【光大金工】银行业总体经营仍然稳健,关注银行ETF长期投资价值——基金产品介绍与分析系列之五十四

（以下内容从光大证券《【光大金工】银行业总体经营仍然稳健,关注银行ETF长期投资价值——基金产品介绍与分析系列之五十四》研报附件原文摘录）
　　基金产品介绍与分析系列 特别声明：本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券金融工程研究团队编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大证券的客户。 报告发布时间：2020.08.15 分析师：刘均伟 | 执业证书编号：S0930517040001 分析师：王一峰 | 执业证书编号：S0930519050002 分析师：胡锦瑶 | 执业证书编号：S0930520080001 联系人：董文欣 摘要 银行行业投资观点：银行业经营具有长期稳定的基础。银行业是典型的亲周期行业，宏观经济、货币环境及监管政策对银行业经营具有重要影响。2020年年初以来，为应对疫情带来的冲击，各级监管部门出台了大量支持性举措用以稳定经济，银行信贷投放总量位于高位，资金来源充裕支撑资产扩张提速。1）经营面：“宽信用”与“稳价格”主导下，营收维持正增长；2）政策面：监管驱动夯实资产质量有助于银行业行稳致远；3）投资面：估值相对低位，优质银行将获得ROE回报及估值抬升收益。展望下半年，在“宽信用”与“稳价格”主导下，银行业总体经营仍然稳健。 华宝中证银行ETF，是目前市场上成立时间较早，规模最大、流动性最佳的银行ETF产品。该基金场内简称：银行ETF，交易代码：512800，主要投资于中证银行指数（399986.SZ）成份股和备选成份股，旨在反映A股银行上市公司的总体表现。2019年年初至今，华宝银行ETF的规模增长迅速，日成交额一直保持较高水平，规模和流动性均远高于市场同类产品。华宝基金在细分行业ETF上重点布局，覆盖了科技龙头、银行、医疗、券商等子行业，量化投资部投研团队具有丰富的ETF和LOF投资管理经验。 中证银行指数（简称“中证银行”）是银行板块的代表性指数，具有较强的抵御风险能力，具备长期配置价值。1）基本信息：选取中证银行行业中的全部或多数股票作为样本股，反映银行板块上市公司股票整体表现。2）市值分布：成分股市值分布两极分化，大盘股与小盘股占比相当，截止2020年8月11日，平均流通市值约1742.33亿元，其中，流通市值在200亿元以下或1000亿元以上的公司数量较多。3）成分股特征：权重集中于大市值公司，指数成份股中，大市值与小市值公司占比均较高，但成份股主要权重仍集中在大市值公司。4）业绩表现：长期最大回撤较小，在熊市中风险抵御能力较强。5）基本面指标：估值水平低于主流宽基指数，处于历史较低分位，具备长期配置价值。 风险提示：本报告数据均来自于历史公开数据，指数未来业绩受市场波动影响。投资行业主题基金需关注行业特有风险，具体可参照光大证券研究所对应行业团队的相关报告。 1、银行业经营具有长期稳定的基础 银行业是典型的亲周期行业，宏观经济、货币环境及监管政策对银行业经营具有重要影响。2020年年初以来，为应对疫情带来的冲击，各级监管部门出台了大量支持性举措用以稳定经济，银行信贷投放总量位于高位，资金来源充裕支撑资产扩张提速。2020年一季度36家上市银行营业收入、拨备前利润及净利润分别同比增长7.2%、5.6%及3.4%，整体经营绩效好于预期。 展望下半年，在“宽信用”与“稳价格”主导下，银行业总体经营仍然稳健。随着后疫情时代宏观经济的逐步修复，银行业经营趋势向好，营收稳定，盈利方面受不良确认、拨备计提、风险处置等因素共同作用，将奠定未来发展基础。未来，优质A股上市银行有望获得稳定的ROE回报及部分估值抬升收益。 从债券基金收益来看，今年一季度收益亮眼，但5月以来债基也经历了较大回调，中长期纯债基金指数5月跌幅达0.65%，短期纯债型基金指数跌幅相对较小，债券基金短期前景相对审慎。 1.1、经营面：“宽信用”与“稳价格”主导下，营收维持正增长 1.1.1、“宽信用”助力扩表，规模增速维持高位 “宽信用”格局延续，2020年全年信贷/社融增速预计超过13%/12%。2020年上半年，社会融资规模增量累计为20.83万亿元，比上年同期多增6.22万亿元。