【东吴电新】年报&季报总结:电动车下游需求强劲,板块盈利逐季大幅提升

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　　投资要点 投资策略： 电动车板块整体业绩逆势增长，逐季大幅向上，21Q1需求旺盛，高景气度持续：20年国内和海外电动车分别销136.7/169.2万辆，同比+11%/+77%；21Q1国内和海外分别销51.5/54万辆，同比+280%/+59%，环比微降，超预期。我们所选取的91家企业20年总体营收7237亿元，同比+8%，净利润232亿元，同比+58%。其中Q4净利润45.49亿元，环比-61%，主要系年末计提减值与费用所致，若剔除科恒股份、合纵科技、北汽蓝谷、方正电机、新纶科技特殊项，则2020年Q4新能源汽车板块净利润118.82亿元，同比增长352.86%，环比下降7.74%；21Q1板块收入2129亿，同比+76%，环比-7.75%，净利润107亿，同比+378%，环比+168%。而具备价格弹性的公司天赐材料、多氟多、嘉元科技、诺德股份等增速领先行业。 21Q1子板块业绩均大幅提升，中游环节供需格局大幅改善，业绩最为亮眼，上游紧随其后：20年扣非净利润增速排序分别为六氟磷酸锂及电解液(667.62%)>上游材料(81.79%，剔除天齐锂业)>电机电控(61.45%)>隔膜(28.62%)>正极(10.28%，剔除杉杉股份)>核心零部件(8.67%)>负极(3.47%，剔除杉杉股份)>充电桩(-2.63%)>电池(-8.44%)>锂电设备(-30.47%)>整车(-4372.04%)。21Q1扣非净利润增速排序：六氟磷酸锂及电解液(1049%)>电池(612%)>正极(322%，剔除杉杉股份)>隔膜(303%)>上游材料(275%，剔除天齐锂业)>电机电控(255%)>负极(252%，剔除杉杉股份)>充电桩(250%)>锂电设备(76%)>核心零部件(53%)>整车(44%)。 21Q1板块量利双升，盈利水平大幅提升，正极、电解液、上游等价格弹性环节尤为明显：20年板块受疫情影响，整体毛利率为18.41%，同比下降0.08pct，其中电解液、隔膜、上游材料等环节逆势上涨；归母净利率3.21%，同比+1.01pct。21Q1淡季不淡，毛利率为18.37%，同比增加3.37pct，环比增长0.67pct,归母净利率5.02%，同比增加3.17pct，环比增长3.48pct。 20年行业运营能力提升，现金流大幅改善；21Q1行业应对需求持续高增而备货，现金流环比有所下滑：2020年板块整体应收账款为1818.48亿元，较年初减少3.73%；预收款项281.96亿元，较年初增长35.03%；存货达到1556.94亿元，较年初增长8.77%。现金流方面，2020年板块经营活动净现金流为1007.67亿元，19年同期为625.42亿元。2021年Q1板块应收账款1823.16亿元，较年初微增0.26%；存货1789.76亿元，较年初增长14.95%，主要系原材料上涨下备货所致，经营活动净现金流为161.58亿元，同比增加68.05%，环比下降64.84%,主要来自于以宁德时代为代表的电池端大幅改善，其他中游环节承压。 投资建议：21年4月销量或好于预期，下半年排产或大幅超预期，龙头估值35-45倍，强烈看好，继续重点推荐三条主线：一是特斯拉及欧洲电动车供应商（宁德时代、亿纬锂能、天赐材料、容百科技、中伟股份、新宙邦、璞泰来、科达利、恩捷股份、当升科技、三花智控、宏发股份、汇川技术）；二是供需格局扭转/改善而具备价格弹性（天赐材料、华友钴业，关注赣锋锂业、天齐锂业、多氟多、天际股份）；三是国内需求恢复、量利双升的国内产业链龙头（比亚迪、星源材质、欣旺达、诺德股份，关注天奈科技、德方纳米、嘉元科技、国轩高科、孚能科技、中科电气）。 风险提示：政策支持力度低于预期，销量低于预期，降价幅度超预期 新能源汽车板块2020年整体收入增速平稳，净利润大幅上升，龙头表现突出，中游环节盈利大幅恢复，具备价格弹性环节盈利大增；21Q1淡季不淡，产能利用率提升，各环节满产满销，盈利能力亮眼。整体而言，20年扣非净利润增速排序为六氟磷酸锂及电解液(667.62%)>上游材料(81.79%，剔除天齐锂业)>电机电控(61.45%)>隔膜(28.62%，剔除金冠电气、长园集团、双杰电气)>正极(10.28%，剔除杉杉股份)>核心零部件(8.67%)>负极(3.47%,剔除杉杉股份)>充电桩(-2.63%)>电池(-8.44%)>锂电设备(-30.47%)>整车(-4372.04%)。20年国内外销量全面超预期，21年有望高增长，板块盈利水平大幅反弹，现金流有所改善。新能源汽车板块我们选取了91家企业：1）收入和净利润：2020年营业收入达7237.44亿元，同比增长8.41%。实现归母净利润232.33亿元，同比增长58.39%。四季度实现营收2308.73亿元，同比增长18.94%；实现归母净利润45.5亿元，同比扭亏，环比下滑61%(主要系年末费用及减值损失计提增加)，若剔除科恒股份、合纵科技、北汽蓝谷、方正电机、新纶科技特殊项，则2020年Q4新能源汽车板块净利润118.82亿元，同比增长352.86%，环比下降7.74%。受疫情的影响，21Q1行业营收与利润同比大增。2021年一季度实现营收2129.71亿元，同比增长76.13%，实现归母净利润106.97亿元，同比增长377.82%，环比增长200.22%。