【国君钢铁|深度】广大特材:崛起的风电材料核心供应商

（以下内容从国泰君安《【国君钢铁|深度】广大特材:崛起的风电材料核心供应商》研报附件原文摘录）
　　投资核心逻辑 首次覆盖，给予“增持”评级。公司为新崛起的风电铸件核心供应商，而非传统特钢材料供应商。公司2019年开始投入风电铸件产线，2020年底公司已经形成11.8万吨铸件、3.5万吨精加工产能。行业对比来看，公司产能已处于风电铸件产业第一梯队，公司已从特钢材料供应商，转变为风电零部件的核心供应商。我们预测公司2021-2023年EPS分别为2.16/3.85/5.42元，参考同类公司给予公司2021年20倍PE估值，目标价43.2元。 实力斩获明阳智能核心订单，公司业绩将在2021年快速释放。根据公司公告，公司2020年获得明阳智能6.9亿订单，订单产品以5MW以上为主，且后续小兆瓦订单也将逐渐敲定。明阳智能是风电行业核心整机供应商，公司产品获得明阳智能认可后，公司下游客户的拓展将更加顺利，公司将迎来快速发展。我们预期公司订单在2021年集中交付，公司业绩也将在2021年快速释放。 参与东汽公司混改与产业链纵向延伸并举，公司风电核心供应商地位将更加稳固，发展前景更加广阔。公司参与整合东汽公司下属铸锻件事业部，公司出资3.5亿元为控股股东。东汽轮机对铸锻件事业部的需求旺盛，且整合完毕后承诺将有限购买合资公司产品，合资公司将带动公司利润再上台阶。公司同时布局风电齿轮箱项目，实现向下游的延伸，我们认为公司逐渐由材料供应商向零部件供应商转变，公司长期发展前景更为广阔。 催化剂：公司风电铸件出货量快速增长。 风险提示：风电铸件成材率不及预期，公司增发不顺导致财务费用较高。 1. 崛起的风电铸件供应商 1.1 从特钢材料企业转变为风电材料企业 公司原为特钢材料企业，拥有较强的竞争优势。公司主营业务为高品质特种合金钢材，公司产品主要为合金材料和合金制品两大体系。其中合金材料包括高品质齿轮钢、模具钢等；合金制品主要包括以合金材料为基础的新能源风电、轨道交通等精密机械部件。公司产品下游主要为新能源风电、机械设备和军工等高端制造业。高品质齿轮钢和模具钢为公司核心产品，同时公司在轨道交通、核电等领域实现技术突破：公司高铁锻钢制动盘材料通过中国中车测试并成为唯一供应商；核电方面，公司6吨级低活马氏体钢核聚变堆薄层结构材料已实现小批量供货。公司整体技术实力较强，下游客户稳定，拥有较强的竞争优势。 公司2019年开始布局风电铸件，目前已具有较强实力。公司原有产品体系中，齿轮钢、风电主轴产品下游主要都为风电主机厂，与下游风电主机厂商已有较多接触。2019公司年开始铸钢大型铸件的技改，2020年5月子公司宏茂铸钢技改完成后，公司风电铸件的产能已经达到11.8万吨/年。在风电铸件精加工方面，公司自身机械精加工部件经过改造后，已拥有3.5万吨/年精加工产能。公司传统特钢业务技术积累较深，对风电铸件业务形成支撑，且公司目前风电产品已经走通下游客户，整体实力稳步上升。 1.2 行业对比来看，公司已成为铸件核心玩家 公司铸件产能跻身行业前列，大兆瓦产能竞争力更加突出。根据公司目前的投资计划，公司2021年风电铸件产能将达到21.8万吨，风电精加工产能将达到18.5万吨。同行业对比来看，龙头日月股份铸件产能40万吨、吉鑫科技铸件产能16万吨、永冠集团21万吨，广大特材产能已经跻身行业第一梯队。由于日月及其他企业主要产能为小兆瓦铸件产能，而随着风电行业大型化的不断发展，大兆瓦产能成为行业内公司的核心竞争力。广大铸件产能以大兆瓦产能为主，而行业龙头日月股份目前大兆瓦产能约为16万吨，21年年中将上升至24万吨，故以大兆瓦产能对比来看，公司竞争优势更加明显，公司已经成为风电铸件行业核心玩家。 公司铸件与精加工产能匹配，具备生产成本优势。预期公司2021年铸件、精加工产能分别为21.8、18.5万吨，公司铸件和精加工产能基本匹配，能够有效节约生产成本。根据日月股份公告，自主精加工成本较外协加工成本低35%左右，广大特材精加工与铸件产能相匹配，能够有效降低公司的加工成本，提高公司的竞争力。 2.产品获得下游认可， 订单获取能力凸显 2.1 公司产品已实现供货明阳智能 公司成功通过明阳智能验证，2020年上半年已经实现对明阳智能的小范围供货。根据公司公告， 2020年4月到10月，公司对明阳智能实现销售收入1.55亿元，对东方风电实现营业收入1768万元，而截止20年年底，公司风电大型铸件在手订单共10.35亿元，其中明阳智能订单10.08亿元，东方电气订单0.28亿元，公司生产技术及产品已经获得下游龙头企业的认可。 公司订单以大兆瓦为主，对公司的加工能力要求更高。根据公司公告，公司承接的明阳智能订单以大兆瓦为主，其中5MW产品轮毂、机舱弯头及偏航支座100台套、6-8MW产品轮毂、机舱弯头及偏航支座300台套。大兆瓦产品对加工技术的要求较高，公司大兆瓦为主的订单结构验证公司加工技术处于行业领先水平。 2.2 公司将跟随风电行业快速发展 我国风电行业未来发展空间广阔。