【国信宏观固收】交易性机会继续等待

（以下内容从国信证券《【国信宏观固收】交易性机会继续等待》研报附件原文摘录）
　　债市观点：交易性机会继续等待 8月以来，10年期国债收益率在2.9%-3.0%范围反复震荡，缺乏明显方向。 但消息面来看，期间并不平静。8月以来，央行发布第二季度货币政策执行报告（8.6），发布7月金融数据（8.11），开展7000亿MLF，利率持平（8.17）；海关发布7月进出口数据（8.7），统计局发布7月物价数据（8.10），7月经济增长数据（8.14）。从上述消息来看，为对冲新冠疫情加大放松的货币政策在逐渐回归，金融数据略微回调，出口继续向好，固定资产投资及消费均继续回暖。 我们认为，市场对消息面反映平淡，可能是市场已经对上述消息存在预期，所以当消息落地时市场波动非常有限。 展望三季度后期，我们认为，在10年期国债3.0%以上的位置时，配置型的资金可以积极一些，交易型的资金可能还要再观望观望。然后债券市场期待显著资本利得（即利率下行幅度在20个点以上）的时间点最早在四季度看到，近期依然会面临基本面数据不配合的尴尬境地。 首先，从经济运行角度来看，三季度后期经济增长还应该有一个小高峰，特别是考虑到去年同期基数偏低的因素，因此名义增长率大概率仍将继续回升。而名义增长率短期无法转头向下，则意味着长久期利率债收益率下行概率偏小。 其次，从利率幅度定位来看，以曲线利差陡峭度作为依据，当中央银行OMO利率保持稳定的情况下（预示着货币市场利率不会出现趋势性变化），10年期金融债的利率最高超越OMO大概130个基点（即便考虑到风险情绪回升、经济走强，短期利率稳定的背景下，曲线的陡峭度都是有顶的）。因此，我们认为10年期金融债利率高点大概是3.5%附近，这对应10年期国债利率大致在3.0-3.10%附近。 上述幅度点位与时间周期的矛盾也经常会碰到的。从历史经验来看，侧重于配置型的资金可以更关注于幅度点位，侧重于交易属性的资金可能需要更关注于时间周期。 短期因素约束经济修复幅度，后续仍有较大的上升空间 7月国内经济继续修复，但修复幅度放缓，消费中主要体现在可选品消费修复幅度出现放缓，投资中主要体现在基建投资同比持续回落。今年上半年国内居民可支配收入增速明显高于消费支出增速，随着居民对疫情不确定性担忧的进一步缓解，这些额外的预防性储蓄将逐渐转化为消费力，推动消费的补偿性增长，后续国内消费上升的动力仍很充足。投资方面，6、7月基建投资同比持续下行或与气候等短期因素有关，后续在财政发力情况下仍有较大的上升空间。因此，当前国内经济修复幅度放缓或仅是暂时的，后续仍有较大的上升空间。 7月工业生产同比增速持平上月 7月工业生产同比增速持平上月，其中制造业上升，采矿业和公用事业有所回落，高技术制造业延续高景气。7月工业增加值同比增速为4.8%，持平6月。分三大门类看，7月采矿业同比-2.6%，较6月回落4.3%；制造业6.0%，上升0.9%；公用事业1.7%，回落3.8%。分产品看，汽车和基建相关产品生产较为旺盛，与消费相关的乙烯也明显回升，7月汽车产量同比继续上升6.4%至26.8%，粗钢、钢材产量同比分别上升4.6%、2.4%至9.1%、9.9%，乙烯产量同比上升7.3%至3%，水泥产量同比回落3.6%至3.6%。此外，高技术制造业增加值7月同比为9.8%，较6月小幅回落0.2%，仍明显高于去年全年同比增速8.8%。 固定资产投资当月同比增速继续上升，房地产投资表现亮眼 固定资产投资7月当月同比增速继续上升，已超过去年全年同比水平，房地产表现亮眼。7月固定资产投资当月同比增6.0%，较6月上升0.6%。其中房地产开发投资当月同比为11.6%，较6月明显上升3.2%；制造业当月同比-3.1%，继续上升0.4%，其中我们拟合的高技术制造业投资7月当月同比增8.2%，较6月回落2.4%，仍维持较高增速，旧产能制造业投资同比为-5.5%，较6月上升0.9%，仍处于修复进程中；基建投资同比7.7%，回落0.6%，或与气候因素拖累施工进度有关。7月房地产销售明显回暖，商品房销售面积7月同比增9.3%，较6月上升7.0%；商品房销售金额同比增16.7%，较6月上升7.9%。 社会消费品零售总额同比继续上升，汽车零售额同比创年内新高 7月社会消费品零售总额同比继续上升，但上升幅度较小，仍处于负值区间，其中餐饮仍明显负增长，商品零售中可选品消费修复有所放缓。7月社会消费品零售总额同比增速为-1.1%，较6月回升0.7%。分消费类型来看，7月商品零售同比增速为0.2%，较6月上升0.4%；餐饮-11.0%，较5月上升4.2%。