【东吴电新】华友钴业:收购巴莫科技布局高镍正极,产业链一体化再完善

（以下内容从东吴证券《【东吴电新】华友钴业:收购巴莫科技布局高镍正极,产业链一体化再完善》研报附件原文摘录）
　　盈利预测与估值 投资要点 事件：1）公司拟向杭州鸿源以13.5亿元对价购买其持有的天津巴莫38.6175%股权，且华友控股将持有的26.4%股权对应的表决权等权利委托给公司行使，公司将合计控制巴莫科技65%的表决权，纳入上市公司合并报表范围。2）华友国际钴业与永瑞、Glaucous、亿纬亚洲、LINDO设立华宇公司，拟共投资20.8亿美元建设年产约12万吨镍金属量和约1.5万吨钴金属量的红土镍矿湿法冶炼项目。 收购高镍三元正极材料龙头，绑定LG地位巩固。天津巴莫为老牌正极厂商，主要产品为钴酸锂和三元材料，在天津、成都两地建有正极材料产业化基地，我们预计产能超过6万吨；客户方面率先卡位LG，为LG-特斯拉项目的主供。我们预计20年天津巴莫正极出货量近3万吨，同比大增250%，主要受益于国产特斯拉销量高增，巴莫作为高镍正极主供，销量大幅增长。20年巴莫销量结构中，钴酸锂销量近1万吨，三元2万吨，其中高镍三元超过1.5万吨，市场占有率超过35%，仅次于容百，为国内第二大高镍正极厂商。今年1-4月，我们预计巴莫销量超过1.7万吨，同比增长超120%，目前巴莫单月销量超过4500吨，其中三元达到4000吨，我们预计21年全年巴莫出货量将达到6万吨，同比翻番。盈利方面，巴莫高镍产品占比高，盈利情况较好，20年营收41.5亿元，同比+36%，净利润1.89亿元，同比+89%，净利率5%，我们预计21年受益于规模化提升，盈利水平将进一步提升。 一体化布局锂电正极，与正极材料业务产生协同，增强公司竞争力。公司前驱体深度绑定LG，应用于大众MEB平台、雷诺日产联盟、沃尔沃、福特等全球知名车企，多元高镍系列新产品已分别进入LGC、CATL、比亚迪等重要客户及汽车产业链。巴莫科技是行业内正极材料的领先生产厂商之一，是公司的重要客户，也是lg的正极重要供应商，本次收购交易将产生较大的协同效应，有利于公司市场竞争力的提升和持续经营能力、抵御经营风险能力的增强。 携手青山、亿纬加码红土镍矿湿法项目，为公司提供新成长驱动力。公司此前镍冶炼项目开展顺利，印尼年产6万吨镍金属量氢氧化镍钴湿法冶炼项目，公司预计2021年底建成试产，在保守价格假设下可实现8亿元以上归母净利；印尼年产 4.5 万吨高冰镍项目，公司预计2022年底建成，在保守价格假设下可实现4亿元以上归母净利。我们预计公司6万吨湿法冶炼项目进展顺利，本次新增产能将借鉴此前成功项目经验，缩短达产周期，且单吨投资由2.13亿美元降低至1.73亿美元，单吨盈利有望进一步上升。 投资建议 投资建议：行业景气度持续，我们维持公司盈利预测，预计2021-23年归母净利润26.7/32.8/41亿元，同比增长129%/23%/25%，EPS为2.2/2.88/3.59元，对应PE为41x/34x/27x，给予2021年50xPE，对应目标价110元，维持"买入"评级。 风险提示 销量及政策不及预期，原材料价格下跌超预期。 正 文 事件：1)公司拟向杭州鸿源以13.5亿元对价购买其持有的天津巴莫38.6175%股权，且华友控股将持有的26.4%股权对应的表决权等权利委托给公司行使，公司将合计控制巴莫科技65%的表决权，纳入上市公司合并报表范围。本次交易尚需上市公司股东大会、巴莫科技股东会审议通过，尚需向国家市场监督管理总局进行经营者集中申报，并通过韩国公平交易委员会关于经营者集中的审查。 2)华友国际钴业与永瑞、Glaucous、亿纬亚洲、LINDO设立合资公司华宇公司，拟共投资20.8亿美元建设年产约12万吨镍金属量和约1.5万吨钴金属量的红土镍矿湿法冶炼项目。