天风期货研究精选 | 铜:再平衡接踵而至

（以下内容从天风期货《天风期货研究精选 | 铜:再平衡接踵而至》研报附件原文摘录）
　　本文转载自“天风期货研究所”公众号 编辑：王佑诚 【天风期货研究所简介】天风期货研究所秉承“立足产业，研究驱动”的研究思路，致力于实现“让投资更轻松高效”的长期愿景。自2017年设立以来，天风期货研究所成员近 30 人、覆盖 40 余品种的大型期货研究所。研究所半数以上员工具有硕士学位，核心成员多数来自于央企、国企、知名国际贸易公司、产业机构、资讯机构和投资机构，具有深厚的产业投资研究背景。 【天风期货研究精选】该专栏为天风期货新设专栏，每周选取一篇天风期货研究所有深度值得阅读的精华文章，每周五推送。 观点小结 本周焦点：抛储和Taper的氤氲暂时散去。 抛储一度成为上周市场的焦点，抛储的消息在周四显著发酵，除了此前流传已久的铝、锌之外，上周的传言中也包含了铜，甚至有传言铜要抛储60万吨，一度令外盘感到恐慌。但是随后我们与华东、华南的产业参与者进行了充分的交流，截至目前并未听说有这两个地区的产业机构（主要是下游）收到来自国储的通知或者要约，这与铝和锌是截然不同的，根据了解，确实有铝和锌的产业机构收到了国储的通知； 当然本周并不意味着铜就完全没有抛储的可能性，不过从相对比较肯定的铝和锌的价格走势来看，在周四基本确认了抛储之后，周五均走出了显著的反弹，这可能说明铝、锌的实际抛储量低于市场预期，按照这种逻辑，铜就算在本周坐实抛储传言，但是抛储的量级可能也远远低于最为悲观的60万吨的传言，抛储对铜的影响至少在短期会有所减弱； 上周海外的情况同样值得关注，周四美国5月CPI公布之后，美债收益率反而显著下行，这至少以为着两个方面的情况：一方面5月CPI并不十分超预期，另一方面市场相信5月CPI至少是近期CPI的高点，这就使得市场相信FED此前关于高通胀只是暂时的、近期不会调整QE的言论，那么此前由于5月ADP就业所带来的taper的预期可能会暂时消退，直到下一个观测时点，即7月公布6月的非农和CPI； 另外上周国内公布了社融与M2等金融指标，我们维持此前的判断，即M2与信贷脉冲在到达低位之后，下半年其实进一步坍塌的空间是比较小的。 周度情况：1）近期国内铜市基本面格局可能在悄然改变，国内去库、海外累库，国内升水、海外贴水；2）在铜价回落刺激国内消费、前期精铜出口有所增加、近期废铜供应一度偏紧、印度疫情影响海外平衡等事件的综合影响之下，国内外市场可能悄然开始新的再平衡过程。 本周焦点：抛储和Taper的氤氲暂时散去 01 继续关注抛储 抛储一度成为上周市场的焦点，抛储的消息在周四显著发酵，除了此前流传已久的铝、锌之外，上周的传言中也包含了铜，甚至有传言铜要抛储60万吨，一度令外盘感到恐慌。但是随后我们与华东、华南的产业参与者进行了充分的交流，截至目前并未听说有这两个地区的产业机构（主要是下游）收到来自国储的通知或者要约，这与铝和锌是截然不同的，根据了解，确实有铝和锌的产业机构收到了国储的通知； 当然本周并不意味着铜就完全没有抛储的可能性，不过从相对比较肯定的铝和锌的价格走势来看，在周四基本确认了抛储之后，周五均走出了显著的反弹，这可能说明铝、锌的实际抛储量低于市场预期，按照这种逻辑，铜就算在本周坐实抛储传言，但是抛储的量级可能也远远低于最为悲观的60万吨的传言，抛储对铜的影响至少在短期会有所减弱； 不排除本周抛储出现超预期的逆转，那么对于铜价而言可能将在此面临冲击，或者价差结构会继续走弱，内弱外强更显显著。 