【光大固收】财政是在后置支出吗?——2021年5月财政数据点评兼债市观点

（以下内容从光大证券《【光大固收】财政是在后置支出吗?——2021年5月财政数据点评兼债市观点》研报附件原文摘录）
　　本公众号中所涉及的证券研究信息由光大证券固收研究团队编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大证券的客户。 报告标题：财政是在后置支出吗？——2021年5月财政数据点评兼债市观点 报告发布日期：2021年6月17日 分析师：张 旭 执业证书编号：S0930516010001 联系人：李枢川 执业证书编号：S0930521040004 摘要 事件 2021年6月17日财政部公布2021年1-5月财政收支情况： 1）2021年1-5月全国一般公共预算收入9.65万亿元，同比增长24.2%。其中税收收入8.38万亿，同比增长25.5%；非税收入1.26万亿，同比增长16.2%； 2）2021年1-5月全国一般公共预算支出9.36万亿元，同比增长3.6%； 3）2021年1-5月全国政府性基金预算收入2.97万亿元，同比增速为25.6%，支出2.96万亿元，同比下降7%。 点评 一般公共预算收入：整体税收及主要税种的表现都预示经济已经恢复到较高水平。5月全国一般公共预算收入为1.84万亿， 当月同比增速达到了18.7%，两年平均增速为4.9%；税收收入当月同比19.3%，两年平均增速达到了5.2%，从数据表现来看，已经超过了政府预设的2年财政收入增速目标。由于增值税、消费税与经济的热度联系紧密，预示经济已经恢复到较高水平。 一般公共预算支出：当前财政支出较慢，但并不意味着要后置支出，更主要原因是一季度支出偏快，目前需要适当“刹车”。5月全国一般公共预算支出1.71万亿，当月同比2.8%（3、4月分别为1.5%、-3.3%），5月财政支出并不高。“财政支出后置”的概念似不能准确描述财政支出活动的全貌。一方面，4、5月一般公共预算支出持续少于财政收入，财政支出确实整体偏慢，这一情况与2020年同期明显不同。另一方面，今年1-3、1-4、1-5月财政支出累计增速分别为6.2%、3.8%、3.6%，连续降低，但仍高于全年设定预算支出增速目标1.8%。由于1-3月财政支出增速高出预算目标不少，为匹配财政增速目标，因此从2季度开始，财政整体处于压缩支出进度的状态，而这一情况可能持续整个2季度，甚至延续到3季度的7月。 政府性基金收入方面，2021年1-5月全国政府性基金预算收入累计2.97万亿元，支出为2.96万亿元，收入比支出多出100亿元，收支压力并不大，因此地方政府对于专项债发行需求并不急迫。 债市观点 5月中下旬以来，随着政府债券尤其是地方政府债券发行提速，市场流动性收敛，长短端利率均有一定程度向上。后续，随着政府债券继续发行，银行体系对于央行资金的需求再度升温。但我们不认为利率债市场有多大的风险，输入型通胀也很难使得政策收紧，央行会继续对流动性进行精准调节，熨平短期扰动因素，引导市场利率围绕央行政策利率波动，有效发挥政策利率的中枢作用。我们预计，未来一段时间10Y国债收益率将运行于[3.0%,3.3%]之间，大幅向上和向下突破的难度均较大。 风险提示 近期疫情有所反复，全球经济复苏的不确定因素仍存，国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。 1、事件 2021年6月17日财政部公布2021年1-5月财政收支情况： 1）2021年1-5月全国一般公共预算收入9.65万亿元，同比增长24.2%。其中税收收入8.38万亿，同比增长25.5%；非税收入1.26万亿，同比增长16.2%； 2）2021年1-5月全国一般公共预算支出9.36万亿元，同比增长3.6%； 3）2021年1-5月全国政府性基金预算收入2.97万亿元，同比增速为25.6%，支出2.96万亿元，同比下降7%。 2、点评 2.1、一般公共预算收入：整体税收及主要税种的表现都预示经济已经恢复到较高水平 2021年1-5月全国一般公共预算收入9.65万亿元（完成预算进度的48.8%，按时序来看稍有提前），同比增长24.2%，两年平均增长3.6%（慢于一季度实际GDP两年平均增速5%）。其中税收收入同比增长25.5%（两年平均增速为3.3%），非税收入同比增长16.2%（两年平均增速为5.1%）。 测算下来，5月全国一般公共预算收入为1.84万亿（环比4月减少2447亿元）， 当月同比增速达到了18.7%，两年平均增速为4.9%；税收收入当月同比19.3%，两年平均增速达到了5.2%，从数据表现来看，已经超过了政府预设的2年财政收入增速目标（考虑到2020年财政收入增速为-3.9%，2021年财政增速目标设定为8.1%，我们测算认为政府将2021年全年财政收入两年平均增速设定为2%左右），非税收入当月同比14.1%（两年平均增速为-8.5%）。虽然5月财政收入两年平均增速尚比一季度实际经济增速要低，但税收收入的增速已经超过了一季度经济两年的平均增速，这也是推动财政收入超时序进度的主要原因，非税收入两年平均增速则出现了明显下降。 从主要税种来看，5月国内增值税、消费税、企业所得税、个人所得税同比增速分别达到19.9%、29.8%、12.4%和41.9%，但两年平均增速方面，分别为6.4%、12.0%、-0.2%和16.6%。