合资公司华友国际钴业认缴出资200万美元，持股比例为20%；永瑞认缴出资310万美元，持股比例为31%；亿纬亚洲认缴出资170万美元，持股比例为17%。 天津巴莫估值34.98亿元，收购后华友钴业持股38.6%，具备65%表决权。截至2020年12月31日，巴莫科技评估值为34.98亿元，较净资产账面价值增值率86.86%，以公司预计的2021年净利润计算仅14.6倍，较同类公司较低。标的资产交易价格确定为13.51亿元，交易后华友钴业持有巴莫38.6%股权，成为第一大股东，且受让华友控股26.4%表决权，合计控制巴莫科技65%的表决权，纳入上市公司合并报表范围。杭州鸿源为有限合伙企业且无实际控制人，因此截止公告日巴莫科技无实际控制人。本次交易交割日后，华友将实现对巴莫科技的控制，向巴莫提名并委派半数以上董事，对于高级管理人员暂不做调整，以保障公司经营运作的稳定性。 收购高镍三元正极材料龙头，巴莫绑定LG地位巩固。天津巴莫为老牌正极厂商，主要产品为钴酸锂和三元材料，在天津、成都两地建有正极材料产业化基地，我们预计产能超过6万吨；客户方面率先卡位LG，为LG-特斯拉项目的主供。我们预计20年天津巴莫正极出货量近3万吨，同比大增250%，主要受益于国产特斯拉销量高增，巴莫作为高镍正极主供，销量大幅增长。20年巴莫销量结构中，钴酸锂销量近1万吨，三元2万吨，其中高镍三元超过1.5万吨，市场占有率超过35%，仅次于容百，为国内第二大高镍正极厂商。今年1-4月，我们预计巴莫销量超过1.7万吨，同比增长超120%，目前巴莫单月销量超过4500吨，其中三元达到4000吨，我们预计21年全年巴莫出货量将达到6万吨，同比翻番。盈利方面，巴莫高镍产品占比高，盈利情况较好，20年营收41.5亿元，同比+36%，净利润1.89亿元，同比+89%，净利率5%，我们预计21年受益于规模化提升，盈利水平将进一步提升。 一体化布局锂电正极，与正极材料业务产生协同，增强公司竞争力。公司前驱体深度绑定LG，N65系列三元前驱体产品通过POSCO-LGC电池产业链，应用于大众MEB平台、雷诺日产联盟、沃尔沃、福特等全球知名车企，多元高镍系列新产品已分别进入LGC、CATL、比亚迪等重要客户及汽车产业链。巴莫科技是行业内正极材料的领先生产厂商之一，是公司的重要客户，也是lg的正极重要供应商，本次收购交易将产生较大的协同效应，有利于公司市场竞争力的提升和持续经营能力、抵御经营风险能力的增强。 公司战略规划明确，前驱体一体化优势明显，远期产能规划庞大。公司致力于由全球钴行业领先者转型发展成为“全球锂电新能源材料行业领导者”，本次收购将完成“钴镍——三元前驱体——正极材料”的一体化布局。公司依托于三元前驱体，锂电板块业务体量快速增长，公司2020年底5.5万吨自营三元前驱体产能投产，浦华、乐友项目2020年下半年完成认证并进入量产阶段，华浦项目部分产线于2021年一季度开始批量生产，华金项目公司预计今年上半年完成认证，4.5万吨合资产能我们预计于2021H1开始放量，全年有效产能我们预计达7-8万吨左右，我们预计2021年公司受益于国内市场需求及LG持续高增，三元前驱体出货有望超6万吨，同比翻番。此外公司募投项目扩建5万吨高镍前驱体产能，我们预计于2022年建成投产。未来三年，公司规划自营产能提升至15万吨以上，合资产能提升至13万吨（LG10万吨+浦项3万吨）以上，产能扩张迅速。 携手青山、亿纬加码红土镍矿湿法项目，为公司提供长期驱动力。华友国际钴业与永瑞、Glaucous、亿纬亚洲、LINDO设立合资公司华宇公司，拟投资20.8亿美元（人民币约133.7亿元）建设年产约12万吨镍金属量和约1.5万吨钴金属量的红土镍矿湿法冶炼项目。