【民生证券研究院】晨会纪要20210423

（以下内容从民生证券《【民生证券研究院】晨会纪要20210423》研报附件原文摘录）
　　25000重要提示 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号/本账号发布的观点和信息仅供民生证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以民生证券研究院发布的完整报告为准。若您并非民生证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号/本账号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号/本账号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 今日概览 1、今日活动预告 2、客户观点反馈 3、总量观点 【民生金工】交易情绪持续回落，大盘股表现低迷 4、个股观点 【民生电新】当升科技（300073）业绩创单季记录，定增积极扩产高镍 【民生商社交运】中国中免（601888）基本面稳固，赴港上市凸显全球龙头地位 【民生食饮】三只松鼠（300783）盈利水平大幅改善，线下拓张+子品牌孵化值得期待 【民生电子】歌尔股份（002241）Q1业绩处于预告上限，ARVR打开成长空间 5、近期活动调研安排 6、月度金股组合 今日活动预告 【民生商社】华韩整形调研邀请 时间：4月23日 13:30 地点：江苏南京出席人员：公司董秘 欢迎各位领导参加！ ？？民生商社： 顾熹闽 18916370173 【民生商社】苏宁环球调研邀请？ ？ 时间：4月23日 14:30 地点：江苏南京 出席人员：公司董秘 欢迎各位领导参加！ ？？民生商社： 顾熹闽 18916370173 【民生食饮】燕塘乳业调研邀请？ ？ 时间：4月23日 14:30 地点：广州省广州市 出席人员：董秘李总、证代李总等 欢迎各位领导参加！ ？？民生食饮： 于杰 18611233880 【民生机械】海容冷链2020年年报业绩说明会？ ？ 时间：4月23日 11:10 出席人员：董秘、证代 接入号码：400 806 3263 国际接入号：+86-23-62737100 参会人密码：551498007 欢迎各位领导参加！ ？？民生机械： 关启亮 17825000620？？ ？ ？ ？ 客户观点反馈 市场处于震荡格局中，估值难以整体大幅提升，寻找业绩确定的结构性机会非常重要，挖掘商业模式出色，竞争力强的优质公司；看好新能源汽车、消费电子、医疗服务等。 总量观点 民生金工 | 祁嫣然 18761658761 交易情绪持续回落，大盘股表现低迷 ？市场表现综述 最近一个交易日（2021-04-22）。上证综指下跌0.23%，上证50下跌0.82 %，沪深300下跌0.19 %，中证500上涨0.39 %，创业板指上涨0.77%。 钢铁行业指数涨幅最大，上涨1.93%。银行行业指数跌幅最大，下跌0.91%。 沪深两市涨停68家，跌停10家。中小企业板涨停29家，跌停3家。创业板涨停3家，跌停2家。 ？择时观点 择时观点方面，各宽基指数均延续看空观点，择时观点维持谨慎。指标状态方面，各宽基指数持续下滑，量能情绪趋冷。 ？风险提示 报告结果均基于历史数据，历史数据存在不被重复验证的可能。 个股观点 民生电新 | 于潇 13917041099 当升科技（300073）业绩创单季记录，定增积极扩产高镍 ？事件概述 4月21日，公司发布2021年一季度，实现营收12.64亿元，同比增长203.94%，归母净利润为1.49亿元，同比增长353.48%，扣非后归母净利润为1.15亿元，同比增长152.19%。 ？分析与判断 21Q1营收和净利润创单季记录，正极材料出货同比翻倍 公司21Q1实现营收12.64亿元，同比增长203.94%，环比增长9.40%，归母净利润为1.49亿元，同比增长353.48%，环比增长24.03%，均创单季历史记录，接近此前一季报业绩预告净利润1.2-1.5亿元上限，业绩符合预期。