分板块来看，具备价格弹性环节盈利高增，2020年扣非归母净利润增速排序依次为六氟磷酸锂及电解液(667.62%)>上游材料(81.79%，剔除天齐锂业)>电机电控(61.45%)>隔膜(28.62%，剔除金冠电气、长园集团及双杰电气)>正极(10.28%，剔除杉杉股份)>核心零部件(8.67%)>负极(3.47%，剔除杉杉股份)>充电桩(-2.63%)>电池(-8.44%)>锂电设备(-30.47%)>整车(-4372.04%)；21年一季度扣非归母净利润同比增速排序为六氟磷酸锂及电解液(1048.98%)>电池(611.5%)>正极(322.25%，剔除杉杉股份)>隔膜(303.3%，剔除金冠电气、长园集团及双杰电气)>上游材料(275.23%，剔除天齐锂业)>电机电控(254.68%)>负极(252.33%，剔除杉杉股份)>充电桩(250.38%)>锂电设备(76.38%)>核心零部件(53.41%)>整车(44.06%)。2）盈利能力逐季上升：2020年板块整体毛利率为18.41%，同比下降0.08pct；归母净利率3.21%，同比增加1.01pct。2020年四季度，板块毛利率为17.7%，同比增加0.84pct；归母净利率1.91%，同比增加4.29pct。2021年一季度毛利率为18.37%，同比增加3.37pct，环比增加0.67pct；归母净利率5.02%，同比增加3.17pct，环比增加3.48pct。3）费用率：新能源汽车板块2020年期间费用率13.08%，同比增长0.92pct；四季度费用率12.62%，同比下降0.27pct；21年Q1期间费用率10.92%，同比增长0.01pct，环比增长1.26 pct。4）应收款、预收款及存货：2020年板块整体应收账款为1818.48亿元，较年初减少3.73%。预收款项281.96亿元，较年初增长35.03%。存货达到1556.94亿元，较年初增长8.77%。21年一季度应收账款1823.16亿元，较年初微增0.26%；预收款项353.53亿元(包括合同负债)，较年初增长21.84%；存货1789.76亿元，较年初增长14.95%。5）20年现金流改善,21Q1有备货需求环比下滑：2020年板块经营活动净现金流为1007.67亿元，19年同期为625.42亿元，第四季度为459.53亿元，19年四季度同期为374.67亿元。21Q1板块经营活动净现金流为161.58亿元，同比增加68.05%，环比下降64.84%。 上游材料供需结构反转，20H2价格触底反弹，超预期，带动2020年业绩反弹；21年需求上涨供需紧平衡，价格震荡上行，盈利能力提升明显，受备货需求影响现金流明显改善。1）收入和净利润：2020年上游材料板块营收1612.9亿元，同比增长37.49%；归母净利润37.76亿元，同比抬升219.7%。主要受天齐锂业19年亏损59.83亿元影响被大幅拉低，若剔除天齐锂业的影响，板块20年归母净利润约56.1亿，同比增长98.3%。2020年四季度，板块营收471.28亿元，同比下降2.30%，环比增长2.37%；归母净利润22.98亿元，同比增长325.0%（剔除天齐）环比增长65.6%（剔除天齐）。2021年一季度营业收入545.83亿元，同比增长69.8%，环比增长15.82%；归母净利润23.46亿元，同比增长755.44%（若剔除天齐锂业则21Q1增长234.9%），环比增长49.61%。2）毛利率和净利率：上游材料板块2020年毛利率11.18%，同比增长0.18pct；归母净利率2.34%，同比增长5.03pct。20年四季度毛利率13.27%，同比增长9.23pct，环比下降1.43pct；归母净利率3.33%，同比增长14.9pct。21年一季度，上游材料板块毛利率14.44%，同比增11.89pct，环比上升1.17pct；归母净利率4.30%，同比增长3.44pct，环比提升0.97pct。3）费用率：上游材料2020年期间费用率5.76%，同比增长2.65 pct；21年Q1期间费用率4.27%，同比下降4.71 pct。4）应收款、预收款及存货：2020年板块应收账款为69.35亿元，较年初减少3.43%。2021年一季度应收账款为85.14亿元，较年初增加22.77%。2020年预收账款9.77亿元，较年初增加8.56%。21年一季度预收款为15.36亿元，较年初增加57.15%。2020年底存货为360.35亿元，较年初增加3.62%，21年一季度存货为380.32亿元，较年初增加5.54%。5）现金流：上游材料2020年经营活动净现金流为133.85亿元，同比增加56.94%。21年一季度经营活动净现金流为35.15亿元，同比减少42.18%，环比增加186.00%，21Q1现金流状况明显改善。 锂电池中游板块20年收入与上年持平、净利润增长，下半年电解液、铁锂正极等环节供需紧平衡，部分环节开启涨价，大幅提升盈利能力；21年Q1供需格局改善，盈利再提升。1）收入和净利润：2020年锂电池中游板块营业收入1,710.1亿元，同比增长5%；归母净利润133.40亿元，同比增长68.10%。净利润高增主要得益于胜利精密扭亏为盈。剔除胜利精密后，板块20年净利润135.86亿元，同比增长23.83%。2020年四季度营业收入为752.4亿元，同比增长32.8%，环比增长22.65%；20Q4归母25.42亿元，同比325.5%，环比下降50.89%。2021年一季度实现营收712.56亿元，同比89.8%，环比-5.29%；归母净利润66.77亿元，同比213.83%，环比162.64%。2）毛利率和净利率环比再提升：2020年毛利率为23.32%，同比下降0.27pct；归母净利率6.00%，同比上升2.28pct。2020年四季度，板块毛利率22.28%，同比微降0.83pct，环比下降1.73pct；归母净利率3.38%，同比提升5.37pct,环比下降5.06pct。2021年一季度锂电池中游板块毛利率25.15%，同比上升2.42pct，环比提升2.88pct；归母净利率9.37%，同比上升3.7pct，环比提升5.99pct。3）费用率：锂电池中游2020年期间费用率15.31%，同比+0.84 pct；21年Q1期间费用率13.68%，同比+1.14pct。4）应收、预收款及存货：2020年底，应收账款为682.55亿元，较年初增长18.13%。