恒林股份:Q2业绩高增长,受益居家办公需求提升【华西轻工徐林锋团队】

（以下内容从华西证券《恒林股份:Q2业绩高增长,受益居家办公需求提升【华西轻工徐林锋团队】》研报附件原文摘录）
　　恒林股份(603661.SH) 事件概述： 公司发布2020年中报，2020年上半年公司实现营业收入17.87亿元，同比增长51.06%；归母净利润1.56亿元，同比增长24.40%；扣非后归母净利润1.42亿元，同比增长60.19%。剔除Lista Office的环境整体解决方案业务收入，2020年上半年公司实现营业收入14.22亿元，同比增长20.20%。分季度来看，2020Q1、Q2营业收入分别为6.27、11.60亿元，同比增长分别为7.50%、93.46%；归母净利润分别为0.30、1.26亿元，同比分别下降35.42%、增长59.54%；扣非后归母净利润分别为0.26、1.15亿元，同比分别下降32.66%，增长133.63%。2020年二季度业绩增长迅速，业绩增长符合预期。 分析判断: 办公椅销售额快速增长，沙发销售额略有下滑。分业务来看，2020H1公司办公椅、沙发、环境整体解决方案、按摩椅等销售额分别为9.12、3.01、3.65、0.47亿元，其中办公椅、按摩椅销售额同比分别增长31.28%、197.67%，沙发销售额同比下降8.52%。本次疫情以来，海外居家办公需求凸起，居家办公家具需求旺盛，带来办公家具出口订单的爆发。公司一方面继续实行大客户营销策略，加大产品研发投入；另一方面，继续推动跨境电商业务的发展，积极推动自有品牌发展。多重举措下，公司办公椅销售额迎来迅速增长。沙发业务受海外疫情影响，上半年沙发订单有所下滑，销售额同比略有下降。其次，2019年8月公司完成对瑞士FFL Holding AG100%股权收购，新增环境整体解决方案业务贡献业绩。 毛利率大幅提升，净利率略有下降。2020年上半年公司毛利率30.65%，同比提升6.98个百分点，毛利率为公司近五年的最高水平。毛利率大幅提升，主要为：1）受跨境电商业务快速发展以及自有品牌销售占比提升，公司主要业务毛利率大幅提升，2020年上半年公司办公椅、沙发、按摩椅毛利率同比分别提升7.52、3.03、19.07个百分点。2）高毛利率环境整体解决方案收入贡献提升，2020H1公司该业务收入占比提升至20.44%，毛利率达31.84%。3）人民币贬值：公司外销业务收入占8成以上，上半年人民币持续贬值，持续利好出口型企业。净利率方面，由于期间费用率的提升以及营业外支出增加，2020年上半年净利率9.10%，同比略下降1.54个百分点。 产能陆续释放，跨境电商大力发展。越南项目产品工程开始转固，产能陆续释放。2020年上半年，公司越南项目厂房开始转固，预计产能将陆续释放，带来业绩的增长。根据公司2020年7月2日公告，目前越南生产基地生产建筑面积6.35万平方米，未来公司计划新增生产建筑面积18万平方米，加大越南基地产能建设。其次，2019 年开始公司大力推动跨境电商业务，投资成立跨境电商海外运营公司诺河（韩国）有限公司、美国诺河有限公司、美国森河家居贸易有限公司。与此同时，公司在美国东西部分别自建海外仓储物流基地、跨境电商仓库，降低公司物流成本，提升公司在北美洲市场竞争力。第三，公司2020年5月，公司拟收购国内房地产精装修工程业务领域的优秀企业厨博士100%股权，主要合作方为万科、碧桂园、保利、阳光城、旭辉、蓝光、金科等房地产龙头企业。若收购完成后，公司业务领域将逐渐延伸至全装修领域，公司国内业务收入有望实现较高增长。 投资建议： 海外疫情反复，居家办公需求旺盛，办公家具出口市场迎来高增长。公司坚持大客户战略，跨境电商、自主品牌持续发展，以及海外生产基地产能释放，全年业绩有望保持良好增长。暂不考虑厨博士并表，预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.03、3.97、4.95亿元，对应PE分别为23倍、18倍、14倍，相较于可比公司，公司估值水平较低，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 办公椅需求不及预期；沙发需求不及预期；跨境电商发展不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险。 一 事件概述：二季度业绩增长迅速，收入增速快于利润 公司发布2020年中报，2020年上半年公司实现营业收入17.87亿元，同比增长51.06%；归母净利润1.56亿元，同比增长24.40%；扣非后归母净利润1.42亿元，同比增长60.19%。剔除Lista Office的环境整体解决方案业务收入，2020年上半年公司实现营业收入14.22亿元，同比增长20.20%。 其中，2020Q1、Q2营业收入分别为6.27、11.60亿元，同比增长分别为7.50%、93.46%；归母净利润分别为0.30、1.26亿元，同比分别下降35.42%、增长59.54%；扣非后归母净利润分别为0.26、1.15亿元，同比分别下降32.66%，增长133.63%。 2020年上半年公司业绩逆势增长，其中二季度业绩增长迅速，业绩增长符合预期。 