哈啰出行全梳理:共享单车切入本地生活赛道,飞轮效应最大化平台价值【天风互联网传媒】

（以下内容从天风证券《哈啰出行全梳理:共享单车切入本地生活赛道,飞轮效应最大化平台价值【天风互联网传媒】》研报附件原文摘录）
　　出行重点报告回顾 【2021/03/01】嘀嗒出行全梳理：轻资产共享出行平台，顺风车业务快速增长【天风传媒文浩团队】 核心观点 公司以共享两轮车业务为核心，完成在本地生活服务赛道的快速布局 哈啰出行成立于2016年，主要经营业务包括共享两轮车业务、顺风车业务以及包括换电业务、电动车业务等在内的其他本地生活业务。截止2020年12月31日，共享两轮车业务共覆盖300个城市。按2020年总乘车次数算，哈啰是最大的共享两轮车平台。而共享两轮车平台具有高度集中的特点，滴滴、哈啰、美团等背靠其生态占据90%+的市场份额，按共享单车搭乘次数算，2019年CR3高达95%，2020年，按电单车投放量计算，CR3达93.3%。哈啰顺风车业务累计用户达到0.26亿，注册私家车主数为930万人。哈啰按交易量算，是中国第二大顺风车平台。顺风车市场也具有高度集中的特点，按顺风车搭乘次数计算，2019年CR3高达94.5%。 根据公司业务上线时间，我们将公司的发展历程大概分为三部分：（1）2016-2017年，以共享单车切入出行赛道。期间公司先后完成了6轮融资，完成迅速扩张，在投车一周年之际，哈啰注册用户达4600万人，日均骑行人次达1000万。（2）2018-2019年，全面进入出行赛道，先后上线打车和顺风车功能，并开始布局换电和电动车业务。（3）2020-2021年，品牌升级，进入本地生活赛道。全面启动电动车业务并上线了酒店预约、到店、广告等服务。 共享两轮车具有飞轮效应，导流作用显著 飞轮效应下，用户对共享两轮车的需求在推动该业务产生规模效应的同时，会催生出用户对其他出行服务、本地生活服务的需求。对这些需求的满足有利于改善用户体验从而驱动平台持续增长。据招股书数据显示，每季活用户平均单季使用次数为14.4次，使用时长12.6分钟。60.5%的电单车用户、40.2%的顺风车乘客、39.9%的顺风车车主、63.2%的电动车（e-scooter）用户都来自于原有的共享单车用户。 以阿里、宁德为后盾，具备供应链和流量优势 蚂蚁金融持有公司33.6%，是最大的股东，对于公司的业务间可延展性强，除提供数字支付和金融服务外，蚂蚁集团还可为公司完成导流，并使哈啰能依靠蚂蚁金融的信用系统免除用户押金，从而进一步减小用户的初期使用成本。而宁德时代作为公司的战略供应商的同时，于2019年6月与公司签订协议，成为“小哈换电”的独家锂电池供货商。 财务方面，2018-2020年，公司分别实现营业收入21.14亿元、48.23亿元、60.44亿元。对应同比增速分别为128%、25%。综合损益分别为-22.07亿元、-15.05亿元、-12.15亿元。对应2019、2020年同比增速分别为137.72%、67.36%。由于公司成立起完成数轮融资发行的可转换可赎回优先股对净利润有较大影响，公司归属普通股东净利润分别下降至-26.08亿元、-29.99亿元、-45.48亿元。 公司在纽交所上市，募集资金预计提升和拓展商业产品；产品的研发以及营运资金及其他一般公司用途。 风险提示：共享两轮车和顺风车法律法规的变动、市场竞争激烈、可用资金不足、用户安全、电池着火 目 录 正 文 1. 公司基本情况 哈啰出行是国内领先的本地服务平台，秉承用技术和创新让出行更便捷，让本地服务更高质量、更具包容性的使命，提供包括共享两轮车、顺风车以及包括酒店等在内的其他新兴本地服务。根据艾瑞咨询的数据，截至2020年12月31日，哈啰出行的应用程序按交易量计算是中国第三大本地服务平台；按年交易用户（ATU）的平均交易量而言，它是中国最活跃的本地服务平台。 　 1.1. 历史沿革 我们将哈啰出行的发展历程分为三个部分：2016-2017年，以共享单车切入出行赛道，完成初期用户积累；2018-2019年，全面进入出行赛道，并开始布局换电和电动车业务；2020-2021年，品牌升级，进入本地生活赛道。 