其中，人民币贷款增加12.33万亿元，同比多增2.31万亿元。我们预计全年信贷和社融增量将在20万亿和30万亿以上，基本符合易纲行长在陆家嘴论坛上的表态，对应信贷和社融增速将达到13.1%和12%以上。“宽信用”对于银行经营“以量补价”起到了较好的效果。 信贷投放“供给驱动”，基建领域按下快进键。二季度以来，经济各领域复产复工有序推进，银行业积极配合复产复工安排提供融资支持。从实际情况看，信贷投放呈现出明显的“供给驱动”的特点。二季度以来基建领域相关信贷投放按下快进键，叠加“两会”后地方基建项目启动，拉动政府和准政府投资热情，银行体系中长期贷款占比持续向好，基建投资是信贷需求的重要稳定器。下半年，银行资产增速较上半年有望放缓，但结构性货币政策支持实体经济力度不减。在基建、房地产、先进制造业领域仍将承载较多信贷资源，小微企业融资将继续呈现“量增、价降、面扩”的格局。 “直达实体经济融资工具”力争实现精准滴灌，对于经济薄弱领域支持力度持续加大。“两会”后，央行新创设了两个直达实体经济的货币政策工具，旨在提高普惠小微企业信用类贷款占比和为中小微企业贷款延期还本付息提供贴息支持。同时，要求大型商业银行普惠型小微企业贷款增速要高于40%。我们认为，对于小微企业支持力度的加码，重点是大型银行发挥“头雁”作用，提高信贷资金可得性和降低综合融资成本也是国有控股银行所做贡献更大。小微企业的稳定经营所带动的正外部性，是保障供应链、产业链和就业稳定的重要力量。 展望明年，银行业规模增速将有所放缓，主要是因为今年受疫情影响，金融支持快于实体经济恢复，预计全年M2增速将达到11%左右，信贷增速将达到13%。预计明年广义货币增速将从今年的高于名义GDP增速，向与GDP增速基本相当回调，银行业规模增速将放缓，预计明年信贷增速将回落至11%，但仍可维持两位数以上的规模增长。 1.1.2、“稳价格”利好定价，息差趋稳存在支撑 资产端：“促让利”延续，贷款定价下行主要靠滚动续作 年初以来，货币当局两次下调资金市场利率共计30BP，通过“OMO—MLF—LPR”传导机制带动贷款利率下行。人民银行《货币政策执行报告》显示，2020年3月份，金融机构一般贷款加权平均利率为5.48%，较年初下降26BP。4月份以来，新发放对公贷款利率走稳。下一阶段，我们认为驱动金融机构对实体经济让利的主要操作不在于LPR继续大幅下行，而是通过MPA综合加点考核来压降LPR加点点差，以及部分存量信贷滚动续作和存量“换锚”，因此，下半年货币政策宽松幅度有限，预计OMO—MLF—LPR利率下行较少。 负债端：进一步加强高负债主动成本管控 今年以来，银行体系一般负债成本居高不下，主要与高成本、主动性一般负债的成本上行有很大关系，其中结构性存款、大额CD和协议存款为主要代表。高成本负债增量占比增加，一方面抑制了实体经济融资成本下行，另一方面给资金空转套利提供了空间。因此需要予以进一步管控。 结构性存款“压量控价”对负债成本下降产生正贡献。5月份以来，监管层对于“套利空转”打击力度上升，采取“两手抓”的方式施策，一方面要求商业银行对结构性存款“压量控价”，另一方面抬高资金市场利率驱动债市“拆杠杆”。根据财新网等媒体报道，监管对于结构性存款压量，要求部分银行2020Q3压降至今年年初水平，2020年底前压降至2019年余额的2/3。通过持续约束结构性存款此类高成本主动负债，鼓励理性竞争，能够起到控制银行体系负债成本的效果。根据我们测算，若假设结构性存款按期压量，并全部转化为普通一般存款。则2020年能够降低银行体系一般负债成本2BP，2021年降低6BP，预计对于股份行正贡献更突出。 下半年NIM预计小幅收窄，压力小于上半年 下半年，我们认为银行业净息差下行压力减轻，NIM收窄压力明显小于上半年。主要由于：①从资产端看，OMO-MLF下行空间不大，贷款综合定价下行主要依靠滚动到期续作或重定价；②资金市场利率难现大幅波动，货币市场业务稳定性增强；债券投资收益率预计以稳为主，10Y国债收益区间在2.7%~3.1%窄幅震荡；③负债端看，一般负债成本走高态势得到遏制，高成本负债增长放缓，一般存款成本向下，同时同业负债成本二季度快速上行后趋于稳定，负债端总付息成本率趋于小幅下行。 