【国信食饮|年报及一季报点评】涪陵榨菜:Q1收入高增长,榨菜成长步入新阶段
（以下内容从国信证券《【国信食饮|年报及一季报点评】涪陵榨菜:Q1收入高增长,榨菜成长步入新阶段》研报附件原文摘录）
涪陵榨菜 2020年年报及2021年一季报点评 （报告正式外发时间：2021年4月29日） 报告摘要 1. 21Q1营收高增长，渠道下沉效果显现 公司公布2020年年报及2021年一季报，20年全年营收22.7亿元（+14.2%），归母净利润7.8亿元（+28.42%），20Q4营收4.7亿元（+23.2%），归母净利润1.6亿元（+87.5%）；21Q1营收7.1亿元（+46.9%），归母净利润2.1亿元（+22.7%）。Q1收入显著提速，主要系：1）20Q1受疫情影响基数较低；2）公司持续推进渠道下沉叠加疫情反复预期下渠道备货积极；3）提价效应显现。20年榨菜/萝卜/泡菜收入分别同比+15%/-10%/+22%，同时公司渠道下沉提速显著，加速进入县级市场，20年末经销商数量达到2648家（净增858家）。 2. 提价覆盖成本上涨压力，费投增加拖累利润表现 公司20Q4/21Q1毛利率分别为59.7%/60.1%（同比+2.7/2.9pct），21年青菜头价格上涨明显，毛利率仍有所提升主要系公司通过提价覆盖成本压力（公司去年6月对主力产品换包装提价，12月对商超产品进行直接提价）。20Q4/21Q1销售费用率分别为18.0%/24.2%（同比-9.6/+8.3pct），Q1费投增加主要系1月公司加大广告投放力度，广宣与促销费用增加所致；受此影响，公司Q1净利率下滑5.6pct至28.7%。 3. 21年指引收入增速30%，榨菜成长步入新阶段 根据公司业绩指引，榨菜21年营业收入目标为29.5亿元（+30%）。我们认为，21年将是榨菜成长的新起点，渠道下沉+提价+餐饮放量将驱动榨菜收入增长提速。产能端，公司5.3万吨榨菜生产线落地，未来随着东北泡菜基地和定增项目投产（5万吨萝卜+20万吨榨菜），远期产能将为渠道下沉提供有力支撑，带动收入加速增长。 4. 风险提示：渠道扩张低于预期；原料成本大幅波动；费用投放超预期。 5. 投资建议：中长期成长逻辑清晰，维持“买入”评级 公司作为榨菜行业龙头，渠道下沉及县级市开拓加速将使得公司成长步入新阶段，中长期成长逻辑清晰。预计21-23年归母净利润为7.7/9.7/12.3亿元，同比增长-1%/26%/26%，EPS为0.98/1.23/1.55元，当前股价对应21-23年PE为41/33/26倍，维持“买入”评级。 本报告分析师： 证券分析师：陈青青，电话0755-22940855，证券投资咨询执业资格证书编码S0980520110001，邮箱chenqingq@guosen.com.cn 相关研究报告： 《涪陵榨菜-002507-2019年一季报：业绩超预期，产能布局促发展》 ——2019-04-22 《涪陵榨菜-002507-2018年年报：产品种类多元化，双品牌持续发力》 ——2019-03-22 《涪陵榨菜-002507-业绩符合预期，三驾马车共前行》 ——2018-10-25 《涪陵榨菜-002507-2018年半年报点评：主力产品续辉煌，佐餐开胃菜表现亮眼》 ——2018-07-30 《涪陵榨菜-002507-2017年三季报点评：业绩持续高增，升级拓产赢空间》 ——2017-10-25 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 欢迎关注国信食饮团队！
涪陵榨菜 2020年年报及2021年一季报点评 （报告正式外发时间：2021年4月29日） 报告摘要 1. 21Q1营收高增长，渠道下沉效果显现 公司公布2020年年报及2021年一季报，20年全年营收22.7亿元（+14.2%），归母净利润7.8亿元（+28.42%），20Q4营收4.7亿元（+23.2%），归母净利润1.6亿元（+87.5%）；21Q1营收7.1亿元（+46.9%），归母净利润2.1亿元（+22.7%）。Q1收入显著提速，主要系：1）20Q1受疫情影响基数较低；2）公司持续推进渠道下沉叠加疫情反复预期下渠道备货积极；3）提价效应显现。20年榨菜/萝卜/泡菜收入分别同比+15%/-10%/+22%，同时公司渠道下沉提速显著，加速进入县级市场，20年末经销商数量达到2648家（净增858家）。 2. 提价覆盖成本上涨压力，费投增加拖累利润表现 公司20Q4/21Q1毛利率分别为59.7%/60.1%（同比+2.7/2.9pct），21年青菜头价格上涨明显，毛利率仍有所提升主要系公司通过提价覆盖成本压力（公司去年6月对主力产品换包装提价，12月对商超产品进行直接提价）。20Q4/21Q1销售费用率分别为18.0%/24.2%（同比-9.6/+8.3pct），Q1费投增加主要系1月公司加大广告投放力度，广宣与促销费用增加所致；受此影响，公司Q1净利率下滑5.6pct至28.7%。 3. 21年指引收入增速30%，榨菜成长步入新阶段 根据公司业绩指引，榨菜21年营业收入目标为29.5亿元（+30%）。我们认为，21年将是榨菜成长的新起点，渠道下沉+提价+餐饮放量将驱动榨菜收入增长提速。产能端，公司5.3万吨榨菜生产线落地，未来随着东北泡菜基地和定增项目投产（5万吨萝卜+20万吨榨菜），远期产能将为渠道下沉提供有力支撑，带动收入加速增长。 4. 风险提示：渠道扩张低于预期；原料成本大幅波动；费用投放超预期。 5. 投资建议：中长期成长逻辑清晰，维持“买入”评级 公司作为榨菜行业龙头，渠道下沉及县级市开拓加速将使得公司成长步入新阶段，中长期成长逻辑清晰。预计21-23年归母净利润为7.7/9.7/12.3亿元，同比增长-1%/26%/26%，EPS为0.98/1.23/1.55元，当前股价对应21-23年PE为41/33/26倍，维持“买入”评级。 本报告分析师： 证券分析师：陈青青，电话0755-22940855，证券投资咨询执业资格证书编码S0980520110001，邮箱chenqingq@guosen.com.cn 相关研究报告： 《涪陵榨菜-002507-2019年一季报：业绩超预期，产能布局促发展》 ——2019-04-22 《涪陵榨菜-002507-2018年年报：产品种类多元化，双品牌持续发力》 ——2019-03-22 《涪陵榨菜-002507-业绩符合预期，三驾马车共前行》 ——2018-10-25 《涪陵榨菜-002507-2018年半年报点评：主力产品续辉煌，佐餐开胃菜表现亮眼》 ——2018-07-30 《涪陵榨菜-002507-2017年三季报点评：业绩持续高增，升级拓产赢空间》 ——2017-10-25 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 欢迎关注国信食饮团队！
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