【东吴电新】恩捷股份:需求旺盛,全年隔膜量利齐升——2021年一季报点评

（以下内容从东吴证券《【东吴电新】恩捷股份:需求旺盛,全年隔膜量利齐升——2021年一季报点评》研报附件原文摘录）
　　盈利预测与预估 投资要点 21年Q1归母净利润4.32亿元，同比增长212.59%，位于业绩预告中值偏上，符合市场预期。21Q1公司实现营收14.43亿元，同比增加161.05％，环比下降15.19%；归母净利润4.32亿元，同比增长212.59%，环比下降8.48%，此前预告归母净利润3.9-4.5亿元，实际业绩位于业绩预告中值偏上，符合市场预期；扣非归母净利润4.05亿元，同比增长284.44%，环比下降6.03%。盈利能力方面，Q1毛利率为48.51%，同比增长1.13pct，环比增长2.88pct；净利率29.94%，同比增长4.94pct，环比增长2.2pct；Q1扣非净利率28.06%，同比提升9.01pct，环比提升2.73pct。 Q1公司隔膜满产满销，维持高盈利水平。我们预计公司Q1隔膜生产5.5亿平，由于收入确认延后，实际确认收入预计为5亿平，对应收入11亿元左右，环比降10%；Q1隔膜利润我们预计为4亿元，单平利润0.8元/平左右，环比持平。其中，我们预计苏州捷力出货接近1亿平，贡献净利1亿元，单平净利1元/平，其余子公司东航光电、纽米科技也实现并表，将逐步开始放量。Q1公司传统业务预计贡献3亿元+收入，净利润0.3亿元+。 深度布局干法+和帝人强强联合，市场规模有望加速提升。20年3月，恩捷收购东航光电70%股权，干法隔膜年产能8000万平，开始进军储能干法市场。2月公告与Celgard合资，规划生产10亿平产能，加速布局干法市场。此外，公司此前宣布与日本帝人合作，进一步签署了由专利统括授权协议、合作开发协议、技术支援协议组成的全方位的战略合作协议，帝人将进一步授权涂覆专利数百件，两者强强联合，公司涂覆隔膜领域实力进一步增强。 经营性现金流大幅增长，存货及预付账款增加。截止2021年Q1，公司存货为13.16亿，较年初增长13.71%；应收账款27.13亿元，较年初增长16.51%；预付账款3.26亿元，较年初增长80.85%， 2021年Q1公司经营活动净现金流1.97亿元，同比增长473%；投资活动净现金流出5.03亿元，同比下降47%；合同负债0.16亿元，较年初增长105.19%，主要由于公司业务增长，预收客户款项增加所致；资本开支为4.8亿元，同比增长9%。账面现金为18.51亿元，较年初下降22%；在建工程19.8亿元，较年初增长20.73%。 投资建议：我们维持此前盈利预测，预计21-23年归母净利润22/31.3/41.5亿元，同比增长97%/42%/32%，对应PE为51x/36x/27x，考虑到公司为全球隔膜龙头，国内市场率50%，且未来2年持续高增长，给与21年65xPE，对应目标价161元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期 正文 21年Q1归母净利润4.32亿元，同比增长212.59%，位于业绩预告中值偏上，符合市场预期。21Q1公司实现营收14.43亿元，同比增加161.05％，环比下降15.19%；归母净利润4.32亿元，同比增长212.59%，环比下降8.48%，此前预告归母净利润3.9-4.5亿元，实际业绩位于业绩预告中值偏上，符合市场预期；扣非归母净利润4.05亿元，同比增长284.44%，环比下降6.03%，其中员工奖金及研发费用的确认影响部分归母净利，若加回，我们预计归母净利环比持平微增。盈利能力方面，Q1毛利率为48.51%，同比增长1.13pct，环比增长2.88pct；净利率29.94%，同比增长4.94pct，环比增长2.2pct；Q1扣非净利率28.06%，同比提升9.01pct，环比提升2.73pct。 Q1公司隔膜满产满销，维持高盈利水平。我们预计公司Q1隔膜生产5.5亿平，由于收入确认延后，实际确认收入预计为5亿平，对应收入11亿元左右，环比降10%；Q1隔膜利润我们预计为4亿元，单平利润0.8元/平左右，环比持平。其中，我们预计苏州捷力出货接近1亿平，贡献净利1亿元，单平净利1元/平，其余子公司东航光电、纽米科技也实现并表，将逐步开始放量。Q1公司传统业务预计贡献3亿元+收入，净利润0.3亿元+。 国内外高景气度+产品结构改善，公司隔膜业务有望量利双升。20年底公司母卷产能达到33亿平，目前单月排产超2亿平，满产满销，预计Q2公司出货量将好6亿平，环比增20%以上，年中公司新产能释放后，排产将进一步提升。公司主要客户，包括CATL、lg等下半年订单旺盛，需求或超预期，我们预计公司21年出货有望达到25亿平，同比翻番，其中海外客户出货量有望超5亿平，消费类产品出货量5亿平，其余为国内动力类产品。