二 收入端：办公椅销售额快速增长，沙发销售额略有下滑 分业务来看，2020H1公司办公椅、沙发、环境整体解决方案、按摩椅等销售额分别为9.12、3.01、3.65、0.47亿元，其中办公椅、按摩椅销售额同比分别增长31.28%、197.67%，沙发销售额同比下降8.52%。 办公椅：本次疫情以来，海外居家办公需求凸起，叠加海外政府消费刺激以及部分企业提供办公家具报销或补贴，居家办公家具需求旺盛，带来办公家具出口订单的爆发。公司方面，一方面继续实行大客户营销策略，以客户需求为导向，加大产品研发投入，提升在宜家、欧迪、史泰博、似鸟等大客户中的份额；另一方面，公司早期便开始布局跨境电商和国内电商渠道，2018年开始陆续在美国建立海外仓储物流基地。此次疫情下，公司继续推动跨境电商业务的发展，抓住办公椅、沙发等产品跨境电商爆发性需求市场机会，积极打造跨境电商自有品牌。多重举措下，公司办公椅销售额迎来迅速增长，2020年上半年公司办公椅销售额实现31.28%的增长。 沙发：上半年受海外疫情影响，沙发订单有所下滑，公司沙发业务销售额同比下降8.52%。 环境整体解决方案：2019年8月公司完成对瑞士FFL Holding AG100%股权收购，直接拥有其下“Lista Office LO”及“LO”知名品牌，新增环境整体解决方案业务。2020年上半年公司环境整体解决方案销售额约3.65亿元。 按摩椅：公司2014年开始进入按摩椅行业，推出自主品牌“苔米”、“NOUHAUS”按摩椅，2019年公司推出 NOUHAUS 经典款按摩椅荣获2020德国红点奖，市场地位快速提升，带来业绩的快速提升。2020年上半年公司按摩椅销售额0.47亿元，同比增长197.62%。 三 盈利端：毛利率大幅提升，净利率水平略有下降 盈利能力：2020年上半年公司毛利率、净利率分别为30.65%、9.10%，同比分别提升6.98、下降1.54个百分点，其中毛利率为公司近五年的最高水平，净利率水平也处于较高位置。毛利率大幅提升，主要为： 1）主要业务毛利率大幅提升： 2020年上半年公司办公椅、沙发、按摩椅毛利率分别为33.31%、27.16%、49.99%，同比分别提升7.52、3.03、19.07个百分点。办公椅业务毛利率大幅提升，主要为公司跨境电商业务快速发展，自有品牌产品销售占比提升。按摩椅毛利率提升显著，主要为公司自有高端按摩椅品牌NOUHAUS开始逐渐贡献业绩。其次，2019年8月Lista Office并入公司财务报表，2020年上半年环境整体解决方案收入占比提升至20.44%，毛利率为31.8%，毛利率水平高于公司以往整体的毛利率，高毛利率的环境整体解决方案收入占比提升，有助于整体盈利能力的增加。 2）人民币贬值：公司外销业务收入占8成以上，上半年人民币持续贬值， 2020年6月美元兑人民币约7.09，持续利好出口型企业。 2020年上半年净利率水平同比下降1.54个百分点，主要为： 1）公司期间费用率的提升。2020年上半年公司期间费用率为21.07%，同比提升6.63个百分点，其中销售费用率、管理费用（含研发）率、财务费用率分别为12.31%、8.95%、-0.20%，分别同比提升6.93、下降0.26、下降0.04个百分点，销售费用率由于大客户订单增长以及跨境电商的大力发展，相应的运杂费、销售人员工资、市场推广费、海外仓租金等费用增加。 2）营业外净收入减少。上半年公司积极响应，对外捐助火神山医院办公家具，带来营业外净收入减少。 四 产能陆续释放，跨境电商大力发展 越南项目产品工程开始转固，产能陆续释放。公司继续推进全球化布局，2018年12月收购公司以2,080万美元（约合1.43亿人民币），收购中国台湾大同股份越南子公司大同越南100%的股权，收购主要目的为利用原有的土地厂房等资产，建设越南办公及民用家具制造基地。2020年公司计划对越南生产基地追加投资1,200万美元。2020年上半年，公司越南项目厂房工程进度达100%，转固0.22亿元，预计产能将陆续释放，带来业绩的增长。并且，根据公司2020年7月2日公告，目前越南生产基地自有土地面积24万平方米，生产建筑面积6.35万平方米，未来公司计划新增生产建筑面积18万平方米，加大越南基地产能建设。其次，从其他重要建设项目来看，年产300万套健康坐具生产线项目立体仓库尚处于调试阶段；年产35万套环保全屋定制家具技改项目工程进度达45%。 跨境电商大力发展，海外仓储物流基地降低物流成本。2019 年公司大力推动跨境电商业务，投资成立跨境电商海外运营公司诺河（韩国）有限公司（Nouhuas Co.,Ltd）、美国诺河有限公司（Nouhaus.Inc）、美国森河家居贸易有限公司（Riverforest Holdings.INC）。与此同时，公司自建海外仓储物流基地，缩短出口北美洲市场订单周期，2019年公司在美国东西部分别自建海外仓储物流基地、跨境电商仓库，以此为配送中心辐射美国及北美洲区域销售网络，将公司原有零散的国际间产品运输转化为大宗运输，降低公司物流成本，缩短出口北美洲市场业务订单周期，提高周转率，提升公司在北美洲市场竞争力。 拟收购厨博士，进军全装修领域。2020年5月，公司拟以现金收购方式收购厨博士100%股权。