【国信宏观固收】海外市场双周报-海外投行年中展望看点汇总

（以下内容从国信证券《【国信宏观固收】海外市场双周报-海外投行年中展望看点汇总》研报附件原文摘录）
　　分析师：董德志 S0980513100001 联系人：王艺熹 摘要： 海外投行年中展望观点汇总 关于经济增长：各大投行比较一致的认为当前美国经济处于周期中持续向上的寻顶期。大多数投行认为美国经济在Q3见顶，而由于前期疫苗接种落后，欧元区经济见顶会慢几个月。支撑美国经济复苏的因素包消费者支出维持高位、企业投资增速高以及全球资本支出周期的开启，资本支出强势将对经济的其它部分形成正向拉动。 关于通胀和货币政策：当前美国通胀压力的来源从商品价格上涨变成了劳动力紧缺。薪资大幅度上涨将会是具有普遍性、长时间通胀的标志。Taper时点方面，花旗银行认为美联储将在今年9月正式宣布taper，接下来在12月开始以每月150亿美元的速度减少购债规模，并在2022年12月开启加息。高盛给出的Taper时点要晚一个季度。 关于美国房地产：美国各大银行可能放松房贷审核标准，放松对借贷者信用资质的要求。 关于美股、美债和美元：目前的风险因素包括病毒变异、通胀和地缘政治。为了检验瑞银“历史高点买入也并不会比其他时点更有风险”的说法，我们考察了历史上8次标普500指数较12个月前涨幅超过40%的情况，可以发现，除了1987年9月28日，其余7次标普500在此后的12个月内均录得正收益。美债方面，大多数机构认为2022年Q3时10年期美债利率才能上升至2%，Q3末10年期美债将上升至1.68%，年底上升至1.79%。 关于经济结构的改变：欧美国家受疫情压制时间长于我国，疫情对其生产方式和经济结构的改造更加显著和深刻。 关于全球疫情：抗拒疫苗已超越疫苗供应成为群体免疫建立的最大阻碍。美国以外的地区预计要到2022年年底才能有足够的疫苗接种，所以进入到2023年才能看到全球疫苗接种比例显著提升。 海外疫情与疫苗接种进度追踪 欧美疫情受Delta毒株影响再次反弹，英国新增病例数飙升，美国、法国新增病例数也有上升之势。疫苗接种方面，近两周来美国接种速度持续放缓，主要与剩余人群接种意愿较低有关。目前美国完成接种者占总人口比例仅48.1%，占成年人口比例约58.9%。欧洲接种持续跟进，目前德国接种率最高（每百人97.8剂），意、法随后，日本近两周接种人数显著上升。 主要资产走势概览 6月底以来美股持续创新高，美债利率下行。标普500指数7月13日收盘报4369.21点，两周涨1.8%；道指7月13日收盘报34888.79点，两周涨1.74%；纳指7月13日收盘报14677.65点，两周涨1.03%。 10年期美债利率6月底以来下降6.2bp，7月14日报1.413%;2年期美债利率7月14日报0.264%。 美元指数两周上涨0.72点，7月14日报92.89点；伦敦金两周上涨35.7美元/盎司，7月14日报1805.87美元/盎司；布油两周上涨2.17%，7月14日报76.29美元/桶；伦敦铜两周上涨0.59%，7月14日报9401.5美元/吨。 正文： 海外投行年中展望看点汇总 随着欧美疫苗接种率稳步提示，市场对于Q3欧美经济继续复苏已形成比较一致的预期。从近期10年期美债利率来看，目前市场已经接受美联储“暂时性通胀”的说法，通胀预期已从高点回落。在市场对通胀与经济增长两者的预期基本达成一致，但对于后期经济动能、Taper时点和走向的判断有较大差异。我们总结了海外投行近期发布报告中比较值得关注的一些信息，供投资者参考。 关于经济增长 各大投行比较一致的认为当前（2021Q2末）美国经济处于周期中（Midcycle Transition）持续向上的寻顶期。大多数投行认为美国经济在Q3见顶，而由于前期疫苗接种落后，欧元区经济见顶会慢几个月。 