完美世界:短期业绩压力释放,游戏新品牌战略开启新征程【天风互联网传媒】

（以下内容从天风证券《完美世界:短期业绩压力释放,游戏新品牌战略开启新征程【天风互联网传媒】》研报附件原文摘录）
　　投资观点及相关数据详询：张爽 （zhangshuang@tfzq.com） 前期报告回顾 完美世界：高基数下21Q1回落符合预期，近30款游戏储备支撑长线发展【天风证券文浩团队】 完美世界：20年游戏利润预增20%显示持续竞争力，影视减值落地降低未来风险，21年有望迎游戏大年【天风传媒文浩团队】 摘要 完美世界2020年公司实现营收102.25亿元，同比增长27.2%，归母净利润15.49亿元，同比增长3.0%，扣非后归母净利润10.43亿元，同比下降4.0%。2021Q1公司实现营收22.31亿元，同比下降13.3%，归母净利润4.64亿元，同比下降24.4%，扣非后归母净利润3.18亿元，同比下降46.8%。 20年主要由于谨慎原则进行影视存货等减值，游戏业务仍保持健康增长；21Q1公司上线新游戏产品有限且去年同期疫情效应下基数较高，因而短期业绩增速承压符合预期。 游戏业务板块，公司精品化、长线化运营持续推进，核心品类优势提升。2020年游戏业务收入达到92.62亿元，同比增长35.0%，净利润22.85亿元，同比增长20.43%。2021Q1游戏业务净利润4.27亿元，同比下降15.73%，游戏扣非后净利润3.31亿，同比下降34.12%。20年端游收入26.39亿元（YoY +9.11%），经典端游产品显示长生命周期；手游收入60.94亿元（YoY +57.05%），MMORPG细分市场份额由20年上半年的22.5%进一步提升至24.4%。主机游戏收入4.33亿元（YoY -5.26%）。截至20年末递延收入9.91亿元，相比2019年末减少0.58亿元。 影视业务板块，受行业调整影响业绩下降，但库存压力及减值风险已逐步释放，新项目采取更加聚焦的策略，以期实现影视业务的稳健发展。2020年公司影视业务营业收入9.63亿元，同比下降18.3%。公司出于谨慎原则针对影视存货计提跌价准备，影视业务整体亏损。 展望后续发展，21年4月，完美世界游戏进行了全新品牌升级并发布产品储备，一方面提供了未来游戏增长的产品支撑，另一方面展示了完美在面对市场及用户需求变化趋势下，保持核心优势的同时，对多元类型的积极布局和探索，有助于开拓更广泛用户人群。新游戏储备上，手游《战神遗迹》（计划5月20日公测）《梦幻新诛仙》《幻塔》《一拳超人：世界》《天龙八部2》等多款游戏正在积极推进中，涵盖MMORPG、回合制、ARPG、卡牌、沙盒、休闲等多种类型。次世代端游大作《新诛仙世界》、“端游+主机”双平台游戏《Perfect New World》正在积极研发过程中。蒸汽平台项目有序推进，目前正在上线测试中。同时公司与光线彩条屋、哔哩哔哩、艺画开天等签订合作，储备多个丰富的顶级IP。 投资建议：完美世界作为国内优质研发龙头，产品线丰富并且精品项目生命周期不断拉长，游戏新战略发布更是为长线发展提供坚实基础；行业发展维度看，则有望享受优质研发商议价力提升的红利。影视20年减值后短期压力释放，未来有望稳健发展。我们预计2021-2023年公司归母净利润分别为23.5亿/30.0亿/36.9亿元，同比增速分别为51.7%/27.8%/23.0%，对应PE分别为17.3x/13.5x/11.0x，维持买入评级。 风险提示：游戏上线延期、游戏流水不达预期，影视项目确认不达预期，行业监管趋严 正文 1. 财报数据分析 1.1. 总体分析 2020年公司实现营收102.25亿元，同比上升27.2%，归母净利润15.49亿元，同比增长3.0%，扣非后归母净利润10.43亿元，同比下降4.0%。非经常性损益主要为被收购单位的业绩补偿、进项税加计扣除及其他合计3.57亿元。 其中2020年游戏业务收入达到92.62亿元，同比增长35.0%，净利润22.85亿元，同比增长20.43%。影视业务收入9.63亿元，同比下降18.3%。 2021Q1公司实现营收22.31亿元，同比下降13.3%，归母净利润4.64亿元，同比下降24.4%，主要受去年疫情期间游戏业绩高基数的影响，扣非后归母净利润3.18亿元，同比下降46.81%。