削弱了公司周期波动性，近年来毛利率基本稳定、归母净利五年复合增速32%，同业领先。 2）物流能力之变：构建网络化物流服务体系，效益预计将逐步显现。近年来通过重资产布局“公、铁、水、仓”体系，打造网络化物流底盘，形成网络优势、成本优势、高周转与业务节点强管控力优势，预计未来将进入回报期。 3）组织架构之变：“平台+业务团队”结合契合实际市场需求，推出高比例股权激励将公司与团队利益绑定，实现共赢。 同时象屿农产为试点：迈向产业链运营商、价值链创造者。 随着业绩持续增长，模式不断改善，市场或改变认知，从而推动估值提升。 5、大宗供应链行业投资正当时，持续强推厦门象屿。 盈利预测：我们预计2021-2023年归母净利分别为20.4、24.7、30.8亿元，对应EPS为0.94、1.14、1.43元，对应当前PE为8.4、7、6倍。 投资建议：传统模式下的大宗供应链公司因其商业模式与财务特征不受市场青睐，PE、PB均处于行业内较低水平，但我们认为公司商业模式到执行能力均发生了重要变化，应获得估值提升。维持一年期目标价9.27元，对应2021年PE10倍PE，预期较现价30%空间，若未来业绩持续超预期，将进一步打开估值修复空间，强调“强推”评级。 分红：公司近三年分红比例60%、55%、56%。我们预计未来或仍保持约55%的分红率，则对应当前股价股息率超7%。 二、行业更新 （一）航空机场：散发疫情及天气因素致行业运行品质环比下降，春秋客座率87.7%继续领跑，关注行业性机会正在酝酿 1、行业数据：散发疫情及雷雨天气致6月旅客运输量环比下滑20%。 1）行业：上半年旅客运输量2.45亿人次，同比增长66.4%，恢复到2019年同期的76.2%；其中6月客运量约4100万，同比增长33%，环比下降20%，相比19年下降23%；货邮运输量上半年合计374.3万吨，同比增长24.6%，较2019年同期增长6.4%；6月货邮运输量约64.1万吨，同比增11%。 2）航空公司：疫情影响，6月各航司客座率环比下滑，春秋87.7%维持领跑。 a）客座率绝对值看：春秋87.7%维持领跑，各航司客座率环比均有下滑。春秋（87.7%，同比9.7%，环比-0.7%）>吉祥（80.4%，同比10.9%，环比-2.9%）>南航（75.5%，同比6.5%，环比-2.8%）>东航（73.6%，同比7.1%，环比-2.0%）>国航（71.6%，同比4.5%，环比-3.9%）。 b）1-6月累计看，春秋客座率领先：春秋（83.3%，同比9.4%）>吉祥（78.0%，同比10.1%）>南航（73.7%，同比6.2%）>东航（70.8%，4.1%）>国航（70.6%，3.2%）。 3）投资建议：航空板块性机会正在酝酿。 短期看：散发疫情有效控制，行业有望快速恢复。广深疫情有效控制，各地政策推动疫苗接种率持续提高，高频数据显示7月上半月行业航班量同比、环比齐升。预计此后随着暑期催化，国内需求将有望追至19年同期水平。 中期看：我们预计20-21年连续两年行业运力低速增长，而需求在不断积压后或在未来呈现相对爆发态势，有助于推升行业盈利能力。 2、上海机场：6月旅客量同比上升84.9%，国内旅客量较19年同期增长6.9%；起降架次为2019年8成水平。 1）6月起降同比增长37.0%，旅客吞吐量同比增长84.9% 6月完成起降架次3.39万架次，同比上升37.0%，旅客吞吐量355.1万人次，同比上升84.9%，其中国内旅客338.7万，上升82.0%，国际旅客7.2万，上升66.4%，地区旅客9.2万，上升473.8%。国际+地区旅客合计16.4万，占比4.6%。 1-6月公司累计完成起降架次19.0万架次，同比上升36.6%，旅客吞吐量1825.1万人次，同比上升49.4%。其中国际+地区旅客75.8万人，同比下降82.0%，占比4.2%。 2）6月起降架次为19年同期8成水平，国内旅客较19年同期增6.9% 相较于2019年同期：6月起降架次恢复至2019年同期水平的79.6%，旅客吞吐量恢复至54.8%，其中国内旅客较19年同期增6.9%，国际旅客仅为19年同期的2.6%。 