我们预计公司21Q1正极材料出货0.87万吨，同比实现翻倍以上增长。公司业绩增长主要得益于下游需求持续维持高景气度，公司锂电正极材料销量大幅增长。另外，公司21Q1实现非经常性收益0.34亿元，其中比克电池的应收账款、合同资产减值准备转回影响0.43亿元，公司4月6日又收到了比克的0.12亿元执行款，未来公司仍将积极追缴后续剩余欠款。 三元高镍叠加海外出货占比提升，盈利能力有望维持高位 2021年公司盈利能力将维持高位主要受益于：1）我们预计，公司全年出货约为4.5万吨以上，并维持较高产能利用率，摊薄制造费用。2）公司是正极材料龙头公司，得益于三元高镍趋势，8系出货占比有望大幅提升，带动单吨盈利优化。3）公司客户优质，2020年海外客户持续放量，面向海外客户的出货占比接近70%，公司已成为SKI第一大供应商，预计今年SKI需求大幅度提升，带动公司出货维持快速增长，同时其他海外客户高镍三元拓展进度加快，海外营收占比将进一步提升。结构优化下估计公司单吨净利润将维持较高水平，增厚利润。 拟定增募集46.45亿元积极扩产，巩固龙头地位 4月21日，公司公告了定增预案，拟募集资金不超过46.45亿元，其中母公司矿冶集团认购金额不低于2亿元。募集资金中：1）20.02亿元将用于金坛二期锂电材料项目，建设期36个月，建成后将实现5万吨高镍正极材料年产能，同时具备5系/6系生产能力，达产后将实现年收入58.47亿元，净利润3.31亿元，项目内部收益率14.42%（税后）。2）7.56亿元将用于海门四期项目，拟建设2万吨3C数码类正极材料生产线，建设期为23个月，达产后将实现年收入38.70亿元，净利润1.72亿元，项目内部收益率14.52%（税后）。3）4.94亿元将用于常州研究院项目，建设周期18个月，用于提高公司多元材料、钴酸锂、磷酸铁/锰铁锂、固态锂电用正极材料产品的试制能力。4）13.93亿元将用于补充流动资金。此次扩产将增加公司产能7万吨，其中5万吨为高镍正极材料，增产后公司三元材料产能将达到11万吨，有效满足下游需求，巩固公司龙头地位。 ？投资建议 我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为6.43、9.15、13.60亿元，同比分别增长67%、42%、49%，当前股价对应2021-2023年PE 分别为36、25、17倍。参考 CS新能车指数117倍PE（TTM），考虑到公司为正极龙头，维持“推荐”评级。 ？风险提示 终端新能源车销量不及预期；高镍三元普及速度不及预期；正极材料竞争加剧；产能扩张进度不及预期。 民生商社交运 | 顾熹闽 中国中免（601888）基本面稳固，赴港上市凸显全球龙头地位 ？事件概述 公司4月21日发布20年年报及21年一季报，2020年公司实现营业收入525.97亿元/同比+8%；实现归母净利61.40亿元/同比+33%。2021年一季度实现收入181亿元/同比+137%，实现归母净利28.5亿元。 ？分析与判断 新政策+新零售创新推动营收、利润逆势增长 受益于2020年离岛免税政策开放，以及公司积极应对疫情创新推出线上新零售模式，公司营收、利润实现逆势增长。从各渠道情况看，受益于离岛免税新政，公司海南渠道实现营收约300亿，其中三亚海棠湾营收213亿/同比+103%，归母净利29.7亿/同比+108%；海免全年营收约99亿，因二季度才实现并表，故归母净利6.6亿。日上上海受益于线上销量井喷，以及机场租金费用冲回，实现营收137亿，归母净利12.5亿，归母净利率较疫情前的2.9%大幅提升至9.1%。此外，公司传统批发+CDF会员购业务贡献营收84亿。 促销折扣无本质影响，1Q21毛利率环比仅微降 受此前一季报业绩快报影响，外界对离岛免税市场折扣促销活动较为担心，我们在先前报告中认为此观点较为不妥，因4Q20整体净利润率较高主要受计提的机场租金冲回所致。