2016年起步开局——哈啰出行前身“Hellobike”1.0正式上线。同年11月完成A轮数千万人民币的融资。12月正式进驻厦门，投放超过40+停放点。 2017年飞速发展——Hellobike先后入驻武汉、南昌、天津。10月哈罗单车与永安行低碳科技有限公司（永安行子公司）合并，哈罗单车创始人出任新公司CEO。12月获得了3.5亿美元的D轮融资，主要投资方包括蚂蚁集团、成为资本等。投车一周年，哈啰注册用户达4600万人，日均骑行人次达1000万。 2018年战略升级——业务方面：1）哈罗单车宣布“全国免押”战略，芝麻分650分以上全国免押金。2）哈罗单车更名成为“哈啰出行”。3）上线打车入口，在上海、成都、南京三地推出网约出租车业务。哈啰App首页已有单车、助力车和打车三个入口。4） 接入嘀嗒出行和首汽约车，在全国超80、60个城市上线顺风车、网约车服务。组织结构与投融资方面：1）蚂蚁集团子公司上海云鑫以14.68亿美元估值对永安行低碳（永安行和哈罗单车合并后的主体）增资20亿人民币，持股比例上升至36%，而永安行持股比例下降至8.8%。2）除上述F轮20亿人民币的融资外，公司在2018年也完成出资方为蚂蚁集团和复星集团的总额为7亿美元E轮融资和由春华资本蚂蚁集团领投的总额为40亿人民币战略投资。 2019年全国布局——业务方面：1）哈啰顺风车业务在全国上线。2）哈啰电动车服务启动全国招商并在6地成功开城。3）哈啰出行、蚂蚁金服、宁德时代达成战略合作，宣布首期共同出资10亿人民币成立合资公司，推出定位两轮电动车基础能源网络的“哈啰换电服务”并在开封落地，哈啰出行CEO兼任合资公司CEO。投融资方面，2019年公司获得蚂蚁集团领投的4亿美元战略投资。 2020年深耕优化——业务方面：1）哈啰电动车业务全面启动。2）哈啰出行网约车业务“哈啰打车”在广东中山上线；3）合资公司换电业务启用“小哈换电”作为品牌；4）哈啰上线了广告业务。 2021年拓展进取——业务方面，哈啰出行App上线了酒店预定服务以及到店服务，发布了哈啰VVSMART超连网车机系统。组织结构方面，公司并购了电动车制造商”讯逸电动车”。 1.2. 融资情况 为了向公司快速扩张提供资金，公司已经进行十轮上市前融资，主要投资者包括蚂蚁金融、Gold Guard Investment(CEO杨磊为最终受益人)、永安行和GGV纪源资本，分别持股33.6%、13.0%、6.5%、5.6%。 1.3. 股权结构 公司通过中国营运实体郑州哈拜网络（Zhengzhou Habai）、哈啰普惠（Haluo Inclusive）经营业务，通过合约安排，公司可控制郑州哈拜和哈啰普惠业务所带来的所有经济利益。 1.4. 董事会及管理层情况 公司董事会由11名董事构成，高管团队及相关背景如下： 1.5. 员工组成 截止2020年12月31日以及最后实际可行日期，公司共拥有4477名员工。员工中负责运营的占比高达41.8%。30.1%的员工负责行政管理，26%的员工负责研发，2%的员工负责市场营销。 1.6. IPO投向 本次IPO拟募集资金将主要用于：提升和拓展商业产品；产品的研发以及营运资金及其他一般公司用途。 2. 行业分析 2.1. 共享两轮车市场 共享两轮车帮助人们解决距离公共交通的“最后一公里”问题，行程通常在0.5-3公里之间。截止2020年12月，共享两轮车已成为连接公共交通，短途通勤和出行的首选旅行方式之一，其成本更为低廉，也更为灵活。 共享单车的产业链如下——上游包括主要为自行车制造商、软硬件服务配套服务供货商，如支付系统、服务器厂商、定位技术提供等；中游主要为各类共享两轮车平台，目前主要包括两大类：（1）头部平台，滴滴、哈啰、美团等背靠其生态，按共享单车搭乘次数算，CR3高达95%，电单车投放量CR3达93.3%；（2）垂直平台，如永安行、蜜蜂出行等专注于共享两轮车的平台。按其运营方式，可分为直营模式和代理模式。下游主要包括广告等衍生服务以及通过App或小程序平台等入口对接出行用户群体。 