1-6月累计起降架次恢复至2019年同期水平的74.3%，旅客吞吐量恢复至47.8%，其中国内旅客恢复至93.0%，国际旅客仅为2019年的2.2%。 3、航班量跟踪：7月1-17日航班量同比环比齐升 1）7月：1-17日航班量同环比均提升 a）同比2020年：7月1-17日三大航航班量同比增长30.4%，吉祥增长26.6%，春秋增长12.7%。 b）相较于2019年：7月1-17日三大航航班量较19年同期下降9.9%，吉祥增长0.5%，春秋增长10.4%，全行业航班量接近19年9成水平。 c）环比6月：7月1-17日三大航航班量环比6月整体上涨13.0%，吉祥上涨10.5%，春秋上涨4.0%。 2）2021年以来：春秋航空同比增长37.0%，较19年增长11.2%；吉祥航空同比增长57.2%，较19年下降1.9%；三大航航班量同比增长53.5%，较19年下降13.9%。 （二）快递：6月行业业务量增速30.4%，单票收入环比提升0.4% 行业业务量：1）6月完成97.4亿件，同比增长30.4%，其中同城、异地、国际件增速分别为16.7%、33.4%、16.4%。2）1-6月累计完成493.9亿件，同比增长45.8%。其中，同城、异地、国际件增速分别为14.9%、52.2%、43.1%。 行业收入：1）6月收入916.3亿元，同比增长15%。1-6月累计收入4842.1亿元，同比增长26.6%。2）单票收入：6月9.41元，环比5月提升0.4%，同比下降11.8%，降幅略高于5月份。行业单月单票收入连续16个月同比下降。注：观察义乌6月单票收入环比提升2.2%，浙江6月单票收入环比提升3.4%，优于行业。 行业集中度：2021年6月CR8达80.8，同比下降3.3pct，较4月环比上升0.3个pct，连续7个月同比下降。 （三）航运：集运美线拥堵明显加剧，散运各船型均有回落，油运底部震荡 集装箱：SCFI收于4054点，周环比增3.1%；2021Q3均值3993点，同比增230%；其中美西、欧洲周环比+6.2%、+4.1%。CCFI收于2772点，周环比增2.7%；2021Q3均值2735点，同比增201%。 干散货：BDI周下跌7.9%，收于3039点；2021Q3均值3219，同比增112%。 油运：VLCC-TCE报-0.02万美元。2021Q3均值-0.04万美元。 1、集运跟踪 需求：7月上旬主要港口箱量增速回落。中港协监测7月上旬八大枢纽港口集装箱吞吐量同比+3.2%，其中外贸+6.2%、内贸-5.8%，外贸增速有所回落，主要系去年同期基数效应影响较上半年有所减弱，但外贸整体仍维持旺盛，前期疫情影响下深圳港吞吐量大幅下滑，6月中下旬盐田港区逐步复工复产，华南地区箱量回升。 截至7月16日，洛杉矶港预计未来两周进口箱量17.4、15.3万TEU，同比增81%、32%，环比+29%、-12%。考虑到美国销售库存比持续低位以及新一轮财政刺激，短期美线需求仍将高增，预计至少在圣诞出货旺季前将保持强劲。 供给：码头-内陆系统性供应链瓶颈并未得到明显缓解，亚洲港口拥堵再度加剧供需紧张。 1）码头泊位方面，洛杉矶港7月16日预锚泊船舶11艘，锚泊状态11艘，等泊船数明显回升；平均锚泊时间4.9天，较前期有所回落，或由于船公司因LA/LB港口拥堵而跳港，转向奥克兰、NWSA（西北海港联盟）以及美东港口，拥堵向西北部和东部港口蔓延；同时亚洲出口端港口拥堵延误有利于缓解欧美堵港，但盐田港恢复后预计短期内美线堵港或有所加剧。根据Clarksons（7.15）统计，美西、美东、英国、地中海/黑海、东亚地区在港集装箱船（拥堵指数）为72、46、85、82、217万TEU，环比上周+13.8%、+1.8%、-0.9%、-2.9%、-2.8%，欧线依旧维持高位，由于盐田港恢复，美线堵港船数大幅回升。 近期港口码头拥堵再次转向亚洲地区，中国华南地区、东南亚马来西亚等发运港受疫情影响作业效率显著下滑，6月下旬起盐田港开始恢复，但预计本次华南疫情带来的影响仍将持续，加剧船舶、集装箱周转缓慢问题。 