摩根斯坦利认为，支撑美国经济复苏的因素包消费者支出维持高位、企业投资增速高以及全球资本支出周期的开启。摩根大通指出，当前经济复苏速度较快，零售销售比疫情前水平高20%，美国房地产销售量暴涨，而新屋开工维持2006年以来的最高水平，且有望维持高位。欧美消费者的超额储蓄将缓慢释放，家庭仍有增加负债的空间。 美林指出，多年以来的投资缺位、财政刺激催生的强劲消费者需求以及宽松的信用环境为新的强劲资本支出周期铺路，这轮周期从去年就已开启。领先指标中资本品订单和咨商会的CEO信心指数显示之后会有更强劲的增长。 资本支出强势将对经济的其它部分形成正向拉动，比如增加制造业活动、加快岗位创造速度和薪资增长，促使消费力更强，劳动生产率提升。Cornerstone预计美国仅私人部门资本支出就能在2021年能为GDP贡献将近2%的增长，在2022年贡献1%的增长。除此之外，最近华盛顿热议的1万亿美元基建计划若能通过，将会有效解决长期以来一直拖累美国经济的重大的供给侧瓶颈问题，提升长期增长趋势。 摩根斯坦利指出资本支出（例如对建筑物、油井的投资）在投资周期中一直是落后（于消费复苏）的。当经济进入中周期时，产能需求开始催生投资需求，经济增长将继续激励资本支出。 欧洲方面，摩根大通指出欧洲的服务业缓慢修复，德国产能利用率达到2年高点，法国消费者支出仅在疫情相关（比如交运和旅游）产业被破坏。预计全球经济扩张高于基准线水平将持续到2022年年底。 关于通胀和货币政策 多家机构指出，当前美国通胀压力的来源从商品价格上涨变成了劳动力紧缺。瑞银指出，1970年代美国高通胀时期，CPI篮子中食品和汽油占三分之一，现在已降低至五分之一。彼时食品加工程度远低于现在，而食品加工需要人工。此外居民在外用餐比例在此后50年内大幅提升，所以现在的价格指数当中服务价格的重要性远高于1970年代。 摩根斯坦利认为美国的核心PCE将在年内维持在2%以上且有超过2.5%的风险，并指出核心通胀2.5%是美联储“未被言明的”底线，薪资大幅度上涨将会是具有普遍性、长时间通胀的标志。 大多数投行认为投资者无需对目前通胀情势过度担心，但全局性且持久的通胀仍有可能发生。瑞银认为通胀压力将在接下来几个月内随着疫情相关的供给吃紧的消散而减弱，但是通胀仍然是关键风险点。瑞银预计美国的通胀在接下来12个月内下降至2.5%-3.0%，比2010-2019疫情前时代的平均1.8%要高。 虽然美国5月的CPI创1992年以来最高，但最近市场对于通胀的担忧有所退潮，体现在10年期利率从今年3月最高的1.77%下降到目前1.4%左右。瑞银认为接下来几个月如果市场发行价格再次快速上升，那么通胀会再次给市场带来波动。 摩根大通则认为，全球化和技术革新（带来的成本降低）是保持通胀低位的核心因素，这两点并未被改变。 Taper时点方面，花旗银行认为美联储将在今年9月正式宣布taper，接下来在12月开始以每月150亿美元的速度减少购债规模，并在2022年12月开启加息。 高盛给出的Taper时点要晚一个季度，认为美联储将在今年9月开始讨论Taper，12月宣布Taper，并于2022年Q1正式开始以每月150亿美元的速度减少购债规模，此后在2023年3季度开启加息。高盛判断美国今年年末美国核心PCE将维持在3%。 瑞银认为美国基准利率将在2023年以前维持在0-0.25%之间，即2022年不会加息。 关于美国房地产 目前市场对于美国房地产市场的走势判断并不一致，摩根斯坦利的证券化产品分析师并不认为美国房地产市场热度能够持续，但同机构财富管理分析师Lisa Shalett认为房地产市场扩张有坚实的基础。 利空因素包括： 1. 密歇根消费者调查显示，现在只有36%的人认为目前是购房的好时机，这是1980年以来的最低水平。