产品结构方面，公司联合日本设备厂商联合开发基涂一体化产线，将于年中投产6条线，有望带动公司涂覆隔膜占比提升，我们预计到年底公司涂覆隔膜占比有望提升10pct至40%，提高单平盈利水平。 深度布局干法+和帝人强强联合，市场规模有望加速提升。20年3月，恩捷收购东航光电70%股权，干法隔膜年产能8000万平，开始进军储能干法市场。2月公告与Celgard合资，规划生产10亿平产能，加速布局干法市场。目前干法隔膜主要应用领域在于储能、商用车、二轮车、少部分乘用车，均以铁锂电池为主，随着二轮车和储能市场的放量，干法需求有望加速提升。此外，公司此前宣布与日本帝人合作，进一步签署了由专利统括授权协议、合作开发协议、技术支援协议组成的全方位的战略合作协议，帝人将进一步授权涂覆专利数百件，两者强强联合，公司涂覆隔膜领域实力进一步增强。 Q1公司费用基本稳定，管理费用率环比提升明显。2021年Q1公司期间费用合计2.1亿元，同比增长68.12%，费用率为14.55%，同比下降8.04pct，环比提升4.32pct。21Q1销售费用0.2亿元，销售费用率1.7%，同比降1.6pct；管理费用0.6亿元，管理费用率4.2%，同比降7.8pct；财务费用0.5亿元，财务费用率3.5%，同比降3.8pct；研发费用0.7亿元，研发费用率5.2%，同比降0.3pct。公司21一季度转回资产减值损失0.03亿；计提信用减值损失49万元。 经营性现金流大幅增长，存货及预付账款增加。截止2021年Q1，公司存货为13.16亿，较年初增长13.71%；应收账款27.13亿元，较年初增长16.51%；预付账款3.26亿元，较年初增长80.85%，主要由于为满足公司业务增长需求，预付材料款及预付电费有所增加。2021年Q1公司经营活动净现金流1.97亿元，同比增长473%；投资活动净现金流出5.03亿元，同比下降47%；合同负债0.16亿元，较年初增长105.19%，主要由于公司业务增长，预收客户款项增加所致；资本开支为4.8亿元，同比增长9%。账面现金为18.51亿元，较年初下降22%；在建工程19.8亿元，较年初增长20.73%。 盈利预测 我们维持此前盈利预测，预计21-23年归母净利润22/31.3/41.5亿元，同比增长97%/42%/32%，对应PE为51x/36x/27x，考虑到公司为全球隔膜龙头，国内市场率50%，且未来2年持续高增长，给与21年65xPE，对应目标价161元，维持“买入”评级。 风险提示 电动车销量不及预期。 恩捷股份三大财务预测表 往期报告： 深度报告： 2021-03-30：重磅深度！【东吴电新】碳达峰、碳中和目标引领，光伏和电动车发展提速 2021-03-15：深度！【东吴电新】电动车20Q4全面爆发，21年全球高增可期——20年电动车行业数据总结 2020-11-28：重磅深度！【东吴电新】特斯拉深度报告之二：电动车行业引领者，特斯拉成长空间几何？ 2020-11-10：【东吴电新】SKI深度：狂奔的二线海外电池厂，20年元年启动——动力电池海外专题4 点评报告： 2021-03-18：【东吴电新】恩捷股份年报及Q1预告点评: 销量持续高增，结构优化将增强盈利水平 2021-03-01：【东吴电新】恩捷股份业绩快报点评：全球隔膜龙头份额持续扩大，业绩略好于预期 2021-02-01：【东吴电新】恩捷股份点评：与 Celgard 合资深度布局干法，龙头扩张加速 2020-10-28：【东吴电新】恩捷股份三季报点评：盈利回升，业绩恢复较高增长 2020-08-25：【东吴电新】恩捷股份中报点评：捷力并表贡献增量，协同效应显著 团队介绍 识别二维码，关注新兴产业汇，获得更多精彩文章！ 免责声明 本公众订阅号（微信号：Green_Energy）由东吴证券研究所电力设备新能源团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是东吴证券研究所电力设备新能源团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于东吴证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见东吴证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。东吴证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向东吴证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非东吴证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

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