德赛西威中报点评:业绩符合预期,现金流显著改善【国信汽车 梁超团队】

（以下内容从国信证券《德赛西威中报点评:业绩符合预期,现金流显著改善【国信汽车 梁超团队】》研报附件原文摘录）
　　德赛西威：业绩符合预期，现金流显著改善 中报营收+14%，现金流改善，业绩符合预期 德赛西威2020H1实现营收25.96亿元，同比+14.32%，归母净利2.3亿元，同比+124.55%，扣非1.08亿元，同比+132.96%，经营性现金流量净额1.6亿，+52%。单Q2实现营收14.51亿元，同比+14.43%，归母净利1.74亿元，同比+196.69%，扣非0.65亿元，同比+117.77%。整体而言，Q2业绩在7月中旬业绩预告铺底的背景下预期较为充分，营收、利润端表现均符合预期，营收方面国内销售和仪表业务表现亮眼，利润增速超营收的原因在于费用率（尤其是研发费用）下降、非经常项目（主要是Ficha投资收益）新增约1亿等。 毛利率持平微升，Q2研发/管理费用管控到位 公司上半年毛利率22.24%，同比+0.16pct，净利率8.84%，同比+4.34pct，四费率18.00%，同比-1.87pct，其中销售和财务费率同比基本持平，管理费率3.08%，同比-0.31pct，研发费率11.53%，同比-1.52pct，单Q2研发费率10.87%，同比-3.06pct，环比-1.51pct；管理费率2.7%，同比-1.15pct，环比-0.86pct。 销售和仪表业务增长亮眼，新客户拓展顺利 2020年上半年国内汽车产量同比-22.5%（Q1受疫情影响-45.2%）背景下西威营收逆势增长。分区域来看，公司上半年国内营收+22.5%，海外营收-27.6%（疫情端影响）；分业务来看，2020H1公司驾驶信息显示系统业务表现较好，上半年营收2.9亿，+163%（贡献增量营收1.8亿，占了整个上半年营收增量近60%）。自动驾驶产品方面，公司域控制器产品在小鹏P7以外积极向更多客户推广，全自动泊车和5G-V2X产品均获得了合资客户定点。 风险提示 疫情带来上游芯片风险和下游产销风险。 投资建议 考虑Ficha收益，上调盈利预测，维持增持评级 考虑Q2参股公司Ficha上市贡献投资收益（非经项增量约1亿），上调盈利预测，将20/21/22年利润从3.9/5.6/7.5亿上调至5.1/5.7/7.8亿，对应EPS为0.9/1/1.4元，对应PE为75/66/48x，维持增持评级。 营收利润超预期，仪表业务表现亮眼 中报营收+14%，现金流显著改善，业绩符合预期。德赛西威2020H1实现营收25.96亿元，同比+14.32%（其中国内营收+22.5%，海外疫情端影响营收-27.6%），归母净利2.3亿元，同比+124.55%，扣非1.08亿元，同比+132.96%，经营性现金流量净额1.6亿，+52%。 拆分季度来看，单Q2实现营收14.51亿元，同比+14.43%，归母净利1.74亿元，同比+196.69%，扣非0.65亿元，同比+117.77%，经营性现金流量净额2.6亿，同环比扭转性大幅改善（去年Q2为-0.13亿，今年Q1为-1亿）。 拆分业务来看，2020H1车载仪表表现较好（驾驶信息显示系统），上半年营收2.9亿，+163%（贡献增量营收1.8亿，占了整个上半年营收增量近60%）。 整体而言，Q2业绩在7月中旬业绩预告铺底的背景下预期较为充分，营收、利润端表现均符合预期，营收方面国内销售和仪表业务表现亮眼，利润增速超营收的原因在于费用率（尤其是研发费用）下降、非经常项目（主要是Ficha投资收益）新增约1亿等。本次中报还对Q3做出预告，预期前三季度净利润约2.6亿元-3.4亿元，同比增长82.01%-138.02%。单Q3净利润预期0.3-1.1亿，中值0.7亿（同比+75%，19Q3利润0.4亿）。 Q1Q2营收上涨，Ficha上市贡献投资收益 公司2020年Q1与Q2的营业收入分别同比增长了14.17%和14.43%，主要得益于新客户、新项目的落地量产以及新产品的规模化供货。精益经营带来的成本节省则在营业收入增长的基础上进一步提升了净利润，另外，公司参股公司Ficha上市所带来的收益也是本期净利润提升的重要因素。 Ficha上市贡献投资收益，2020年上半年公司非经项增加约1亿元。德赛西威于2017年6月对自动驾驶计算机视觉类初创公司ficha投资约1480万（持股10%），2020年6月底ficha于东京证券交易所上市，发行价约人民币34.47元，上市后股价约4000日元（约263元人民币），总股本约541万股，总市值约14.2亿人民币，西威持有市值约1.4亿元人民币，预计ficha投资收益1.2-1.3亿元（未扣税），按照新金融工具准则，截至2020年6月30日，公司在Ficha公司取得的投资收益以公允价值计量且其变动将计入当期损益。 