即使是次贷危机中期该指标也维持在50以上。 2. 目前可供消费者选择的借贷项目较少，获得房贷的难度较大。就房屋价格的“可负担性”指标而言，摩根斯坦利Jim Egan发现当前与历史平均月供和利息水平相比，房价的可负担性其实很高，这两个指标显示最“不可负担”的时期是2004-2006年。然而相对于次贷危机前，目前可供消费者选择的借贷项目变少，对于消费者的信用资质要求更加严格，虽然房地产市场非常健康，但对于消费者来说负担房价的能力降低了。 利好因素包括： 1. 人口结构方面，千禧一代的人口高峰正进入其家庭组建的黄金期，相应房产购置需求提升； 2. 放松的房贷标准：摩根斯坦利分析师Lisa Shalett指出，目前的购房借贷标准已经放松到六年以来新低，可以对冲高房价和房贷利率上升的影响。全美主要银行通过美联储压力测试，反映目前金融系统比较健康，可以支持信用扩张。 3. 目前已有证据表明美国各大银行可能放松房贷审核标准，放松对借贷者信用资质的要求。近期美国最高法院给与白宫换掉FHFA主任的权利，新上任的主席Sarah Thompson就任后立马表态称，当前美国房地产市场存在广泛的信用缺乏和房屋可负担性（特别是对于少数族裔）。摩根斯坦利分析师认为，房地产市场可能迎来信用扩张，特别是信用等级相对较低的部分。 美国房地产业高景气度可拉动家具、家用电器、花园设备等耐用品品类消费，进而拉动相关制造门类的增长。 关于美股、美债和美元 经历去年和今年的大牛市，美股下一步的上升动能受到广泛质疑。但瑞银认为股票指数还能再上涨，主要驱动是强劲的盈利增长、仍旧具有吸引力的估值水平（相较于债券资产）和维持宽松的全球货币政策。 瑞银指出今年上半年美国企业盈利增长持续超预期，预测标普500盈利在2022年将超过疫情前水平30%，欧元区超过18%，除日本外亚太地区超50%。预计上半年表现不佳的市场（特别是中国和日本）将迎来超额收益。经济复苏将为股票提供更多的向上驱动。 瑞银认为，目前的风险因素包括病毒变异、通胀和地缘政治。并不认为目前的下行风险比历史平均高,也不认为现存下行风险会摧毁当前牛市。且通常来说长期投资者择时的必要性不大，等待风险退潮可能是一个无止境且高成本的过程,从历史上看,在历史高点买入也并不会比其他时点更有风险。 为了检验瑞银“历史高点买入也并不会比其他时点更有风险”的说法，我们考察了历史上8次标普500指数较12个月前涨幅超过40%的情况，以12个月涨幅超过40%的当日标普500指数为基准，检验接下来12个月内标普500的走势。可以发现，除了1987年9月28日，其余7次标普500在此后的12个月内均录得正收益。 美林指出，在过去7个加息周期里，美联储初次收紧后12个月内标普500指数的平均收益为11%。风格上推荐价值和成长，对于通胀的争议和不确定将导致两者回报胜出者不停切换。拉长看12个月周期的话价值会表现更好，因为目前企业盈利正强劲增长，利率上行概率非常高。美林提到随着金融环境收缩、盈利增速下降，主动管理的价值将会提升，因为市场对于公司基本面的关注度将会比广泛的宏观因素（比如流动性）要多。 多家机构提及对冲下行风险。摩根斯坦利提醒投资者应避免极端的风格偏好，以合理的价格购买优质价值股和成长股。瑞银提到可以适当配置防御型股票，比如公用事业公司等。 美债利率和美元方面，随着经济复苏企稳，年内利率上行几乎是市场共识。摩根大通认为，当前通胀压力不算大，短期利率将保持低位，期限利差将会趋于变大。花旗银行则长期看好美元走势，逻辑是看好美国经济长期动能。 彭博一致预期显示，大多数机构认为2022年Q3时10年期美债利率才能上升至2%，Q3末10年期美债将上升至1.68%，年底上升至1.79%。 关于经济结构的改变 欧美国家受疫情压制时间长于我国，疫情对其生产方式和经济结构的改造更加显著和深刻。