2.1.1. 市场规模 据艾瑞咨询数据，中国共享两轮车市场（含单车和电单车）已从2016年的相对低的水平增长到138亿元，年复合增长率为287%。艾瑞预计共享两轮车市场将继续快速增长，2025年达到463亿元，对应2020-2025年复合增长率为27.4%。 2.1.2. 发展历程 共享单车自诞生至今已有6年，我们大致可将其分为三个阶段： 2015-2017年，模式探索期，完成首轮行业洗牌。2015年1月摩拜单车、OFO相继成立，后得到资本青睐完成快速拓展。2016年资本大量涌入，共发生28件投融资事件，金额达448亿元。除摩拜、OFO外，小蓝、永安行等进入市场，迅速覆盖一二线城市。据中国通信院数据，2016年累计投放单车量约200万辆，覆盖城市33个，注册用户达到1886.4万人，累计骑行25亿公里。2017年平台数量、单车投放城市和数量迅速扩张，全行业迎来爆发增长。另一方面，行业完成首轮洗牌确立了摩拜、OFO的双寡头竞争格局，包括“小蓝单车”在内的二三梯队平台或倒闭或转战相对地线城市。据中国电子商务研究中心监测的数据显示，截至2017年倒闭、停运、或是转让的平台已经有60余家，预计加上未披露的平台或破百。2017年共发生52件投融资事件，金额为877.65亿人民币。此外，交通运输部在同年发布了《关于鼓励和规范互联网租赁自行车发展的指导意见》，鼓励共享单车发展。2017年累计投放单车约2300万，覆盖城市达200个，注册用户达到2.21亿人次，累计骑行距离达299.47亿公里。 　　 2018-2019年，滴滴、美团加入战局，行业监管趋严。2017年10月，OFO和摩拜合并失败后，2018年成为了共享两轮车的交替之年。截至2019年10月，据前瞻研究院数据，哈啰、美团、滴滴（青桔）三家共享单车合计市占率达到95%。 作为OFO股东的滴滴不再满足于依靠投资在共享两轮车的布局，2017年12月滴滴以数亿人民币收购了小蓝单车，同时内部孵化青桔单车，加入了共享单车的战局。并于2018年1月在北深上线共享单车平台。受供应链制约，滴滴的运营策略偏向于在优质区域进行相对封闭的运营。据腾讯新闻数据，2018年青桔日单量峰值事500万单，2019年突破千万，每单盈利1毛钱。 OFO和摩拜合并后另一个入局的巨头则是美团。2018年4月，美团以27亿美元收购摩拜完善其在出行赛道的布局。2019年1月，美团将摩拜更名成为美团单车，美团成为唯一入口。 监管方面，2018年北京、武汉、杭州、厦门、昆明、广州等城市相继针对共享单车无序增长，违规占道等问题就共享单车牌照、城市准入单车数量、可投入单车类型（是否为电单车）、可投放区域等进行了规定，部分城市全面禁投新车。2019年3月交通部发布《交通运输新业态用户资金管理办法（征求意见稿）》，新规明确运营企业原则上不收取用户押金。新规设置了收取押金的上限，如分时租赁押金不得超过单车成本的2%。5月6部联合印发了《交通运输新业态用户资金管理办法（试行）》，明确运营企业原则上不得收取用户押金。 　 2020-至今，监管常态化，电单车驱动新发展。监管方面，据易观分析的数据显示，截止2020年9月，共有26个省76个城市出台了共享两轮车实施意见或管理办法，超12座城市建立了配额制/考核制。我们认为，监管进入常态化阶段，有利于行业的可持续性发展。电单车自2019年4月的《电动自行车安全技术规范》实施后正式合法化，地方政策略有分化。以北京、上海为代表的一线城市明确不鼓励发展共享电单车；而三四线及以下的城市对电单车管制相对宽松，但在投放配额和运营管理上有规定。具体单量来看，截止2020年6月，哈啰电单车平均日单量约为400万，而滴滴和美团的电单车日单量分别达到300万和100万。据艾媒咨询，2017年-2019年全国电单车的投放规模分别是15、48、100万台。据全国城市公共交通协会估计，截止2020年8月，全国投放量接近500万台。 　　 2.2. 顺风车市场 顺风车平台解决了私家车主和乘客的两大痛点：对乘客来说，顺风车价格低廉且能满足个性化的长途旅行需求；对私家车主来说，顺风车满足和私家车主希望分担出行费用的诉求。 