志邦家居:二季度营收利润增速均超20%,大宗业务持续放量【华西轻工徐林锋团队】

（以下内容从华西证券《志邦家居:二季度营收利润增速均超20%,大宗业务持续放量【华西轻工徐林锋团队】》研报附件原文摘录）
　　志邦家居(603801.SH) 事件概述： 志邦家居发布2020年中报，2020 年上半年公司实现营业收入 12.24 亿元，同比增长6.57%；归母净利润 0.51 亿元，同比下滑53.99%；扣非后归母净利润0.43亿元，同比下滑56.35%。其中，2020Q1、Q2 营业收入分别为 3.26、8.98亿元，同比分别下降21.19%、增长 22.22%；归母净利润分别为-0.45、0.95 亿元，同比分别下降241.27%、增长 21.44%；扣非后归母净利润分别为-0.45、0.89 亿元，同比分别下降 283.56%，增长 19.05%。二季度营收及利润增速均超20%，业绩环比大幅改善，业绩增长符合预期。 分析判断: 衣柜业务高速增长，厨柜业务略有下滑。分业务来看，2020H1公司厨柜、全屋产品销售额分别为8.12、3.43亿元，同比分别下降5.03%，增长38.57%。厨柜产品销售额略有下滑，我们认为主要为主要受一季度拖累，二季度以来公司厨柜线上线下零售渠道持续布局，工程渠道发力，预计单二季度厨柜销售额环比改善。全屋产品上半年销售额增速明显，主要为公司上半年厨柜、衣柜、木门墙板协同效应显现，其次，公司上半年扩充多种成品家具，床、沙发、定制窗帘等软体配套成品增速迅猛，带来全屋产品销售额的迅速增长。 工程渠道持续放量，零售渠道预计将持续改善。分渠道来看，2020年上半年公司经销商渠道、自营渠道、工程大宗渠道、出口销售销售额分别为7.37、0.70、3.37、0.24亿元，同比分别下降4.55%、增长6.23%、增长59.27%、下降62.73%。其中工程渠道表现亮眼，主要为公司大力拓展优质战略合作地产客户，上半年订单收入高速增长，带来业绩的快速增长，截至2020年6月底，公司百强地产客户销售占比已达30%。二季度以来随着竣工数据的逐渐回暖，精装修项目的增加，预计公司工程渠道保持高速增长。预计下半年随着地产客户精装修项目持续推动，公司与优质战略合作客户合作进一步深化，预计大宗业务保持高增长。其次，从产品品类来看，公司开放多品类共享多渠道资源，2020年将重点开拓木门精装修工程业务渠道，有望成为公司大宗业务又一增长点。零售渠道方面，公司主要收入来源仍为经销商渠道，受一季度拖累，公司上半年经销商渠道收入略有下滑。公司方面不断招募优质加盟商，逐步优化加盟商结构，并赋能经销商，上半年公司新增厨柜、衣柜经销商分别为42家、115家，新增店面分别为62家、159家，全年来看，计划厨柜净开店70家，衣柜净开店270家，零售业务全年有望保持增长。 毛利率基本保持平稳，净利率Q2单季度恢复去年同期水平。2020年上半年公司毛利率、净利率分别为37.03%、4.14%，同比分别下降0.49、5.45个百分点，盈利能力下滑。分季度来看，2020Q1、Q2公司毛利率分别为37.66%、36.80%，分别同比下降0.26、0.50个百分点；净利率分别为-13.69%、10.62%，分别同比下降14.33、0.07个百分点，公司毛利率水平基本保持平稳，净利率Q2单季度基本恢复到去年同期水平。期间费用率方面，2020年上半年公司期间费用率为31.75%，同比提升5.69个百分点，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为17.83%、13.95%、-0.02%，分别同比提升0.75、提升4.95、下降0.01个百分点，销售费用及财务费用相对管控较为良好，管理费用率（含研发）提升主要为工厂折旧费用等成本因素当期费用化以及新增限制性股票的股份支付费用。 投资建议： 公司大宗渠道有望保持高增长，零售渠道持续优化，全年预计延续二季度良好增长态势。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.57、4.21、4.85亿元，对应PE分别为26倍、22倍、19倍，预计未来三年业绩仍保持良好增长，并且相较于可比公司，公司估值水平较低，首次覆盖，维持“买入”评级。 风险提示： 商品房竣工及销售数据不及预期；大宗业务拓展不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险。 