【华创宏观·张瑜团队】地产:打不死的小强——从两个故事讲起&4月经济数据点评
（以下内容从华创证券《【华创宏观·张瑜团队】地产:打不死的小强——从两个故事讲起&4月经济数据点评》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 执业证号：S0360518090001 联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 陆银波（15210860866） 主要观点 超预期的地产：从两个故事理解其今年韧性来源 4月经济数据明显强于市场预期（但基本符合我们预期）的是地产。理解今年地产强韧性的背后，要从两个故事讲起。一个关于地产销售，从区域视角看其韧性来源。另一个是关于建安投资，从三条线下地产商行为变化看其韧性来源。 基于这两个故事，我们重复对地产及下半年经济的看法，全年地产销售面积增速大概率是过去四年最高值（2018-2021年），可能在3%-5%之间（两年平均），但下半年会边际回落。地产投资的韧性支撑靠建安，建安全年增速可能在7%-9%（两年平均），略高于去年，下半年偏平或小幅向上。 下半年经济大概率是微回落的状态。回落的压力主要来自地产销售的边际走弱、基建的走弱、出口的边际走弱。但回落的幅度较低，这是类滞胀期典型特征：经济回落幅度不足以带动工业品价格下行。若快速回落，一般伴随着物价下行，典型衰退特征。 （一）地产销售：金融视角看当下地产销售的区域特征 我们将全国31个省，根据经济、人口这两个变量（对地产的中长期销售有影响），分为四个区域。其中区域一包括三省两市（江苏、浙江、广东、上海、北京）。典型特征是经济发达，人均GDP非常高。 2020-2021年1季度，地产销售的强主要来自区域一的拉动（这意味着可能是投资性需求主导这一轮地产销售的走强）。上一次地产销售的主要贡献来自第一类区域的时间，是2015-2016年。 比较这两个时间段，一个不可忽视的相同点是，区域一的存款占比较高（这意味着，区域一的居民或企业部门购房能力在提升）。存款提升有两个途径。一是自身财富增值。另一个是获得更多金融资源，如信贷。我们发现，这两个时间段，恰恰对应的是这两个途径都顺畅的时候。一些更详细的数据参见报告《【华创宏观】金融视角看当下地产销售的区域特征——每周经济观察第15期》。 考虑到目前区域一的存款占比仍在高位，这意味着，地产销售来自区域一的拉动可能仍会持续。地产销售增速很难大幅快速回落。 （二）建安投资：三条线下地产商行为变化理解建安韧性 为什么房企今年会增加建安投资？第一，有动机。三条红线出台之前，房企更在意的是现金流。通过新开工—>预售—>获得现金—>拿地—>新开工的模式获得规模的快速扩张。三条线出台之后，意味着，房企要兼顾剔除预售的资产负债率这一指标。而这一指标是仅仅预售这一行为无法予以降低的。 第二，有能力。我们统计A+H股83家主流房企的预收/营业收入这一指标，2020年是111%，过去四年最高。房企确实积压了较多已经预售的但还没有竣工结转的房子。 最后，房企是不是在增加建安投资、加快竣工？一些高频指标可能在给出正向的答案，比如钛白粉的价格、浮法玻璃的价格持续上行、浮法玻璃的库存近十年新低。 4月经济数据点评： 除了地产超预期外，4月经济数据另一个值得关注的是社零的低于预期。我们在3月数据点评中讲过两个因素在制约销售上行的斜率。一个是居民收入，另一个是消费倾向。后续消费的走势仍取决于这两大变量。大概率是慢修复的状态。此外，制造业投资的温和修复、基建的小幅回落、工增的小幅反弹，基本在预期之内。 风险提示：工业品价格大幅上行；出口下半年超预期上行。 报告目录 报告正文 一 地产：打不死的小强 4月经济数据明显强于市场预期（但基本符合我们预期）的是地产。4月地产销售面积小幅回落，但单月增速依然高达8%，4月地产投资单月增速甚至有所反弹，上行至10.2%。理解今年地产强韧性的背后，需要从两个故事讲起。一个关于地产销售，从区域视角看其韧性来源。另一个是关于地产建安投资，从三条线下地产商行为变化看其韧性来源。 