2.2.1. 市场规模 据艾瑞咨询数据，中国顺风车业务的市场规模已从2016年的55亿元增长至2020年的181亿元，对应年复合增长率34.8%。其中，2019年受头部平台滴滴暂停顺风车业务市场规模出现下滑。艾瑞预计随着顺风车服务市场的不断成熟以及安全性和服务质量的提高，2025年达到1148亿元，对应2020-2025年复合增长率为44.7%。 　 2.2.2. 监管环境 顺风车的监管经历了由鼓励发展到规范发展两个阶段。2016年7月《网络预约出租车经营服务管理暂行办法》中明确提出鼓励私人小汽车河乘。同年12月，《关于规范私人小汽车合乘的若干意见》中规范了分摊费用仅限燃料成本及通行费用等直接费用，且总摊分成本不得超过出租车价格的50%（不含起步价、燃油附加费、夜间附件费等）。2018年5月和8月相继发生两起顺风车乘客遇害事件后，9月出台了《关于进一步加强网络预约出租汽车和私人小汽车合乘安全管理的紧急通知》，在全国范围组织开展非法从事出租汽车经营的专项整治活动，全面清退不符合条件的车辆和驾驶员。 2.2.3. 竞争格局 2019年，中国顺风车市场呈现持续混战的竞争格局。滴滴顺风车、高德顺风车业务经历暂时下线，曹操出行、哈啰出行等品牌相继引入顺风车业务，顺风车市场竞争日益激烈。另一方面，顺风车市场高度集中，按顺风车搭乘次数计算，CR3高达94.5%，CR5高达97.7%。 　 　　 3. 公司业务 3.1. 共享两轮车业务：单价驱动交易额增长，单车业务引流能力强 3.1.1. 概况 2016年，“HelloBike”1.0上线。当前，公司的共享两轮车业务包括共享自行车和共享电动车。2020年平台共有1.83亿年活跃用户，共享自行车搭乘次数共40亿次，共享电单车搭乘次数达11亿次，共享二轮车总交易金额为58.46亿。截至2020年12月31日，哈啰单车共覆盖300个城市。据艾瑞数据显示，按照2020年的总乘车次数计算，公司是最大的共享两轮车平台。 　 2018-2020年，我们认为单量驱动增长GTV的动能逐渐减弱，而单价在不断提升。单量方面，2019年同比增长情况较好，Q1-Q4季度同比增长分别为61.6%、3%、17.2%和29.5%。我们认为这与行业竞争格局改善相关。2020年受疫情影响等因素影响，单量出现同比下降。值得注意的是因季度活跃用户数受季节影响波动较大，单量的季节性波动明显，环比数据参考价值相对有限。单价方面，单次骑行的交易额呈稳定增长趋势。 　　 共享电单车占比逐渐提升。共享电单车产生的交易金额占总金额占比从2018年的20%提升至2020年的50%。2018-2020年共享电单车所产生的单量占总共享两轮车的单量分别为4%、14%、22%。 此外，共享两轮车具备高频特点且导流效果明显。据招股书数据显示，每季活用户平均单季使用次数为14.4次，使用时长12.6分钟。60.5%的电单车用户、40.2%的顺风车乘客、39.9%的顺风车车主、63.2%的电动车（e-scooter）用户都来自于原有的共享单车用户。这佐证了飞轮效应——即用户对共享两轮车的需求在推动该业务产生规模效应的同时，会催生出用户对其他出行服务、本地生活服务的需求。对这些需求的满足有利于改善用户体验从而驱动平台持续增长。 　　 3.1.2. 商业模式 用户可以通过哈啰出行app或支付宝小程序接入服务，查找附近可用共享两轮车，并扫描使用。 计费模式分为两种：1）租赁模式：用户在每次骑行开始时与公司签约，公司负责根据用户的“租赁期”提供对指定两轮车的访问权限。在租赁期内，用户有能力和权利以他们自己的方式操作两轮车。本公司在每个租赁期完成时将收到的租赁付款确认为收入。2）不可取消的订阅模式：订阅模式又细分为有限次乘车卡和无限次乘车卡。有限次乘车卡的合同期限通常为7天到1个月，而无限次乘车卡的合同期限通常为1到12个月。在订阅模式下，公司通过直线法确认收入。 运营模式分为直营模式、联营模式（Joint Operation Model）和代理模式（Franchise Model），其中代理模式对报告期无显著影响。 　　 