2021年一季度末板块应收账款为740.17亿元，较年初增长8.44%。2020年预收账款128.64亿元，较年初增长27.95%。21年一季度预收款为166.34亿元，较年初增长29.31%。2020年存货为589.94亿元，较年初增加10.12%，21年一季度存货为721.85亿元，较年初增加22.36%。5）现金流环比下滑：中游板块2020年经营活动净现金流为344.51亿元，同比上升34.90%，现金流状况有所改善。21年一季度净现金流为121.62亿元，同比大增220.50%，环比下降30.53%。 中游分版块看： 1）电池环节：20年下半年龙头满产贡献主要增长，盈利大幅提升；21年一季度产能利用率提升及低价库存对冲部分原材料价格上涨，成本顺利传导，盈利能力维持。2020年实现营收1038.93亿元，同比增长13.37%；扣非归母净利润54.63，同比下降8.44%。2021年一季度实现营收341.69亿元，同比增长95.09%，环比下降6.79%；扣非归母净利润24.59亿元，同比增611.5%，环比增7.6%。21Q1扣非归母高增主要系头部公司宁德时代、亿纬锂能产能订单释放,较20年疫情时期高增。其中宁德时代对板块贡献最大，公司利润增量在板块增量中占比高达59%。20年宁德时代扣非净利润16.72亿，同比增长290.5%。20年板块毛利率23.05%，同比下降1.05ct；净利率7.88%，同比下降0.09pct。20年四季度毛利率23.33%，同比微降0.88pct；净利率9.01%，同比上升4.38pct。下游需求旺盛延续，21年一季度毛利率23.70%，同比上升2.31pct；净利率8.24%，同比提升3.35pct。电池20年经营活动净现金流207.27亿元，同比提升29.41%；20年应收账款320亿元，存货264.46亿元，较年初增长14%。21Q1板块应收账款332.03亿元，较年初增长3.76%，存货318.19亿元，较年初增长20.32%，预收账款89.3亿元，较年初增长15.49%。21Q1板块经营活动现金净流入118.52亿元，同比增长296.57%。 2）正极材料需求旺盛，量利齐升，高镍及磷酸铁锂正极高增，产能利用率回升叠加库存收益，带动盈利能力回升，21Q1净利率明显转正。2020年实现营收533.48亿元，同比减少1.15%；扣非归母净利润5.17亿元，同比减少33.56%。2021年一季度实现营收187.58亿元，同比增长107.29%，环比增长8.27%；扣非归母净利润12.05亿元，同比增长833.37%，环比增长359.58%，主要因为杉杉股份扭亏为盈，实现利润2.8亿元，若剔除该影响，正极板块扣非归母净利润9.24亿元，同比增长322%，其中厦门钨业、格林美对板块利润增长贡献显著。盈利水平来看，20年板块毛利率17.59%，同比下降0.95pct；净利率2.51%，同比提升0.16pct。20年四季度毛利率16.33%，同比下降1.15pct；净利率-0.90%，同比上升2.94pct。21年一季度毛利率为20.60%，同比提升1.97pct；净利率为7.34%，同比减少1.30pct，环比提升5.44pct。正极20年经营活动净现金流47.61亿元，同比提升0.15%；20年应收账款129.79亿元，存货157.54亿元，较年初增长7.89%。21年一季度，应收账款162.56亿元，较年初增长25.25%，存货197.05亿元，较年初增长25.09%，预收账款9.28亿元，较年初增长47.31%，经营活动净现金流-19.89亿元，同比下降5938.25%。 3）隔膜：20年行业集中度进一步提升，21Q1供给紧平衡，龙头公司满产满销，行业盈利水平进一步提升。2020年实现营收238.56亿元，同比增长1.75%；扣除金冠电气、长园集团和双杰电气，隔膜板块20年归母净利润22.76亿元，增长23.26%。2021年一季度实现营收63.25亿元，同比增长91.24%，环比-20.81%；归母净利润9.74亿元，同比增长425.96%，环比增长8.74%。供需紧平衡，叠加产品结构优化持续提升行业盈利水平。20年隔膜环节毛利率为33.45%，同比上升0.96pct；净利率10.46%，同比上升14.14pct。20年四季度毛利率32.63%，同比上升0.09pct；净利率11.21%，同比上升40.85pct。2021年一季度毛利率37.03%，同比上升4.68pct；净利率15.40%，同比上升9.80pct，环比大幅提升。21Q1存货为72.63亿，较年初增长14.90%；预收款项为18.32亿，较年初增长55.36%。20年全年现金流净流入30.85亿，同比提升48.91%；21Q1现金流净流入5.10亿，同比大幅提升587.49%。 4）电解液及六氟: 20年六氟涨价驱动，龙头量利齐升，业绩弹性很大，21Q1六氟涨价超预期，盈利能力环比再提升，现金流明显改善。2020年实现营收165.07亿元，同比增长15.05%；归母净利润13.48亿元，同比增长406.87%。板块利润高增主要受益于天赐材料，20年公司净利润5.33亿，同比增长3165.21%。2021年一季度实现营收59.03亿元，同比增长106.94%，环比增长5.83%；归母净利润8.15亿元，同比增长696.3%，环比增长90.18%。20年盈利能力基本稳定，四季度起6F涨价带动盈利能力大幅提升。20年电解液环节毛利率为24.13%，同比上升1.48pct；净利率8.17%，同比上升6.31pct。20年四季度毛利率19.60%，同比下降0.41pct；净利率7.68%，同比上升30.91pct。2021年一季度毛利率29.10%，同比上升6.58pct；净利率13.81%，同比上升10.22pct。21Q1存货为23.92亿，较年初增长7.15%；预收款项为2.43亿，较年初增长42.55%。