【建投专题】保食物还是保能源——清洁能源革命对投研范式的颠覆

（以下内容从中信建投期货《【建投专题】保食物还是保能源——清洁能源革命对投研范式的颠覆》研报附件原文摘录）
　　若您并非中信建投期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。 “生物燃料，包括玉米乙醇和植物油生柴可以在美国经济深度脱碳的愿望中发挥关键作用。” 数据来源：CFC农产品研究 Food or Fuel？是保食物还是保能源在当今成为热门议题，以农产品作为原料的“清洁能源”的需求迅速扩张让农产品价格起飞，食品项通胀已经成为不争的事实。这与拜登政府应对气候变化的整体政府方法以及将农业置于这一努力前沿的推动密不可分。 在我们的前面的报告中，我们曾有过这样的表述——“碳中和大背景下清洁能源革命将未来10年成为影响商品价格的重要变量”。 研究员的工作除了仰望星空之外，我们平时也看盘体会市场，为了感受市场在反应怎么样的预期。在这个过程中，我们也多次出现了逻辑的误判，但事后的体会也因此更加真实和深刻。 我们更倾向于认为，清洁能源在改变目前农产品的投研范式，供应定价有逐步弱化，而需求定价在被强化，政策的扰动对平衡表的意义是颠覆性的。关于未来我们认为可能仍存在以下几个预期差： 1、市场仍未能给本次长周期清洁能源革命带来的农产品潜在需求增量合理定价。本轮政策突变几乎是全球各个国家的合力，尤其是原本油气资源储备偏低的国家更是勠力同心。按目前可再生能源中生物柴油极低的占比，未来的增长前景是可观的。 2、伴随着高额的需求增长，全球大豆和玉米等农产品的种植利润已经达到10年高位，市场或低估了本年度种植面积的扩张，尤其在欠发达国家，但种植面积和单产的提升未必能与高增速的需求匹配。 前两点所带来的的利好或在近期的农产品价格中已经较大程度兑现，我们维持偏多的看法，但更推荐逢低试多，或以做多有生物燃油概念的农产品，做空传统饲用，食用的农产品的对冲交易，类似油粕比看涨，玉米和原糖的逢低做多。 在看好趋势的同时，也需要提防短期的一致性预期博弈，毕竟长期最优往往不是短期最优。这句话是被最近的市场风格博弈毒打后的自我反省，毕竟大家都觉得某个品种好的时候，提前进场，成本更低的聪明参与者已经开始收获主升浪的，再进去做多，高手都是你的对手盘，只能在凛冽的高处回忆信仰，而这个时候的行情很大概率会摧毁好不容易建立起的信仰，毕竟自我怀疑和孤独都是投研中痛苦的事情。 上一次的能源革命也将农产品价格推至新高——2007年的故事 根据美国能源部国家实验室科学家发表的新分析，由于农民和乙醇生产商采用新技术以及效率的提高，玉米乙醇的碳排放量在2005年至2019年期间下降了23%。据研究人员称，在过于的14年时间里，仅玉米乙醇一项就减少了近5.5亿吨与运输相关的温室气体(GHG)排放。 在2020年发现了如下的事实：1、美国玉米在09年前后，更显著的作用是生产乙醇等深加工，而非食用。2、巴西沃土上产出的甘蔗仅37%左右用于白糖生产。3、全球23%的植物油用于生物柴油生产。 2005年美国政府宣布以环保的名义禁用MTBE甲基叔丁醚作为汽油氧化添加剂，此后MTBE开始被玉米乙醇替代，从那个时候开始玉米乙醇就被寄予众望，2002年其产量仅为21.3亿加仑，2010年产量增长至132.2亿加仑，目前每年有35%的美玉米被用于生产乙醇，其被用于汽油添加剂，占比10%。在巴西乙醇在汽油中的掺混比率更是高达27%。 数据来源：CFC农产品研究 美国玉米乙醇的使用起源于上世纪70年代的OPEC组织形成之后，彼时的美国能源供给极度依赖海外进口，这与全球包括巴西在内的其他国家类似。 美国的玉米乙醇曾一度给予美国农民大幅的刺激，导致美国玉米价格在2007-2010年间大幅上行，此后在民间便开始有一种舆论：我们用农产品生产燃料是否是正当的？ 这一次的主角是植物油基生柴 有趣的是，这个论战在今天再次被广泛讨论，但商品的主角从玉米变成了植物油。在过去的一年棕榈油价格上涨140%，豆油价格涨幅更大，达到175%，二者的国际市场报价都无一例外地创下了历史新高，而上一次价格的高点正好是上文提到的2007年。 数据来源：CFC农产品研究 对于石化燃料，生物柴油是一种使用方便，无毒，生物可分解的燃料。 优势： 1、清洁性，其燃烧后产生的气体污染吴如微小粒子，一氧化碳等有害物质较少。芳香烃族碳氢化合物较石化燃料少。产生的一氧化碳和二氧化碳比石油燃料少50%和78%。 2、闪火点较高，为118摄氏度，而石化柴油为52摄氏度。 3、燃烧效率更高，所含的16烷数量高，达到50以上，石化柴油为42. B100是纯生物柴油的产业名词，生物柴油掺混燃油包含纯生物柴油和石油柴油。根据我们对EIA数据的跟踪，2020年5月以来用于生物柴油生产的豆油投料增长明显，从2020年5月至今年3月，月均的豆油用量达到7.21亿磅，较上一年度同期的月均用量6.03亿磅大幅增长19.57%，强劲的需求增长助力美豆油显著上行。 