【国君宏观】美国赤字的全球账单,加税影响渐显 ——国君宏观周报(20210411)
（以下内容从国泰君安《【国君宏观】美国赤字的全球账单,加税影响渐显 ——国君宏观周报(20210411)》研报附件原文摘录）
联系人：花长春 董琦 田玉铎 导读 拜登政府推出税收计划，试图平衡财政预算，同时以全球最低税及多项防范利润转移措施保障美国竞争力和税收，试图让全球税收政策为美国债务买单。 摘要 本周聚焦：美国税收计划出台，试图让全球税收共同为其债务买单 1）拜登政府公布 ‘The Made in America tax plan’税收计划，主要内容提升企业所得税、打击企业避税和加强跨国公司的全球最低税、优化研发激励措施三个方面。 2）根据美国多个机构测算，此次税改将10年内带来1.3-2万亿美元左右的财政收入，可以覆盖大部分的拜登2.3万亿的基建计划支出。 3）加税长期或侵蚀美国竞争力，短期缓解通胀及利率上行压力。加税将使美国联邦-州综合税率提高到32.34%，在OECD国家中最高，对上市公司而言，标普500的利润或受损6-9个百分点。 4）税收计划通过实施最低税收规则抑制全球低税率竞逐，保持自身竞争优势。并提出“盾牌”提案、废除海外无形收入等措施，减少利润转移，保障国内税收 5）税收计划全面落地难度大，登政府或再次诉诸预算和解程序。考虑该机制下需要团结民主党内部力量。据此我们认为公司所得税或最终提高到25%（民主党内有反对提高到28%）。此外，全球最低税收需要全球各国的统一协调或难落地，其他部分或符合民主党的政策主张，有望落地。 国内经济：房地产销售增幅上升，肉菜价格环比下降 1）下游：选择2019年同期作为比较标准，商品房成交面积增速上升，土地成交和供应继续回落，汽车销售高于2019年同期； 2）中游：高炉开工小幅下降，水泥和动力煤价格环比上升，螺纹钢价格环比上升，库存环比下降； 3）上游：原油价格基本持平，铁矿石继续下跌； 4）物价：蔬菜、猪肉价格环比下降； 5）流动性：货币市场利率总体稳定，人民币较上周走强。 全球大类资产：权益市场国内普遍下跌，国外小幅上涨，大宗商品市场原油跌幅明显。 国际、国内政策：鲍威尔发声安抚市场情绪，市场对通胀预期减弱；深交所主板与中小板正式合并；金融委提出加强资本市场基础制度建设；阿里集团因涉滥用市场支配地位被罚款182.28亿元，平台经济反垄断浪潮开启。 下周关注：数据方面，中国将发布3月M2货币供应年率、3月贸易帐、中国第一季度GDP年率。美国将发布3月季调后CPI月率、当周初请失业金人数。美联储主席鲍威尔在华盛顿经济俱乐部发表讲话。 正文 1 本周聚焦：美国增税计划出台， 试图让全球税收共同买单 美国接连出台三波大型刺激计划，虽然提振了经济但是也造成了严重的财政负担。拜登政府又再推出2.3万亿的财政刺激计划，进一步加大财政压力，如何平衡长期财政预算成为了当前的关键。在美将再现“罗斯福时刻”，缓解通胀预期——美国不平等的起落——国君宏观周报（20210124）中我们强调，美国的加税讨论将会来临。而这次方案中，不仅是对内部加税，而且还提出了全球最低税的方案，试图让全球为本国的财政政策来买单。本周聚焦我们将全面解析拜登政府的‘The Made in America tax plan’税收计划及其影响。 1.1 税收计划的主要内容——全面加税， 试图平衡财政收入 拜登政府公布 ‘The Made in America tax plan’税收计划，主要内容是提升企业所得税、打击企业避税和加强跨国公司的全球最低税、优化研发激励措施三个方面。具体要点如下： 1）将企业所得税税率从21%提高到28%； 2）加强美国跨国公司的全球最低税收； 3）通过鼓励全球采用稳健的最低税率，减少对外国司法管辖区维持超低公司税率的激励； 4）报告高利润但几乎没有应税收入的大公司，对其账面收入征收最低15%的税； 5）用更慷慨的新研发激励措施取代奖励无形资产超额利润的有缺陷的激励措施； 6）以清洁能源生产的激励措施取代化石燃料补贴； 7）加大执法力度，解决企业避税问题。 综合Tax Policy Center（TPC）、American Enterprise Institute（AEI）、Tax Foundation（TF）、Penn Wharton Budget Model（PWBM）和美国财政部对企业税改带来的税收收入的预测，此次税改将在10年内带来1.3-2万亿美元左右的财政收入，可以覆盖拜登2.3万亿的基建计划大部分的支出。 1.2 税收计划的影响——缓和通胀预期， 试图以全球税收体系为美国债务买 单 1.2.1 或有损美国国际竞争力，缓和 通胀预期 据美国独立的税收研究机构TF的测算，公司所得税的提高使得GDP增长率下降1.2%，资本存量受损，且预计将损失约24万个工作岗位。此外，从综合税率绝对水平来看，TF认为美国在2017年税改前在OECD国家中的税率最高，导致美国经历了几年的经济低迷，包括投资、生产率和工资增长水平长期处于低水平，企业部门避税，商业活力下降。