20年全年现金流净流入23.08亿，同比提升407.45%；21Q1现金流净流入4.86亿，同比提升97.19%，明显改善。 5）负极:竞争格局稳定，产能充足，20年业绩平稳，21Q1受益于景气度提升及一体化程度提高，业绩大幅提升。2020年实现营收180.51亿元，同比下降3.97%；归母净利润9.69亿元，同比-9.57%。其中杉杉股份20年净利润1.38亿，同比下降48.85%，拖累整个板块表现。若剔除杉杉股份影响，负极环节20年归母净利润8.31亿元，同比增长3.63%。2021年一季度实现营收79.2亿元，同比增长172.97%，环比增长0.19%；归母净利润9.66亿元，同比增长475.58%，环比增长217.40%。利润高增主要系杉杉股份扭亏为盈，若剔除杉杉股份影响，负极板块21年Q1归母净利润4.02亿元，同比增长238.55%。20年盈利水平小幅承压，21Q1企稳回升，环比大幅增长348.25%。20年板块毛利率24.48%，同比下降0.68pct；净利率6.70%，同比下降0.74pct。20年四季度毛利率23.50%，同比下降1.34pct；四季度净利率5.46%，同比下降3.43pct。21年一季度毛利率为29.77%，同比提升5.72pct；净利率回升至12.92%，同环比均上升7.46pct。21Q1存货为67.88亿，较年初增长59.92%；预收款项为16.06亿，较年初大幅增长92.16%。20年全年现金流净流入17.11亿，同比下降15.00%；21Q1现金流净流出4.71亿，同比下降199.11%。 6）核心零部件：20年盈利增长稳健，21Q1业绩及盈利水平延续稳健增长。2020年实现营收371.43亿元，同比增长11.3%；归母净利润38.85亿元，同比增长12.83%。2021年一季度实现营收116.52亿元，同比增长62.76%，环比增长2.32%；归母净利润11.43亿元，同比增长74.24%，环比增长3.56%。核心零部件2020年毛利率为29.15%，同比下降0.65%;21年Q1毛利率为26.97%，同比下降2.24%。2020年归母净利率为10.46%，同比增长0.14%;21年Q1归母净利率为9.81%，同比增长0.65%。2020年应收账款为97.09亿元，同比增长19.48%;21年Q1应收账款为110.52亿元，同比增长38.23%。2020年现金流为51.22亿元，同比下降23.22%;21年Q1现金流为2.05亿元，同比下降67.11%。 锂电设备：20年行业扩产放缓，业绩下滑；21Q1业绩恢复稳健增长。2020年实现营收177.4亿元，同比增长18.72%；归母净利润13.71亿元，同比下降30.84%，其中杭可科技稳定增长，科恒股份表现不佳，同比-6493.65%。2021年一季度实现营收47.03亿元，同比增长67.3%，环比下降0.16%；归母净利润6.49亿元，同比增长64.35%，环比增长327.5%。锂电设备2020年毛利率为31.62%，同比下降2.53%;21年Q1毛利率为33.81%，同比下降0.96%。2020年归母净利率为7.73%，同比下降5.43%;21年Q1归母净利率为13.8%，同比下降0.25%。2020年应收账款为72.72亿元，同比增长20.44%;21年Q1应收账款为70.87亿元，同比增长21.1%。2020年现金流为25.15亿元，同比增长56.29%;21年Q1现金流为9.21亿元，同比增长2140.33%。 电机电控：20年稳健增长，21Q1持续高增，盈利稳定。2020年实现营收386.49亿元，同比增长12.1%；归母净利润29.48亿元，同比增长36.92%。2021年一季度实现营收105.6亿元，同比增长51.2%，环比下降5.14%;归母净利润10.11亿元，同比增长204.39%，环比增长162.41%。电机电控2020年毛利率为27.36%，同比增长0.76%;21年Q1毛利率为26.94%，同比增长0.62%。2020年归母净利率为7.63%，同比增长1.38%;21年Q1归母净利率为9.57%，同比增长4.82%。2020年应收账款为101.82亿元，同比增长5.21%;21年Q1应收账款为109.16亿元，同比增长24.55%。2020年现金流为40.78亿元，同比下降5.41%;21年Q1现金流为8.69亿元，同比增长178.63%。 整车：20年上半年疫情严重影响销量，业绩表现一般；21年Q1销量超预期，但成本上涨，业绩弹性不显著。2020年实现营收2752.69亿元，同比-2.95%；归母净利润-3.9亿元，同比下降107.76%。2021年一季度实现营收686.49亿元，同比增长74.33%，环比-0.24%；归母净利润-2.04亿元，同比增长80.44%，环比增长89.55%。整车2020年毛利率为15.67%，同比增长0.43%;21年Q1毛利率为11.81%，同比下降1.58%。2020年归母净利率-0.14%，同比下降1.91%;21年Q1归母净利率为-0.3%，同比增长2.35%。2020年应收账款为893.12亿元，同比下降17.84%;21年Q1应收账款为812.3亿元，同比下降20.15%。2020年现金流为445.85亿元，同比增长139.67%;21年Q1现金流出5.62亿元，同比增长51.47%。 充电桩：20年营收净利维持稳定，21Q1同比稳健，环比大幅下降。2020年实现营收834.15亿元，同比增长8.49%；归母净利润65.23亿元，同比增长7.17%。2021年一季度实现营收137.8亿元，同比增长51.66%，环比下降58.87%；归母净利润4.24亿元，同比增长383.42%，环比下降85%。充电桩2020年毛利率为23.82%，同比下降1.38%;21年Q1毛利率为20.46%，同比下降0.99%。2020年归母净利率为7.82%，同比-0.1%;21年Q1归母净利率为3.08%，同比增长4.72%。