2）车架方面，The Pool of Pools网站预计当前圣佩德罗湾40/45 ft.拖车在码头、仓库/街道停留时间分别为4.2、8.8天，美西陆端周转问题依旧严峻，环比明显加剧。 3）缺箱方面，本周上海港集装箱可用性指数CAx为0.61，环比-0.01，缺箱情况原本自12月以来趋于缓解，但苏伊士运河搁浅事件、华南地区疫情影响下短期缺箱情况加剧。目前运价仍处于高位，核心在于“货＞箱＞船”的供求矛盾未见缓解，欧美进口需求持续以及码头、车架、铁路等集装箱供应链整体效率下降导致船舶实际运力紧张的问题仍存在，截至7.16，Clarksons集装箱船租金指数环比上周、上月+4%、+22%，自去年6月26日起连续56周上涨。 美西、地中海航线舱位利用率接近满载，预计运价短期内或上涨，而盐田港拥堵影响发酵或将进一步加剧供需紧张。考虑到需求高增以及供应链瓶颈持续，即期运价大概率在圣诞出货季前维持高位。 我们认为当前市场供需错配下高舱位利用率对运价形成支撑，预计圣诞出货季前运价维持高位。未来运价拐点跟踪遵循“货量下降——舱位利用率下降——船东降价”的传导机制，短期内发生的概率较低。此外，签署高价位、相对高比例的长期合约以保障服务是当前局面下相对更有利于船东、货主双方的解决方案，预计2021年长协价涨幅较为可观，支撑集运龙头1-2年内的盈利中枢明显上移。 2、散运跟踪 截至7月16日，BCI、BPI、BSI分别收于3442、3635、2775点，环比上周-7.8%、-11.4%、-4.0%，本周各主要船型运价均出现回落。节后受澳洲与巴西铁矿石发货量明显回升、北大西洋煤炭运输需求持续释放、南美粮食出口旺季、压港抑制运力周转等因素共同推动下，主要船型运价明显上涨，近期运价受大宗商品价格波动以及FFA远期合约价格对情绪面的影响，运价有所波动，但中期看在大宗需求有所支撑、新船交付比例低位、老旧船面临拆解压力下，散运市场或仍将保持上行趋势。本周： 1）海峡型船，太平洋市场运需平稳，即期市场可用运力相对较多，同时FFA下跌致运价回落；远程矿航线，周初延续上周末涨势，下半周虽然货盘相对稳固，但船东挺价信心不足，运价逐步回落。 2）巴拿马型船，太平洋市场，除印尼外其余航线新增货盘不多，运力较为充足，叠加周内FFA连续下跌，租金逐步下跌；粮食市场，新增粮食货盘有所减少，而受此前运费上涨吸引，空放运力有所增长，运价高位回落。 3）超灵便型船，东南亚市场钢材、煤炭、水泥熟料货盘表现一般，市场仍在消化即期运力中，租金继续回调。 3、油运跟踪 本周TD3C-TCE低位徘徊，7月16日收于-5287美元/天，环比下跌。运力端，根据Clarksons最新统计（7.9），VLCC海上浮仓65艘，环比减少1艘，但油运浮仓运力释放压力仍较大。关注伊朗制裁取消后伊朗国家油运公司释放出的VLCC运力是否会面临拆解。 远期看，我们认为不应低估船舶环保约束对供给侧的影响，IMO新提出的EEXI 指数直接对船舶碳排放形成量化约束，目前主要的应对措施为：1）限制船机功率，降低航速；2）更换燃料或加装节能设备；3）旧船拆解，替换节能型新船。老旧船舶在上述三种选择下的经济性进一步下降，拆解量或有所增加，高老旧船比例的油运行业供给预计改善。 需求端，随着全球疫情呈现好转，若疫情得到控制，经济复苏进程加快下原油消费回暖、去库存加速，静待行业底部反弹。关注伊朗制裁取消带来的原油出口需求增量。 三、市场回顾：交运板块周下跌1.2% 市场回顾：交运板块下跌1.21%，跑输沪深300指数1.7个百分点。 子行业中：除高速公路行业微跌0.09%基本持平外，其他行业均下跌，其中港口、机场、航运跌幅较大，分别下跌1%、1.5%及2.9%。 个股看：厦门象屿（14.2%）、恒通股份（11.9%）、st德新（10.4%）涨幅领先，华夏航空（-22.2%）、韵达股份（-8.1%）、华贸物流（-6.5%）跌幅居前。 四、投资建议及风险提示 1、强推评级标的：厦门象屿、顺丰控股、华夏航空、春秋航空、中远海控。 