综合考虑公司税收入占 GDP 份额、平均有效税率、边际税率等多项指标，认为2017年税改只是让美国恢复OECD国家税率的平均水平（从38.9%降至2020年的25.8%，略高于经合组织目前除美国外23.4%的平均水平），拜登的政策将重新使美国处于竞争劣势，将公司税率提高到28%将使美国联邦-州综合税率提高到32.34%。 对上市公司而言，标普500的利润或受损6-9个百分点。根据S&P Dow Jones Indices的研究，特朗普的减税措施把标普500的整体有效税率降低了8.9个百分点，其中收益较多的行业是公共事业（降低17.9pct）、通信服务（降低17.5pct）、非必需消费行业（降低13.2pct）。由于特朗普当时的税率降低幅度大于本次拜登加税幅度，从35%下降到21%，本次加税的影响也将小于特朗普降低税率的幅度，对标普500整体有效率税率的影响或低于9个百分点。而根据TF的测算，企业有效税率或从当前的26%上升到32%，提升或6个百分点。因此综合看，对上市公司的有效税率或在6-9个百分点。 综合看，加税对经济带来的负面冲击较为明显。加税讨论的推进，对当前的通胀预期以及利率走势有一定的抑制作用，本周美债收益率也出现了一定的下行。 1.2.2 试图以全球最低税让全球同步 加税，为美国债务买单，保持竞争优势 加税计划通过实施最低税收规则抑制全球低税率竞逐，保持自身竞争优势。过去20年里，各国经常通过降低企业税率来争夺跨国公司的业务，各国之间的竞争已经大大降低了企业税率。2000年，OECD国家的平均税率为32.2%，到2020年已降至23.3%。这使得美国和其他国家难以筹集足够的收入来支持必要的投资。拜登的计划鼓励各国在世界范围内实施最低税收规则。根据协议，跨国公司的母国将在离岸附属公司的税率低于商定的最低税率时适用最低税率。该计划将削弱低税率国家的竞争优势，维持美国的竞争力，让美国的增税措施得以顺利实施。 此外拜登的加税计划还提出了多项抑制国际间税收转移的措施，减少利润转移，取消对海外投资的激励，以保障国内税收。 1）提出“盾牌”提案（SHIELD proposal）以拒绝跨国公司通过向受低有效税率约束的关联方支付款项来扣除美国的税款。将反避税的全球无形低税所得（Global Intangible Low-Taxed Income，GILTI）[1]最低税率提高到21%（高达新提议企业税率的3/4），旨在大幅度减少美国跨国公司的利润转移，预计十年内将筹集超过5000亿美元的收入。 2）废除海外无形收入（Foreign-Derived Intangible Income，FDII）对海外无形资产收入的激励和出口优惠。海外无形收入是美国国内公司通过向海外出售与无形资产相关的产品和提供服务所获得的收入。根据美国前总统特朗普2017年12月签署的《减税与就业法案》（Tax Cuts and Jobs Act），自2018年起至2025年底，美国企业来源于境外的无形资产收入的37.5%得以在企业所得税前扣减，自2026年起，该扣减率降低至21.875%。在旧税法项下，美国许多科技巨头公司往往通过在海外低税率国建立一个全资子公司，把国内研发创造的知识产权低价出售给该子公司，再由该子公司以收取高价专利费方式转供母公司在本国使用，从而达到避税目的。 综合而言，拜登一方面希望本国加税筹集财政收入，另一方面又担心企业的转移利润和全球避税，希望全球其他国家共同配合，实施最低税收规则从而保障本国竞争力。 1.1.3 提高资本税水平，扭转国内的不 平等趋势 美国企业贡献财政收入份额持续下降，不利于国内平等。美国的企业利润正处于历史和相对高位，但企业所得税收入却处于历史最低水平。公司税在联邦收入中的比重逐步下降到7.8%，而与此形成鲜明对比的是劳工所得税收入比重近几十年来的持续增长，目前已经超过80%。税收制度缺乏公平，向资本倾斜的趋势不仅影响劳动和资本收入的分配，也导致了总收入的不平等。由于资本收入不成比例地集中在较富裕的纳税人中，对资本的税收优惠也就意味着高收入纳税人相对于低收入纳税人的福利。 1.3 税收计划全面落地难度大，双赤字 格局难扭转 共和党反对力量或强，民主党内部亦有分歧。由于拜登本次税改是对华盛顿上一次大规模税收改革的否定，因此不太可能获得共和党人的支持。甚至一些民主党人也对一些关键条款提出了质疑，尤其是将企业税率提高28%。例如，参议员乔·曼钦说他完全赞成提高营业税，以支付一笔庞大的基础设施账单。但他暗示，接近25%的公司税率可能更加合理。而对于最低税收规则的实施，更需要全球主要大国的全面参与，而当前国际政治局势下，特别是在疫情后复苏的过程中，各国或难以形成一致意见。 综合来看，拜登政府最终或仍将通过预算和解程序以简单多数通过法案。4月5日美国参议院民主党领袖舒默的发言人表示，参议院独立法律咨询顾问伊丽莎白·麦克唐纳（Elizabeth MacDonough）（主要负责解释包括使用预算和解程序在内的参议院法律规则和议会程序等）同意民主党可以引用1974年《国会预算法》第304条，即如果预算决议在所涵盖的财政年度结束之前进行了更新，则可以对其进行修订。这意味着民主党人可以通过修改2月份已经通过的预算决议（包含1.9万亿疫情救助法案），在本财年第二次使用预算和解程序。