2020年应收账款为423.17亿元，同比下降2.5%;21年Q1应收账款为403.34亿元，同比下降0.2%。2020年现金流为96.83亿元，同比增长24.71%;21年Q1现金流为-24.38亿元，同比下降138.22%。 投资建议：21年4月销量或好于预期，下半年排产或大幅超预期，龙头估值到35-45倍，强烈看好，继续重点推荐三条主线：一是特斯拉及欧洲电动车供应商（宁德时代、亿纬锂能、天赐材料、容百科技、中伟股份、新宙邦、璞泰来、科达利、恩捷股份、当升科技、三花智控、宏发股份、汇川技术）；二是供需格局扭转/改善而具备价格弹性（天赐材料、华友钴业，关注赣锋锂业、天齐锂业、多氟多、天际股份）；三是国内需求恢复、量利双升的国内产业链龙头（比亚迪、星源材质、欣旺达、诺德股份，关注天奈科技、德方纳米、嘉元科技、国轩高科、孚能科技、中科电气）。 风险提示：政策支持力度低于预期，销量低于预期，降价幅度超预期。 目 录 1.销量：国内外销量全面超预期，21年有望高增长 1.1. 20年-21年Q1销量：国内需求恢复销量高增，欧洲销量大超预期 1.2.下游需求高增，21年全球销量预期超500万辆，同比+70% 2.电动车板块：高景气度持续，板块业绩表现亮眼 2.1.营收及利润：下游需求强劲，利润同比高增，盈利水平逐季提升 2.2.盈利水平：20Q4起满产满销，盈利修复，21Q1环比进一步提升 2.3.现金流：20年现金流量显著改善，21Q1受原材料涨价影响，环比下滑 3.电动车各板块：业绩增长差异明显，具备价格弹性板块高增 3.1.板块量利双升，正极、电解液、上游等价格弹性环节尤为明显 3.2.上游受益于金属价格涨价，中游受益于产能利用率提升，板块盈利水平恢复 3.3. 20年现金流改善，21Q1中游环节现金流承压，电池环节亮眼 4.投资建议 5.风险提示 正 文 1.销量：国内外销量全面超预期，21年有望高增长 1.1. 20年-21年Q1销量：国内需求恢复销量高增，欧洲销量大超预期 国内：20年销量逆势增长，21Q1销量超预期。根据中汽协数据，20年国内电动车销量136.7万辆，同比增长10.9%，其中乘用车累计销量249.3万辆，同比增长17.59%，商用车24.1万辆，同比减少16.3%。21年一季度，需求恢复，新车型MY放量、ID4交付，造车新势力再上台阶，toc端销量高增。21Q1累计电动车销售51.5万辆，同比增长279.6%，其中乘用车累计销量97.9万辆，同比增长306.2%，商用车4.9万辆，同比增长93.0%。 海外：20年销量超预期，21年Q1同比高增长。2020年全球电动乘用车累计销量289.2万辆，同比增长44.6%。其中，海外销量为169.2万辆，同比增长77.1%，其中，EV销量200.0万辆，同比增长34.2%；PHEV销量89.2万辆，同比增长74.9%。21年Q1海外电动乘用车销量为53.7万辆，同比增长59%，其中，EV销量31.1万辆，同比增长44%；PHEV销量22.7万辆，同比增长88%。 1.2.下游需求高增，21年全球销量预期超500万辆，同比+70% 国内新平台新车型，加速TOC放量，全年预计240万辆以上。虽然受芯片紧张影响，部分车企停产电动车，但同时新车型上量，对冲停产影响。国内MY产能爬坡，产能有望爬坡至2万辆；比亚迪DMI车型开始上量，3月上市；id4 3月上市，Q2开始交付。2季度销量有望延续3月销量水平，我们预计Q2环比增10-20%，销量提升至60万辆+。全年销量我们预期上修至240万辆以上，同比+70%以上。 欧洲强政策叠加新车型周期，全年预计超200万辆。2021年欧洲预期销量200万辆，同比+58%，主要受益于碳排放考核趋严、补贴政策力度持续及传统车企纯电平台新车型大量落地。季度看，2021上半年高增速持续。2020年Q1/Q2销量23万/17万辆，基数较低，我们预计2021年上半年将延续今年下半年高增速。 美国政策或超预期，上调全年销量目标。21年预期销量55万辆左右，同比增长37%，主要增量来自特斯拉ModelY产能爬坡，以及福特、丰田等新车型放量，若拜登政策落地有望超预期。季度看，21上半年预期增速较高，主要是20年上半年受疫情影响基数较小。 2.电动车板块：高景气度持续，板块业绩表现亮眼 2.1.营收及利润：下游需求强劲，利润同比高增，盈利水平逐季提升 新能源汽车板块2020年收入同增8.41%，归母净利润同比大增58.39%，板块业绩表现亮眼。我们共选取了91家上市公司，划分为上游材料、锂电池中游（含隔膜、六氟磷酸锂及电解液、电池、正极、负极、铜箔六个细分板块）、核心零部件、电机电控、整车、充电桩、锂电设备七个子版块,进行了统计分析。2020年营业收入达7237.44亿元，同比增加8.41%。实现归母净利润232.33亿元，同比增加58.39%。2020年营业收入同比下降的公司有36家；增幅为0-30%的有42家；增幅为30%以上的有13家。2020年归母净利润同比下降的公司有33家；增幅为0-30%的有22家；增幅为30%以上的有36家；亏损的有12家。 21Q1电动车板块下游需求强劲，实现营收2129.71亿元，同比增加76.13%，归母净利润106.97亿元，同比增加377.82%。21年一季度实现营收2129.71亿元，同比增加76.13%，环比下降7.75%；实现归母净利润106.97亿元，同比增加377.82%，环比增加200.22%。21Q1收入同比下降的公司共有5家，增幅为0-30%的公司共有13家，增幅为30%以上的公司共有73家。归母净利润21Q1同比下降的公司共有8家，增幅为0-30%的公司共有7家，增幅为30%以上的公司有76家。亏损的公司有11家，扭亏的公司有16家。 受行业季节性与新产能投放进度影响，20Q4行业整体需求增长，归母净利润同比扭亏，但环比利润有所降低，主要系年末计提减值及费用增加所致。