毛利率持平微升，Q2研发/管理费用管控到位 公司上半年毛利率22.24%，同比+0.16pct，净利率8.84%，同比+4.34pct，四费率18.00%，同比-1.87pct，其中销售和财务费率同比基本持平，管理费率3.08%，同比-0.31pct，研发费率11.53%，同比-1.52pct，单Q2研发费率10.87%，同比-3.06pct，环比-1.51pct；管理费率2.7%，同比-1.15pct，环比-0.86pct。 2020年中报研发投入资本化率提升 2020年上半年西威研发投入4.2亿，同比+35.5%，上半年研发费用2.99亿，同比基本持平，研发资本化率有所提升（由2019年中报的6%提升至2020年中报的29%）。 核心客户车型畅销，带动业绩增长 2019年Q4开始德赛西威营收增长开始提速，Q4营收增长提速的主要原因在于四季度一汽大众多款车型销量高增速（探歌探岳等远超行业增速，一汽大众Q4批发销量增长+25%），同时公司Q4开始配套的长安CS75销量超预期（月销量2.7万辆），以及搭载吉利的部分ADAS产品Q4上量。2020H1增量车型持续支撑一季度营收逆市增长。 在智能座舱领域，从欧系品牌来看一汽大众、探歌探岳在Q2取得了稳定增长，对公司业绩贡献较大；从自主品牌来看，吉利、长城、长安等客户虽然Q1受到疫情影响，但在Q2同比去年有一定增长。公司在吉利各领域业务顺利铺开，促进了营业收入的增长。新能源车方面，公司在理想智能座舱四联屏交车顺利。 在智能驾驶领域，公司在吉利、奇瑞等自主品牌的平台化产品逐渐铺开。虽然Q1有影响，但Q2车企也加快了量产的速度，对智能驾驶业务的收入贡献较大。 总体而言，2020年上半年，公司智能驾驶产品（如全自动泊车系统、 360度环视系统、 T-box等产品）、智能座舱新产品（如多屏互动驾驶舱、高清大屏信息娱乐系统、全液晶仪表、显示模组及系统产品）在多家核心客户的众多车型中配套供货，带动首批新产品研发的效益回收。 新增年化订单饱满，全年营收预期向好 根据中国汽车工业协会发布数据， 2020年1-6月中国乘用车产量和销量分别为775.4万辆和787.3万辆，同比分别下降22.5%和22.4%；中国品牌汽车的市场份额下降，重点汽车集团市场集中度持续提高，汽车行业在寒冬下加速整合、竞争加剧。 德赛西威2020H1营收逆市同比增长14.32%，部分原因在于去年下半年批产的增量车型（长安CS75/吉利博越、星越等/比亚迪/车和家等）和部分存量客户车型（探歌、探岳等）爬坡，公司提供给CS75的双12.3寸屏和12.3+7寸屏贡献了优秀的业绩。考虑公司2018年-2019年新增年化订单较饱满，2020年陆续进入量产阶段，全年营收有望保持稳健增速。 座舱电子是智能汽车核心升级零部件，行业增量前景巨大 车机是座舱电子核心组件，是未来智能汽车人机交互的入口，近年来驾驶者对于车载娱乐系统的需求经历了内容、质量、形式的升级。整体趋势是从分区到集成，从按键到一体化屏，单车价值量由原来的600-700提升至2000元以上。 新客户、新产品持续突破，推进全球布局 2020年上半年，公司L3级别自动驾驶域控制器产品——IPU03正式量产，配套供货小鹏汽车P7车型，并积极向更多客户推广；全自动泊车系统、5G-V2X产品获得合资品牌项目定点；网联服务事业部助力一汽-大众捷达品牌首次车联网OTA升级。公司推进国际布局，在现有日本公司、新加坡公司、欧洲公司、ATBB公司的基础上，公司于2020年2月在美国设立子公司，并积极发掘ATBB公司的协同效益，进一步完善全球服务体系，提升全球服务能力。 4月27日，搭载德赛西威首款自动驾驶域控制器产品IPU03的小鹏P7正式上市，全系分为后驱长续航（3款车型） 、后驱超长续航（3款车型） 、四驱高性能（2款车型）三个版本，共8款车型，售价区间为22.99万~34.99万元。同时，小鹏公布了XPILOT 3.0软件升级价格为3.6万元，在支付车款时一次性购买价格为2万元。除了后驱超长续航智行版预计2020年9月交付外，其他车型交预计启动交付时间在2020年6月底-7月。 IPU03功能强大，助力L3级自动驾驶 IPU03作为整车实现L3级自动驾驶域控制器，通过多传感器进行数据采集，可以实时计算整车自身行驶状态以及周边环境的数据信息，实现360度全方位感知融合并做出安全的决策及控制, 提供舒适安全的车辆驾驶体验。 该控制器同时能够支持高低速场景下的自动驾驶功能，通过不同传感器配置可以实现高速场景下的上下匝道、自主变道，城市道路的塞车自动跟车，低速场景下的自动泊车APA以及代客泊车AVP等功能，用同一个控制器配合不同传感器配置来实现各种场景的智能化驾驶辅助或有条件自动驾驶功能。 作为整车实现自动驾驶功能的中央处理单元，IPU03满足车规要求，操作系统采用QNX Safety OS，MCU端采用包含Safety组件的Autosar操作系统，硬件设计考虑了备份冗余设计，整体达到ISO26262功能安全ASIL D等级，为小鹏P7的智能驾驶系统提供安全保障；同时，Xavier算力高达每秒30万亿次（30TOPS），可实时处理来自车辆雷达、摄像头、激光雷达和超声波系统的海量数据，运行感知、定位、规划和控制等算法；IPU03支持丰富的外接设备，连接12路摄像头、12路CAN汽车总线、2路LVDS、8路千兆及1路万兆车载以太网等。 