可见，拜登政府对预算调节机制的诉求较强。为此，需要团结民主党内部力量。据此我们认为最终的方案落地上，由于民主党内部当前对公司所得税提高到28%有不同的声音，或最终提高到25%。此外，全球最低税收需要全球各国的统一协调或难落地，其他部分或符合民主党的政策主张，有望落地。 2 国内经济：房地产销售增幅上升， 肉菜价格环比下降 2.1 下游：土地成交和供应继续回落， 汽车销售高于2019年同期 选择2019年同期作为比较标准，商品房成交面积增速上升，土地成交和供应继续回落，汽车销售高于2019年同期。 选择2019年同期作为比较标准，4月以来大中城市增速明显上升。受2020年低基数扰动，数据波动较大，我们采用2019年数据作为比较对象，并计算两年几何平均增速。4月以来，30大中城市商品房当月累计成交面积为394.73万平方米，相比2019年同期年化平均增速为24.7 %，与3月相比上升13.9%。其中，一线城市商品房当月累计成交面积为72.03万平方米，相比2019年同期年化平均增速为19.8 %；二线城市商品房当月累计成交面积为208.05万平方米，相比2019年同期年化平均增速为32.2 %；三线城市商品房当月累计成交面积为114.64万平方米，相比2019年同期年化平均增速为15.60 %。 选择2019年同期作为比较标准，土地成交面积同比继续回落。土地供应方面，4月以来100个大中城市当月累计土地供应面积为1,321.03万平方米，相比2019年同期年化平均增速为-3.6%，较3月同比多增加15个百分点。土地成交方面，4月以来100个大中城市当月累计土地成交面积共543.66万平方米，相比2019年同期年化平均增速为-49.0%，较2月同比多增加31个百分点。 汽车销售方面，略高于2019年同期。3月累计日均乘用车销量19.5万量，较2019年同期年化平均增速为0.78%。 2.2 中游：高炉开工小幅下降，水泥和 动力煤价格环比上升 高炉开工小幅下降。本周高炉开工率为60.4 %，较上周小幅下降0.4个百分点。 水泥价格和动力煤价格环比增长。截至4月9日，水泥价格指数升至150.67，当月累计环比上升0.98 %。秦皇岛港动力煤（Q5500K）价格有所上升，截至4月9日，环比增速为1.39 %，达到730.00元/吨。 螺纹钢价格环比上升，库存环比下降。截至4月9日，螺纹钢价格当月累计环比上升4.43 %，收于5,120.00元/吨。螺纹钢库存当月累计环比下降9.33 %，同比则回升3.41%。 2.3 上游：原油价格基本持平，铁矿石 继续下跌 原油市场价格基本持平。截至4月9日，英国布伦特原油现货价格当月累计较3月下降2.83%至62.17美元/桶，WTI现货原油价格当月累计较3月环比回升0.74%，价格为59.60美元/桶，同比增幅高达216.35%。 铁矿石价格继续下跌，阴极铜价格基本持平。截至4月9日，当月铁矿石价格环比下跌9.4 %，阴极铜价格基本持平。 2.4 食品价格：蔬菜、猪肉价格 环比下降 4月蔬菜与猪肉价格环比下降。截至4月9日，28种重点监测蔬菜均价为4.73元/公斤，当月累计较3月环比下降5.21 %，蔬菜价格同比涨幅为13.16 %。22个省市平均猪肉价格为32.4元/公斤，当月累计较3月环比下降8.40 %，同比下降-25.6%。 2.5 流动性：货币市场利率总体稳定， 人民币较上周走强 利率方面，货币市场利率总体稳定。截至4月9日，R007较上周下降15.5bp至1.93%，R001较上周回升6.2bp至1.81%。1年期国债利率较上周上升1.1bp至2.59%，10年期国债利率较上周回升1.1bp至3.20%。AAA级中短期票据3年期收益率较上周回升1.0bp至3.21%，AAA级中短期票据1年收益率较上周下降0.5bp至3.03%。汇率方面，人民币汇率较上周略有走强，截至4月9日，美元兑人民币即期汇率为6.5409，较上周下降2.4bp。 3 全球大类资产：权益市场国内普遍 下跌，大宗商品市场原油跌幅明显 总体而言，本周国内主要权益市场普遍下跌，国外市场美股带头上涨。国内股市方面，上证50下跌2.7%，创业板指下跌2.4%，沪深300下跌2.3%。美股方面，纳斯达克综合指数、标准普尔500指数、道琼斯工业指数分别上涨3.1%、2.7%及2.0%。欧洲方面，富时100（英国）上涨2.6%，法兰克福DAX指数上涨2.4%，巴黎CAC40指数上涨1.1%，意大利ITLMS指数下跌0.9%，俄罗斯RTS指数下跌3.3%。 本周原油暴跌，有色金属小幅上涨。原油方面，IPE布油及NYMEX原油本周分别大幅下跌2.5%及3.1%。有色金属方面，LME锌、LME铝及LME铜分别上涨2.4%、1.7%及1.4%。贵金属方面，COMEX白银上涨1.1%，COMEX黄金下跌0.8%。工业品方面，SHFE螺纹钢下跌1.7%，DCE焦煤下跌0.8%。农产品方面，CBOT玉米、郑棉分别上涨3.0%、0.8%。 4 国际政策：鲍威尔发声安抚市场 情绪，市场对波动预期减弱 4.1 鲍威尔发声安抚市场情绪，市场 对通胀预期减弱 美国3月生产者物价指数同比大涨4.2%创九年半新高，通胀压力凸显。