从中可以看到，除企业所得税增长较慢，其他三大税种两年平均增速同样已经超过了一季度经济增速。另外，目前个税增速较快，与2019年个税改革导致的基数相对较低有关。由于增值税、消费税与经济的热度联系紧密，这两个税种的高速增长，预示经济已经恢复到较高水平。而企业所得税增速较低，则主要是因为5月31日是上年度企业所得税汇算清缴的最终日期，而2020年受到疫情影响，企业利润状况不佳，因此导致5月企业所得税增速仍不及经济增速。 2.2、一般公共预算支出：当前财政支出较慢，但并不意味着要后置支出，更主要原因是一季度支出偏快，目前需要适当“刹车” 2021年1-5月全国一般公共预算支出9.36万亿元（完成预算进度的37.4%，按时序来稍慢，但高于2020年同期支出进度36.8%），同比增长3.6%（比1-4月低0.2个百分点）。 测算下来，5月全国一般公共预算支出1.71万亿，当月同比2.8%（3、4月分别为1.5%、-3.3%）。从支出情况来看，今年5月财政支出并不高，财政似乎处在“支出后置”的状态。但我们认为，“财政支出后置”的概念似不能准确描述财政支出活动的全貌。一方面，5月全国一般公共预算支出1.71万亿，比收入少1289亿元，而3、4月一般公共预算收支差分别为-7660、3200亿元，4、5月一般公共预算支出持续少于财政收入，财政支出确实整体偏慢，这一情况也与2020年同期明显不同。另一方面，我们可以看到今年1-3、1-4、1-5月财政支出累计增速分别为6.2%、3.8%、3.6%，连续降低，但仍高于全年设定预算支出增速目标1.8%。我们认为，由于1-3月财政支出增速高出预算目标不少，而往往4季度又是财政支出较快的时段，为了匹配财政增速目标，防止收支缺口带来新增债务规模超过预算，因此从2季度开始，财政整体处于压缩支出进度的状态，而这一情况可能持续整个2季度，甚至延续到3季度的7月。因此，当前财政支出确实较慢，但并不意味着要后置支出，更主要的原因可能是因为一季度财政支出偏快，需要适当“刹车”。 从财政付息情况来看，5月一般公共预算付息合计893亿元，比2020年5月多100亿元，同比增速则达到了12.6%，1-5月累计增速为17.7%，明显高于财政支出增速，债务付息的压力仍然较大。 政府性基金收入方面，2021年1-5月全国政府性基金预算收入累计2.97万亿元，同比增长25.6%，支出累计值为2.96万亿元，同比下降7%。测算得出1-5月全国政府性基金收入比支出多出100亿元，也反映了由于目前地方政府在政府性基金预算方面，收支压力并不大，因此对于专项债发行需求也不急迫。 债市观点 5月中下旬以来，随着政府债券尤其是地方政府债券发行提速，市场流动性收敛，长短端利率均有一定程度向上。后续，随着政府债券继续发行，银行体系对于央行资金的需求再度升温。但我们不认为利率债市场有多大的风险，输入型通胀也很难使得政策收紧，央行会继续对流动性进行精准调节，熨平短期扰动因素，引导市场利率围绕央行政策利率波动，有效发挥政策利率的中枢作用。我们预计，未来一段时间10Y国债收益率将运行于[3.0%,3.3%]之间，大幅向上和向下突破的难度均较大。 风险提示 近期疫情有所反复，全球经济复苏的不确定因素仍存，国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。 往期研报精选 ？利率债（张旭/李枢川） 深度 · LPR改革的逻辑与成效 无需担心经济过热，下半年机会更多——利率债2021年投资策略 技术性的资金紧张 是否应取消“存款利率指导”？ 以数量+利率的角度分析OMO、MLF和降准 不宜对流动性报有过于宽松的预期 10Y国债的估值正处于舒适区间 债券市场正走在统一监管的大路上 量变终会引起质变，LPR的下降已不远 莫担心，政策不会急转弯 ——2020年中央经济工作会议点评之二 MLF充分满足了金融机构需求，此时不妨乐观一点 写在永煤违约一个月之际 解析首只中小银行专项债 交易所资金为何波动？ 合适的期限，合适的时点 从银行股大涨说起 为何9月的贷款利率上升了？ 正面的信息越来越多 地方政府债务管理沿革、当前问题与后续展望 期待LPR的进一步下降 超额续作凸显呵护流动性的意图 无序违约提高了债券市场整体的融资成本和难度 ？信用债（危玮肖/董乃睿） 违约承压，长期向好——2021年信用债投资策略 债基风云 ——债券型基金研究专题 是否应严禁“红色”地区的城投债融资？ 宏桥的“大气”提振市场信心 一文综述地方金控平台——城投债专题研究之十二 山西省管煤企经营现状——产业债信用观察之山西煤企 房地产企业信用分析框架 当前时点如何看贵州城投债？ 江苏省城投债发行人研究 刻不容缓！288个地级市政府债务全扫描 企业的金融资产该如何审查？ 融资担保债券怎么看？——融资担保债券特点及代偿能力分析 破产重整的理想与现实——债券违约专题研究之八 ？可转债（方钰涵） 美国转债的发行交易规则、条款及特殊品种 转债条款的魅力 转债下修面面观 转债估值水平因何而变 影响转债估值的三因素 ：转换价值、正股波动率及信用等级 转债破发解因 转债发行“进化史”

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）