而从公司正式披露的21年一季报看，公司营收在一季度疫情反复背景下环比Q4依然录得增长，同时1Q21毛利率39.1%仅环比4Q20略下降0.8pct，仍较3Q20的38.9%为高，故可表明一季度的促销折扣活动对毛利率几乎没有太大影响，我们认为主要原因仍在于规模效应以及公司在促销折扣品种上的精细化运营所致。我们认为，1Q21离岛免税市场的促销折扣活动较多主要由两个因素引发：（1）新增运营商的短期引流措施；（2）1-2月疫情反复+就地过年政策，亦需促销活动激活市场。中长期看，品牌商对长期持续性的大幅折扣活动仍持保留意见，故我们认为价格战的长期持续性不强。 机场租赁合约变更利好利润释放，赴港上市有好资本平台 受益于上海机场租赁合约变更，公司1Q21销售费用仅17.7亿元/同比-46%，销售费用率降至10%。我们预计受制于当前国际旅行依然受限，以及后续其他机场渠道租金谈判逐步落地，公司全年销售费用率仍有降低空间。此外，公司公告筹划赴港交所上市，我们认为此举一方面在于增强公司在全球资本市场的认知，吸引长期战略投资机构，另一方面也有借助香港上市平台，践行公司经营战略中的外延式发展战略的考虑。 ？投资建议 重申公司依托领先的规模及供应链优势、优质的物业供给，仍将是行业成长最大受益者。考虑2022-2023年公司在离岛免税市场将有新物业开出，以及2023年机场等传统口岸渠道的逐步恢复，我们预计公司2021-23年EPS各为6.63、8.80、10.95元，对应PE各为45/34/27倍，当前估值与历史均值相近，较为合理，维持“推荐”评级。 ？风险提示 新冠疫情恶化；机场租金协商进展低于预期；免税政策及销售进展低于预期。 民生食饮 | 于杰 18611233880 三只松鼠（300783）盈利水平大幅改善，线下拓张+子品牌孵化值得期待 ？事件概述 4月21日，公司发布2021年一季报，报告期内公司实现营业收入36.71亿元，同比+7.58%；实现归母净利润3.15亿元，同比+67.57%；基本EPS为0.79元。 ？分析与判断 收入较快增长，线下市场拓张值得期待 2021年一季度公司实现营业收入36.71亿元，同比+7.58%。一季度营收端受益于：（1）春节后置，坚果零食消费旺季集中于一季度，以及“就地过年”政策推动，居家消费场景增加，进一步推升坚果等年货销售。（2）线上市场优势巩固，保持线上休闲零食行业第一，天猫、京东等主流电商平台精细化运作，抖音、拼多多等新电商渠道快速开拓，一季度新电商渠道实现线上营收占比8.55%，社区团购业务加速布局，目前已覆盖15个省份近30座城市（3）线下市场贡献收入量增，公司于2019年开始探索线下市场，2020年在自营店、加盟店的基础上继续拓张新分销渠道，通过KA和便利店打造品牌专架销售。目前线下业务营收占比已提升至33.37%，直营投食店营收同比+29.64%，联盟小店围绕华北/华中/华东市场进一步深耕，推动营收同比+167.24%，新分销以聚焦管理体系推动营收同比+73.41%。（4）产品方面，公司根据线上线下不同购物场景特点，线上精简SKU，线下累计开发超120余款专供产品，有效提升产品竞争力。 利润弹性大幅释放，费用投放更加精准 2021年一季度公司实现归母净利润3.15亿元，同比+67.57%。利润实现高速增长，增速远高于收入端，主要原因包括：（1）拓展线下渠道后，对线上单一渠道依赖度降低，定价权有所提升，费用投放更加聚焦，避免线上流量困境。（2）精简SKU，剔除掉长尾SKU后聚焦于400余款高效率单品。 一季度公司毛利率31.39%，同比+4.24ppt，净利率8.58%，同比+3.07ppt，由于会计准则变更，运费调整至成本端列示，毛利率实际增长更多，净利率角度也验证了公司整体盈利水平改善明确。期间费用率为20.47%，同比+0.78ppt，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为18.22%/1.70%/0.39%/0.16%，分别同比+0.37ppt/+0.41ppt/-0.14ppt/+0.14ppt。剔除会计准则变更影响，销售费用更加精简，投放更加精准。 