当地时间4月8日，美联储主席鲍威尔对此强调通胀走高会是短暂的，美联储将保持宽松政策支持美国经济，这番言论提振了市场的信心。目前，衡量市场恐慌情绪的VIX指数已经连续八个交易日处于20点下方，投资者押注美股在未来一段时间内不会经历大幅震荡。 资料来源：环球网，央视财经 4.2 德国赤字创统一以来最高记录 当地时间4月7日，德国联邦统计局发布数据显示，德国2020年公共部门赤字达到1892亿欧元（约合1.47万亿元人民币），是这一长期奉行谨慎财政政策的国家7年来首次出现赤字，创德国统一30年来最高赤字纪录。 德国财政部长奥拉夫·肖尔茨3月承诺尽力加大公共支出以刺激经济复苏。路透社报道，作为欧洲最大经济体，德国在疫情冲击下已经表现出“超出不少人预期”的恢复力，部分得益于中国持续、强劲的进口需求，但仍难免受创。德国迄今累计新冠确诊病例超过290万例，累计死亡病例7.7万多例，近期遭遇第三波疫情，政府准备延长酒吧、影院等休闲娱乐设施的营业禁令，至少维持到本月晚些时候。 资料来源：新华网 4.3 东京日增确诊连续3天超500例， 决定实施“蔓延防止”措施 当地时间4月9日，日本东京都新增新冠确诊病例537例，日增确诊已连续3天超过500例。鉴于疫情持续蔓延，当地政府决定实施“蔓延防止等重点措施”，实施时间为4月12日至5月11日，实施地区为东京都23区和立川、八王子、武藏野、府中、调布和町田6市。 该措施实施后，相关地区的餐饮店将被要求在晚上8点关门，且提供酒类的时间也被缩短到晚上7点，东京都政府会对配合的商家予以补贴。此外，“措施”还将对大型活动的人流量以及跨区域流动等进行限制。 资料来源：中国新闻网 4.4 调查显示印度消费者信心下滑 印度央行公布的最新调查结果显示，印度消费者对现在和将来的信心下滑。消费者信心指数从1月的55.5下滑至3月的53.1（荣枯线为100）；消费者对今后一年的信心从1月的117.1滑落至3月的108.8。与1月相比，印度家庭对2021第一季度的通胀感知指数增加50个基点至8.7%，第二季度增加80个基点至10.1%。受物价上涨影响，印度央行2020停止降息，7日宣布将回购利率维持在4%不变，维持宽松货币政策立场不变。汇丰印度籍首席经济分析师班达里说：“随着企业把更高的大宗商品价格传导给消费者，以及受压抑的服务需求刺激服务业通胀，核心通胀率将开始抬升”，高通胀率和实际负利率将促使人们投资黄金等实物资产。与此同时，第二波新冠疫情发展迅猛导致多个地方政府出台宵禁等严格措施，使印度经济复苏面临较大挑战。 资料来源：新华网 4.4 乌克兰加入北约或使乌东南部局 势大规模升级 当地时间4月9日，针对乌克兰总统泽连斯基近日所说的“乌克兰加入北约将使顿巴斯(指乌东部地区)冲突局势结束”的言论，俄罗斯外交部发言人扎哈罗娃在莫斯科举行的新闻发布会上说，乌克兰加入北约或使乌东南部局势大规模升级。扎哈罗娃说，与乌克兰当局预期相反，获得北约成员国资格不仅不会给乌克兰带来和平，反而将导致乌东南部局势大规模升级，并可能给乌克兰造成不可逆转的后果。，俄方再次敦促乌克兰当局采取负责任的态度，履行明斯克协议中的义务。 俄罗斯总统新闻秘书佩斯科夫表示，现在乌克兰有可能变成一个不稳定地区。任何与不稳定地区相邻的国家都可以采取措施，确保自身安全。 资料来源：中国新闻网 5 国内政策：金融委：加强资本市场 基础制度建设 5.1 金融委：加强资本市场基础制度建设 4月8日，国务院金融稳定发展委员会召开第五十次会议，研究加强地方金融机构微观治理和金融监管等工作。 会议强调，要认真贯彻落实党中央、国务院决策部署，保持宏观金融政策的连续性、稳定性和可持续性，执行好稳健的货币政策，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，促进经济平稳健康运行。就业是最大的民生，宏观政策的首要目标是保就业和保市场主体。要保持物价基本稳定，特别是关注大宗商品价格走势。要注重“放水养鱼”，助企纾困，更好激发微观市场主体活力。要始终坚持“两个毫不动摇”，大力支持民营和中小微企业健康发展。要坚持“建制度、不干预、零容忍”，继续加强资本市场基础制度建设，更好保护投资者利益，促进资本市场平稳健康发展。要坚定不移深化改革、扩大开放，加强国际合作，推动经济高质量发展。 资料来源：中证网 5.2 深交所主板与中小板正式合并 4月6日，备受市场关注的深交所主板与中小板合并正式实施。3家企业当日在深交所举行上市仪式，成功登陆深市主板。 两板合并后，原中小板上市公司的证券类别变更为“主板A股”，证券代码和证券简称保持不变。证监会表示，两板合并的总体安排是“两个统一、四个不变”。“两个统一”是指统一主板与中小板的业务规则，统一运行监管模式。“四个不变”是指板块合并后发行上市条件不变，投资者门槛不变，交易机制不变，证券代码及简称不变。 资料来源：中国新闻网 5.3 四部门：支持公募基金落户海南 扩大海南金融业开放 4月9日，中国人民银行、银保监会、证监会、外汇局发布《关于金融支持海南全面深化改革开放的意见》(以下简称《意见》)。 