2021年初，由于按揭贷款集中重定价因素影响，银行业净息差仍有下行压力。而根据今年以来的货币宽松政策传导效果，预计全部消化需要到明年年中。政策着重发力的制造业、普惠小微贷款定价预计2021年能够走平，但存量重定价因素会产生较大挤压。从负债端看，目前银行控制负债成本能力和效果不理想，更多依赖政策变量减弱竞争的效果。2021年净息差下行幅度预计小于今年，可能控制在5BP之内。 基于以上“价”、“量”两个维度的分析，预计利息净收入“以量补价”，可以维持5%左右正增长。在常态化疫情防控和逆周期调节的政策基调下，资产规模增速和贷款占比有望持续提升，行业规模增长维持10%以上增速无虞；未来价格体系将进一步趋稳，贷款端定价下行速度放缓，同时在监管引导加强负债成本管控背景下，息差收窄幅度将有所缩小，利息收入有望通过“以量补价”保持相对稳定，行业利息净收入仍能够维持在5%左右的正增长。 1.1.3、中间业务收入预计实现稳定正增长 下半年银行业中间业务收入仍有望实现稳定增长。一方面，手续费业务相关收入保持平稳确定性较高，其中银行卡类业务受疫情影响相对明显但现已恢复，理财及保险代销等业务有望随着居民财富管理、医疗保健等意识增强实现以丰补歉；另一方面，由于资金市场利率进一步下行空间相对有限，其他非息收入难以再现大幅增长，一季度占比冲高后面临回落，在二季度可能产生负面贡献，但下半年相对趋于稳定。 1.2、政策面：监管驱动夯实资产质量有助于银行业行稳致远 7月11日银保监会网站发布新闻发言人答记者问，直面疫情影响下的银行业运行情况、不良资产变化趋势及处置措施、对资本与拨备采取的政策措施等问题。将对下半年银行经营形成显著影响，主要影响不良确认、动态拨备计提、风险处置、盈利增长等指标。7月20日，银保监会召开2020年年中工作座谈会，总结上半年工作，研究分析当前形势，安排下半年重点任务。会议要求，牢牢守住不发生系统性金融风险底线。提早谋划应对银行业不良资产大幅增长，按照实质重于形式的原则，严格资产质量分类，做实利润、提足拨备、补充资本，增强风险抵御能力。 目前看我国银行业主体资产质量稳定，虽然受疫情、小微企业贷款延期还本付息政策以及不良生成滞期等因素影响，一季度不良率小幅上行，但拨备相对充足，风险抵补能力较强。截至2020年一季度末，商业银行不良率为1.91%，较年初仅提升0.05个百分点。银行关注类贷款占比总体处于下行通道，由2016年三季度末最高时的4.10%降至2020年一季度末的2.97%，基本稳定在3%上下，表明银行业资产质量认定趋严，大部分风险已得到有效缓释。未来，银行业阶段性盈利增长将较显著受到监管政策对于金融风险的态度左右。监管未雨绸缪，为应对未来一段时间内潜在风险，引导银行提前夯实资产质量、充分计提拨备、加强资本补充等系列政策安排虽短期将对银行业半年度业绩产生一定负面扰动。但中长期来看，加大处置力度、增强风险抵御能力、做好资本和拨备安排，有助于确保银行业稳健运行、实现高质量发展。 1.3、投资面：估值相对低位，优质银行将获得ROE回报及估值抬升收益 当前银行业整体估值处于历史低位，36家A股上市银行平均PB仅在0.85倍附近。估值偏低的原因部分与行业ROE水平持续下行有关，也有市场对银行业让利实体经济、夯实资产质量、增强拨备计提可能对短期经营业绩形成一定负向扰动有关。但从大方向来看，随着后疫情时代宏观经济的逐步修复、金融机构风险抵御能力的增强，银行业具有稳健经营的坚实基础，考虑到拨备要求、补充资本等相关安排，现阶段ROE具有稳定的基础，优质银行仍可以获得超额利润，并有望获得ROE回报及估值抬升收益。 2、华宝中证银行ETF投资价值分析 2.1、产品信息：全市场规模最大、流动性最佳的银行ETF 华宝中证银行ETF，是目前市场上成立时间较早，规模最大、流动性最佳的银行ETF产品。该基金场内简称：银行ETF，交易代码：512800，主要投资于中证银行指数（399986.SZ）成份股和备选成份股，旨在反映A股银行上市公司的总体表现。 2019年年初至今，华宝银行ETF的规模增长迅速，日成交额一直保持较高水平。基金上市的第一年，华宝银行ETF的规模与活跃度增长较平稳；2019年年初至2020年6月30日，华宝银行ETF的规模由6.05亿元增长至36.30亿元，期间日均成交额为1.13亿元。