一 事件概述：二季度营收利润增速均超20%，业绩环比大幅改善 志邦家居发布2020年中报，2020 年上半年公司实现营业收入 12.24 亿元，同比增长6.57%；归母净利润 0.51 亿元，同比下滑53.99%；扣非后归母净利润0.43亿元，同比下滑56.35%。 其中，2020Q1、Q2 营业收入分别为 3.26、8.98亿元，同比分别下降21.19%、增长 22.22%；归母净利润分别为-0.45、0.95 亿元，同比分别下降241.27%、增长 21.44%；扣非后归母净利润分别为-0.45、0.89 亿元，同比分别下降 283.56%，增长 19.05%。上半年受疫情影响，业绩增速下滑，二季度业绩大幅改善，业绩增长符合预期。 二 收入端：衣柜业务高速增长，大宗业务持续放量 衣柜业务高速增长，厨柜业务略有下滑。 分业务来看，2020H1 公司厨柜业务、衣柜业务销售额分别为8.12、3.44亿元，分别同比下降5.0%，增长38.57%。 厨柜业务：厨柜产品销售额略有下滑，我们认为主要为主要受一季度拖累，二季度以来公司厨柜线上线下零售渠道持续布局，工程渠道发力，预计单二季度厨柜销售额环比改善。 衣柜业务：衣柜业务上半年销售额增速明显，行业规模排名迅速升位，上半年公司扩充了多种成品家具，实现线上平台、政策使用及资料下载等信息化运营，床、沙发、定制窗帘等软体配套成品增速迅猛，带来衣柜业务销售额的迅速增长。 工程渠道持续放量，零售渠道预计将持续改善。 分渠道来看, 2020H1公司经销模式、自营模式、大宗模式、出口销售收入分别为7.37、0.69、3.37、0.24亿元，分别同比下降4.55%、增长6.23%、增长59.27%、下降62.73%。大宗渠道持续放量，表现亮眼。 经销渠道：公司继续强化厨柜业务下沉市场店面布局，完善衣柜业务空白市场的全国布局，并通过不断招募优质加盟商，完善从招商、建店到运营的加盟商全生命周期管理平台等方式，有计划有步骤的逐步优化加盟商结构，帮助加盟商提升管理水平和盈利能力。上半年公司新增厨柜、衣柜经销商分别为42家、115家，新增店面分别为62家、159家，截至2020年6月底，公司拥有整体厨柜经销商1294家，店面1597家；定制衣柜经销商1004家，店面1237家。全年来看，公司计划厨柜净开店70家，衣柜净开店270家，目前已经完成一半以上的目标。其次，公司通过多种举措主动赋能经销商，持续提高经销商终端竞争力，提升订单单值。 大宗渠道：2019年公司获得了中国房地产开发企业500强地产首选品牌、中国房地产竞争力10强供应商等奖项。上半年公司工程大宗业务大力拓展优质战略合作地产客户，积极改善大宗业务客户结构，聚焦品质与最佳实践案例库，提高经营质量，订单收入实现高速发展。截止2020年6月30日，百强地产客户占比已达30%以上。预计下半年随着地产客户精装修项目持续推动，公司与优质战略合作客户合作进一步深化，预计大宗业务保持高增长。其次，从产品品类来看，公司开放多品类共享多渠道资源，2020年将重点开拓木门精装修工程业务渠道，有望成为公司大宗业务又一增长点。 三 盈利端：毛利率基本保持平稳，净利率Q2单季度恢复去年同期水平 2020年上半年公司毛利率、净利率分别为37.03%、4.14%，同比分别下降0.49、5.45个百分点，毛利率与去年同期基本持平，净利率下降较为明显，主要为疫情期间公司积极帮扶经销商、工程渠道发展带来工程服务费等费用增加以及公司股权激励费用带来整体期间费用率的提升。2020年上半年公司期间费用率为31.75%，同比提升5.69个百分点，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为17.83%、13.95%、-0.02%，分别同比提升0.75、提升4.95、下降0.01个百分点，销售费用及财务费用相对管控较为良好，管理费用率（含研发）提升主要为工厂折旧费用等成本因素当期费用化以及新增限制性股票的股份支付费用。 分季度来看，2020Q1、Q2公司毛利率分别为37.66%、36.80%，分别同比下降0.26、0.50个百分点；净利率分别为-13.69%、10.62%，分别同比下降14.33、0.07个百分点，二季度公司毛利率、净利率基本恢复到去年同期水平，疫情对公司影响基本消失。