海南是我国最大的经济特区，具有实施全面深化改革和试验最高水平开放政策的独特优势。《意见》从提升人民币可兑换水平支持跨境贸易投资自由化便利化、完善海南金融市场体系、扩大海南金融业对外开放、加强金融产品和服务创新、提升金融服务水平、加强金融监管防范化解金融风险等六个方面提出33条具体措施。《意见》的出台基本确立了金融支持海南全面深化改革开放的“四梁八柱”，有助于弥补海南金融短板、夯实海南金融基础。 资料来源：中国新闻网 5.5 财政部：地方债风险总体可控 中国财政部部长助理欧文汉7日在国新办举行的发布会上介绍，截至2020年末，地方政府债务余额25.66万亿元(人民币，下同)，控制在全国人大批准的限额28.81万亿元之内，加上纳入预算管理的中央政府债务余额20.89万亿元，全国政府债务余额46.55万亿元，政府债务余额与GDP的比重为45.8%，低于国际普遍认同的60%警戒线，风险总体可控。 欧文汉介绍，“十四五”时期，将进一步健全政府债务管理制度，既有效发挥政府债务融资的积极作用，又要坚决防范化解风险，增强财政可持续性。 资料来源：中国新闻网 5.6 阿里集团因涉滥用市场支配地位 被罚款182.28亿元，平台经济反 垄断浪潮开启 4月10日，国家市场监管总局依据反垄断法对阿里巴巴集团在中国境内网络零售平台服务市场滥用市场支配地位的行为作出行政处罚，责令其停止违法行为，并处以其2019年销售额4%计182.28亿元罚款。 《人民日报》发表文章评论，强调不以规矩，不成方圆。此次立案调查，并不意味着国家对平台经济鼓励、支持的态度有所改变，恰恰是为了更好规范和发展平台经济，引导、促进其健康发展，以期为中国经济高质量发展做出更大贡献。相信通过加强反垄断监管，能够消除影响平台经济健康发展的障碍，平台经济也将迎来更好的发展环境。 资料来源：人民网 6 下周关注 数据方面，中国将发布3月M2货币供应年率、3月贸易帐、中国第一季度GDP年率。美国将发布3月季调后CPI月率、美国至4月10日当周初请失业金人数、3月零售销售月率、4月纽约联储制造业指数。欧元区将公布2月零售销售月率、2月工业产出月率、欧元区3月CPI年率终值。英国将公布2月三个月GDP月率、2月制造业产出月率。事件方面，可关注4月15日美联储主席鲍威尔在华盛顿经济俱乐部发表讲话和4月16日中国国家统计局发布70个大中城市住宅销售价格月度报告。 特别声明 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法，并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正规发布的研究报告内容为准。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本订阅号内容均为原创，未经书面授权，任何媒体、机构和个人不得以任何形式转载、发表或引用。
联系人：花长春 董琦 田玉铎 导读 拜登政府推出税收计划，试图平衡财政预算，同时以全球最低税及多项防范利润转移措施保障美国竞争力和税收，试图让全球税收政策为美国债务买单。 摘要 本周聚焦：美国税收计划出台，试图让全球税收共同为其债务买单 1）拜登政府公布 ‘The Made in America tax plan’税收计划，主要内容提升企业所得税、打击企业避税和加强跨国公司的全球最低税、优化研发激励措施三个方面。 2）根据美国多个机构测算，此次税改将10年内带来1.3-2万亿美元左右的财政收入，可以覆盖大部分的拜登2.3万亿的基建计划支出。 3）加税长期或侵蚀美国竞争力，短期缓解通胀及利率上行压力。加税将使美国联邦-州综合税率提高到32.34%，在OECD国家中最高，对上市公司而言，标普500的利润或受损6-9个百分点。 4）税收计划通过实施最低税收规则抑制全球低税率竞逐，保持自身竞争优势。并提出“盾牌”提案、废除海外无形收入等措施，减少利润转移，保障国内税收 5）税收计划全面落地难度大，登政府或再次诉诸预算和解程序。考虑该机制下需要团结民主党内部力量。据此我们认为公司所得税或最终提高到25%（民主党内有反对提高到28%）。此外，全球最低税收需要全球各国的统一协调或难落地，其他部分或符合民主党的政策主张，有望落地。 国内经济：房地产销售增幅上升，肉菜价格环比下降 1）下游：选择2019年同期作为比较标准，商品房成交面积增速上升，土地成交和供应继续回落，汽车销售高于2019年同期； 2）中游：高炉开工小幅下降，水泥和动力煤价格环比上升，螺纹钢价格环比上升，库存环比下降； 3）上游：原油价格基本持平，铁矿石继续下跌； 4）物价：蔬菜、猪肉价格环比下降； 5）流动性：货币市场利率总体稳定，人民币较上周走强。 全球大类资产：权益市场国内普遍下跌，国外小幅上涨，大宗商品市场原油跌幅明显。 国际、国内政策：鲍威尔发声安抚市场情绪，市场对通胀预期减弱；深交所主板与中小板正式合并；金融委提出加强资本市场基础制度建设；阿里集团因涉滥用市场支配地位被罚款182.28亿元，平台经济反垄断浪潮开启。 