工业品涨价“双刃剑”:企业营收和利润的分化—— 工业企业效益数据点评(21.04)

（以下内容从申万宏源《工业品涨价“双刃剑”:企业营收和利润的分化—— 工业企业效益数据点评(21.04)》研报附件原文摘录）
　　工业品涨价“双刃剑”：企业营收和利润的分化 4月工业企业效益数据点评 秦泰 博士 屠强 申万宏源宏观 主要内容 4月工业企业利润增速改善，但弱于营收改善本应对应的幅度，显示利润率承受一定压力，营收与利润增速的分化，与工业品涨价的“双刃剑”效应直接相关。4月工业企业利润当月同比57%，两年复合增速（23.9%，下无特殊说明均为两年复合）较前值回升12.1pct。但当月企业营收改善6pct达13.1%，按照历史正常规律，如此高的企业营收增速，应该对应更大程度的企业利润增速反弹，利润与营收形成比较明显的分化。 上游大宗商品相关行业营收提升明显；但出口和国内消费拉动为主的行业领域，营收改善幅度相对较小。4月工业企业营收增速21.7%，两年复合年化回升6pct至13.1%、明显改善，但这很大程度上反映的是工业品涨价“双刃剑”的第一层“正面”影响，4月上游大宗商品相关行业营收提升明显，是贡献整体工业营收大幅上行的最主要原因，这其实反映的就是4月上游工业品涨价带来的名义传导。投资需求拉动型行业营收增速两年复合年化上升8.1pct至17.2%，高于整体工业营收增速水平。而出口和国内消费拉动为主的行业领域营收改善幅度相对较小。 而原材料涨价对企业盈利的挤压进一步加剧，石化中下游成本压力持续显现，且煤钢价飙升亦开始向煤炭冶金产业链中下游成本率形成传导。油价持续高位运行推动石油化工产业链成本率持平83%较高区间，同比增量上行130bp。此外，供需两侧预期极限博弈推动煤炭钢铁价格一度飙升，并也开始传导为煤炭冶金产业链中下游成本压力，煤炭冶金中下游成本率84.3%，亦为20Q2以来次高水平，同比增量上行52bp。整体工业企业利润率7.47%，同比增量下行52bp。 产成品库存增速仍然较高，近期“稳价”政策推进仍有空间。继3月工业企业产成品存货同比高基数下仅小幅回落8.5%，4月产成品存货同比也仅回落0.3pct至8.2%，维持在8%以上的高位水平。而投资需求整体相对稳定，主动补库存逻辑难以得到需求端的强力支持，库存持续高位或一定程度受到原材料涨价预期下企业提前购进、生产的影响，这也意味着，4月以来虽然“稳价”政策持续推进，但还未实质上带来潜在供给的加速释放，近期“稳价”政策推进仍有空间。 短期因素推升盈利超预期，但难掩盖原材料涨价持续带来的成本压力，后续国内消费投资需求不确定性提升，若需求受偏离基本面的过高价格的冲击，则企业盈利趋势仍不乐观。4月企业利润超预期很大程度上是受到上游大宗商品涨价带来营收增速明显上行等短期因素的推动，但难以掩盖上游工业品涨价持续传导至利润率偏弱的事实。且结构上油价的高位运行持续传导为石化产业链中下游成本率高企，同时供需预期极限博弈导致煤炭钢铁价格的一度飙升，也开始给煤炭冶金产业链中下游带来成本压力。工业品涨价“双刃剑”效应凸显。而不容忽视的是，工业品涨价也给国内消费投资需求带来了较大不确定性，若需求受偏离基本面的过高的价格冲击，目前受工业品涨价“正向效应”影响的企业营收可能也会面临较大压力，则企业盈利趋势会更不乐观。预计1-5月工业企业利润累计同比75%。全年工业企业利润预计同比增长25%，与17-19年长期趋势路径接近。 以下为正文 一、4月工业企业利润增速改善，但弱于营收改善本应对应的幅度，显示利润率承受一定压力，营收与利润增速的分化，与工业品涨价的“双刃剑”效应直接相关。 