厨博士是国内房地产精装修工程业务领域的优秀企业，主要提供整体橱柜、浴室柜、全屋定制及收纳家具、木门及防火门等，主要合作方为万科、碧桂园、保利、阳光城、旭辉、蓝光、金科等房地产龙头企业，是唯一一家连续七年荣获万科A级供应商的定制类企业。双方业绩承诺：2020-2022年厨博士实现平均净利润不低于7000万元。若收购完成后，公司业务领域将逐渐延伸至全装修领域，公司国内业务收入有望实现较高增长。 五 投资建议 受海外疫情影响，海外居家办公需求旺盛，带来办公家具出口订单的爆发，公司坚持大客户战略以及大力发展跨境电商业务，上半年业绩实现快速增长。从全年来看，公司坚持大客户战略，跨境电商、自主品牌持续发展，以及海外生产基地产能释放，全年业绩有望保持良好增长。 假设海外疫情持续反复，居家办公需求有望持续，办公椅出口业务将持续保持增长；沙发业务逐月修复，订单持续回暖，下半年有望保持增长；按摩椅业务受益于公司高端自有品牌NOUHAUS销售放量，业绩有望持续高增长；环境整体解决方案受益于系统办公家具是主要趋势，有望实现良好的增长。而且从产能方面，公司越南项目持续放量，持续贡献收入。 毛利率方面，持续受益于跨境电商业务占比提升、自有品牌以及高端销售占比提高，盈利能力逐步提高。 根据以上假设，暂不考虑厨博士并表，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.03、3.97、4.95亿元，对应PE分别为23倍、18倍、14倍，相较于可比公司，公司估值水平较低，首次覆盖，给予“买入”评级。 六 风险提示 办公椅需求不及预期。海外疫情反复，办公家具主要出口国美国疫情仍处于爆发阶段，若海外疫情后续波动较大，可能对公司办公椅订单需求造成一定影响。 沙发需求不及预期。沙发订单整体上表现为逐月改善，若后续海外疫情波动较大，消费者消费意愿下降，可能公司沙发需求下降，订单不及预期。 跨境电商发展不及预期。公司大力发展跨境电商业务，上半年取得较好的发展，若后续跨境电商发展不及预期，可能对公司整体业绩增速造成一定影响。 行业竞争加剧风险。办公家具行业众多，行业竞争激烈，若行业竞争加剧，可能对整个行业利润率水平造成一定影响。 原材料价格大幅上涨风险。公司主要原材料为皮革、网布、海绵、塑料、木制品，直接材料成本占营业成本约8成左右，若原材料价格大幅上涨，公司利润端承压。 汇率波动风险。公司外销业务收入占8成以上，若人民币后续持续升值，对出口型企业造成一定影响。 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，8年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司、方正证券，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，5年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 杨维维：轻工行业分析师。2020年7月加盟华西证券，3年从业经验。厦门大学资产评估硕士，重庆大学管理学学士。 向上滑动阅览 注： 文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 报告发布日期：2020年8月17日 首席分析师：徐林锋 分析师执业编号：S1120519080002 证券研究报告：《【华西轻工】恒林股份(603661.SH) Q2业绩高增长，受益居家办公需求提升》 重要提示： 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过本订阅号发布的观点和信息仅面向华西证券的专业投资机构客户。若您并非华西证券客户中的专业投资机构客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。因本订阅号受限于访问权限设置，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。 法律声明： 本订阅号为华西证券轻工团队设立及运营。本订阅号不是华西证券研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向华西证券的专业投资机构客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自华西证券研究所已经发布的研究报告或者是对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。 在任何情况下，本订阅号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。华西证券及华西证券研究所也不对任何人因为使用本订阅号信息所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号及其推送内容的版权归华西证券所有，华西证券对本订阅号及推送内容保留一切法律权利。未经华西证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）