下周关注：数据方面，中国将发布3月M2货币供应年率、3月贸易帐、中国第一季度GDP年率。美国将发布3月季调后CPI月率、当周初请失业金人数。美联储主席鲍威尔在华盛顿经济俱乐部发表讲话。 正文 1 本周聚焦：美国增税计划出台， 试图让全球税收共同买单 美国接连出台三波大型刺激计划，虽然提振了经济但是也造成了严重的财政负担。拜登政府又再推出2.3万亿的财政刺激计划，进一步加大财政压力，如何平衡长期财政预算成为了当前的关键。在美将再现“罗斯福时刻”，缓解通胀预期——美国不平等的起落——国君宏观周报（20210124）中我们强调，美国的加税讨论将会来临。而这次方案中，不仅是对内部加税，而且还提出了全球最低税的方案，试图让全球为本国的财政政策来买单。本周聚焦我们将全面解析拜登政府的‘The Made in America tax plan’税收计划及其影响。 1.1 税收计划的主要内容——全面加税， 试图平衡财政收入 拜登政府公布 ‘The Made in America tax plan’税收计划，主要内容是提升企业所得税、打击企业避税和加强跨国公司的全球最低税、优化研发激励措施三个方面。具体要点如下： 1）将企业所得税税率从21%提高到28%； 2）加强美国跨国公司的全球最低税收； 3）通过鼓励全球采用稳健的最低税率，减少对外国司法管辖区维持超低公司税率的激励； 4）报告高利润但几乎没有应税收入的大公司，对其账面收入征收最低15%的税； 5）用更慷慨的新研发激励措施取代奖励无形资产超额利润的有缺陷的激励措施； 6）以清洁能源生产的激励措施取代化石燃料补贴； 7）加大执法力度，解决企业避税问题。 综合Tax Policy Center（TPC）、American Enterprise Institute（AEI）、Tax Foundation（TF）、Penn Wharton Budget Model（PWBM）和美国财政部对企业税改带来的税收收入的预测，此次税改将在10年内带来1.3-2万亿美元左右的财政收入，可以覆盖拜登2.3万亿的基建计划大部分的支出。 1.2 税收计划的影响——缓和通胀预期， 试图以全球税收体系为美国债务买 单 1.2.1 或有损美国国际竞争力，缓和 通胀预期 据美国独立的税收研究机构TF的测算，公司所得税的提高使得GDP增长率下降1.2%，资本存量受损，且预计将损失约24万个工作岗位。此外，从综合税率绝对水平来看，TF认为美国在2017年税改前在OECD国家中的税率最高，导致美国经历了几年的经济低迷，包括投资、生产率和工资增长水平长期处于低水平，企业部门避税，商业活力下降。综合考虑公司税收入占 GDP 份额、平均有效税率、边际税率等多项指标，认为2017年税改只是让美国恢复OECD国家税率的平均水平（从38.9%降至2020年的25.8%，略高于经合组织目前除美国外23.4%的平均水平），拜登的政策将重新使美国处于竞争劣势，将公司税率提高到28%将使美国联邦-州综合税率提高到32.34%。 对上市公司而言，标普500的利润或受损6-9个百分点。根据S&P Dow Jones Indices的研究，特朗普的减税措施把标普500的整体有效税率降低了8.9个百分点，其中收益较多的行业是公共事业（降低17.9pct）、通信服务（降低17.5pct）、非必需消费行业（降低13.2pct）。由于特朗普当时的税率降低幅度大于本次拜登加税幅度，从35%下降到21%，本次加税的影响也将小于特朗普降低税率的幅度，对标普500整体有效率税率的影响或低于9个百分点。而根据TF的测算，企业有效税率或从当前的26%上升到32%，提升或6个百分点。因此综合看，对上市公司的有效税率或在6-9个百分点。 综合看，加税对经济带来的负面冲击较为明显。加税讨论的推进，对当前的通胀预期以及利率走势有一定的抑制作用，本周美债收益率也出现了一定的下行。 1.2.2 试图以全球最低税让全球同步 加税，为美国债务买单，保持竞争优势 加税计划通过实施最低税收规则抑制全球低税率竞逐，保持自身竞争优势。过去20年里，各国经常通过降低企业税率来争夺跨国公司的业务，各国之间的竞争已经大大降低了企业税率。2000年，OECD国家的平均税率为32.2%，到2020年已降至23.3%。这使得美国和其他国家难以筹集足够的收入来支持必要的投资。拜登的计划鼓励各国在世界范围内实施最低税收规则。根据协议，跨国公司的母国将在离岸附属公司的税率低于商定的最低税率时适用最低税率。该计划将削弱低税率国家的竞争优势，维持美国的竞争力，让美国的增税措施得以顺利实施。 此外拜登的加税计划还提出了多项抑制国际间税收转移的措施，减少利润转移，取消对海外投资的激励，以保障国内税收。 1）提出“盾牌”提案（SHIELD proposal）以拒绝跨国公司通过向受低有效税率约束的关联方支付款项来扣除美国的税款。将反避税的全球无形低税所得（Global Intangible Low-Taxed Income，GILTI）[1]最低税率提高到21%（高达新提议企业税率的3/4），旨在大幅度减少美国跨国公司的利润转移，预计十年内将筹集超过5000亿美元的收入。 