直营模式遵循上述的计费模式。联营模式即公司在不具备成本效益的城市，将两轮车的运营和维护外包给指定区域的第三方联合运营伙伴（服务提供商）。因服务提供商不直接与客户签约，公司仍负责在租赁期/订阅期的服务提供，收入确认模式与上述的直营模式相同，而支付给服务提供商的费用则记录在收入成本中。 代理模式即公司向客户（特许经营者）出售两轮车，由他们通过哈啰出行App直接负责向用户提供共享两轮车的服务。特许经营者在指定区域具备对两轮车管理和运营的自由裁量权，公司未对加盟商提供具体的运营政策或说明。在代理模式下，在三年的合同期内，公司按月收取代理商不高于10%月度收入的固定费用，但不会收取包括加盟商费用在内的初期费用。 3.2. 顺风车业务：量价双升发展迅速，造血能力强 3.2.1. 概况 哈啰顺风车于2019年初上线。公司作为信息服务提供商，主要通过匹配司乘路线产生收入。 截至2020年12月31日，使用过哈啰顺风车的用户累计达到0.26亿，注册私家车主数为930万人。2020年顺风车平台共产生总交易金额为69.68亿元，总单量为0.95亿，对应市占率分别为39%、30%。据艾瑞数据显示，按照2020年的总交易金额计算，哈啰顺风车是中国第二大顺风车平台。 受益于共享单车业务的引流效应，顺风车业务由单量、单价双驱动而发展迅速。2020年Q1-Q4单量分别为0.12、0.23、0.29、0.3亿单，对应同比增长为500%、92%、93%、50%。单均交易额分别为79.25、69.47、72.93、76.8元，对应同比增长分别为76%、27%、16%、20%。总交易额分别为9.51、15.98、21.15、23.04亿元。 　 顺风车货币化率处于相对稳定的状态，仍有一定提升空间。2019-2020年货币化率分别为6.74%、6.64%。毛利率分别为70.48%、81.36%。 3.2.2. 平台功能简介 顺风车业务中，乘客首先进行一系列偏好设置，包括接送地点、目的地、出发时间、出行人数以及独享搭乘或者拼车。其后，系统根据所选参数显示车费，并根据匹配算法提供选定的私家车主列表，乘客可等待并由其中的任何车主接送，或者主动向选中的任何一名车主发送顺风车邀请。司乘双方确认后形成开启形成。 　　 安全功能方面，哈啰顺风车在行程前、中、后三方面布局保护司乘安全。行程前，哈啰要求私家车主上传身份证、驾驶执照及车辆行驶证的副本，通过机器检查后由审查小组进行背景调查以确保私家车主无犯罪、无危险驾驶、无吸毒和重大违反交通规则记录，并定期复审。此外，私家车主接单需完成当天的人脸识别。行程中，如果公司监测到车辆从原始路线偏离或停留时间过长，将通过客服进行干预。此外，乘客可访问安全中心，共享行程信息和实时位置并及时报警。在司乘双方允许的前提下，公司也会通过录音监测不当行为。行程后，公司限制了顺风车的社交功能，用户不能将自己的照片用作个人资料图片。此外，哈啰还将用户违规信息进行公示。 3.3. 其他本地业务：飞轮效应最大化平台价值 3.3.1. 电动车 电动车业务于2020年全面启动，利用公司在共享两轮车上积累的用户数据资产，公司致力于以哈啰品牌为基础设计开发新一代智能电动车。通过整合产业链提升用户体验，并实现电动车即服务（Scooter-as-a-Service）和电池即服务（Battery-as-a-Service）的运营方式。2021年4月，公司推出了三款自主研发的电动车。 电动车的运营模式分为直销模式和代理商模式，2020年8月后直销模式占比逐渐收缩。直销模式下，哈啰提供的商品和服务包括1）装载了适配连接哈啰出行App的IoT设备的电动车。2）为商店提供商户账号使得商店可在哈啰出行App上展示可供销售的电动车的增值服务，并在促成成交后收取交易服务费。IoT设备、电动车和增值服务不单独出售。直销模式下，1）分配给电动车的收入在商店收货后确定收入；2）分配给App服务的收入在使用期限（通常为三年）内确认；3）交易服务费在交易完成的时点确认。代理商模式下，商店直接从第三方制造商购买电动车。