2020年4月在小鹏P7上进行搭载的自动驾驶域控制器IPU03是德赛西威首款自动驾驶域控制器产品，基于Xavier芯片和QNX Safety OS，算力高达每秒30万亿次（30TOPS），具备较高技术含量和较高价值量，也实现了国内自主品牌零部件企业真正意义上的域控制器量产。 深化一汽合作，打造汽车电子标杆企业 2019年12月2日，一汽旗下零部件企业富奥汽车零部件股份有限公司与德赛西威双方联手一汽集团在长春市共同成立富赛汽车电子有限公司。2020年 8月15日上午8点，富赛汽车电子研发中心、富赛汽车电子工业园项目启动仪式在长春市隆重举行。富赛汽车电子项目一期总面积达到29872平方米，二期生产工厂大楼面积12096平方米，总投资14亿元。 深化一汽合作，一汽集团各体系将和富赛汽车电子加强紧密合作，在智能座舱、智能驾驶、网联服务多维度上开放合作、共同担当、协同创新。力争用3-5年时间，在业务规模、技术能力、智能制造、数字化服务管理等方面，把富赛汽车电子打造成具有国际一流、国内领先水平的汽车智电企业，为推动中国一汽快速发展提供支撑。 打造汽车电子标杆企业，汽车电子已成为当今汽车产业技术创新的主要突破领域，电子化与智能化对于汽车制造至关重要。德赛西威将全力支持富赛汽车电子在各方面能力的构建，围绕双方新产品策划、研发、制造等方面的优势共同发力，以助力富赛汽车电子快速立足于智能座舱、智能驾驶和网联服务三大领域，为智能网联汽车的发展提供技术支撑，富赛汽车电子将致力于成为国际领先的汽车电子企业及未来出行变革的创领者。 投资建议：上调盈利预测，维持增持评级 德赛西威作为自主车机龙头企业： 1） 传统产品方面受益于单车价值量提升：囊括中控屏和液晶仪表的车机是座舱电子核心组件，是未来智能汽车人机交互的入口，近年来驾驶者对于车载娱乐系统的需求经历了内容、质量、形式的升级。整体趋势是从分区到集成，从按键到一体化屏，单车价值量由原来的600-700提升至2000元以上，德赛西威作为自主车机龙头企业核心受益于传统车机业务升级。 2） 在车机主业以外新产品方面专研智能驾驶和车联网：公司在智能驾驶、智能座舱以及车联网方面均取得阶段性进展，新产品如全自动泊车系统、多屏互动的智能座舱产品等陆续落地量产，销量和订单获取量持续提升，2020年上半年在小鹏P7上进行搭载的自动驾驶域控制器IPU03是德赛西威首款自动驾驶域控制器产品，基于Xavier芯片和QNX Safety OS，算力高达每秒30万亿次（30TOPS），具备较高技术含量和较高价值量，也实现了国内自主品牌零部件企业真正意义上的域控制器量产。全自动泊车系统、5G-V2X产品获得合资品牌项目定点；网联服务事业部助力一汽-大众捷达品牌首次车联网OTA升级。 3） 新客户方面深耕德系，开拓日系、高端合资客户：2019年，公司持续优化客户结构，成功开拓了一汽丰田、长安福特、雷克萨斯、DAF等新客户，并获得一汽-大众、上汽大众、广汽丰田、吉利汽车、广汽乘用车等众多优秀车企的新项目订单。 考虑Q2参股公司Ficha上市贡献投资收益（非经项增量约1亿），我们上调此前盈利预测（主要上调2020年净利润），预期20-22年营收增速分别为18.2%/18.8%/19.7%，将20/21/22年利润从3.9/5.6/7.5亿上调至5.1/5.7/7.8亿，对应EPS为0.9/1/1.4元，对应PE为75/66/48x，维持增持评级。 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信汽车首席分析师：梁超 手机/微信：13602636965 邮箱：liangchao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515080001 国信汽车分析师：唐旭霞 手机/微信：18682213292 邮箱：tangxx@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519080002 国信汽车分析师：何俊艺 手机/微信：15121172110 邮箱：hejunyi@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519080001 国信汽车分析师：周俊宏 手机/微信：13641845878 邮箱：zhoujunhong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520070002

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