2）废除海外无形收入（Foreign-Derived Intangible Income，FDII）对海外无形资产收入的激励和出口优惠。海外无形收入是美国国内公司通过向海外出售与无形资产相关的产品和提供服务所获得的收入。根据美国前总统特朗普2017年12月签署的《减税与就业法案》（Tax Cuts and Jobs Act），自2018年起至2025年底，美国企业来源于境外的无形资产收入的37.5%得以在企业所得税前扣减，自2026年起，该扣减率降低至21.875%。在旧税法项下，美国许多科技巨头公司往往通过在海外低税率国建立一个全资子公司，把国内研发创造的知识产权低价出售给该子公司，再由该子公司以收取高价专利费方式转供母公司在本国使用，从而达到避税目的。 综合而言，拜登一方面希望本国加税筹集财政收入，另一方面又担心企业的转移利润和全球避税，希望全球其他国家共同配合，实施最低税收规则从而保障本国竞争力。 1.1.3 提高资本税水平，扭转国内的不 平等趋势 美国企业贡献财政收入份额持续下降，不利于国内平等。美国的企业利润正处于历史和相对高位，但企业所得税收入却处于历史最低水平。公司税在联邦收入中的比重逐步下降到7.8%，而与此形成鲜明对比的是劳工所得税收入比重近几十年来的持续增长，目前已经超过80%。税收制度缺乏公平，向资本倾斜的趋势不仅影响劳动和资本收入的分配，也导致了总收入的不平等。由于资本收入不成比例地集中在较富裕的纳税人中，对资本的税收优惠也就意味着高收入纳税人相对于低收入纳税人的福利。 1.3 税收计划全面落地难度大，双赤字 格局难扭转 共和党反对力量或强，民主党内部亦有分歧。由于拜登本次税改是对华盛顿上一次大规模税收改革的否定，因此不太可能获得共和党人的支持。甚至一些民主党人也对一些关键条款提出了质疑，尤其是将企业税率提高28%。例如，参议员乔·曼钦说他完全赞成提高营业税，以支付一笔庞大的基础设施账单。但他暗示，接近25%的公司税率可能更加合理。而对于最低税收规则的实施，更需要全球主要大国的全面参与，而当前国际政治局势下，特别是在疫情后复苏的过程中，各国或难以形成一致意见。 综合来看，拜登政府最终或仍将通过预算和解程序以简单多数通过法案。4月5日美国参议院民主党领袖舒默的发言人表示，参议院独立法律咨询顾问伊丽莎白·麦克唐纳（Elizabeth MacDonough）（主要负责解释包括使用预算和解程序在内的参议院法律规则和议会程序等）同意民主党可以引用1974年《国会预算法》第304条，即如果预算决议在所涵盖的财政年度结束之前进行了更新，则可以对其进行修订。这意味着民主党人可以通过修改2月份已经通过的预算决议（包含1.9万亿疫情救助法案），在本财年第二次使用预算和解程序。可见，拜登政府对预算调节机制的诉求较强。为此，需要团结民主党内部力量。据此我们认为最终的方案落地上，由于民主党内部当前对公司所得税提高到28%有不同的声音，或最终提高到25%。此外，全球最低税收需要全球各国的统一协调或难落地，其他部分或符合民主党的政策主张，有望落地。 2 国内经济：房地产销售增幅上升， 肉菜价格环比下降 2.1 下游：土地成交和供应继续回落， 汽车销售高于2019年同期 选择2019年同期作为比较标准，商品房成交面积增速上升，土地成交和供应继续回落，汽车销售高于2019年同期。 选择2019年同期作为比较标准，4月以来大中城市增速明显上升。受2020年低基数扰动，数据波动较大，我们采用2019年数据作为比较对象，并计算两年几何平均增速。4月以来，30大中城市商品房当月累计成交面积为394.73万平方米，相比2019年同期年化平均增速为24.7 %，与3月相比上升13.9%。其中，一线城市商品房当月累计成交面积为72.03万平方米，相比2019年同期年化平均增速为19.8 %；二线城市商品房当月累计成交面积为208.05万平方米，相比2019年同期年化平均增速为32.2 %；三线城市商品房当月累计成交面积为114.64万平方米，相比2019年同期年化平均增速为15.60 %。 选择2019年同期作为比较标准，土地成交面积同比继续回落。土地供应方面，4月以来100个大中城市当月累计土地供应面积为1,321.03万平方米，相比2019年同期年化平均增速为-3.6%，较3月同比多增加15个百分点。土地成交方面，4月以来100个大中城市当月累计土地成交面积共543.66万平方米，相比2019年同期年化平均增速为-49.0%，较2月同比多增加31个百分点。 汽车销售方面，略高于2019年同期。3月累计日均乘用车销量19.5万量，较2019年同期年化平均增速为0.78%。 2.2 中游：高炉开工小幅下降，水泥和 动力煤价格环比上升 高炉开工小幅下降。本周高炉开工率为60.4 %，较上周小幅下降0.4个百分点。 水泥价格和动力煤价格环比增长。截至4月9日，水泥价格指数升至150.67，当月累计环比上升0.98 %。秦皇岛港动力煤（Q5500K）价格有所上升，截至4月9日，环比增速为1.39 %，达到730.00元/吨。 螺纹钢价格环比上升，库存环比下降。