摩根斯坦利信息分析师Huberty指出，去年企业购买电子产品的指出急速增长了30%，预计疫情后经济体内电子服务业占比将大幅上升。分析师Shalett认为疫情后技术革新会让金融、工业和健康产业面貌大改。 美林指出，创新将会是本轮经济周期中的一大增长点。大多数美国公司在疫情期间都被迫将部分产能电子化，促使着新一轮并无随着疫情降温而退散的创新。麦肯锡最新估计显示此次科技投资有望在2024年将年劳动生产率增速提升1%，比疫情前速率快一倍以上。 关于全球疫情 抗拒疫苗已超越疫苗供应成为群体免疫建立的最大阻碍。摩根斯坦利生物科技分析师Matthew Harrison指出，美国不同地区的接种率悬殊很大比如纽约州接种率超过70%，但亚拉巴马州只有35%。年轻人受新冠影响较小，所以接种率非常低。目前学校并未要求接种疫苗才能入学，如果类似政策出台，那么全美接种率有望进一步提升。 Harrison称，目前数据显示mRNA对Delta变异病毒的有效性超过80%，其他疫苗的有效性也有60%以上。疫苗可以将住院率下降90%。只要不住院，经济重启就有保障。 他还提到感染后自愈形成的天然免疫作用不够强，不足以抵抗病毒变异。来自拉丁美洲的数据表明，许多村庄在全员感染一种毒株后，另一种毒株来袭时又会有大量人口感染。在目前变异速率提升的情况下，加强针的必要性有所提升。 美国以外的地区预计要到2022年年底才能有足够的疫苗接种，所以进入到2023年才能看到全球疫苗接种比例显著提升。 海外疫情与疫苗接种进度追踪 欧美疫情受Delta毒株影响再次反弹，英国新增病例数飙升（下图深蓝色线），美国、法国新增病例数也有上升之势，疫苗对Delta毒株有效率较对此前流行毒株的有效率有所减弱。 疫苗接种方面，近两周来美国接种速度持续放缓，主要与剩余人群接种意愿较低有关。目前美国完成接种者占总人口比例仅48.1%，占成年人口比例约58.9%。辉瑞正在向美国FDA申请加强针的紧急授用权，以维持疫苗对已接种者的有效性。 欧洲接种持续跟进，目前德国接种率最高（每百人97.8剂），意、法随后，日本近两周接种人数显著上升。 主要资产走势概览 美股 标普500近两周来多次创新高，截至7月13日收盘报4369.21点，自6月底以来涨1.8%，期间最高4392.37点。 道琼斯工业指数近两周强势上涨，截至7月13日收盘报34888.79点，6月底以来共涨1.74%，期间最高报35018.79点。 纳斯达克指数近两周持续创新高，主要受益于下行的美债利率。7月13日收盘报14677.65点，期间最高报14803.68点，涨幅为1.03%。 美债 美国10年期国债利率6月底以来下降6.2bp，截至7月14日报1.413%，期间最高报1.485%，最低报1.250%。 美国2年期国债利率6月底以来上升0.9bp，截至7月14日报0.264%，期间最高报0.279%，最低报0.190%。 伦敦金和美元指数 伦敦金价近期震荡上行，截至7月14日报1805.87美元/盎司，较6月底上涨35.70美元/盎司，期间最高报1818.40美元/盎司，最低1750.20美元/盎司。 美元指数近期表现较强势，截至7月14日报92.89点，较6月底上升0.72点，上涨0.78%。 布伦特原油和伦敦铜 布伦特原油价格近期继续上涨，截至7月14日报76.29美元/桶，自6月底以来上涨1.62美元/桶，涨幅为2.17%，期间最高曾报77.84美元/桶。 伦敦铜价格近期围绕9400美元/吨震荡，截至7月14日报9401.5美元/吨，自6月底以来上涨55美元/吨，涨幅为0.59%，期间最高报9632.5美元/吨，最低9266.0美元/吨。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）