数据来源：Wind 天风期货研究所 02 美国通胀预期 上周海外的情况同样值得关注，周四美国5月CPI公布之后，美债收益率反而显著下行，这至少以为着两个方面的情况：一方面5月CPI并不十分超预期，另一方面市场相信5月CPI至少是近期CPI的高点，这就使得市场相信FED此前关于高通胀只是暂时的、近期不会调整QE的言论，那么此前由于5月ADP就业所带来的taper的预期可能会暂时消退，直到下一个观测时点，即7月公布6月的非农和CPI； 数据来源：Wind 天风期货研究所 03 中国信贷脉冲 上周国内公布了社融与M2等金融指标，我们维持此前的判断，即M2与信贷脉冲在到达低位之后，下半年其实进一步坍塌的空间是比较小的，这背后的含义不言自明； 我们跟踪的中国信贷脉冲在5月进一步下降，可见上半年信贷脉冲下滑的斜率极为陡峭，上次这种斜率的下滑发生在2018年，那是国内宏观主动去杠杆、叠加中美贸易战的时间点，那一年信贷的主动收缩给全年的经济运行带来了极大的压力和挑战，我们更倾向于认为今年不会重蹈2018年的覆辙； 另外从信贷脉冲的结构来看，虽然总量下降但是结构依然较好，企业中长期贷款并没有跟随总量出现显著下滑，在整个信贷结构中的占比也在继续提升，这符合我们此前提到的“重总量、轻结构”的特点。 数据来源：Wind 天风期货研究所 周度基本面情况 01 主要矿企产量及新闻更新 BHP旗下Escondida的工人工会周五表示已提交一份新薪资合同的初步提案，公司有 10 天的时间做出回应。工会要求一次性奖金(相当于“支付给矿山所有者股息的 1%”)、 加薪5% 、“公正和客观”的职业发展体系以及持续的基于绩效的工人奖金。 BHP旗下Spence 铜矿的工人表示将延长谈判至周四结束前，以期达成协议避免罢工。 根据艾芬豪的生产指导目标，预计卡莫阿-卡库拉项目在2021年生产精矿的含铜金属量 (假设项目投产后能够按照此前披露的技术报告，逐步提升产量至稳产) 如下﹕精矿含铜金属量 80,000至95,000吨。 数据来源：Wind 天风期货研究所 02 铜精矿加工费 铜精矿方面，进口铜精矿标准干净矿TC36.4-37.5美元/干吨(QPM+3),较35.5-36.5美元/干吨,上涨1.1美元/干吨;26%品位干净铜精矿现货价格2508-2561美元/干吨,较上周2519-2635美元/千吨,减少55美元/干吨。 现货市场活跃度仍然较低,市场基本面变化不大,正值检修高峰期且年中谈判季,治炼厂的现货采购需求仍然较弱,且询盘价较高;卖方的意愿也较弱。近月船期市场主流可成交在30美元高位,买卖双方博弈中。6月11日,中国铜精矿港口库存64.6万吨,减少7.1万吨。 数据来源：Wind 天风期货研究所 02 伦铜价格曲线与升贴水 伦铜价格曲线近端继续呈现contango结构，目前远期全部转变为contango结构；伦铜Cash-3M从此前的5年均值附近再次回落至5年区间下沿；伦铜库存从12.3万吨增加至13.3万吨； 我们认为这是最近国内外市场供需平衡的微妙变化的具体体现。一方面海外市场的显性库存近期去化其实相对缓慢，另一方面国内的出口以及废铜进口通道的堵塞不利于海外平衡表短期继续走紧张逻辑，最后印度疫情影响了消费也改变了海外平衡表的一些分项。 数据来源：Wind 天风期货研究所 03 伦铜持仓与仓单集中度 LME的Futures Banding Report显示多头集中度有所下降； Warrant Banding Report显示有一位市场参与者分别持有了30-39%的仓单，而这一集中度在上周位于40-49%； Cash Report 和 Tom Report的集中度也显著下降，上周曾经各有一位市场参与者分别持有了30-39%的仓单 数据来源：Wind 天风期货研究所 04 沪铜价差结构 上周沪铜价格曲线向上位移，现货升水在最近两周重新走强，不过我们重点观察的月间结构，比如连二—连四在最近两周并没有明显收敛。