21Q1游戏业务净利润4.27亿元，较上年同期下降15.73%，扣非后净利润3.31亿，同比下降34.12%。 20年主要由于谨慎原则进行影视存货等减值，游戏业务仍保持健康增长；21Q1公司上线新游戏产品有限且去年同期疫情效应下基数较高，因而短期业绩增速承压符合预期。 分季度看，20年各季度和21年一季度分别实现营收25.74亿元、25.69亿元、29.18亿元、21.63亿元和22.31亿元，归母净利润6.14亿元、6.56亿元、5.36亿元、-2.58亿元和4.64亿元。 毛利率上，公司2020年整体毛利率60.32%，同比下降0.60pct。21年一季度整体毛利率56.56%，同比下降5.81pct。净利率上，公司2020年整体净利率14.7%，同比下降3.3pct。20年一季度整体净利率20.3%，同比下降3.3pct。 费用率上，2020年销售费用18.31亿，同比增加59.92%，销售费用率17.9%，同比上升3.67pct，销售费用增加主要系游戏业务规模的扩大，市场宣传及推广费用增加所致，且20年自主发行游戏占比大幅提高，市场宣传及推广费用相应增加；管理费用7.57亿，同比上升10.65%，管理费用率7.4%，同比下降1.1pct，主要为新办公大楼相关的房租物业支出；财务费用1.12亿，同比下降45.43%，财务费用率1.1%，同比下降0.2pct，主要系公司购买子公司石河子市君毅云扬股权投资有限合伙企业优先级有限合伙人的全部投资份额，其他非流动负债下降带来的利息支出减少所致；研发费用15.89亿，同比增加5.64%，研发费用率15.5%，同比下降3.2pct。 2021Q1销售费用3.07亿，同比下降19.96%，销售费用率13.7%，同比下降1.14pct；管理费用1.90亿，同比增加6.37%，管理费用率8.5%，同比上升1.58pct；财务费用0.26亿，同比减少22.17%，财务费用率1.2%，同比下降0.13pct；研发费用4.15亿，同比上升5.96%，研发费用率18.6%，同比上升3.39pct。 1.2. 分业务分析 1.2.1. 游戏板块 收入方面，2020年公司游戏业务营业收入92.6亿元，同比增长35.00%，其中： 端游收入26.39亿元，同比增长9.11%，经典端游产品《诛仙》、《完美世界国际版》等持续贡献稳定收入，《DOTA2》、《CS:GO（反恐精英：全球攻势）》带动电竞业务进一步增长，依托公司旗舰级IP“诛仙”打造的次世代端游大作《新诛仙世界》正在积极研发过程中。 手游收入60.94亿元，同比增长57.05%，收入贡献主要来自《诛仙》手游、《完美世界》手游、《新笑傲江湖》《新神魔大陆》等。 主机游戏收入4.33亿元，同比减少5.26%，“端游+主机”双平台游戏《Perfect New World》正在积极研发过程中。 毛利率方面，公司游戏业务整体毛利率65.24%，同比下降2.93pct，其中端游毛利率61.49%，同比上升1.37pct，手游毛利率68.26%，同比下降6.76pct，主机游戏毛利率49.58%，同比下降2.70pct。毛利率下降主要由于手游结构变化的自然下降，公司20年新游戏主要为自主研发及发行，相比《完美世界》手游等第三方发行游戏净额计入收入比毛利率会降低。 截至20年末递延收入9.91亿元，相比2019年末减少0.58亿元。 1.2.2. 影视板块 收入方面，2020年公司影视业务营业收入9.63亿元，同比下降18.3%，其中电视剧收入8.86亿元，同比下降16.45%。 毛利率方面，影视整体毛利率为12.97%，同比下降5.76pct，电视剧业务毛利率12.10%，同比下降20.05pct、艺人经纪及综艺节目业务毛利率31.08%，同比下降57.70pct，影视相关其他业务毛利率23.04%，同比上升170.99pct。 2. 2020年业务回顾 2.1. 游戏板块 MMORPG基本盘稳固，市占率继续提升，品类积极创新，端游、移动游戏、主机游戏多元化发展。 