警惕母公司对重要并表子公司控制力不足——信用周报2020年第24期(2020.08.16)

（以下内容从申万宏源《警惕母公司对重要并表子公司控制力不足——信用周报2020年第24期(2020.08.16)》研报附件原文摘录）
　　【申万宏源债券】孟祥娟 姚洋 武文凯 摘 要 热点解析：警惕母公司对重要并表子公司控制力不足 华晨汽车对华晨宝马并没有控制权，因此华晨汽车并无能力从华晨宝马调动资金来偿付母公司或其他子公司的债务，导致华晨汽车合并报表的财务数据并不能准确反映公司面临的债务风险。 我们梳理了少数股东权益占比超过70%的发债主体，并考虑母公司带息债务占合并报表带息债务的比例以及少数股东损益占净利润的比例。从结果来看，除了华晨汽车外，宜昌交通旅游产业发展集团有限公司和江苏润和科技投资集团有限公司少数股东权益占比均超过70%并且绝大部分利润由子公司贡献，但公司对重要子公司的持股和投票权比例较低，可能会影响公司对重要子公司的控制能力，子公司对母公司的资金支持可能较弱。 产业债策略：中上游景气度依然好于下游，短期内仍以中高等级为主，票息策略重要性提升，逐步下沉中低等级国企、中国高等级民企，行业配置推荐有色、化工、地产、机械、汽车和建筑。 城投债策略：当前政策继续利好城投，城投债没有信用风险，可继续适度下沉区位，可选择利差处于中间位置的区位，如湖北、河南、山西等地，鉴于2021年我们反转年的判断，建议可逐渐减少城投债仓位。 行业景气高频追踪：欢迎关注[申万债券]地表最强数据库-行业高频周度追踪获取最新数据 高频追踪：钢材综合价格指数、螺纹钢现货价格、PTA、涤纶长丝、MDI、尿素、LME铝、LME铅、铝、波罗的海干散货指数、上海出口集装箱运价指数、中国出口集装箱运价指数上行；NEWC动力煤、螺纹钢期货价格、丁二烯、LME铜、铜下行；NEWC动力煤、螺纹钢期货价格、丁二烯、LME铜、铜持平。 信用债周度回顾：欢迎关注[申万债券]地表最强数据库-债券行情及大类资产及产业债超额利差及成交监测获取最新行情数据 产业债——市场与策略：上周信用利差总体下行，1年期和3年期中高等级利差均下行，而5年期仅有AA+及以上等级利差才收窄。等级利差方面，5年期上行，1年期和3年期下行。期限利差方面，3年-1年全面下行，5年-3年全面上行。行业利差方面，19个行业中4个行业超额利差上行，分别是电气设备、医药、商贸和机场，下行行业中汽车、造纸、化工和地产下行幅度较大，其中汽车下行超过47BP，主要因为华晨汽车名下债券被剔除出样本。 城投债——市场与策略：本周城投债表现整体好于产业债，1年期、3年期、5年期城投债表现好于产业债，其他期限与产业债持平。 信用债风险警示：泰禾集团无法按期完成“17泰禾01”本息的兑付。 正 文 1. 警惕母公司对重要并表子公司控制力不足 近日华晨汽车境内债券大幅下跌，存量债券中债估值到期收益率均超过10%，且有媒体报道称华晨汽车债权银行债委会已成立。华晨汽车母公司旗下有34家一、二级子公司，其中有4家上市公司：华晨中国（1114.HK）、金杯汽车（600609.SH）、申华控股（600653.SH）和新晨动力（1148.HK），但绝大部分利润却由持股50%的华晨宝马合资公司贡献。华晨汽车对华晨宝马并没有控制权，因此华晨汽车并无能力从华晨宝马调动资金来偿付母公司或其他子公司的债务，导致华晨汽车合并报表的财务数据并不能准确反映公司面临的债务风险。 我们梳理了少数股东权益占比超过70%的发债主体，并考虑母公司带息债务占合并报表带息债务的比例以及少数股东损益占净利润的比例。少数股东权益占比越高，母公司带息债务占比越高，那么发债主体越有可能面临与华晨汽车同样的问题，即：优质资产集中于没有完全控制能力的控股子公司，无法对母公司或其他子公司提供资金支持。而少数股东损益占比越高，则表明主体更加依赖子公司的造血能力。 我们进一步筛选母公司带息债务占比超过30%，少数股东损益占比超过70%的主体。对于重要的上市子公司，我们认为即使大股东持股比例略低于50%，但高于30%时，由于少数股东较为分散，因此控制力仍然较强；对于大股东持股比例低于30%的上市子公司，我们认为大股东控制力一般；对于重要的非上市公司，我们认为大股东持股比例若低于或等于50%，则控制力一般。 从结果来看，除了华晨汽车外，宜昌交通旅游产业发展集团有限公司和江苏润和科技投资集团有限公司少数股东权益占比均超过70%并且绝大部分利润由子公司贡献，但公司对重要子公司的持股和投票权比例较低，可能会影响公司对重要子公司的控制能力，子公司对母公司的资金支持可能较弱。 2. 信用债风险警示 3. 行业新闻追踪

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