1-4月工业企业利润累计同比106.1%，4月当月同比57%，两年复合增速（23.9%，下无特殊说明均为两年复合）较前值回升12.1pct。但当月企业营收改善6pct达13.1%，按照历史规律，如此高的企业营收增速，应该对应更大程度的企业利润增速反弹，利润与营收形成较为明显的分化。 二、上游大宗商品相关行业营收提升明显；但出口和国内消费拉动为主的行业领域，营收改善幅度相对较小。 4月工业企业营收增速21.7%，两年复合年化回升6pct至13.1%、明显改善，扣除19年同期超低基数影响两年复合年化仍趋于上行。但这很大程度上反映的是工业品涨价“双刃剑”的第一层“正面”影响，4月上游大宗商品相关行业营收提升明显，是贡献整体工业营收大幅上行的最主要原因，这其实反映的就是4月上游工业品涨价带来的名义传导。投资需求拉动型行业营收增速两年复合年化上升8.1pct至17.2%，高于整体工业营收增速水平。而出口和国内消费拉动为主的行业领域营收改善幅度相对较小，商品消费需求拉动型行业营收增速超低基数下两年复合年化仅较上月上行5.2pct至10.9%，出口拉动型行业营收增速两年复合年化8.7%，改善3.1pct幅度也较小，两类行业整体增速水平亦低于整体营收。 三、而原材料涨价对企业盈利的挤压进一步加剧，石化中下游成本压力持续显现，且煤钢价飙升亦开始向煤炭冶金产业链中下游成本率形成传导 4月上游工业品价格快速上涨推动PPI再超预期上行，反映在工业企业利润率上，油价持续高位运行推动石油化工产业链成本率持平83%较高区间，同比增量上行130bp。此外，供需两侧预期极限博弈推动煤炭钢铁价格一度飙升，并也开始传导为煤炭冶金产业链中下游成本压力，煤炭冶金中下游成本率84.3%，亦为20Q2以来次高水平，同比增量上行52bp。整体工业企业利润率7.47%，同比增量下行52bp。 四、产成品库存增速仍然较高，近期“稳价”政策推进仍有空间。 继3月工业企业产成品存货同比高基数下仅小幅回落8.5%，4月产成品存货同比也仅回落0.3pct至8.2%，维持在8%以上的高位水平。而投资需求整体相对稳定，主动补库存逻辑难以得到需求端的强力支持，库存持续高位或一定程度受到原材料涨价预期下企业提前购进、生产的影响，这也意味着，4月以来虽然“稳价”政策持续推进，但还未实质上带来潜在供给的加速释放，近期“稳价”政策推进仍有空间。 五、短期因素推升盈利超预期，但难掩盖原材料涨价持续带来的成本压力，后续国内消费投资需求不确定性提升，若需求受偏离基本面的过高价格的冲击，则企业盈利趋势仍不乐观。 4月企业利润超预期很大程度上是受到上游大宗商品涨价带来营收增速明显上行等短期因素的推动，但难以掩盖上游工业品涨价持续传导至利润率偏弱的事实。且结构上油价的高位运行持续传导为石化产业链中下游成本率高企，同时供需预期极限博弈导致煤炭钢铁价格的一度飙升，也开始给煤炭冶金产业链中下游带来成本压力。工业品涨价“双刃剑”效应凸显。而不容忽视的是，工业品涨价也给国内消费投资需求带来了较大不确定性，若需求受偏离基本面的过高的价格冲击，目前受工业品涨价“正向效应”影响的企业营收可能也会面临较大压力，则企业盈利趋势会更不乐观。预计1-5月工业企业利润累计同比75%。全年工业企业利润预计同比增长25%，与17-19年长期趋势路径接近。 证券分析师：秦泰 研究支持：屠强 发布日期：2021.05.30

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