基于这两个故事，我们重复对地产的看法，全年地产销售面积增速大概率是过去四年最高值（2018-2021年），可能在3%-5%之间（两年平均），但下半年会边际回落。地产投资的韧性支撑靠建安，建安全年增速可能在7%-9%（两年平均），略高于去年，下半年偏平或小幅向上。 （一）地产销售：金融视角看当下地产销售的区域特征 我们将全国31个省，根据经济、人口这两个变量（对地产的中长期销售有影响），分为四个区域。四个区域大概各占地产销售面积的1/4左右。其中区域一包括三省两市（江苏、浙江、广东、上海、北京）。典型特征是经济发达，人均GDP非常高。 2020-2021年1季度，地产销售的强主要来自区域一的拉动（这意味着可能是投资性需求主导这一轮地产销售的走强）。2020年，全国商品房销售面积同比增长2.6%。其中，第一类区域拉动了2%（注：四大区域的拉动合计值，等于全国增速）。2021年前3月全国商品房销售面积相比2019年，两年平均增长了9.8%。其中，第一类区域拉动了4.6%。 上一次地产销售的主要贡献来自第一类区域的时间，是2015-2016年。 比较这两个时间段，一个不可忽视的相同点是，区域一的存款占比在提升（这意味着，区域一的居民或企业部门购房能力在提升）。存款提升有两个途径。一是自身财富增值。另一个是获得更多金融资源，如信贷。我们发现，这两个时间段，恰恰对应的是这两个途径都顺畅的时候。都是股市大幅上涨时（区域一股民占全国四成以上，上市公司市值占一半左右，股市上涨时，区域一获益）、同时区域一新增社融占比上行时（今年1季度，区域一新增社融占比提高至47.6%，2019年全年仅42.1%）。一些更详细的数据参见报告《【华创宏观】金融视角看当下地产销售的区域特征——每周经济观察第15期》。 考虑到目前区域一的存款占比仍在高位，这意味着，地产销售来自区域一的拉动可能仍会持续。地产销售增速很难大幅快速回落。 （二）地产建安投资：三条线下地产商行为变化理解建安韧性 为什么房企今年会增加建安投资？第一，有动机。三条红线出台之前，房企更在意的是现金流。通过新开工—>预售—>获得现金—>拿地—>新开工的模式获得规模的快速扩张。三条线出台之后，意味着，房企要兼顾剔除预售的资产负债率这一指标。意味着，仅仅预售是不够的（预售时，房企资产负债表上资产端增加现金、负债端增加预收，不影响剔除预收的资产负债率这一指标值），需要房企降低有息负债增速同时增厚净资产。而增厚净资产的主要途径是增加利润。（房企基本都已上市，扩股本空间有限）。 第二，有能力。我们统计A+H股83家主流房企的预收/营业收入这一指标，2020年是111%，过去四年最高。房企确实积压了较大已经预售的但还没有竣工结转的房子。 房企是不是在增加建安投资？我们观察多个高频指标。发现可能是在这么做。比如竣工端的钛白粉价格、浮法玻璃价格，都已经超过2016年的高点。浮法玻璃在产能利用率持续上行的背景下，库存大幅回落至近10年新低。 二 4月经济数据点评 （一）工业增加值：短期难回落，但高点已过，下半年或边际向下 4月，工业增加值两年平均增速为6.8%（如不特别说明，均指两年平均），3月为6.2%。1季度为6.8%。三大产业看，采矿业4月同比为1.7%，低于3月的3.5%。制造业4月同比为7.2%，高于3月的6.4%。电热气水4月同比为5.1%，低于3月的5.8%。 4月工增的小幅回升，主要受4月出口走强、制造业投资温和回升的影响。我们观察工业上、中、下游的增速，中游4月增速普遍走强。比如电气机械，4月增速为15.6%，前值为11.2%。通用设备4月增速为11.1%，前值为6.6%。专用设备，4月增速为12.2%，前值为7.4%。 上游生产小幅回落。比如黑色金属冶炼及加工业，4月增速为7.7%，3月为8.1%。非金属矿物制品业，4月增速为8.3%，3月为9.04%。有色金属冶炼及加工业，4月增速为4.1%，3月为4.34%。化工，4月增速为5.91%，3月为6.15%。 对后续工增的展望：2季度可能仍在6%以上。下半年可能会边际转弱。原因可能是基建与出口下半年的边际走弱。