公司携手青山和亿纬，永瑞将协助公司从IWIP获取基础设施服务及项目土地，并与WBN签署供矿协议以获取褐铁矿型红土镍矿，永瑞、Glaucous、华友国际钴业和亿纬亚洲将按比例包销合资公司所生产的全部产品，公司拥有20.4082%的包销权，预计将进一步保障公司镍原料的需求。公司此前镍冶炼项目开展顺利，其中印尼年产6万吨镍金属量氢氧化镍钴湿法冶炼项目公司预计2021年底建成试产，在保守价格假设下可实现8亿元以上归母净利；印尼年产 4.5 万吨高冰镍项目公司预计2022年底建成，在保守价格假设下可实现4亿元以上归母净利。我们预计公司6万吨湿法冶炼项目进展顺利，本次新增产能将借鉴此前成功项目经验，缩短达产周期，且单吨投资由2.13亿美元降低至1.73亿美元，单吨盈利有望进一步上升。 投资建议：行业景气度持续，我们维持公司盈利预测，预计2021-23年归母净利润26.7/32.8/41亿元，同比增长129%/23%/25%，EPS为2.2/2.88/3.59元，对应PE为41x/34x/27x，给予2021年50xPE，对应目标价110元，维持"买入"评级。 风险提示：销量及政策不及预期，原材料价格下跌超预期。 华友钴业三大财务预测表 团队介绍 往期报告： 2021.05.20：【东吴电新】车展新车型引爆需求，长期高增长可期——电动车2021年4月专题报告 2021.04.17：【东吴电新】华友钴业：盈利能力大幅提升，业绩符合市场预期——21年一季报点评 2021.04.16：【东吴电新】电动车排产销量超市场预期，龙头Q1业绩靓丽——电动车2021年3月电动车月报 2021.03.30：【东吴电新】华友钴业：全面开花，一体化锂电材料龙头初现——年报点评 2021.03.14：【东吴电新】电动车2021年2月专题报告：电动车Q1销量超市场预期，龙头业绩超高增长 2021.01.24：【东吴电新】华友钴业业绩预告点评：同比高增，打造锂电材料综合平台 2020.10.08：【东吴电新】9月电动车全面开花，多重利好叠加，布局正当时 2020.07.31：重磅深度！【东吴电新】造车新势力深度：大浪淘沙沉者为金，风卷残云胜者为王 2020.09.06：【东吴电新】20H1电动车行业中报总结：疫情影响短期需求，下半年旺季来临 2020.07.05：重磅！【东吴电新】电动车中期策略：高歌猛进，基本面与预期共振 2020.03.23：深度！【东吴电新】国内寒去春来，海外初露峥嵘——19年总结及20年预测（电动车专题5） 2020.03.10：重磅深度！【东吴电新】政策和车型齐发力，欧洲电动车爆发——欧洲电动化专题之二 识别二维码，关注新兴产业汇，获得更多精彩文章！ 免责声明 本公众订阅号（微信号：Green_Energy）由东吴证券研究所电力设备新能源团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是东吴证券研究所电力设备新能源团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于东吴证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见东吴证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。东吴证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向东吴证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非东吴证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

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