MLF缩量,LPR料不变,重视Q4再降准可能性|7月15日MLF操作解读

（以下内容从申万宏源《MLF缩量,LPR料不变,重视Q4再降准可能性|7月15日MLF操作解读》研报附件原文摘录）
　　MLF缩量，LPR料不变，重视Q4再降准可能性 7月15日MLF操作解读 秦泰 博士 首席宏观分析师 申万宏源宏观 主要内容 降准当日，MLF缩量续作、利率未降。7月15日，即降准操作当日，央行“考虑到目前正值税期高峰等因素，金融机构对中长期资金仍有一定需求”，投放1000亿1年期MLF，当日到期4000亿，净回笼基础货币3000亿；7天逆回购等额续作100亿，逆回购利率和MLF利率均与前期操作持平，并未下调。 本次未全部置换当月到期的4000亿MLF，显示下半年流动性缺口仍然较大，本次降准释放的约1万亿流动性可能总的置换规模即以7月的3000亿为限，后续月份MLF等额续作都不够用。理论上，本次降准释放规模足够在填补税期的月内流动性扰动的基础上，全部置换本月到期的MLF，但今天的操作中仍续作1000亿，是一个关于下半年流动性缺口的明显信号。我们对此进行了详细的测算，如果考虑央行需维持今年中性的信用环境—— M2同比增长9.0%、对应社融存量同比10.7%左右——则在7月降准、MLF操作落地之后，仍存在两个流动性明显偏紧的月份：即使未来5个月到期的3.75万亿MLF全部等额续作，9月若要实现8.6%左右的M2增速，仍需经历一个非常严峻的超储率大幅下压至显著低于正常季节水平的过程；此外11-12月将再度出现巨大的流动性缺口，以至于在MLF全部等额续作、超储率低于常年同期的假设下，最迟至11月仍需进行至少50BP的全面降准，才有望能够支撑年底M2同比9.0%的增速水平。从这个角度来看，本次降准置换MLF的操作可能止于7月，且年底前再度降准的概率实际上有所提升，我们可能进入了下一个“中性降准”阶段之中。 MLF利率未下调，并结合下半年流动性仍然偏紧、LPR事关规模庞大的存量贷款利差、LPR绑定房贷基准利率三大因素，我们预计下半年LPR将维持平稳，而并不会下调。首先，LPR、MLF利率、7天逆回购利率所组成的政策利率曲线整体上保持了相对稳定的期限利差关系和长端变动比例关系，本次MLF利率未变本身就是一个政策利率曲线企稳的明确信号。其次，正如我们在《我国当前的利率传导机制——申万宏源宏观“格物”系列二十一》（2020.4.30）中所指出，政策利率曲线的变动是央行进行数量工具操作后，观察银行间资金利率是否变动至新的合意水平、且未来不会短期逆转之后，再进行事后确认的结果，考虑到下半年9月、11-12月流动性仍显紧张，超储率仍将压低，本轮降准的投放量尚不足以引发政策利率曲线的下调。此外当前LPR直接联系于存量贷款利率，但并不与存款利率直接挂钩，下调LPR对银行利润表而言“兹事体大”，一旦导致商业银行存贷款利差收窄，以至于抑制资本金补充速度，反而从“第二支柱”的角度约束了商业银行资产负债表的扩张潜力。此外，LPR直接挂钩房贷利率，当前长效调控机制有所加强，遏制房价过快上涨成为政策重点关注，不宜此刻下调LPR。 内容节选自申万宏源宏观研究报告： 《MLF缩量，LPR料不变，重视Q4再降准可能性——7月15日MLF操作解读》 证券分析师：秦泰 实习生邵一彬对本报告亦有贡献 发布日期：2021.07.15

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