2020年四季度实现营收2308.73亿元，同比增加18.94%，环比增加16.31%，实现归母净利润45.5亿元，同比扭亏，环比下滑61%(年末费用及减值损失计提增加)。20Q4收入同比下降的公司共有25家，增幅为0-30%的公司共有25家，增幅为30%以上的公司共有41家。归母净利润20Q4同比下降的公司共有29家，增幅为0-30%的公司共有8家，增幅为30%以上的公司有54家。亏损的公司有21家，扭亏的公司有7家。 2.2.盈利水平：20Q4起满产满销，盈利修复，21Q1环比进一步提升 20年板块整体盈利能力基本持平，21Q1盈利能力提升，毛利率18.37%，环比+0.67pct，净利率5.02%，环比+3.48pct：2020年板块整体毛利率为18.33%，同比下降0.08pct；归母净利率3.21%，同比增加1.01pct。2020年四季度，板块毛利率为17.70%，同比增加0.84pct，环比下降2.72pct；归母净利率1.54%，同比增加3.79pct，环比下降3.47pct。2021年一季度毛利率为18.37%，同比增加3.37pct，环比增加0.67pct；归母净利率5.02%，同比增加3.17pct，环比增加3.48pct。 20年费用率13.08%，同增0.92pct；21Q1费用率10.92%，同环比小幅提升：2020年板块整体费用率13.08%，同比上升0.92pct；四季度费用率12.62%，同比下降0.27pct。21年一季度费用率10.92%，同比上升0.01pct，环比上升1.26pct。 2.3.现金流：20年现金流量显著改善，21Q1受原材料涨价影响，环比下滑 20年板块现金流环比大增54.1%，21Q1受原材料涨价影响，经营现金流环比下降64.84%：2020年板块经营活动净现金流为1007.67亿元，19年同期为625.42亿元，第四季度为459.53亿元，19年四季度同期为374.67亿元。同比增加22.65%，环比增加54.1%。2021年一季度板块经营活动净现金流为161.58亿元，19年同期为95.64亿元，同比增加68.05%，环比下降64.84%。 应收账款平稳增长，预收账款（含合同负债）及存货增速较块：2020年板块整体应收账款为1818.48亿元，较年初减少3.73%；预收款项281.96亿元，较年初增长35.03%；存货达到1556.94亿元，较年初增长8.77%。21年一季度应收账款1823.16亿元，较年初微增0.26%；预收款项353.54亿元(包括合同负债)，较年初增长21.84%；存货1789.76亿元，较年初增长14.95%。 3.电动车各板块：业绩增长差异明显，具备价格弹性板块高增 3.1.板块量利双升，正极、电解液、上游等价格弹性环节尤为明显 分板块来看，2020年扣非归母净利润增速排序依次为六氟磷酸锂及电解液(667.62%)>上游材料(81.79%，剔除天齐锂业)>电机电控(61.45%)>隔膜(28.62%，剔除金冠电气、长园集团及双杰电气)>正极(10.28%，剔除杉杉股份)>核心零部件(8.67%)>负极(3.47%，剔除杉杉股份)>充电桩(-2.63%)>电池(-8.44%)>锂电设备(-30.47%)>整车(-4372.04%)；2021年一季度扣非归母净利润同比增速排序为六氟磷酸锂及电解液(1048.98%)>电池(611.5%)>正极(322.25%，剔除杉杉股份)>隔膜(303.3%)>上游材料(275.23%，剔除天齐锂业)>电机电控(254.68%)>负极(252.33%，剔除杉杉股份)>充电桩(250.38%)>锂电设备(76.38%)>核心零部件(53.41%)>整车(44.06%) 上游材料供需结构反转，20H2价格触底反弹，超预期，带动2020年业绩反弹；21年需求上涨供需紧平衡，价格震荡上行，盈利能力提升明显。2020年上游材料板块营收1612.9亿元，同比增长37.49%；归母净利润37.76亿元，同比抬升219.7%。主要为19年基数受天齐锂业19年亏损59.83亿元影响被大幅拉低，若剔除天齐锂业的影响，板块20年归母净利润约56.1亿，同比增长98.3%。2020年四季度板块营收达到471.28亿元，同比下降2.30%，环比增长2.37%；归母净利润22.98亿元，同比增长325.0%，环比增长65.6%（剔除天齐）。2021年一季度营业收入545.83亿元，同比增长69.8%，环比增长15.82%；归母净利润23.46亿元，同比增长755.44%（若剔除天齐锂业则21Q1增长234.9%），环比增长49.61%。 锂电池中游板块20年收入与上年持平、净利润增长，下半年电解液、铁锂正极等环节供需紧平衡，部分环节开启涨价，大幅提升盈利能力；21年Q1供需格局改善，盈利再提升。2020年锂电池中游板块营业收入2229.9亿元，同比增长4.6%；归母净利润133.40亿元，同比增长68.10%。净利润高增主要得益于胜利精密扭亏为盈。剔除胜利精密后，板块20年净利润125.5亿元，同比增长21.34%。2020年四季度营业收入为752.4亿元，同比增长32.8%，环比增长22.65%；20Q4归母25.42亿元，同比325.5%，环比下降50.89%。2021年一季度实现营收712.56亿元，同比89.8%，环比-5.29%；归母净利润66.77亿元，同比213.83%，环比162.64%。 中游分版块看： 电池环节：20年下半年龙头满产，盈利大幅提升；21年一季度产能利用率提升及低价库存对冲部分原材料价格上涨，成本顺利传导，盈利能力维持。2020年实现营收1038.93亿元，同比增长13.37%；扣非归母净利润54.63，同比下降-8.44%。2021年一季度实现营收341.69亿元，同比增长95.09%，环比下降-6.79%；扣非归母净利润24.59亿元，同比611.5%，环比7.6%。21Q1扣非归母高增主要系头部公司宁德时代、亿纬锂能较19年疫情期间恢复显著及欣旺达扭亏为盈。