流动性缺口的预测误差大,实际意义小——兼论如何判断短期利率走势
(以下内容从光大证券《流动性缺口的预测误差大,实际意义小——兼论如何判断短期利率走势》研报附件原文摘录)
本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券固收研究团队编写,仅面向光大证券专业投资者客户,用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户,请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限,若给您造成不便,敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大证券的客户。 报告标题:流动性缺口的预测误差大,实际意义小——兼论如何判断短期利率走势 报告发布日期:2021年5月8日 分析师:张 旭 执业证书编号:S0930516010001 分析师:危玮肖 执业证书编号:S0930519070001 1、流动性缺口的预测误差大,实际意义小 近期,市场对所谓的流动性缺口的讨论较多,部分投资者认为5月份该缺口有可能超过1万亿元。我们认为这个数值被明显高估了,对地债发行量的错误预期是造成高估的原因之一。该部分投资者预计5月地方债净融资规模可能达到1万亿元,显然这是不容易实现的。 今年5月地债到期量为0.29万亿元,那么1万亿元的净融资规模就对应于1.29万亿元的发行量。根据当前的发行安排,5月上半月仅会发行0.26万亿元,那么下半月需要发行1.03万亿元,才会使全月的净融资量达到上述的1万亿元。根据目前所披露的发行计划,我们预测全月净融资规模只有0.55万亿元,明显低于部分投资者1万亿元的预测值。 实事求是地讲,地债发行规模不易预测,我们也很难保证自己的预测值是精确的,只能争取做到大致正确。事实上,在影响流动性缺口的诸多因素中,大部分都是难以预测的,所以投资者得出的结论难免与实际情况大相径庭,这也是可以理解的。但问题是,如果我们以这样虚浮的结论作为研究的出发点,那么建立在此基础上的市场判断会不会成为“空中楼阁”? 市场主体苦心于预测流动性缺口,其目的主要是以此判断资金利率的走势,认为缺口大,资金就会趋于紧张。该方法看似有道理,但在实践中经常出现偏差,这是因为其遗漏了央行货币政策这一决定性变量。(注:该方法也没有考虑到流动性在不同机构间的分布结构所造成的影响。受空间所限,本文暂不展开讨论。) 例如,在面对较大的流动性缺口时,央行完全可以通过综合运用准备金、中期借贷便利、公开市场操作、再贷款、再贴现等多种货币政策工具,满足金融机构合理的不同期限的流动性需求,维护银行体系流动性的合理充裕。也就是说,即使有较大的流动性缺口,资金也不一定会趋于紧张。 这样看来,流动性缺口不仅预测误差大,而且实际应用的意义也有限,所以我们建议不要过多地关注。(注:超储的预测亦存在类似的问题,我们同样建议不要过度关注。)我们认为,在对市场流动性走势进行判断时,一条更先进的技术路线是悉心体会央行货币政策的态度,观察OMO+MLF的操作利率以及DR007等具有代表性的市场利率。 其中:OMO+MLF利率是央行政策利率,央行通过其传达利率调控信号,是我们研判利率走势时最为关键的指标;DR007利率是货币政策调控的关键性参考指标,因此可以比较准确地体现出政策的取向。 当然,在观测DR007利率时,我们需要剔除数据中日间的、短期的波动:第一,DR007的最高价、最低价等时点利率容易受到日间偶发因素的影响,所含的噪音颇多,因此建议不予关注,可以只对DR007利率的加权平均值进行研判。第二,DR007利率的单日数值容易受到短期因素的影响,因此建议用H-P滤波或是移动平均的方法将短期波动移除。(注:此处我们更推荐用H-P滤波处理,这样得到的结果不会是滞后的。) 2、对于5月资金市场的判断 4月中下旬DR007利率的滤波值出现了平稳且小幅的上行,这反映出前期由财政系统所投放的流动性正在被合理地消耗,但是流动性余量仍是充裕的。未来,随着政府债券的发行、税期的临近以及信用的派生,银行体系对于央行资金的需求可能再度升温。我们预计,央行会继续对流动性进行精准调节,熨平短期扰动因素,引导市场利率围绕央行政策利率波动,有效发挥政策利率的中枢作用。 因此,虽然5月DR007的均值及波动率有可能较4月有所提高,但这些边际变化都将是微幅的。总体来看,5月份流动性仍会继续处于合理充裕的水平,资金利率仍将保持平稳 3、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。 往期研报精选 ?利率债(张旭/李枢川) 中国央行遥遥领先——写在美债收益率冲高之时 再论收益率对利空因素的“免疫” 我们更应关注什么?——利率债2021年春季投资策略 与LPR相比,我们更关心存款利率 不宜过度关注OMO的数量 金融数据“增量高、增速降”是必然的;不如关注OMO和DR007利率。 DR007开盘价的提高并不是为了引导资金价格上行 1月的信贷数据容易被扰动 技术性的资金紧张 为何14天逆回购还等不来? 是否应取消“存款利率指导”? ?信用债(危玮肖/董乃睿) 一文走进美丽的新疆 以发展的眼光看待遵义的债务 下沉至主体的信用分析之陕西煤业化工集团 下沉至主体的信用分析之山西焦煤集团 下沉至主体的信用分分析之同煤集团 银行永续债近况 铁路投资主体信用分析要点 煤炭行业信用研究框架 公司治理视角下的违约主体 是否应严禁“红色”地区的城投债融资? 宏桥的“大气”提振市场信心 写在永煤违约一个月之际 无序违约提高了债券市场整体的融资成本和难度 ?可转债(方钰涵) 美国转债的发行交易规则、条款及特殊品种 转债条款的魅力 转债下修面面观 转债估值水平因何而变 影响转债估值的三因素 :转换价值、正股波动率及信用等级 转债破发解因 转债发行“进化史” 本订阅号是光大证券股份有限公司研究所(以下简称“光大证券研究所”)固收研究团队依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所固收研究团队名义注册的、或含有“光大证券研究”、与光大证券研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大证券研究所固收研究团队的官方订阅号。 本订阅号所刊载的信息均基于光大证券研究所已正式发布的研究报告,仅供在新媒体形势下研究信息、研究观点的及时沟通交流,其中的资料、意见、预测等,均反映相关研究报告初次发布当日光大证券研究所的判断,可能需随时进行调整,本订阅号不承担更新推送信息或另行通知的义务。如需了解详细的证券研究信息,请具体参见光大证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下,本订阅号所载内容不构成任何投资建议,任何投资者不应将本订阅号所载内容作为投资决策依据,本公司也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅归光大证券股份有限公司所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用。如因侵权行为给光大证券造成任何直接或间接的损失,光大证券保留追究一切法律责任的权利。
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