债市第三波段利好基本兑现,接近尾声——国内债市观察6月月报(2021.05.30)

（以下内容从申万宏源《债市第三波段利好基本兑现,接近尾声——国内债市观察6月月报(2021.05.30)》研报附件原文摘录）
　　摘要 本期投资提示： 利率债月观点：债市第三波段利好基本兑现，接近尾声。我们一直强调的债市第三个波段基本兑现，5月多项利好加速发酵，带动10Y国债收益率已经下行至3.08%，期限利差也有所压降，点位目标也基本临近。5月期间10Y国债收益率相比4月末回落6.82bp报3.08%，短端1Y国债收益率上行8.34bp报2.41%。 货币政策及资金面方面，Q2货币政策为经济恢复留出窗口期，资金面持续稳中偏松，但难持续至下半年。5月资金利率中枢与4月基本持平，稳健的货币政策思路+紧信用带动社融增速进一步回落，令资金面持续稳中偏松。但若后续利率债发行加快、信贷需求维持旺盛，央行继续“无为而治”下，预计年内后期资金利率中枢将稳中抬升。且伴随经济持续恢复，预计下半年政策收紧力度也将强于上半年。 经济预期方面，继续关注5月PMI指数表现。4月经济数据表现令市场发酵经济转弱的悲观预期，但实际上从数据真实增速来看，4月生产、消费和制造业投资表现并不差，只是紧信用举措短期对基建投资以及土地成交的抑制作用有所体现。后续建议继续关注疫苗推广和接种情况，我们维持看好下半年出口、广义下游需求及制造业投资的观点不变，重点关注下半年经济、通胀及政策从紧力度超预期的可能。 债市观点方面，我们继续维持此前给出的债市短中长期判断不变，债市第三个波段演绎临近尾声，利多基本兑现，5月和6月的重点是观察这个波段何时结束。同时，我们对下半年债市维持偏谨慎的观点不变，下半年引发调整的因素是：经济+通胀+政策从紧超预期。 近期关注：利润维持向好，库存高位小幅回落，行业分化格局符合预期。2021年4月工业企业财务数据点评：从2021年4月经济数据来看，紧信用举措短期对基建投资有所抑制，但生产、消费、制造业投资和地产投资仍表现较好。此外价格方面，4月PPI同比继续冲高，累计同比升至3.3%。整体来看，量价利的偏强带动工业企业利润维持高位，但边际出现回落，4月工业企业利润累计同比回落至106%，但真实增速是反弹的，重点关注行业分化。具体看数据：（1）1-4月工业企业利润累计同比增速106%，真实增速向上反弹。其中，企业营业收入和成本累计同比分别33.6%和31.4%，利润率改善至6.87%高位。综合来看，4月量价利表现不差，带动工业企业利润增速维持偏强。（2）分行业来看，4月利润真实增速表现尚可的行业分几类，一是大宗价格涨价的利好，带动黑色有色冶炼加工利润仍处绝对高位；二是今年以来底部修复的行业，化学原料制品、化学纤维、纺织服装条线；三是与出口相关度高的制造业，如通用设备、专用设备、计算机通讯电子设备、仪器仪表制造等。（4）库存方面，4月产成品库存同比增长8.2%，边际回落，产成品周转进一步加快。从滞后公布的3月库存分行业数据来看，此前库存偏低的行业有所补库：如化学原料及制品、化学纤维、文体用品、食品制造等，此外，价格走势偏强的产业链维持补库，如燃料加工、黑色有色金属产业链；库存高位的行业呈高位震荡，边际小幅回落：集中于偏周期及与出口相关高的行业，例如汽车通用专用设备制造、电气机械和计算机通讯电子行业等。整体结构符合我们在库存专题中给出的观点。 市场回顾：上周（5.24-5.28）国内债市收益率长短端分化，海外债市收涨。具体来看：（1）资金面:央行操作维持中性，跨月资金收紧但压力可控。（2）债市：国内债市长端表现好于短端，海外债市普遍收涨。（3）大宗商品及原油：黄金上涨1.28%，原油等大宗商品普涨。（4）汇率：美元指数震荡，人民币兑美元升破6.4%（5）股市：国内外股市普遍收涨。 正文 1.国内利率债月观点：债市第三波段利好基本兑现，接近尾声 我们一直强调的债市第三个波段基本兑现，即3月至2季度债券收益率拐头回落，带动因素是：紧信用信号明确+经济数据名义增速冲高后面临回落+风险资产走势偏弱+投资者强化对下半年经济下行预期，5月多项利好加速发酵，债市继续表现，截至5月28日10Y国债收益率已经下行至3.08%，期限利差也有所压降，债市第三波段中利好因素基本兑现，点位目标也基本临近。具体来看，月初市场仍担忧税期和债券供给对资金面的扰动，以及大宗猛涨带动通胀预期持续发酵，债市情绪偏谨慎。随着央行货币政策执行报告强调稳字当头，以及4月经济和金融数据陆续公布，紧信用+经济复苏放缓，市场经济下行预期发酵，叠加资金面仍稳健充裕，债市情绪转好，10Y国债收益率向下突破3.1%。从数据上看，5月期间10Y国债收益率相比4月末回落6.82bp报3.08%，短端1Y国债收益率上行8.34bp报2.41%。 货币政策及资金面方面，5月资金利率中枢与4月基本持平，稳健的货币政策思路+紧信用带动社融增速进一步回落，令资金面持续稳中偏松。但若后续利率债发行加快、信贷需求维持旺盛，央行继续“无为而治”下，预计年内后期资金利率中枢将稳中抬升。 我们此前也一直强调，2季度期间央行暂时仍会维持资金面的相对稳定，主要原因是当前尚不具备大幅提升资金利率的条件。