【开源煤炭&石化-张绪成】宝丰能源:十问十答,鉴宝求真

（以下内容从开源证券《【开源煤炭&石化-张绪成】宝丰能源:十问十答,鉴宝求真》研报附件原文摘录）
　　点击上方“公众号”可以订阅哦 本报告摘自：《开源证券_宝丰能源所有研报观点整理_煤炭&石化团队_20200313-20200811》 成本优势+产能扩张，国家能源战略的优先受益者 ——宝丰能源：十问十答，鉴宝求真 ？？？ 开源证券8月重点推荐，金股！？？？ 一问：烯烃成本优势来自哪里？ 公司多联产循环经济产业链及出色的成本管控，成本对标神华包头项目，成本优势达到1500元/吨。其中1000元/吨来自于折旧，450元/吨来自焦炉煤气副产制甲醇，200元/吨来自人工成本，但公司相对于神华包头有150元/吨的运距劣势。 二问：烯烃成本优势因为自有煤炭？ 不是。对于烯烃板块而言，一期二期烯烃的原料煤均来自于外购煤炭，且采购价格与神华包头基本一致。2016-2018年宝丰烯烃板块外购煤均价242/357/371，神华包头为237/359/360。 三问：公司自有煤炭优势体现在哪里？ 焦化板块。公司主营业务分为焦化、烯烃两大板块，自有煤炭没有单独核算，完全计入焦化板块。以2019年为例，焦炭板块贡献利润17个亿，其中7亿来自煤炭，10亿来自炼焦。 四问：内蒙煤炭资源进展如何？ 目前正在积极申请煤炭资源，等待招拍挂流程。初步计划有望获得2000万吨产能规划，按单吨烯烃煤耗5吨计算，基本匹配400万吨烯烃。当地鼓励煤炭资源向下游发展煤化工，公司400万烯烃已列入鄂尔多斯“十三五”和“十四五”计划，为拿煤炭资源提供有力支持。且当地已发文要求加快对煤炭手续审批保证供给。 五问：油价上涨对公司盈利的影响？ 对公司盈利完全是正向利好。公司产品由油头工艺定价，油价上涨致使产品价格上涨，公司利润增厚，此外公司原料煤炭价格未来判断中枢仍能小幅下行，煤制烯烃成本仍可下降。然而油头路线，随着油价提升，原材料成本随之提升。 六问：煤制烯烃产业是否有门槛？ 一是政策门槛：最重要的是得到环评批复，关乎到严格的污染限制指标，此外还要有水资源配给。二是资金门槛：煤制烯烃属重资产行业，国企一套60万吨需要170亿。宝丰招标和施工严格管控，也要投资100亿。三是煤炭资源：现在煤制烯烃都是煤炭大集团在做，它们天然具有煤炭资源，宝丰未来也会向拿资源的路径走，比如去内蒙基地布局。 七问：未来投融资计划如何？ 从公司目前现金流来看，全年大概50亿，二期焦炭、三期烯烃、光伏及改造合计投资120亿，如果工程款滞后支付按4年且平摊，每年30亿资本开支，外加20亿分红，自有现金基本可以覆盖。如果内蒙项目开建，合计投资600亿，每年增加100亿资本开支，即使二期焦炭三期烯烃投产能多贡献一些现金流，但大概率不能覆盖，首先会使用贷款，其次再考虑股权融资。公司资产负债率仅有35%，有充足的加杠杆空间。 八问：未来项目投产时间节点？ 二期焦炭300万吨施工18个月，今年5月动工，2021年下半年投产；三期烯烃100万吨烯烃施工28个月，今年8月动工，2022年底投产；四期烯烃400万吨（内蒙）施工36个月，2024年中或年底投产，4条生产线同时建设同时完工。届时公司形成620万吨烯烃和700万吨焦炭产能。 九问：项目全部投产后业绩多少？ 保守价格和开工率假设，以烯烃价格含税7000元/吨（当前7400元/吨），烯烃开工率100%（实际110%）计算。宁夏220万吨烯烃可贡献45亿净利，内蒙400万吨烯烃贡献可112亿净利，宁夏焦炭700万吨贡献30亿净利，2014年各项目完全投产后，烯烃和焦炭两大板块合计年化利润187亿元，考虑到精细化工、光伏及加氢站等业务，年化业绩有望达到193亿元。 十问：未来业绩预测与市值空间？ 2021年业绩贡献来自于二期220万吨甲醇和红四煤矿240万吨投产全年，带来的原材料自给率提升；2022年业绩贡献来自二期300万吨焦炭投产；2023年业绩贡献来自三期100万吨烯烃投产；2024年业绩贡献来自四期400万吨烯烃（内蒙）投产半年；2025年业绩贡献来自400万烯烃（内蒙）投产全年。2020~2025年业绩：45亿、56亿、67亿、87亿、140亿、193亿，年同比增速18%/24%/20%/30%/61%/38%。预计2025年公司业绩将是2020年的4.3倍，193亿归母净利。 宝丰能源未来将会是表现优异、确定性强的？ 周期成长股 ？。 END 【煤炭&石化团队】 张绪成 13511050600 任金星 15652935250 张绪成，开源证券煤炭石化行业首席分析师，清华大学化工系工学硕士&学士，历任中国五矿集团战略投资部、中信建投证券、中泰证券高级分析师，具有丰富的大宗商品研究经验。曾作为团队核心成员，获得2016/2017年新财富煤炭石化行业最佳分析师第二名团队，2019年新财富煤炭石化行业最佳分析师第四名团队，2018年IAMAC中国保险业最受欢迎卖方分析师煤炭行业第二名团队，以及连续多年水晶球、金牛奖最佳分析师团队。 执业证书编号：S0790520020003。 任金星，开源证券煤炭石化行业分析师，圣路易斯华盛顿大学资产管理学硕士，中国农业大学金融&法学双学士。2020年加入开源证券研究所。 执业证书编号：S0790120060011。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号制作的本资料仅面向开源证券客户中的专业投资者，完整的投资观点应以开源证券研究所发布的研究报告为准。若您非开源证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。 免责声明 本公众订阅号为张绪成煤炭石化研究团队（现供职于开源证券研究所）设立的，关于煤炭石化行业证券研究的唯一订阅号；团队负责人张绪成具备证券投资咨询（分析师）执业资格，执业证书编号为：S0790520020003 本订阅号不是开源证券煤炭石化行业研究报告的发布平台，所载内容均来自于开源证券研究所已正式发布的煤炭石化行业研究报告或对报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见开源证券研究所的完整报告。 在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何人的投资建议，开源证券及相关研究团队也不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载研究报告保留一切法律权利。 订阅者对本订阅号所载所有内容（包括文字、音频、视频等）进行复制、转载的，需注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 END

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