其中宁德时代对板块贡献最大，公司利润增量在板块增量中占比高达59%。20年宁德时代扣非净利润16.72亿，同比增长290.5%。 正极材料需求旺盛，量利齐升，高镍及磷酸铁锂正极高增，产能利用率回升叠加库存收益，带动盈利能力回升，盈利拐点明显。2020年实现营收533.48亿元，同比减少-1.15%；扣非归母净利润5.17亿元，同比减少-33.56%。2021年一季度实现营收187.58亿元，同比增长107.29%，环比增长8.27%；扣非归母净利润12.05亿元，同比增长833.37%，环比增长359.58%，主要因为杉杉股份扭亏为盈，实现利润2.8亿元，若剔除该影响，正极板块扣非归母净利润9.24亿元，同比增长322%，其中厦门钨业、格林美对板块利润增长贡献显著。 隔膜20年行业集中度进一步提升，21Q1供给紧平衡，龙头公司满产满销，行业盈利水平进一步提升。2020年实现营收238.56亿元，同比增长1.75%；扣除金冠电气、长园集团和双杰电气，隔膜板块20年归母净利润22.76亿元，增长23.26%，2021年一季度实现营收63.25亿元，同比增长91.24%，环比-20.81%；归母净利润9.74亿元，同比增长425.96%，环比增长8.74%。 电解液及六氟: 20年六氟涨价驱动，龙头量利齐升，业绩弹性很大，21Q1六氟涨价超预期，盈利能力环比再提升。2020年实现营收165.07亿元，同比增长15.05%；归母净利润13.48亿元，同比增长406.87%。板块利润高增主要受益于天赐材料，20年公司净利润5.33亿，同比增长3165.21%。2021年一季度实现营收59.03亿元，同比增长106.94%，环比增长5.83%；归母净利润8.15亿元，同比增长696.3%，环比增长90.18%。 负极:竞争格局较稳定，产能充足，20年业绩平稳，21Q1受益于景气度提升及一体化程度提高，业绩大幅提升。2020年实现营收180.51亿元，同比下降3.97%；归母净利润9.69亿元，同比-9.57%。其中杉杉股份20年净利润1.38亿，同比下降48.85%，拖累整个板块表现。若剔除杉杉股份影响，负极环节20年归母净利润8.31亿元，同比增长3.63%。2021年一季度实现营收79.2亿元，同比增长172.97%，环比增长0.19%；归母净利润9.66亿元，同比增长475.58%，环比增长217.40%。利润高增主要系杉杉股份扭亏为盈，若剔除杉杉股份影响，负极板块21年Q1归母净利润4.02亿元，同比增长238.55%。 电机电控：20年稳健增长，21Q1持续高增，盈利稳定。2020年实现营收386.49亿元，同比增长12.1%；归母净利润29.48亿元，同比增长36.92%。2021年一季度实现营收105.6亿元，同比增长51.2%，环比-5.14%；归母净利润10.11亿元，同比增长204.39%，环比增长162.41%。 核心零部件：20年盈利增长稳健，21Q1业绩及盈利水平延续稳健增长。2020年实现营收371.43亿元，同比增长11.3%；归母净利润38.85亿元，同比增长12.83%。2021年一季度实现营收116.52亿元，同比增长62.76%，环比增长2.32%；归母净利润11.43亿元，同比增长74.24%，环比增长3.56%。 整车：20年上半年疫情严重影响销量，业绩表现一般；21年Q1销量超预期，但成本上涨，业绩弹性不显著。2020年实现营收2752.69亿元，同比-2.95%；归母净利润-3.9亿元，同比下降107.76%。2021年一季度实现营收686.49亿元，同比增长74.33%，环比-0.24%；归母净利润-2.04亿元，同比增长80.44%，环比增长89.55%。 充电桩：20年营收净利维持稳定，21Q1同比稳健，环比大幅下降。2020年实现营收834.15亿元，同比增长8.49%；归母净利润65.23亿元，同比增长7.16%。2021年一季度实现营收137.8亿元，同比增长51.66%，环比下降58.87%；归母净利润4.24亿元，同比增长383.42%，环比下降85%。 锂电设备：20年行业扩产放缓，业绩下滑；21Q1业绩恢复稳健增长。2020年实现营收177.4亿元，同比增长18.72%；归母净利润13.71亿元，同比下降30.84%。其中杭可科技稳定增长。2021年一季度实现营收47.03亿元，同比增长67.3%，环比下降0.16%；归母净利润6.49亿元，同比增长64.35%，环比增长327.5%。 3.2.上游受益于金属价格涨价，中游受益于产能利用率提升，板块盈利水平恢复 上游材料：原材料价格上涨释放盈利弹性，20Q4起盈利提升明显。2020年毛利率11.18%，同比上升0.18pct；归母净利率2.34%，同比上升5.03pct。20年四季度毛利率13.27%，同比上升9.23pct，环比下降1.43pct；归母净利率3.33%，同比上升14.90pct，环比上升1.2pct。21年一季度，上游材料板块毛利率14.44%，同比上升11.89pct，环比上升1.17pct；归母净利率4.30%，同比上升3.44pct，环比上升0.97pct。 锂电池中游板块：高产能利用率带来盈利拐点，21Q1叠加低价库存影响，盈利水平逐季向上。2020年毛利率为23.32%，同比下降0.27pct；归母净利率6.00%，同比上升2.28pct。2020年四季度，板块毛利率22.28%，同比微降0.83pct，环比下降1.73pct；归母净利率3.38%，同比提升5.37pct,环比下降5.06pct。2021年一季度锂电池中游板块毛利率25.15%，同比上升2.42pct，环比提升2.88pct；归母净利率9.37%，同比上升3.7pct，环比提升5.99pct。 中游分版块看： 电池环节：下游需求强劲，产能利用率提升以及低价库存影响，20年盈利能力逐季向上，21Q1受原材料涨价影响盈利水平维持。