一方面，国内外疫情仍在反复，对经济的影响仍在，另一方面，为经济恢复留出窗口期，政策“不急转弯”，上半年紧信用方向逐步明确但力度有所保留，货币政策以稳为主，大幅收紧的可能性和必要性都不大。但伴随经济持续恢复，预计下半年政策收紧力度也将强于上半年。 经济预期方面，关注5月PMI指数表现。4月经济数据表现令市场发酵经济转弱的悲观预期，但实际上从数据真实增速来看，4月生产、消费和制造业投资表现并不差，只是紧信用举措短期对基建投资以及土地成交的抑制作用有所体现。后续建议继续关注疫苗推广和接种情况，我们维持看好下半年出口、广义下游需求及制造业投资的观点不变，重点关注下半年经济、通胀及政策从紧力度超预期的可能。 债市观点方面，我们继续维持此前给出的债市短中长期判断不变，债市第三个波段演绎临近尾声，利多基本兑现，5月和6月的重点是观察这个波段何时结束。同时，我们对下半年债市维持偏谨慎的观点不变，下半年引发调整的因素是：经济+通胀+政策从紧超预期。 2.近期关注：企业利润继续向好，库存高位小幅回落，行业分化格局符合预期 2021年4月工业企业财务数据点评：从2021年4月经济数据来看，紧信用举措短期对基建投资有所抑制，但生产、消费、制造业投资和地产投资仍表现较好。此外价格方面，4月PPI同比继续冲高，累计同比升至3.3%。整体来看，量价利的偏强带动工业企业利润维持高位，但边际出现回落，4月工业企业利润累计同比回落至106%，但真实增速是反弹的。 具体看数据：（1）1-4月工业企业利润累计同比增速106%，真实增速向上反弹。其中，企业营业收入和成本累计同比分别33.6%和31.4%，利润率改善至6.87%高位。综合来看，4月量价利表现不差，带动工业企业利润增速维持偏强。 （2）分行业来看，制造业利润增速仍高。从单月真实增速来看，采矿业、制造业和公用事业利润增速均大幅改善。分行业来看，4月利润真实增速表现尚可的行业分几类，一是大宗价格涨价的利好，带动黑色有色冶炼加工利润仍处绝对高位；二是今年以来底部修复的行业，化学原料制品、化学纤维、纺织服装条线；三是与出口相关度高的制造业，如通用设备、专用设备、计算机通讯电子设备、仪器仪表制造等。 （3）杠杆率方面，国企杠杆回落，私企和股份制企业杠杆率抬升。4月企业杠杆率持平于56.3%，制造业小幅加杠杆，采矿业和公用事业杠杆率小幅回落，波动不大。滞后公布的3月亏损企业数据来看，亏损家数同比（-22%）维持负增。 （4）库存方面，4月产成品库存同比增长8.2%，边际回落，产成品周转进一步加快。 从滞后公布的3月库存分行业数据来看，此前库存偏低的行业有所补库：如化学原料及制品、化学纤维、文体用品、食品制造等，此外，价格走势偏强的产业链维持补库，如燃料加工、黑色有色金属产业链；库存高位的行业呈高位震荡，边际小幅回落：集中于偏周期及与出口相关高的行业，例如汽车通用专用设备制造、电气机械和计算机通讯电子行业等。 整体结构符合我们在库存专题中给出的观点：即分行业看当前库存，一是，当前偏周期的金属和非金属矿物产业链库存位置较高，但同时对应的出口、地产、基建和周期制造业下游需求韧性较强，预计全年库存处于高位震荡；二是，煤炭油气产业链2020年表现偏弱，当前库存偏低，也是今年补库确定性最高的一条产业链，重点关注燃料加工、化学原料及制品、纺织服装等；三是，当前食品饮料相关产业库存仍处低位，关注消费类消费起来带动的该产业链补库的可能。 3.上周回顾：国内债市长短端分化，海外债市收涨 上周（5.24-5.28）国内债市长短端分化，海外债市收涨。具体来看： 资金面：跨月资金利率上行但压力有限。上周央行继续维持中性操作，逆回购和央票发行均完全对冲到期量。临近月末银行间市场资金面稍有收敛，带动资金利率上行，DR007和R007上行至2.31%、2.44%，月末资金面虽有收紧但压力依旧可控。 债市：国内债市表现分化，海外债市收涨。上周国内债市收益率长端好于短端，1Y国债、1Y国开债收益率分别上行8.28bp、3.42bp报2.41%、2.55%，10Y国债、10Y国开债收益率基本持平报3.08%、3.49%。海外债市中，1Y美债收益率上行1.0bp，10Y美债收益率回落5bp报1.58%；日本债市1Y收益率下行0.4bp，10Y收益率下行0.7bp报0.08%；1Y德国国债收益率下行1.0bp，10Y下行8.0bp报-0.21%。 大宗商品及原油：大宗方面，黄金持续上涨势头不减，周内黄金上涨1.28%。原油价格也重新迎来上涨，布伦特原油和WTI原油分别上涨3.43%、4.67%。其他大宗商品也同时开启上涨势头，焦煤、焦炭、动力煤、LME铜、SHFE铜等普涨，螺纹钢和铁矿石周内下跌3.5%、3.06%。 汇率：汇率方面，美元指数基本维稳报90.05，人民币、英镑、欧元相对美元走强，其中人民币快速升破6.4，日元相对美元走弱。 股市：股市方面，上周国内外股市普涨。国内股市上证指数大涨3.28%，深成指数上涨3.02%；海外股市中，道琼斯指数上涨0.94%，纳斯达克指数上涨2.06%，日经225指数上涨2.94%。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）