前者影响上游的生产。后者影响中游的生产。 （二）投资：基建下行、制造业投资温和修复，地产超预期 4月，固投两年平均增速为5.67%，3月为3.98%。整体小幅上行。其中，制造业投资4月增速为3.4%，好于3月的-0.35%。基建4月为3.8%，低于3月的5.7%。地产投资4月为10.2%，好于3月的7.7%。 我们解读如下： 1、制造业投资的温和修复、基建的小幅回落，基本在市场预期之内。4月投资数据最超预期的是地产。单月增速再度回到两位数。地产投资的故事参见章节一。 2、制造业投资的修复大概率尚未结束。从投资倾向（制造业投资/工业企业利润）来看，目前仍是近几年新低。4月制造业投资中增速较快的有：电子（4月20.5%，3月是11%）、电气机械（4月是4.7%，3月是-4.1%）、其他运输设备（4月是12.4%，3月是3.7%）、专用设备制造（4月是5.6%，3月是-0.3%）。 3、基建下半年可能仍会回落。今年对于地方政府而言，重心可能并非稳增长，而是化解隐性债务。 （三）社零：两大阻力制约下的低迷 4月同比增长17.7%，两年平均增长4.3%，3月为6.3%。1季度为4.1%。 对于社零，我们一直持谨慎态度。主要是考虑到两大阻力的制约。一是居民收入。二是消费倾向。1季度的数据看，改善不够明显，制约其持续快速上行。收入端，1季度全国居民两年平均增长为4.5%（扣除价格因素）。低于1季度GDP增速0.5个百分点。（1季度GDP两年平均为5%），收入增速与经济增速之差有所扩大（去年收入增速低于经济增速0.2%）。消费倾向方面，1季度全国为61.4%，低于2019年1季度3.8个百分点。此前去年四季度，消费倾向低于2019年同期2.9个百分点。 4月社零的低迷主要来自限额以下，可能一定程度上验证了我们的担忧。4月限额以下社零两年平均增速为2.9%，低于前值5%，距离疫情前（2019年）的增速10.3%仍有较大距离。 限额以上则保持较快增速。4月限额以上两年平均增速依然高达7.1%。高于疫情前（2019年）的增速3.7%。从细分品类看（两年平均增速），除家电类商品外，其余商品类别商品零售额均为正增长。其中体育娱乐用品类、金银珠宝类、通讯器材类等10类商品零售额两年平均增速均超过10%。 （四）服务业：相关物价持续回暖，但餐饮增速低于预期 从物价角度看，4月服务消费持续回暖中。4月，CPI服务分项环比上涨0.4%，环比涨幅是2013年以来最高值。其中，旅游分项环比上涨4.7%，2012年以来最高值。 但餐饮数据略显低迷。4月餐饮收入两年平均增速仅0.4%，低于3月的1%。 （五）就业：4月城镇新增就业超过2019-2020年同期 2021年1-4月，全国城镇新增就业437万人。高于去年同期的354万人，略低于2019年同期的459万人。4月，城镇新增就业140万人，高于去年同期的125万人以及2019年同期的135万人。表明4月经济在持续恢复中。失业率方面， 4月份，全国城镇调查失业率为5.1%。前值为5.3%。 具体内容详见华创证券研究所5月17日发布的报告《【华创宏观】地产：打不死的小强——从两个故事讲起&4月经济数据点评》。 华创宏观重点报告合集 【首席大势研判】 远眺比近观重要 谁是股债双杀的凶手 铜的宏观信号在哪？——兼论对PPI、股债影响 经济能更好吗？股票还能更贵吗！ 美元、美债、大宗三反弹组合或正在靠近 新兴市场的生死劫——再论全球加息周期 2021：归途——年度宏观策略展望 周期股从涨到赢，号角正当时——从宏观利润分配角度看周期边界 【“十四五”按图索骥系列】 “卡脖子”商品可能有哪些？——从5000多个贸易品讲起 战略性新兴产业七问七答——“十四五”按图索骥系列二 100个商品占三成——“十四五”按图索骥系列三 【2021“与通胀共舞”系列】 三视角看2021CPI趋势 通胀的太阳即将升起 通胀“加速上升期”的三条追踪线索 涨价的扩散之路 【“碳中和”系列】 迈开碳中和的脚步：各省最新政策梳理 碳中和对制造业投资影响初探 一“碳”究竟——碳中和入门核心词典 中国的“碳”都在哪里 【出口研判系列】 出口份额的提升是“永久”的吗？