放开PMI生产强需求弱,与美国恢复结构反向说明什么? ——2021年5月PMI数据分析

（以下内容从申万宏源《放开PMI生产强需求弱,与美国恢复结构反向说明什么? ——2021年5月PMI数据分析》研报附件原文摘录）
　　放开PMI生产强需求弱，与美国恢复结构反向说明什么？ ——2021年5月PMI数据分析 秦泰 博士 首席宏观分析师 屠强 宏观分析师 申万宏源宏观 主要内容 5月，中采制造业PMI仅小幅回落0.1至51，但结构上呈现生产、需求的剧烈分化，主要是受到上游工业品价格过度上涨带来的短期“扭曲供需”效应。 国内商品消费受到愈加明显的通胀抑制，是拖累新订单大幅回落的最主要原因。5月中采PMI新订单指数较上月明显回落0.7至51.3，为20年6月以来最低水平。虽然伴随拉动我国出口的主线向“高附加值率商品”转移的过程中，出口持续高增态势放缓、新出口订单回落2.1至48.3，直观上回落幅度较大，但测算其仅对整体新订单指数构成回落0.2（0.24）的压力。新订单指数剩余0.5（0.46）的回落更多来自国内需求，内需订单回落0.5至51.7。而结构上，建筑业PMI回升2.7至60.1、重回60以上区间，投资需求延续稳定增长，侧面说明商品消费受到了更大的下行压力，这反映的就是3月以来上游工业品涨价对下游消费需求愈加明显的抑制。 原材料涨价预期持续令企业生产行为“短期化”，采购量、生产量回升，原材料库存持续高于产成品库存。今年以来大宗商品价格的过快上涨，导致企业形成“原材涨价预期——提前购置原材料”的短期化、缺乏需求侧支撑的生产行为，在5月体现的尤为明显。经历4月以来的一轮脱离供需基本面的上游工业品涨价后，5月原材料购进价格指数大幅上行5.9至72.8，而虽然5月整体商品需求回落，但生产指数“逆势”上行0.5至52.7，采购量也回升0.2至51.9，且与生产指数的缺口伴随20年下半年PPI的持续上行态势而同步趋于收窄。此外，原材料库存（47.7）持续高于产成品库存（46.5），也侧面印证了原材料涨价预期带来的企业生产行为“短期化”现象。在企业短期行为的拉动下，黑色金属冶炼及压延加工业生产指数高于上月，且处于54以上高位区间。 疫情防控形势向好继续保障服务消费恢复韧性，餐饮等生活性服务消费进一步回暖。中采服务业PMI 5月仅小幅回落0.1至54.3，整体延续环比积极恢复态势。且结构上生活性服务（55.5）持续高于整体服务业表现，与长距离出行相关的铁路运输、航空运输、住宿等行业PMI连续两个月高于65，与居民消费密切相关的零售、餐饮、文化体育娱乐等行业PMI也均高于上月，且位于58以上的较高区间。 上游工业品价格过度上涨“扭曲”供需，增加经济恢复期短期风险，值得警惕。这一轮上游工业品脱离供需基本面的上涨产生的连带不利影响愈加明显。反映在5月PMI数据上，是对供需两侧的“短期扭曲”效应。工业品高通胀对下游可选商品消费形成更加明显的抑制，同步形成的原材料涨价预期令企业生产行为“短期化”，脱离需求基本面节奏。而这也意味着，伴随后续短期效应消退、生产重回匹配需求节奏，价格上涨对供给的抑制若逐步显现，当期有些“虚火”的供给侧会面临更大幅度的调整风险，即使服务消费持续显现韧性、积极回暖，但商品供需两侧的波动可能会增加经济恢复期的短期风险，值得警惕。 以下为正文 5月，中采制造业PMI仅小幅回落0.1至51，但结构上呈现生产、需求的剧烈分化，主要是受到上游工业品价格过度上涨带来的短期“扭曲供需”效应。 一、国内商品消费受到愈加明显的通胀抑制，是拖累新订单大幅回落的最主要原因。 5月中采PMI新订单指数较上月明显回落0.7至51.3，为20年6月以来最低水平。虽然伴随拉动我国出口的主线向“高附加值率商品”转移的过程中，出口持续高增态势放缓、新出口订单回落2.1至48.3，直观上回落幅度较大，但测算其仅对整体新订单指数构成回落0.2（0.24）的压力。新订单指数剩余0.5（0.46）的回落更多来自国内需求，内需订单回落0.5至51.7。而结构上，建筑业PMI回升2.7至60.1、重回60以上区间，投资需求延续稳定增长，侧面说明商品消费受到了更大的下行压力，这反映的就是3月以来上游工业品涨价对下游消费需求愈加明显的抑制。 二、原材料涨价预期持续令企业生产行为“短期化”，采购量、生产量回升，原材料库存持续高于产成品库存 今年以来大宗商品价格的过快上涨，导致企业形成“原材涨价预期——提前购置原材料”的短期化、缺乏需求侧支撑的生产行为，在5月体现的尤为明显。经历4月以来的一轮脱离供需基本面的上游工业品涨价后，5月原材料购进价格指数大幅上行5.9至72.8，而虽然5月整体商品需求回落，但生产指数“逆势”上行0.5至52.7，采购量也回升0.2至51.9，且与生产指数的缺口伴随20年下半年PPI的持续上行态势而同步趋于收窄。此外，原材料库存（47.7）持续高于产成品库存（46.5），也侧面印证了原材料涨价预期带来的企业生产行为“短期化”现象。在企业短期行为的拉动下，黑色金属冶炼及压延加工业生产指数高于上月，且处于54以上高位区间。 三、疫情防控形势向好继续保障服务消费恢复韧性，餐饮等生活性服务消费进一步回暖。 中采服务业PMI 5月仅小幅回落0.1至54.3，整体延续环比积极恢复态势。且结构上生活性服务（55.5）持续高于整体服务业表现，与长距离出行相关的铁路运输、航空运输、住宿等行业PMI连续两个月高于65，与居民消费密切相关的零售、餐饮、文化体育娱乐等行业PMI也均高于上月，且位于58以上的较高区间。 四、上游工业品价格过度上涨“扭曲”供需，增加经济恢复期短期风险，值得警惕 这一轮上游工业品脱离供需基本面的上涨产生的连带不利影响愈加明显。反映在5月PMI数据上，是对供需两侧的“短期扭曲”效应。工业品高通胀对下游可选商品消费形成更加明显的抑制，同步形成的原材料涨价预期令企业生产行为“短期化”，脱离需求基本面节奏。而这也意味着，伴随后续短期效应消退、生产重回匹配需求节奏，价格上涨对供给的抑制若逐步显现，当期有些“虚火”的供给侧会面临更大幅度的调整风险，即使服务消费持续显现韧性、积极回暖，但商品供需两侧的波动可能会增加经济恢复期的短期风险，值得警惕。 内容节选自申万宏源宏观研究报告： 《放开PMI生产强需求弱，与美国恢复结构反向说明什么？——2021年5月PMI数据分析》 证券分析师：秦泰 研究支持：屠强 发布日期：2021.05.31

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