2、风险提示：人民币大幅贬值，经济大幅下滑，疫情冲击超出预期。 附、华创交运系列深度研究： 1、大物流时代 2021/6 京东物流：内看与京东生态正向循环，外看数智化供应链市场迎风启航——大物流时代系列研究（二） 2021/6 大宗供应链物流——厦门象屿：进阶中的大宗供应链组织者、产业链服务者、价值链创造者——大物流时代系列研究（一） 2021/6 东航物流：新格局、新动能、新机遇，预计航空物流市场迎黄金发展期 2、顺丰控股系列深度研究（1-14） 2021/4 数智化变革预计将推动供应链体系从成本中心转向“效益中心”（服装篇）——解码顺丰系列研究（十四） 2021/1产业迁移与升级预期将推动时效快递与制造业深度融合发展——解码顺丰系列研究（十三） 2020/12 时效快递价值探讨（一）：为时间效率付溢价之产品分层优化价格分布——解码顺丰系列研究（十二） 2020/11起底顺丰快运（中）：海外经验看快运业务盈利提升路径及市值空间——解码顺丰系列研究（十一） 2020/10 起底顺丰快运（上）：后起之秀，收入行业第一；“多”网融合，生态赋能样本——解码顺丰系列研究（十） 《解码顺丰》报告册（印刷版）新鲜出炉！华创交运吴一凡团队深度出品 2020/8 如何理解4000亿市值的顺丰？生态赋能新征程开启！——解码顺丰系列研究（九） 2020/8 UPS9000亿市值启示：枢纽机场、国际业务、供应链——顺丰控股专项研究（八） 2020/7 聚焦顺丰时效件（中）：高端消费驱动或将延续，利润率存潜在提升可能——顺丰控股专项研究（七） 2020/6聚焦特惠专配：“一年期测评”优秀，新征程开启，未来10亿+利润可期？——顺丰控股专项研究（六） 2020/6 “脱钩”GDP，“挂钩”高端消费，假设顺丰时效件驱动因素趋势性变化（上）——顺丰控股专项研究（五） 2020/5 假如顺丰航空“独立”核算？（中）：鄂州机场或可有效优化飞机利用率，推动顺丰航空贡献额外可观利润——顺丰控股专项研究（四） 2020/5 假如顺丰航空“独立”核算？（上）：从参与者角色看我国航空货运市场——顺丰控股专项研究（三） 2020/4海外启示：时代背景催生行业发展，生鲜电商与速冻品消费或催生千亿冷链增量——顺丰控股专项研究（二） 2020/4更少成本，更多选择，从量化模拟鄂州机场对航空货运经济性提升说起——顺丰控股专项研究（一） 3、华夏航空系列深度（1-8） 2021/6人口地理视角看支线航空市场：出行特征、长期空间、运力投放——成长华夏系列（八） 2021/4 ARJ 21：国产民机的光荣与梦想——成长华夏系列（七） 2021/2 地方政府视角看支线航空：投资体量小、相对回报高，高性价比综合方案受青睐——成长华夏系列（六） 2020/10 华夏航空：航空业创新者，因地制宜，航空出行综合解决方案服务商雏形初现——成长华夏系列深度（五） 2020/7 华夏航空（系列4）：成长性仍被低估，预期两年或存近翻倍空间—支线航空龙头200亿+市值进阶之路演绎 2020/5 华夏航空：支线航空商业模式再探讨——支线运营亦有相对壁垒，模式加成预计公司或率先实现盈利 2020/3复盘美国支线航空发展，我国细分市场潜力大，干支结合有望促双赢格局，强调华夏航空“强推”评级 2020/2 华夏航空：支线大市场，华夏任遨游，首次覆盖，“强推”评级 4、春秋航空系列推荐 2021/1 2021年核心三标的之春秋航空：预计公司有望演绎龙头扩张逻辑，上调一年期目标市值至650亿 2020/11 春秋Vs华夏——不同的顶层设计，相同的“极致主义” 5、产业趋势看企业系列 2021/3 产业趋势看企业之中远海控：周期弹性博弈？价值中枢上移！ 具体内容详见华创证券研究所2021年7月18日发布的报告《交通运输行业周报：聚焦大宗供应链：投资正当时》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 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