限额以上商品零售中，服装鞋帽、家电、家具、装修材料、石油制品等可选品消费同比负增长。 7月出口同比额同比创年内新高 7月进口同比增速1.6%（按人民币计，下同），较6月回落4.6%。随着海外前期积累的进口订单逐渐消化，进口同比增速如期回落，但7月仍然维持正增长，表明国内需求仍较强劲。从进口产品来看，铁矿砂及其精矿、初级形状的塑料、钢材、铜材等的进口数量同比增速仍然维持在较高的水平。 7月出口同比增速为10.4%，较6月上升6.1%，国内出口呈现扩张态势。从出口产品来看，7月我国机电产品出口金额约为9898亿元，同比增14.3%，同比增速较6月的5.4%继续大幅上升8.9%，连续四个月维持正增长。包含口罩在内的纺织品7月出口金额约为1133亿元，同比增52.8%，增速较6月回落9.9%，但仍处于较高水平，国内防疫物资出口维持高增长。服装、家具、玩具7月出口同比增速分别为-5.8%、26.8%、24.8%，较6月分别抬升1.1%、14.3%、26.3%，随着海外经济陆续重启，7月海外消费品需求继续明显抬升。 7月国内贸易顺差约4422亿元，同比为45.9%，较6月再次大幅抬升。7月国内出口同比增速加速上升至两位数，带动国内贸易顺差明显扩大，这一定程度上反映了7月海外经济增长在加速修复。 7月海外经济加速修复带动国内出口增速升至两位数，预计今年三四季度海外会持续处于经济修复期，带动国内出口继续维持稳定增长格局。与此同时，国内消费后续修复的空间仍很大，或继续带动进口维持平稳增长格局。 食品项推动7月CPI反弹，预计后期CPI同比将进入下降通道 7月CPI同比2.7%，较6月上行0.2个百分点。7月CPI环比0.6%，高于季节性0.4个百分点。（7月季节性指当前口径下2005-2019年7月环比均值，下同） 7月食品环比明显高于季节性，非食品价格环比低于季节性。7月食品环比为2.8%，高于季节性约2.5个百分点，其中畜肉、鲜菜、鲜果、蛋类价格环比高于季节性部分对食品环比的额外贡献分别为1.8、0.5、0.2、0.1个百分点，其他食品价格基本持平季节性。非食品环比为零，低于季节性约0.2个百分点，其中服务价格环比为-0.1%，低于季节性约0.7个百分点，服务品中衣着加工、家庭服务、车辆维修、房租、旅游价格环比均低于季节性；可推算非食品中工业品价格环比为0.1%，其中能源类价格高于季节性，其他分项基本持平季节性。 8月首周食品价格继续上涨，但7月以来食品价格周度涨幅就明显弱于6月，表明洪涝、疫情等短期影响因素已逐渐消退，7月食品价格环比大幅超越季节性更多是受6月快速上涨带来的月内翘尾因素影响，预计8月食品价格环比或继续超越季节性水平，但超越幅度将明显收敛。非食品方面，高频数据显示8月非食品价格继续上涨，这或与海外经济陆续重启、国内需求继续抬升有关，但今年以来服务品价格持续较低迷，或与失业压力下服务从业人员供给增加有关，预计8月国内非食品价格环比仍低于季节性水平，但低于季节性的幅度或有所收敛。整体来看，2020年8月CPI环比可能仍略高于季节性水平，但由于去年基数较高，8月CPI同比或回落至2.5%左右。在去年高基数影响下，后续CPI同比或开始进入下降通道。 7月PPI同比继续明显回升，环比维持正增长。7月PPI同比为-2.4%，较上月明显回升0.6个百分点；环比为0.4%，持平上月。从工业品高频价格数据来看，随着海外经济重启，同时国内需求继续修复，7月工业品价格继续上升，预计这种复苏势头仍将延续，考虑到去年下半年PPI环比的低基数，今年下半年PPI同比有望持续上行。具体到8月份，PPI环比大概率继续维持正值，PPI同比或继续回升至-2.1%左右。 M2同比小幅回落 7月M2同比10.7%，较6月回落0.4%。贷款同比13%，较6月回落0.2%，存款同比10.3%，回落0.2%。 7月社融累计增速12.9%，回升0.1%。分项来看，7月贷款增量10200亿，信托贷款-1367亿，委托贷款-152亿，银行承兑汇票-1130亿，企业债融资2383亿，股票融资1215亿，地方政府债融资5459亿。整体来看，7月信托贷款负增长较多。 8月MLF恢复增量，货币市场利率平稳 8月17日，央行进行7000亿MLF操作，利率2.95%，利率连续四个月持平。然后量方面，本月续期大于到期，MLF增量继续恢复。 然后货币市场利率来看，度过6月半年末后，7月以及8月上旬R001和R007均值仍在小幅走高，货币市场供需基本平衡。

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