在三方合同下，制造商和商户都是公司的客户，公司需提供的服务包括：1）撮合制造商和商店，收取佣金服务费；2）与直销模式下相同，需要提供的增值服务和交易服务费。 据公司官网展示，截止2021年5月，公司共有1000+门店零售店，200+旗舰店，覆盖城市超过100个。 3.3.2. 换电业务 换电业务指电池即服务模式下由锂电子电池交换站构成的电池网络。换电业务基于“车电分离”的经营思路，依靠物联智能的换电柜、换电池、换电车构建电动车基础能源网络，取代了传统电动车所需的充电，做到以换代充。换电业务的核心产品包括“小哈超级锂电池”和“小哈换电柜”。 换电服务于2019年6月推出，换电业务由公司、蚂蚁金服和动力电车系统提供商宁德时代共同出资10亿人民币成立的合资公司宁德智享进行运营，推出定位两轮电动车基础能源网络的服务品牌“哈啰换电”。公司拥有合资公司33.1%的股权。2020年4月，哈啰换电获中恒电气2亿元投资；同年11月启用“小哈换电”。截止2020年12月31日，换电柜已入驻55个城市。 3.3.3. 其他 除电动车和换电业务，哈啰也在共享两轮车的优势地区提供其他本地生活服务。具体包括到店服务、酒店预约、线上商城、广告服务。 3.4. 战略合作：以阿里、宁德为后盾，具备供应链和流量优势 截至招股书公示，蚂蚁金融持有公司33.6%，是最大的股东。蚂蚁集团于公司的业务间可延展性强。除提供数字支付和金融服务外，蚂蚁集团还可为公司完成导流，并使哈啰能依靠蚂蚁金融的信用系统免除用户押金，从而进一步减小用户的初期使用成本。 宁德时代作为公司的战略供应商的同时，于2019年6月与公司签订协议，成为小哈换电的独家锂电池供货商。 4. 财务分析 4.1. 整体财务分析 2018-2020年，公司分别实现营业收入21.14亿元、48.23亿元、60.44亿元。对应2019、2020年同比增速分别为128%、25%。2020年上半受疫情影响，单量下滑明显，公司营收受到影响，但营业收入同比仍然保持增长态势。 　 2018-2020年，公司综合损益分别为-22.07亿元、-15.05亿元、-12.15亿元。对应2019、2020年同比增速分别为137.72%、67.36%。由于公司成立起完成数轮融资发行的可转换可赎回优先股对净利润有较大影响，2018-2020年，公司归属普通股东净利润分别下降至-26.08亿元、-29.99亿元、-45.48亿元。 　 4.2. 营业收入细分 公司营业收入主要由共享两轮车服务、顺风车服务和其他服务构成。其中，共享两轮车服务是公司贡献营业收入的主要力量，2018年-2020年占比分别达到100%、94%、92%。顺风车业务自2019年上线后，贡献营收占比逐渐提升，其在2018-2020年营业收入占总体营收分别为4%、8%。 　 共享两轮车业务营收增长主要受益于1）共享电单车的搭乘数从2019年的8亿次增加至2020年的11亿次。但因总搭乘数受疫情影响从48亿次下降至40亿，部分效果被抵消。2）费率有所提升。租赁模式下的营收从2019年的30.49亿元增长至37.24亿元，同比增长22.1%。订阅模式下的营收从2019年的14.57亿元增长至16.31亿元，同比增长11.9%。 拼车业务营收增长中1）70%左右的增长得益于私家车主、用户增长带来的单量增加。搭乘数从2019年的0.49亿次增长到了2020年的0.95亿次。2）20%左右的增长得益于单均行驶距离的增加。单均行驶距离从2019年的53.4千米增长到了71.4千米。 其他业务中代销模式营业收入相对较低与广告及其他本地生活业务的试点收入增加相抵消，维持不变。 4.3. 营业成本分拆 公司的营业成本主要为1）与共享两轮车服务相关的成本，具体包括有自行车和电动自行车的折旧、运营和维护人员的人工成本、支付给联营合作伙伴的服务费、维修保养相关的成本、电池更换费用和云费用；2）与顺风车服务相关的成本，具体包括有私家车主背景调查费、顺分车分部的支付平台交易费；3）其他业务相关的成本，具体包括电动车的成本等。 