期间费用率方面，2020Q1、Q2期间费用率分别为53.82%、23.73%，分别同比提升22.61、0.57个百分点，二季度期间费用率环比下降幅度明显，恢复到去年同期水平，其中2020Q2公司销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为12.70%、10.80%、0.22%，分别同比下降2.91、提升3.11、提升0.37个百分点。 四 投资建议 公司二季度业绩逐渐恢复，其中大宗业务快速发展，展望下半年，我们认为公司大宗渠道有望保持高增长，零售渠道持续优化，全年预计延续二季度良好增长态势。 假设公司零售渠道开店目标达到预定目标，全品类发展带来客单价提升，零售渠道稳步增长，盈利能力略有提升；工程渠道受益于精装修市场高景气度发展，延续高增长，毛利率保持良好水平。根据以上假设，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.57、4.21、4.85亿元，对应PE分别为26倍、22倍、19倍，预计未来三年业绩仍保持良好增长，并且相较于可比公司，公司估值水平较低，首次覆盖，维持“买入”评级。 五 风险提示 竣工及销售数据不及预期。公司属于地产后周期行业，房地产行业竣工及销售数据相关度较高，若竣工及销售数据不及预期，下游需求或不及预期，从而导致公司整体业绩增长不及预期。 大宗业务拓展不及预期。公司大宗渠道不断发力，并逐渐成为主要增长点之一，若大宗业务拓展进度不及预期，公司整体业绩增速或不及预期。 行业竞争加剧风险。行业竞争激烈，若竞争加剧，对行业利润率水平或造成较大影响。 原材料价格大幅上涨风险。公司主要产品生产所需的原材料主要包括板材、台面、厨房电器及五金配件等，直接材料占营业成本比重约8成，若原材料价格大幅上升，公司利润端将承压。 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，8年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司、方正证券，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，5年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 杨维维：轻工行业分析师。2020年7月加盟华西证券，3年从业经验。厦门大学资产评估硕士，重庆大学管理学学士。 向上滑动阅览 注： 文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 报告发布日期：2020年8月19日 首席分析师：徐林锋 分析师执业编号：S1120519080002 证券研究报告：《【华西轻工】志邦家居（603801.SH）动态报告：二季度营收利润增速均超20%，大宗业务持续放量》 重要提示： 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过本订阅号发布的观点和信息仅面向华西证券的专业投资机构客户。若您并非华西证券客户中的专业投资机构客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。因本订阅号受限于访问权限设置，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。 法律声明： 本订阅号为华西证券轻工团队设立及运营。本订阅号不是华西证券研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向华西证券的专业投资机构客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自华西证券研究所已经发布的研究报告或者是对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。 在任何情况下，本订阅号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。华西证券及华西证券研究所也不对任何人因为使用本订阅号信息所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号及其推送内容的版权归华西证券所有，华西证券对本订阅号及推送内容保留一切法律权利。未经华西证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

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