渠道拓张+产品聚焦+品牌赋能，打造一个值得期待的松鼠 渠道端，松鼠由单一线上渠道拓展至线上线下同步发展，2020年末松鼠线下直营投食店171家，联盟小店872家，一季度联盟小店新增103家，同时新晋布局KA和便利店等分销渠道，在拓宽销售渠道的同时，也将减少对单一渠道的依赖度，提高费用投放效率，避免线上流量竞争。 产品端，松鼠在维护核心爆品的同时，简化产品矩阵，精简效率不高的长尾SKU，仅保留400余款SKU，实现资源集中化发展。 品牌端，三只松鼠在主品牌以外开发“小鹿蓝蓝”、“养了个毛孩”等子品牌，分别进驻婴童食品、宠物食品等高增赛道，一季度“小鹿蓝蓝”实现营收7913万元，“养了个毛孩”半年复购率高达40%，虽然目前子品牌仍处于培育阶段，收入规模有限，但选择好赛道+好品牌，未来有望快速拓张市场空间。 股权激励，一季度公司以1.2亿元资金累计回购股份285.11万股，占总股本的0.71%，将用于股权激励和员工持股计划，建立长效激励机制，深度绑定团队利益，保障公司长期稳健发展。 ？投资建议 我们上调此前盈利预测。预计2021-2023年公司实现收入113.42/134.51/156.97亿元，同比+15.8%/+18.6%/+16.7%；实现归母净利润4.42/5.59/7.16亿元，同比+46.7%/+26.4%/+28.2%，EPS分别为1.10/1.39/1.79元，对应PE分别为46X/37X/29X。目前休闲食品板块2021年预期估值约为38倍（Wind一致预期，算数平均法），虽然公司估值高于休闲食品板块平均水平，但考虑到公司成长性依然优异，且更加聚焦于费用精准投放有望带动利润端弹性显著释放，维持“推荐”评级。 ？风险提示： 市场拓张不及预期、新品牌孵化不及预期、原材料价格波动风险、食品安全风险等。 民生电子 | 王芳 18916064780 歌尔股份（002241）Q1业绩处于预告上限，ARVR打开成长空间 ？事件概述 4月21日，公司发布2021一季报，21Q1实现营收140亿元，归母净利9.7亿元。 ？分析与判断 Q1业绩处于预告上限，预计上半年持续高增 21Q1公司实现营收140亿元，同增117%，归母净利9.7亿元，同增228%，处于预告上限，扣非归母净利6亿元，同增101%，Q1非经主要是公司持有的Kopin Corporation权益性投资公允价值损益增加。拆分收入来看，精密零组件32亿元，同增39%，智能声学整机61亿元，同增127%，智能硬件45亿元，同增268%。同时公司预计21Q2单季归母净利为5.9-8.3亿元，按中值算，同增46%，主要系公司虚拟现实产品、智能无线耳机产品收入增长，盈利能力改善。 5G+AI开启创新周期，ARVR打开公司未来成长空间 5G+AI开启创新周期，Oculus Quest 2自去年10月发布以来持续热销，ARVR表现强劲。未来随着Pico、索尼等其他厂商 VR新品陆续推出，以及苹果在ARVR领域的深入布局，有望开启ARVR新的成长周期。公司作为全球ARVR组装龙头，具备光学、传感器、蓝牙模块等关键零部件的垂直供应能力，ARVR市场的巨大发展潜力将打开公司未来成长空间。 Airpods稳定增长，游戏机业务贡献增量 短期受去库存影响，Airpods订单出现波动，但未来受益于新品发布以及公司份额提升，预计无线耳机业务仍将稳定增长。游戏机方面，我们预计公司在PS组装业务上具有较高确定性，叠加游戏机配件产品，将为公司未来发展贡献增量。 ？投资建议 根据2021一季报披露情况，我们上调盈利预测，预计2021/22/23年公司归母净利为43/56/70亿元，对应PE为28/21/17倍，参考当前申万电子44倍PE，考虑到公司布局ARVR广阔发展空间，我们认为低估，维持“推荐”评级。 ？风险提示 中美贸易摩擦升级、下游客户出货量不及预期、ARVR需求不及预期。 风险提示 ？全球疫情超预期的风险，行业竞争加剧的风险，业务推广进度不达预期的风险。 近期研究活动安排 4 月配置策略精选 【民生研究】2021年4月配置策略精选 分析师：田铭 执业证号：S0100516010001 免责声明 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