根据我国碳中和目标，我国二氧化碳将于2030年达到峰值，在2060年实现碳中和。对应能源领域来看，我国提出了2021-2030年光伏风电总装机容量12亿千瓦的目标，预期年均装机量在120GW左右。分拆来看，光伏年均装机量预期在70-80GW之间，而风电年装机量将在40-50GW之间。对比来看，2010到2019年10年间，我国风电年均新增装机容量为19.29GW，下个10年我国风电装机容量将呈现翻倍式增长，行业未来的发展空间广阔。 公司产能处于风电铸件第一梯队，且以大兆瓦为主，将充分受益行业发展。风电降低成本的主要方式是大型化，也即增加单机功率。随着行业发展，前期小功率的铸件、精加工产线已经不再适用，未来大兆瓦的加工能力将会是风电铸件行业的核心竞争力所在。广大特材风电铸件以大兆瓦加工能力为主，将充分受益于我国风电行业的快速发展。 3.参与东汽轮机混改、拓展铸件下游， 公司未来发展空间广阔 3.1 东汽轮机整合将给公司带来新的业绩增量 参与东汽公司混改，公司铸锻主业实力将进一步增强。公司2020年5月公告参与东汽轮机下属铸件、锻件事业部的混改，其中公司出资3.5亿元为控股股东，持有51%的股权；东汽公司以实物出资3.36亿元，持股49%。东汽公司铸锻件整体装备情况良好，2019年铸锻事业部实现营收5.4亿元，实现净利润600万元。混改完成后，公司铸锻实力将进一步增强。 混改将给公司带来新的业绩增量。混改前，东汽公司对铸锻事业部的需求为2万吨/年，而由于效率低下，铸锻事业部年产量仅为9000吨。2021年3月1日，混改公司已开始正式运行。我们认为公司通过对合资公司人员、运行机制、激励机制的理顺，合资公司盈利能力将迎来大幅改善，根据公司公告，通过技改，合资公司年铸锻件产量将由1万上升至3万吨，公司整体实力将进一步增强。而由于合资公司产品已由东汽公司承诺购买，合资公司业绩的确定性较强，将成为公司新的业绩增长点。 3.2布局风电齿轮箱零部件，发展前景广阔 公司布局风电齿轮箱零部件，公司实力将持续上升。公司2020年开始布局风电齿轮箱零部件板块，目前产品以粗加工零部件为主。公司拥有下游风电总装公司的客户优势，齿轮箱零部件是公司风电铸件业务的合理延伸，20年公司齿轮箱零部件实现营收3.17亿元。远期来看，公司零部件产品将逐渐延伸至精加工零部件，公司铸件、齿轮箱零部件营收占比或将逐渐超过特钢材料，公司整体实力将进一步增强。 4. 盈利预测与估值 盈利预测关键假设： 1）公司2021年风电产能稳步达产，并交付风电订单，22年风电行业平稳运行； 2）子公司广大东汽新材料公司于2021年Q3技改完成，贡献增量营收; 3）公司2022年风电齿轮零部件项目顺利投产。 按照假设，我们预测公司2021-2023年归母净利润分别3.56、6.34、8.93亿元，对应EPS分别为2.16、3.85、5.42元。公司是新崛起的风电铸件龙头企业，考虑到公司的产品规模和下游客户，选取日月股份、中信特钢为可比公司，运用PE、PB估值法对公司进行估值。 1. PE估值法：每股价值43.2元 可比公司2021年PE平均值为17.64倍，考虑到公司业务更接近日月股份，且公司业绩增速较快，给予公司2021年20倍PE进行估值，对应每股价值为43.2元。 2. PB估值法：每股价值43.42元 可比公司2021年PB平均值为3.21倍，考虑到公司未来增速较快，给予公司2021年3.4倍PB进行估值，对应每股价值为43.42元。 综合两种估值方法，结合谨慎性原则，选择两种估值方法中较低的估值，对应公司目标价43.2元，维持“增持”评级。 5. 风险提示 5.1 风电铸件成材率不及预期 公司长期从事铸件产品加工业务，拥有丰富的加工经验。2019年公司技改后从事风电铸件加工以来，相关产品已经获得行业下游龙头企业的认可。考虑到公司产线建立时间较短，若公司铸件产品成材率不及预期，会导致公司铸件成本较高，不利于公司利润水平。 5.2 公司增发不顺导致财务费用较高 公司目前筹划增发股票投入风电铸件及精加工项目，而目前这些项目主要依靠银行贷款进行前期投入。若公司增发股票进度较慢，将导致公司整体财务费用较高，不利于公司业绩。 ★ 特别声明 ★ 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法，并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正式发布的研究报告内容为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容为原创。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需明确注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 ★ 欢迎交流 ★

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