——出口研判系列一 出口韧性：两股力量在“掰腕子”——出口研判系列二 三个问题理解出口和出口交货值的差异——出口研判系列三 三季报简评：出口好转，谁在收益？——出口研判系列四 疫情后出口的两张“皮”与三阶段——出口研判系列五 吃草买要吃“尖”——中国出口再超预期下的思辨&出口研判系列六 全观189类重点商品份额变化情况——基于2000个贸易品的分析&出口研判系列七 谁能打赢“出口份额”的“保卫战”？——出口研判系列八 【大类资产配置框架系列】 从三因素框架看美债利率--大类资产配置系列一 长缨缚苍龙--中资美元债年度报告和大类资产配置系列二 2019年外资行一致预期是什么？--大类资产配置框架系列之三 3万亿外资青睐何处--大类资产配置系列之四 2019年油价：“油”问必答？--大类资产配置框架系列之五 “金”非昔比--大类资产配置框架系列之六 【周报小专题系列】 20210425--土地溢价率缘何飙升？ 20210418--金融视角看当下地产销售的区域特征 20210411--租赁住房建设可能带来多少投资增量？ 20210314--1.9万亿救济计划落地，钱会花在哪？ 20210228--油价的全球预期“锚”在哪？ 20210127--城市分化、纠偏不够、出口仍强——春节的三个核心词 20210125--再融资债变化的十个细节 20210117--国内疫情现状及对经济影响评估 20210110--近期内外资产变动的两个核心 20210103--中日韩美德加入的区域贸易协议比较 【央行双周志系列】 IMF与WTO如何预测2021年全球经济与贸易增长？——全球央行双周志第26期 实时预测美国通胀的模型——全球央行双周志第25期 美国金融市场的风险、演化与溢出效应——全球央行双周志第24期 疫情影响下的全球经济如何评估？如何演化？——全球央行双周志第23期 全球低利率时，各国是否应该增加债务？——全球央行双周志第22期 【海外双周报系列】 欧美疫情的相对变化依然主导美元 全球加息周期已启动 2月非农超预期，年内美联储仍有转向风险 美元反弹能阻挡大宗上涨吗？ 美国PMI为何持续创新高？ 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 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根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 执业证号：S0360518090001 联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 陆银波（15210860866） 主要观点 超预期的地产：从两个故事理解其今年韧性来源 4月经济数据明显强于市场预期（但基本符合我们预期）的是地产。理解今年地产强韧性的背后，要从两个故事讲起。一个关于地产销售，从区域视角看其韧性来源。另一个是关于建安投资，从三条线下地产商行为变化看其韧性来源。 基于这两个故事，我们重复对地产及下半年经济的看法，全年地产销售面积增速大概率是过去四年最高值（2018-2021年），可能在3%-5%之间（两年平均），但下半年会边际回落。地产投资的韧性支撑靠建安，建安全年增速可能在7%-9%（两年平均），略高于去年，下半年偏平或小幅向上。 下半年经济大概率是微回落的状态。回落的压力主要来自地产销售的边际走弱、基建的走弱、出口的边际走弱。但回落的幅度较低，这是类滞胀期典型特征：经济回落幅度不足以带动工业品价格下行。若快速回落，一般伴随着物价下行，典型衰退特征。 （一）地产销售：金融视角看当下地产销售的区域特征 我们将全国31个省，根据经济、人口这两个变量（对地产的中长期销售有影响），分为四个区域。其中区域一包括三省两市（江苏、浙江、广东、上海、北京）。典型特征是经济发达，人均GDP非常高。 2020-2021年1季度，地产销售的强主要来自区域一的拉动（这意味着可能是投资性需求主导这一轮地产销售的走强）。