数据来源：CFC农产品研究 为减少对大气污染和海外能源依赖，增加清洁能源的产量，减少温室气体排放等目的，2007年美国曾出台《能源独立及安全法案》。法案中明确了从2007-2022年的美国可再生能源消费总量的目标，总量从2009年的110亿加仑提升至2022年的360亿加仑，其将可再生清洁能源分类为纤维素生物燃料，生物质柴油，先进生物燃料。 数据来源：CFC农产品研究 在实际的生物柴油生产过程中，每7.6磅的豆油生产1加仑的生物柴油。2020年以来，豆油越来越成为生产生物柴油的重要来源，其在多类原料中的占比维持在60%附近。 为了确保政策执行，美国环保局（Environmental Protection Agency）要求生物柴油精炼商，进口商，可再生燃料出口商和生产商参与到可再生能源编码（RINs）市场，并在2005年制定实施可再生能源标准（Renewable Fuel Standard）规定可再生能源的生产要求。可再生能源编码由能源生产商生产可再生能源时产生，RFS要求汽柴油行业每年必须完成可再生燃料配比责任量（RVO），并按在每个季度或每年报告一次。 在RFS规定之下，美国生物柴油生产行业还有几点重要的制度安排和影响： 1、考虑到生柴的生产成本高于化石柴油，为了鼓励生产积极性，每加仑的生物柴油混合物的生产可以抵免1美元的税收。（目前SME豆油基生柴价格5.6美元每加仑，而2017-2020年间改价格在2.4-3.5美元每加仑之间波动）按此推算，1美元的税收优惠相当于其销售价格的18%-42%，这对解释美国生物柴油对豆油的需求增长有很强的解释意义。掺混生产商有充足的理由为了税收补贴新建产能且开足马力。 2、因为炼油厂有规模不同，在生柴生产利润极端低迷的时刻，考虑到小型炼油厂的特殊性，RFS曾特别为这些达到条件的小型炼油厂增设掺混豁免权，但2020年以来豁免权SRE的发放有收紧的趋势，市场担心为了“清洁能源”革命，拜登政府会限制掺混豁免。 数据来源：CFC农产品研究 3、上述规定让可再生能源编码成为市场上可交易的稀缺品，对其的炒作曾让CBOT豆油市场同步波动加剧，大幅上行。 最近马来西亚和泰国这两个原油资源储备都很低的国家正跟随美国开始计划生物柴油的发展。与此同时，美国新总统的“绿色发展”计划正大行其道，正向着可再生能源的发展大步流星。 SME生物柴油前景？——经济性助力发展 判断新兴产业是否可持续的关键因素是产业本身的经济性，拿掉补贴之后产业的自发生存能力或者长期补贴的可行性。我们有以下几个判断： 1.生物柴油的石化能效有显著优势 研究表明，消耗0.311MJ的石化能（包括农业大豆生产，大豆运输，大豆压榨，豆油运输，转化等）即能生产出含1MJ的生物柴油，其石化能效比为3.215，这是一个相当高的数字。对于石化燃料，生物柴油是一种使用方便，无毒，生物可分解的燃料。 2. 生柴行业的正外部性足以支持补贴常态化 从我们的理解上看，各国政府之所以在清洁能源发展上达成高度统一的共识，不仅仅是为了应对全球气候危机，更多是应对未来自身能源安全及能源供应独立，未来经济发展权，贫富差距的社会矛盾缓和，新增就业机会等诸多关键问题，因此，我们不能以简单的中观产业分析来片面理解本次的清洁能源革命。在关键时刻的历史发展进程都是突变的，线型外推的思考方式应该有转变。在食物和能源的冲突中，我们理解未来缓和矛盾的途径依赖于种植技术的快速提升，扩大农产品供给，大幅提高生物柴油生产和利用的效率。 国内外主要研究方向在于： 1、生产原料作物的选育种，栽培技术以及推广的研究。 2、加强新型高效率，低能耗，低污染的生物柴油加工技术研究。 3、加强生物柴油燃烧机理的研究以及新型生物柴油发动机的设计。 参考资料：陈振斌等，生物柴油与石化柴油性能的比较分析，中国油脂2008年底33卷11期。 CFC农产品团队是一个由众多有趣、好奇、专注的脑细胞链接的思维网络，只是碰巧遇到了农产品和金融衍生品的范畴，希望能长期站在少数人的立场，还你一个经得起推敲的真相。量化只是我们的一个侧影，我们更多地活跃在田间地头、机械车间、论文知网和观点的杯盏觥筹。加入我们，许诺随时与您来一场头脑风暴…… 欢迎各位看官随手转发，点击“在看”！ 分析师： 田亚雄（期货投资咨询资格：Z0012209） 【重要声明】 本报告中的信息均来源于公开可获得资料，本公众号力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。 欢迎关注我们的微信公众号：CFC农产品研究（ID：zxjtqhncptd），获取更多农产品期现货市场信息!同时欢迎在公众号中对我们的研究提出建议和意见，如有疑问或合作转载需求，请点击公众号菜单的“联系我们”获取我们的联系方式，顺祝商祺！ 【重要声明】

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