20年板块毛利率23.05%，同比下降1.50pct；净利率7.88%，同比下降0.09pct。20年四季度毛利率23.33%，同比微降0.88pct；净利率9.01%，同比上升4.38pct。下游需求旺盛延续，21年一季度毛利率23.70%，同比上升2.31pct；净利率8.24%，同比提升3.35pct，环比微降0.77pct。 正极材料：20年盈利情况略微下滑，21Q1板块量利齐升，净利率大幅提高，盈利拐点确立。20年板块毛利率17.59%，同比下降0.95pct；净利率2.51%，同比提升0.16pct。20年四季度毛利率16.33%，同比下降1.15pct；净利率-0.90%，同比上升2.94pct。21年一季度毛利率为20.60%，同比提升1.97pct；净利率为7.34%，同比提升5.44pct，环比提升8.25pct。 隔膜：供需紧平衡，产能利用率提升叠加产品结构优化提升行业盈利水平。20年隔膜环节毛利率为33.45%，同比上升0.96pct；净利率10.46%，同比上升14.14pct。20年四季度毛利率32.63%，同比上升0.09pct；净利率11.21%，同比上升40.85pct。2021年一季度毛利率37.03%，同比上升4.68pct；净利率15.40%，同比上升9.80pct，环比上升4.18pct。 电解液:20年盈利能力基本稳定；六氟涨价顺利传导，带动盈利提升；21Q1六氟涨价超预期，业绩弹性很大。20年电解液环节毛利率为24.13%，同比上升1.48pct；净利率8.17%，同比上升6.31pct。20年四季度毛利率19.60%，同比下降0.41pct；净利率7.68%，同比上升30.91pct。2021年一季度毛利率29.10%，同比上升6.58pct；净利率13.81%，同比上升10.22pct，环比上升6.12pct。 电机电控：板块20年盈利平稳，21年净利率改善明显。20年电机电控环节毛利率为27.36%，同比上升0.76pct；净利率7.63%，同比上升1.38pct。2021年一季度毛利率26.94%，同比上升0.62pct；净利率9.57%，同比上升4.82pct，环比上升6.11pct。 整车：竞争加剧挤压整车环节盈利空间，21Q1原材料上涨导致业绩弹性不显著。20年毛利率为15.67%，同比上升0.43pct；净利率-0.14%，同比下降1.91pct。20年四季度毛利率13.93%，同比下降3.29pct；净利率-2.17%，同比下降3.95pct。2021年一季度毛利率11.81%，同比下降1.58pct；净利率-0.30%，同比上升2.35pct，环比上升1.87pct。 充电桩：短期业绩受疫情拖累，盈利能力有所下滑。20年充电桩环节毛利率为23.82%，同比下降1.38pct；净利率7.82%，同比下降0.1pct。20年四季度毛利率22.83%，同比下降2.74pct；净利率8.44%，同比不变。2021年一季度毛利率20.46%，同比下降0.99pct；净利率3.08%，同比上升4.72pct，环比下降5.36pct。 锂电设备：计提减值及费用影响20Q4盈利能力，21Q1盈利能力恢复。20年锂电设备环节毛利率为31.62%，同比下降2.53pct；净利率7.73%，同比下降5.43pct。20年四季度毛利率26.86%，同比下降6.64pct；净利率-5.12%，同比下降13.41pct。2021年一季度毛利率33.81%，同比下降0.96pct；净利率13.80%，同比下降0.25pct，环比上升18.92pct。 核心零部件：盈利能力保持稳定，小幅提升。20年核心零部件环节毛利率为29.15%，同比下降0.65pct；净利率10.46%，同比上升0.14pct。2021年一季度毛利率26.97%，同比下降2.24pct；净利率9.81%，同比上升0.65pct，环比上升0.12pct。 3.3. 20年现金流改善，21Q1中游环节现金流承压，电池环节亮眼 2020年板块经营性净现金流改善明显，21Q1受备货需求，上游材料板块现金流环比大增，中游材料承压。其中，上游材料板块2020年经营活动净现金流为133.85亿元，同比上升56.93%。21年一季度经营活动净现金流为35.15亿元，同比减少42.18%，环比大增186.01%。锂电池中游板块2020年经营活动净现金流为344.51亿元，同比上升34.90%，现金流状况有所改善，其中电解液环节及电池环节增长明显。21年一季度净现金流为121.62亿元，同比大增220.50%，环比增长5.08%,其中仅电池环节（经营性活动现金流入118.52亿元，环比+16.74%）现金流环比提升，主要受益于宁德时代的强劲议价能力。电机电控板块20年经营活动现金流为40.78亿，同比-5.41%。21Q1净流入8.69亿，同比大幅提升178.63%，环比下滑59.43%。整车板块20年经营活动现金流为445.85亿，同比上升139.67%。充电桩板块20年经营活动现金流为96.83亿，同比上升24.71%。锂电设备板块20年经营活动现金流净流入25.15亿，同比增长54.13%。 4. 投资建议 21年4月销量或好于预期，下半年排产或大幅超预期，龙头估值到35-45倍，强烈看好，继续重点推荐三条主线：一是特斯拉及欧洲电动车供应商（宁德时代、亿纬锂能、天赐材料、容百科技、中伟股份、新宙邦、璞泰来、科达利、恩捷股份、当升科技、三花智控、宏发股份、汇川技术）；二是供需格局扭转/改善而具备价格弹性（天赐材料、华友钴业，关注赣锋锂业、天齐锂业、多氟多、天际股份）；三是国内需求恢复、量利双升的国内产业链龙头（比亚迪、星源材质、欣旺达、诺德股份，关注天奈科技、德方纳米、嘉元科技、国轩高科、孚能科技、中科电气）。 5. 风险提示 政策支持力度低于预期，销量低于预期，降价幅度超预期 往期报告： 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