上一次地产销售的主要贡献来自第一类区域的时间，是2015-2016年。 比较这两个时间段，一个不可忽视的相同点是，区域一的存款占比较高（这意味着，区域一的居民或企业部门购房能力在提升）。存款提升有两个途径。一是自身财富增值。另一个是获得更多金融资源，如信贷。我们发现，这两个时间段，恰恰对应的是这两个途径都顺畅的时候。一些更详细的数据参见报告《【华创宏观】金融视角看当下地产销售的区域特征——每周经济观察第15期》。 考虑到目前区域一的存款占比仍在高位，这意味着，地产销售来自区域一的拉动可能仍会持续。地产销售增速很难大幅快速回落。 （二）建安投资：三条线下地产商行为变化理解建安韧性 为什么房企今年会增加建安投资？第一，有动机。三条红线出台之前，房企更在意的是现金流。通过新开工—>预售—>获得现金—>拿地—>新开工的模式获得规模的快速扩张。三条线出台之后，意味着，房企要兼顾剔除预售的资产负债率这一指标。而这一指标是仅仅预售这一行为无法予以降低的。 第二，有能力。我们统计A+H股83家主流房企的预收/营业收入这一指标，2020年是111%，过去四年最高。房企确实积压了较多已经预售的但还没有竣工结转的房子。 最后，房企是不是在增加建安投资、加快竣工？一些高频指标可能在给出正向的答案，比如钛白粉的价格、浮法玻璃的价格持续上行、浮法玻璃的库存近十年新低。 4月经济数据点评： 除了地产超预期外，4月经济数据另一个值得关注的是社零的低于预期。我们在3月数据点评中讲过两个因素在制约销售上行的斜率。一个是居民收入，另一个是消费倾向。后续消费的走势仍取决于这两大变量。大概率是慢修复的状态。此外，制造业投资的温和修复、基建的小幅回落、工增的小幅反弹，基本在预期之内。 风险提示：工业品价格大幅上行；出口下半年超预期上行。 报告目录 报告正文 一 地产：打不死的小强 4月经济数据明显强于市场预期（但基本符合我们预期）的是地产。4月地产销售面积小幅回落，但单月增速依然高达8%，4月地产投资单月增速甚至有所反弹，上行至10.2%。理解今年地产强韧性的背后，需要从两个故事讲起。一个关于地产销售，从区域视角看其韧性来源。另一个是关于地产建安投资，从三条线下地产商行为变化看其韧性来源。 基于这两个故事，我们重复对地产的看法，全年地产销售面积增速大概率是过去四年最高值（2018-2021年），可能在3%-5%之间（两年平均），但下半年会边际回落。地产投资的韧性支撑靠建安，建安全年增速可能在7%-9%（两年平均），略高于去年，下半年偏平或小幅向上。 （一）地产销售：金融视角看当下地产销售的区域特征 我们将全国31个省，根据经济、人口这两个变量（对地产的中长期销售有影响），分为四个区域。四个区域大概各占地产销售面积的1/4左右。其中区域一包括三省两市（江苏、浙江、广东、上海、北京）。典型特征是经济发达，人均GDP非常高。 2020-2021年1季度，地产销售的强主要来自区域一的拉动（这意味着可能是投资性需求主导这一轮地产销售的走强）。2020年，全国商品房销售面积同比增长2.6%。其中，第一类区域拉动了2%（注：四大区域的拉动合计值，等于全国增速）。2021年前3月全国商品房销售面积相比2019年，两年平均增长了9.8%。其中，第一类区域拉动了4.6%。 上一次地产销售的主要贡献来自第一类区域的时间，是2015-2016年。 比较这两个时间段，一个不可忽视的相同点是，区域一的存款占比在提升（这意味着，区域一的居民或企业部门购房能力在提升）。存款提升有两个途径。一是自身财富增值。另一个是获得更多金融资源，如信贷。我们发现，这两个时间段，恰恰对应的是这两个途径都顺畅的时候。都是股市大幅上涨时（区域一股民占全国四成以上，上市公司市值占一半左右，股市上涨时，区域一获益）、同时区域一新增社融占比上行时（今年1季度，区域一新增社融占比提高至47.6%，2019年全年仅42.1%）。一些更详细的数据参见报告《【华创宏观】金融视角看当下地产销售的区域特征——每周经济观察第15期》。 考虑到目前区域一的存款占比仍在高位，这意味着，地产销售来自区域一的拉动可能仍会持续。