2020年7月~2020年8月11日，华宝银行ETF规模与活跃度均大幅增长，规模突破70亿元，近乎翻了一倍，基金日均成交额也达到了6.99亿元。 2.2、同类产品对比：规模与流动性远超同类产品 目前市场上跟踪标中证银行指数的ETF产品共有六只。截至2020 年8月11日，从规模来看，华宝中证银行ETF 的规模为71.54 亿元，规模远超其余五只产品。从流动性来看，华宝中证银行ETF 近三个月的日均成交额为3.70亿元，市场成交较活跃；同时，华宝中证银行ETF也是唯一一只属于融资融券标的的银行ETF，在六只已上市的银行ETF 中流动性最佳。从与跟踪指数的偏离度来看，华宝中证银行ETF的偏离度在同类产品中较小。 2.3、管理人&基金经理：重点布局细分行业ETF，ETF投资管理经验丰富 华宝基金管理有限公司成立于2003年3月7日，是国内首批中外合资基金管理公司。截至2020年6月30日，公司共管理83只公募基金，管理规模合计2013.32亿元（含货币基金），稳居大中型基金公司行列。华宝基金旗下目前在管ETF产品共六只，覆盖了科技龙头、银行、医疗、券商等细分行业，合计管理规模超过260亿元；其中，科技龙头ETF也开创了“科技”主题ETF的先河，上市初期流动性居于行业类ETF前列，几乎比肩规模领先的宽基ETF。2019年11月，在“中国·上交所ETF十五周年峰会”上，华宝基金荣获上海证券交易所2019年“十佳ETF管理人”大奖。 华宝基金量化投资部投研团队由10位成员构成，均具有硕士以上学历，基金经理和投资经理具有丰富的投资经验和深厚的理论功底，平均从业年限超过8年。团队成员教育背景集中在数学、统计、计算机、金融等领域，基本功扎实，研究成果多元，在择时、行业配置、选股、套利、衍生品方面均有系统的跟踪，较为多元的产品管理经验。 华宝中证银行ETF现任基金经理胡洁女士， 2006年6月加入华宝兴业基金管理有限公司，先后在交易部、产品开发部工作，担任量化投资部高级数量分析师兼任投资经理助理的职务。2012年10月起任华宝上证180成长ETF的基金经理，随后先后担任科技ETF 及联接基金、医疗ETF、1000分级、中证军工ETF等13只基金的基金经理，具有丰富的ETF和LOF投资管理经验。任职期间，华宝标普中国A 股红利机会 A 获 2018 年中国证券报一年期开放式指数型金牛基金。截至2020年6月30日，胡洁女士共在管11只公募基金，规模合计197.54亿元。 3、中证银行指数投资价值分析 3.1、指数基本信息 中证银行指数于2013年7月15日正式发布，选取中证全指样本股中银行行业股票组成。如果中证银行行业内股票数量少于或等于50 只，则全部股票构成相应全指行业指数的样本股；如果行业内股票数量多于50 只，则分别按照股票的日均成交金额、日均总市值由高到低排名，剔除成交金额排名后10%、以及累积总市值占比达到98%以后的股票，并且保持剔除后股票数量不少于50 只，构成样本股。截止2020年8月11日，中证银行指数总共包含36只成分股，招商银行为其第一大权重股，权重占比达到14.93%。 3.2、市值分布：成分股市值分布两极分化，大盘股与小盘股占比相当 中证银行指数流通市值极差较大，平均流通市值约1742.33亿元。市值分布来看：截止2020年8月11日，流通市值最大的成分股为工商银行，流通市值为13427亿元；而流通市值最小的公司是青岛银行，流通市值仅有31亿元。 通过与宽基指数进行比较，中证银行指数的成分股市值分布偏向两端，中市值公司占比较低。中证银行指数流通市值处于小于200亿元的公司个数为15个，占总成分股数量比例为41.7%；流通市值大于1000亿元之间的公司个数为13个，占总成分股数量比例为36.1%；流通市值在200亿元到1000亿元之间的公司个数仅为8个，占总成分股数量比例为22.2%。 3.3、成分股特征：权重集中于大市值公司 成分股权重集中度较高。中证银行指数成份股中，大市值与小市值公司占比均较高，但成份股主要权重仍集中在大市值公司。 从成分股的权重占比来看，将36只成分股的权重从小到大进行排序，计算其累计权重，发现其走势相比上证50的前36只成分股的占比更为陡峭，表明成分股的权重分布较为集中于大市值公司；具体来看，前十大成分股权重占比约71%，上证50的前十大成分股占50只成分股权重的比例约为56%，上证50的前十大成分股权重和占前36只成分股权重和的比例约为61%。 