其中，2019-2020年共享两轮车服务相关的营收成本增加主要来自于自行车和电动自行车的折旧。共享两轮车服务相关的营收成本从2019年的42.53亿元增长到2020年的51.35亿元，同比增长20.8%。其中，折旧费用从2019年的19.93亿元增长到2020年的23.55亿元，同步增长18.16%。其次，规模扩大的同时也增加了电池更换成本和云服务费用。顺风车业务相关的营收成本增加主要来自于私家车主背景调查费用的增加和业务规模扩大带来的支付平台交易费用增加。 其他业务相关的营收成本增加主要来自于其他本地生活业务，但因向代理商模式过渡降低了该分部的营业成本，部分效果被抵消。 4.4. 毛利分析 2018-2020年公司实现毛利-11.42亿元、4.31亿元、7.21亿元，2019、2020年分别对应同比增长137.72%、67.36%；18-20年毛利率分别为-54.1%、8.9%、11.9%，2019、2020年对应同比增长个63百分点、3个百分点。 　 公司共享两轮车和顺风车毛利率呈现上升趋势。2020年分别达到6.67%、81.36%。 　 4.5. 费用分析 2018-2020年公司费用率总体呈现波动上升的趋势。 2019-2020年销售费用的增加主要来自于：1）营销雇员增加；2）用于顺风车业务中车主激励费用的增加。另一方面，用户激励的减少一定程度上抵消了以上两个因素对销售费用增加的影响。2019-2020年管理费用的增加主要来自于：1）管理类职能雇员增加；2）股权激励费用的增加。而研发费用的增加主要来自于研发人员的增加。 资产处置损失从2019年的6.36亿元减少至2020年的0.44亿元，同比减少93%。减少的主要原因是公司逐步淘汰了共享电单车的早期车型。 　　 5. 风险提示 5.1. 共享两轮车和顺风车相关法律法规的变动 公司所提供的服务受到相关政府机关的严格管理。不合规行为或未来相关法律条文的修订将对公司业务会产生重大不利影响。此外，由于共享两轮车的相关规定多为地方规定，具有复杂且分散的特点，公司无法保证其已经或将完全遵守运营所在城市的所有法规。 5.2. 市场竞争激烈 中国本地服务市场面临激烈的竞争。其特点是技术的快速变化、用户喜好的变更以及新产品和服务的频繁迭代。我们预计所在市场的竞争激烈程度将持续下去，如果公司无法应对相关挑战，竞争地位或受到削弱或无法改善。这将带来增长停滞甚至收入下降，对公司产生重大不利影响。 5.3. 可用资金不足 截止2020年12月31日，公司流动负债比流动资产多5.04亿元。2020年用于设备购买的资本性支出达到40.26亿元。公司之前主要通过股东出资和私募优先股的方式来筹集资金，但如果这些资源难以满足资金需求，公司可能寻求出售额外股本或债券等。如果无法及时筹得资金，公司业务将受到重大不利影响。 5.4. 用户安全 公司进行背景调查的第三方数据库可能不包括所有潜在的相关信息，公司无法保证数据库的准确性和全面性。从而，公司可能无法进行足够的背景调查和资格认定。如果相关安全机制失效或用户进行任何违规违法行为，公司将承担相关法律责任，并且业务和声誉将受到不利影响。 5.5. 电池着火 公司出售的电动车以及提供的共享电单车在极少数情况下可能会出现着火或冒烟的情况。尽管内置电池具有强大的安全功能，但公司无法保证其始终可以安全运行。任何产品发生安全事故，公司或将面临诉讼、产品召回、服务暂停等问题，对业务和声誉产生不良影响。 注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《哈啰出行全梳理：共享单车切入本地生活赛道，飞轮效应最大化平台价值》 对外发布时间：2021年05月31日 报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师 ： 张爽 SAC执业证书编号：S1110517070004 文浩 SAC执业证书编号：S1110516050002

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