目前国内精铜社会库存开始持续显著去化，得益于铜价回落对需求的拉动，同时近期进口废铜的紧张一定程度上也有利于精铜的去库，我们认为如果去库的过程进一步持续，现货升水可能会维持偏强运行，而月间差会有所收敛，目前连二—连四的月间差处于历史上的较低水平，虽然距离full carry还是比较远，但是安全边际在慢慢显现，可以考虑一定的borrow头寸，但是需要进一步等待来自需求端的驱动更加明显和清晰。 数据来源：Wind 天风期货研究所 05 库存变动 在最近价格回调刺激部分消费+出口窗口打开+产量环比下降+废铜供应收到扰动四重因素的共同作用下，精铜社会库存出现明显去化，基于月度平衡表，预计6月份都是库存去化的时间窗口； 社会库存的变化曲线基本与我们此前的预期相吻合，即年初的“就地过年”政策将拉长今年的库存曲线，精铜产量的超预期增长和需求的疲弱使得去库拐点来的更晚，随着年度月度产量增速逐渐回落，预计库存将逐渐进入缓慢去化阶段。 LME上周有小幅交仓，海外在印度疫情和中国出口的双重供应压力下，平衡还是受到一定影响，COMEX继续维持去库格局，全球精炼铜显性库存（LME+COMEX+SHFE+保税区）仍然处于近年来的较低水平。 数据来源：Wind 天风期货研究所 06 沪伦比值变动 上周内外比价依旧低位运行，不过内外强弱的关系可能正在悄然改变，目前国内精铜社会库存开始明显去化，现货升贴水也有所抬升，近期因为东南亚以及国内疫情，进口废铜受到一定影响利于精铜去库，而短期可能仍然无法解决，因此国内精铜去库或仍将延续；而海外的情况也在发生变化，首先海外价差结构逐渐变为contango结构，正套头寸的移仓优势荡然无存，其次印度疫情带来的需求萎缩对海外平衡表有一定改变，再次前期国内出口增加也一定程度上调节了海外平衡，因此目前整体来看，比价上的思路肯定不能再是一味地正套，我们认为伴随着国内精铜的持续去库，甚至可以考虑一定的反套头寸，当然目前国内就算去库也还是一个比较羸弱的平衡，反套头寸的上方空间暂时看比较有限。 数据来源：Wind 天风期货研究所 07 精废价差 目前精废价差显著收敛，一方面是因为马来西亚疫情对于废铜出口的影响，另一方面也在于不少废铜贸易商在价格回落后的捂盘惜售； 根据我们了解，目前废铜较为紧张，天津、江西等地很多中小型回收企业几乎处于无货状态，也听闻有废铜制杆企业因为缺乏原料而影响生产； 废铜的紧张，有利于提振精铜的消费，这或将使得近期精铜的去库进度较为顺畅，这可能是一个对borrow更有利的逻辑。 数据来源：Wind 天风期货研究所 08 与历史经验相比 数据来源：Wind 天风期货研究所 免责声明 免责声明：本公司提供的资讯来自公开的资料，本公司仅作引用，并不对这些资讯的准确性、有效性、及时性或完整性做出任何保证，及不承担任何责任。本公司提供的资讯并不构成任何建议或意见，均不能作为阁下进行投资的依据。任何人士未经本公司书面同意，不得以任何方式传送、复印或派发资讯中的内容或投入商业使用。 风险披露声明：投资涉及各种风险，买卖期货合约的亏蚀风险可以极大。在若干情况下，阁下所蒙受的亏蚀可能会超过最初存入的保证金数额。因此，在作投资决定前，阁下应研究及理解期货合约的风险、特点和限制， 并根据本身的财政状况、投资目标和风险承受能力作出评估或咨询独立专业投资顾问。 天风期货研究所 立足产业研究 深度融入市场 天风天成资产管理 践行价值投资 专注资产配置

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）