3.4、业绩表现：长期最大回撤较小，在熊市中风险抵御能力较强 指数表现处于主流宽基指数中等水平。2017年前，中证银行指数净值走势与上证50、沪深300指数比较接近，表现弱于创业板指及中证500指数。自2017年之后，中证银行指数表现弱于上证50、略逊于沪深300，但优于中证500与创业板指。 中证银行指数与主流宽基指数的风险收益指标对比，最大回撤较小，具有相对较强的抗风险能力。截至2020年8月11日，从指数风险来看，中证银行指数波动率水平与上证50、沪深300水平较为接近，低于中证500与创业板指；从最大回撤来看，中证银行指数低于上证50与沪深300指数、并显著低于中证500与创业板指，体现出相对较强的抗风险能力。 不同市场阶段表现：中证银行指数在熊市具有风险防御能力较强。对近几年按照不同的市场阶段进行划分，我们可以发现：1）在最近的三次熊市中，与常见宽基指数相比，中证银行指数的区间波动率与区间最大回撤几乎均为最低，指数的波动与回撤相对更小；2）在最近的三次熊市中，与主流宽基指数相比，中证银行指数的年化收益均较高。因此，在熊市中，该指数具有较好的风险防御能力。 3.5、基本面指标：估值水平处于历史较低分位，具备长期配置价值 与主流宽基指数相比，近三年中证银行指数估值水平相对较低。2019年年初，指数市盈率迅速由6倍左右上升至7.3倍左右，随后在6.5~7倍之间上下波动；2020年7月初银行板块整体向好，市盈率水平有所抬升。截至2020年8月11日，中证银行指数市盈率(PE-TTM)为5.85倍。 截至2020年8月11日，中证银行指数估值（PE-TTM)处于2013年7月中旬以来的25.60%分位水平，处于历史较低分位，根据光大证券研究所银行团队观点：从大方向来看，随着后疫情时代宏观经济的逐步修复、金融机构风险抵御能力的增强，银行业具有稳健经营的坚实基础，优质银行仍可以获得超额利润，并有望获得ROE回报及估值抬升收益。 风险提示 本报告数据均来自于历史公开数据，指数未来业绩受市场波动影响。投资行业主题基金需关注行业特有风险，具体可参照光大证券研究所对应行业团队的相关报告。 光大证券机构签约客户如需阅读完整的报告内容，请注册小程序后查看。 更多详细内容敬请参考光大金工的完整报告《银行业总体经营仍然稳健，关注银行ETF长期投资价值——基金产品介绍与分析系列之五十四》 联系人：胡锦瑶 邮箱：hujinyao@ebscn.com 手机：18800232832 电话：021-52523685 特别声明：本订阅号是光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）金融工程研究团队依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所金融工程研究团队名义注册的、或含有“光大证券研究”、与光大证券研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大证券研究所金融工程研究团队的官方订阅号。 本订阅号所刊载的信息均基于光大证券研究所已正式发布的研究报告，仅供在新媒体形势下研究信息、研究观点的及时沟通交流，其中的资料、意见、预测等，均反映相关研究报告初次发布当日光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知的义务。如需了解详细的证券研究信息，请具体参见光大证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何投资建议，任何投资者不应将本订阅号所载内容作为投资决策依据，本公司也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅归光大证券股份有限公司所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用。如因侵权行为给光大证券造成任何直接或间接的损失，光大证券保留追究一切法律责任的权利。

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