1）端游及主机游戏方面：经典端游产品《诛仙》《完美世界国际版》等持续贡献良好稳定收入，《DOTA2》《CS:GO（反恐精英：全球攻势）》借助优质的游戏内容、多层次的赛事安排及多样化的运营策略，带动电竞业务进一步增长。目前，依托公司旗舰级IP“诛仙”打造的次世代端游大作《新诛仙世界》、“端游+主机”双平台游戏《Perfect New World》正在积极研发过程中。 2）移动游戏方面：伽马数据显示，2020年公司在移动游戏MMORPG细分市场份额由2020年上半年的22.5%进一步提升至24.4%。《诛仙》手游、《完美世界》手游、《新笑傲江湖》手游等经典游戏延续稳定表现，持续贡献良好业绩。2020年7月公测的《新神魔大陆》手游，为游戏业务贡献了新的利润来源。目前公司有《战神遗迹》《梦幻新诛仙》《幻塔》《一拳超人：世界》《天龙八部2》等多款游戏正在积极推进中，涵盖MMORPG、回合制、 ARPG、卡牌、沙盒、休闲等多种类型。 3）电竞方面：2020年10月10日，第十届DOTA2国际邀请赛（Ti10）的总奖金池定格，总金额突破4000万美元，再次刷新单项电竞赛事奖金的众筹金额与速度，电竞人气聚集能力也在全球疫情下得到了验证。此外，蒸汽平台项目有序推进，目前正在上线测试中。 4）海外布局方面：2020年2月，《R5》 (《新神魔大陆》 )在韩国上线，取得该区域Google免费榜第2、畅销榜Top 10以及iOS免费榜第3、畅销榜Top 10的佳绩。2020年3月，《新笑傲江湖M》在港澳台地区上线，取得香港、台湾iOS游戏畅销榜第1以及Google畅销总榜Top 3的好成绩，并且上线后多次获得Google Play及App Store台湾、香港和澳门三地商店推荐；2020年5月，《新笑傲江湖》在新加坡和马来西亚上线，上线首周勇夺新加坡iOS免费榜第4、畅销榜第7以及Google免费榜Top 1。 2.2. 影视板块 公司坚持精品内容的深耕细作，在电视剧、网剧、电影及综艺节目等方面持续发力。 电视剧方面：2020年至今，公司出品的《绝代双骄》《热血同行》《冰糖炖雪梨》《全世界最好的你》《燃烧》《月上重火》《三叉戟》《最美的乡村》《怪你过分美丽》《天舞纪》《大侠霍元甲》《情深缘起》《上阳赋》《暴风眼》《爱在星空下》《明天我们好好过》《小女霓裳》等精品电视剧、网剧相继播出，赢得了良好的市场口碑。 3. 2021年业务计划 3.1. 游戏板块 2021年4月， 完美世界游戏进行了全新品牌升级， 启用全新 LOGO， 以“永不止步”为主旨，以“玩，在一起”为 Slogan。未来，在立足既有优势的基础上，公司将继续深入推进“精品化”、“多元化”、“国际化”、“技术赋能”、“多板块联动”的发展战略，扩大用户圈层，增强发行能力，不断巩固行业领先的市场地位。 3.2. 影视板块 2021 年，公司将顺应市场环境变化，谨慎投资与积极消化库存相结合，加快推进库存项目的发行和排播的同时，在新项目的立项及开机中采取更加聚焦的策略，以期实现影视业务的稳健发展。 4. 投资建议 完美世界作为国内优质研发龙头，产品线丰富并且精品项目生命周期不断拉长，游戏新战略发布更是为长线发展提供坚实基础；行业发展维度看，则有望享受优质研发商议价力提升的红利。影视20年减值后短期压力释放，未来有望稳健发展。我们预计2021-2023年公司归母净利润分别为23.5亿/30.0亿/36.9亿元，同比增速分别为51.7%/27.8%/23.0%，对应PE分别为17.3x/13.5x/11.0x，维持买入评级。 风险提示：游戏上线延期、游戏流水不达预期，影视项目确认不达预期，行业监管趋严 注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《完美世界：短期业绩压力释放，游戏新品牌战略开启新征程》 对外发布时间：2021年5月6日 报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师 ： 张爽 SAC执业证书编号：S1110517070004 文浩 SAC执业证书编号：S1110516050002

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