地产销售增速很难大幅快速回落。 （二）地产建安投资：三条线下地产商行为变化理解建安韧性 为什么房企今年会增加建安投资？第一，有动机。三条红线出台之前，房企更在意的是现金流。通过新开工—>预售—>获得现金—>拿地—>新开工的模式获得规模的快速扩张。三条线出台之后，意味着，房企要兼顾剔除预售的资产负债率这一指标。意味着，仅仅预售是不够的（预售时，房企资产负债表上资产端增加现金、负债端增加预收，不影响剔除预收的资产负债率这一指标值），需要房企降低有息负债增速同时增厚净资产。而增厚净资产的主要途径是增加利润。（房企基本都已上市，扩股本空间有限）。 第二，有能力。我们统计A+H股83家主流房企的预收/营业收入这一指标，2020年是111%，过去四年最高。房企确实积压了较大已经预售的但还没有竣工结转的房子。 房企是不是在增加建安投资？我们观察多个高频指标。发现可能是在这么做。比如竣工端的钛白粉价格、浮法玻璃价格，都已经超过2016年的高点。浮法玻璃在产能利用率持续上行的背景下，库存大幅回落至近10年新低。 二 4月经济数据点评 （一）工业增加值：短期难回落，但高点已过，下半年或边际向下 4月，工业增加值两年平均增速为6.8%（如不特别说明，均指两年平均），3月为6.2%。1季度为6.8%。三大产业看，采矿业4月同比为1.7%，低于3月的3.5%。制造业4月同比为7.2%，高于3月的6.4%。电热气水4月同比为5.1%，低于3月的5.8%。 4月工增的小幅回升，主要受4月出口走强、制造业投资温和回升的影响。我们观察工业上、中、下游的增速，中游4月增速普遍走强。比如电气机械，4月增速为15.6%，前值为11.2%。通用设备4月增速为11.1%，前值为6.6%。专用设备，4月增速为12.2%，前值为7.4%。 上游生产小幅回落。比如黑色金属冶炼及加工业，4月增速为7.7%，3月为8.1%。非金属矿物制品业，4月增速为8.3%，3月为9.04%。有色金属冶炼及加工业，4月增速为4.1%，3月为4.34%。化工，4月增速为5.91%，3月为6.15%。 对后续工增的展望：2季度可能仍在6%以上。下半年可能会边际转弱。原因可能是基建与出口下半年的边际走弱。前者影响上游的生产。后者影响中游的生产。 （二）投资：基建下行、制造业投资温和修复，地产超预期 4月，固投两年平均增速为5.67%，3月为3.98%。整体小幅上行。其中，制造业投资4月增速为3.4%，好于3月的-0.35%。基建4月为3.8%，低于3月的5.7%。地产投资4月为10.2%，好于3月的7.7%。 我们解读如下： 1、制造业投资的温和修复、基建的小幅回落，基本在市场预期之内。4月投资数据最超预期的是地产。单月增速再度回到两位数。地产投资的故事参见章节一。 2、制造业投资的修复大概率尚未结束。从投资倾向（制造业投资/工业企业利润）来看，目前仍是近几年新低。4月制造业投资中增速较快的有：电子（4月20.5%，3月是11%）、电气机械（4月是4.7%，3月是-4.1%）、其他运输设备（4月是12.4%，3月是3.7%）、专用设备制造（4月是5.6%，3月是-0.3%）。 3、基建下半年可能仍会回落。今年对于地方政府而言，重心可能并非稳增长，而是化解隐性债务。 （三）社零：两大阻力制约下的低迷 4月同比增长17.7%，两年平均增长4.3%，3月为6.3%。1季度为4.1%。 对于社零，我们一直持谨慎态度。主要是考虑到两大阻力的制约。一是居民收入。二是消费倾向。1季度的数据看，改善不够明显，制约其持续快速上行。收入端，1季度全国居民两年平均增长为4.5%（扣除价格因素）。低于1季度GDP增速0.5个百分点。（1季度GDP两年平均为5%），收入增速与经济增速之差有所扩大（去年收入增速低于经济增速0.2%）。消费倾向方面，1季度全国为61.4%，低于2019年1季度3.8个百分点。此前去年四季度，消费倾向低于2019年同期2.9个百分点。 4月社零的低迷主要来自限额以下，可能一定程度上验证了我们的担忧。4月限额以下社零两年平均增速为2.9%，低于前值5%，距离疫情前（2019年）的增速10.3%仍有较大距离。 限额以上则保持较快增速。4月限额以上两年平均增速依然高达7.1%。高于疫情前（2019年）的增速3.7%。从细分品类看（两年平均增速），除家电类商品外，其余商品类别商品零售额均为正增长。其中体育娱乐用品类、金银珠宝类、通讯器材类等10类商品零售额两年平均增速均超过10%。 （四）服务业：相关物价持续回暖，但餐饮增速低于预期 从物价角度看，4月服务消费持续回暖中。4月，CPI服务分项环比上涨0.4%，环比涨幅是2013年以来最高值。其中，旅游分项环比上涨4.7%，2012年以来最高值。 但餐饮数据略显低迷。4月餐饮收入两年平均增速仅0.4%，低于3月的1%。 （五）就业：4月城镇新增就业超过2019-2020年同期 2021年1-4月，全国城镇新增就业437万人。高于去年同期的354万人，略低于2019年同期的459万人。4月，城镇新增就业140万人，高于去年同期的125万人以及2019年同期的135万人。表明4月经济在持续恢复中。失业率方面， 4月份，全国城镇调查失业率为5.1%。前值为5.3%。 具体内容详见华创证券研究所5月17日发布的报告《【华创宏观】地产：打不死的小强——从两个故事讲起&4月经济数据点评》。 华创宏观重点报告合集 【首席大势研判】 远眺比近观重要 谁是股债双杀的凶手 铜的宏观信号在哪？——兼论对PPI、股债影响 经济能更好吗？股票还能更贵吗！ 美元、美债、大宗三反弹组合或正在靠近 新兴市场的生死劫——再论全球加息周期 2021：归途——年度宏观策略展望 周期股从涨到赢，号角正当时——从宏观利润分配角度看周期边界 【“十四五”按图索骥系列】 “卡脖子”商品可能有哪些？——从5000多个贸易品讲起 战略性新兴产业七问七答——“十四五”按图索骥系列二 100个商品占三成——“十四五”按图索骥系列三 【2021“与通胀共舞”系列】 三视角看2021CPI趋势 通胀的太阳即将升起 通胀“加速上升期”的三条追踪线索 涨价的扩散之路 【“碳中和”系列】 迈开碳中和的脚步：各省最新政策梳理 碳中和对制造业投资影响初探 一“碳”究竟——碳中和入门核心词典 中国的“碳”都在哪里 【出口研判系列】 出口份额的提升是“永久”的吗？——出口研判系列一 出口韧性：两股力量在“掰腕子”——出口研判系列二 三个问题理解出口和出口交货值的差异——出口研判系列三 三季报简评：出口好转，谁在收益？——出口研判系列四 疫情后出口的两张“皮”与三阶段——出口研判系列五 吃草买要吃“尖”——中国出口再超预期下的思辨&出口研判系列六 全观189类重点商品份额变化情况——基于2000个贸易品的分析&出口研判系列七 谁能打赢“出口份额”的“保卫战”？——出口研判系列八 【大类资产配置框架系列】 从三因素框架看美债利率--大类资产配置系列一 长缨缚苍龙--中资美元债年度报告和大类资产配置系列二 2019年外资行一致预期是什么？--大类资产配置框架系列之三 3万亿外资青睐何处--大类资产配置系列之四 2019年油价：“油”问必答？--大类资产配置框架系列之五 “金”非昔比--大类资产配置框架系列之六 【周报小专题系列】 20210425--土地溢价率缘何飙升？ 20210418--金融视角看当下地产销售的区域特征 20210411--租赁住房建设可能带来多少投资增量？ 20210314--1.9万亿救济计划落地，钱会花在哪？ 20210228--油价的全球预期“锚”在哪？ 20210127--城市分化、纠偏不够、出口仍强——春节的三个核心词 20210125--再融资债变化的十个细节 20210117--国内疫情现状及对经济影响评估 20210110--近期内外资产变动的两个核心 20210103--中日韩美德加入的区域贸易协议比较 【央行双周志系列】 IMF与WTO如何预测2021年全球经济与贸易增长？——全球央行双周志第26期 实时预测美国通胀的模型——全球央行双周志第25期 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