截至4月9日，螺纹钢价格当月累计环比上升4.43 %，收于5,120.00元/吨。螺纹钢库存当月累计环比下降9.33 %，同比则回升3.41%。 2.3 上游：原油价格基本持平，铁矿石 继续下跌 原油市场价格基本持平。截至4月9日，英国布伦特原油现货价格当月累计较3月下降2.83%至62.17美元/桶，WTI现货原油价格当月累计较3月环比回升0.74%，价格为59.60美元/桶，同比增幅高达216.35%。 铁矿石价格继续下跌，阴极铜价格基本持平。截至4月9日，当月铁矿石价格环比下跌9.4 %，阴极铜价格基本持平。 2.4 食品价格：蔬菜、猪肉价格 环比下降 4月蔬菜与猪肉价格环比下降。截至4月9日，28种重点监测蔬菜均价为4.73元/公斤，当月累计较3月环比下降5.21 %，蔬菜价格同比涨幅为13.16 %。22个省市平均猪肉价格为32.4元/公斤，当月累计较3月环比下降8.40 %，同比下降-25.6%。 2.5 流动性：货币市场利率总体稳定， 人民币较上周走强 利率方面，货币市场利率总体稳定。截至4月9日，R007较上周下降15.5bp至1.93%，R001较上周回升6.2bp至1.81%。1年期国债利率较上周上升1.1bp至2.59%，10年期国债利率较上周回升1.1bp至3.20%。AAA级中短期票据3年期收益率较上周回升1.0bp至3.21%，AAA级中短期票据1年收益率较上周下降0.5bp至3.03%。汇率方面，人民币汇率较上周略有走强，截至4月9日，美元兑人民币即期汇率为6.5409，较上周下降2.4bp。 3 全球大类资产：权益市场国内普遍 下跌，大宗商品市场原油跌幅明显 总体而言，本周国内主要权益市场普遍下跌，国外市场美股带头上涨。国内股市方面，上证50下跌2.7%，创业板指下跌2.4%，沪深300下跌2.3%。美股方面，纳斯达克综合指数、标准普尔500指数、道琼斯工业指数分别上涨3.1%、2.7%及2.0%。欧洲方面，富时100（英国）上涨2.6%，法兰克福DAX指数上涨2.4%，巴黎CAC40指数上涨1.1%，意大利ITLMS指数下跌0.9%，俄罗斯RTS指数下跌3.3%。 本周原油暴跌，有色金属小幅上涨。原油方面，IPE布油及NYMEX原油本周分别大幅下跌2.5%及3.1%。有色金属方面，LME锌、LME铝及LME铜分别上涨2.4%、1.7%及1.4%。贵金属方面，COMEX白银上涨1.1%，COMEX黄金下跌0.8%。工业品方面，SHFE螺纹钢下跌1.7%，DCE焦煤下跌0.8%。农产品方面，CBOT玉米、郑棉分别上涨3.0%、0.8%。 4 国际政策：鲍威尔发声安抚市场 情绪，市场对波动预期减弱 4.1 鲍威尔发声安抚市场情绪，市场 对通胀预期减弱 美国3月生产者物价指数同比大涨4.2%创九年半新高，通胀压力凸显。当地时间4月8日，美联储主席鲍威尔对此强调通胀走高会是短暂的，美联储将保持宽松政策支持美国经济，这番言论提振了市场的信心。目前，衡量市场恐慌情绪的VIX指数已经连续八个交易日处于20点下方，投资者押注美股在未来一段时间内不会经历大幅震荡。 资料来源：环球网，央视财经 4.2 德国赤字创统一以来最高记录 当地时间4月7日，德国联邦统计局发布数据显示，德国2020年公共部门赤字达到1892亿欧元（约合1.47万亿元人民币），是这一长期奉行谨慎财政政策的国家7年来首次出现赤字，创德国统一30年来最高赤字纪录。 德国财政部长奥拉夫·肖尔茨3月承诺尽力加大公共支出以刺激经济复苏。路透社报道，作为欧洲最大经济体，德国在疫情冲击下已经表现出“超出不少人预期”的恢复力，部分得益于中国持续、强劲的进口需求，但仍难免受创。德国迄今累计新冠确诊病例超过290万例，累计死亡病例7.7万多例，近期遭遇第三波疫情，政府准备延长酒吧、影院等休闲娱乐设施的营业禁令，至少维持到本月晚些时候。 资料来源：新华网 4.3 东京日增确诊连续3天超500例， 决定实施“蔓延防止”措施 当地时间4月9日，日本东京都新增新冠确诊病例537例，日增确诊已连续3天超过500例。鉴于疫情持续蔓延，当地政府决定实施“蔓延防止等重点措施”，实施时间为4月12日至5月11日，实施地区为东京都23区和立川、八王子、武藏野、府中、调布和町田6市。 该措施实施后，相关地区的餐饮店将被要求在晚上8点关门，且提供酒类的时间也被缩短到晚上7点，东京都政府会对配合的商家予以补贴。此外，“措施”还将对大型活动的人流量以及跨区域流动等进行限制。 资料来源：中国新闻网 4.4 调查显示印度消费者信心下滑 印度央行公布的最新调查结果显示，印度消费者对现在和将来的信心下滑。消费者信心指数从1月的55.5下滑至3月的53.1（荣枯线为100）；消费者对今后一年的信心从1月的117.1滑落至3月的108.8。与1月相比，印度家庭对2021第一季度的通胀感知指数增加50个基点至8.7%，第二季度增加80个基点至10.1%。受物价上涨影响，印度央行2020停止降息，7日宣布将回购利率维持在4%不变，维持宽松货币政策立场不变。汇丰印度籍首席经济分析师班达里说：“随着企业把更高的大宗商品价格传导给消费者，以及受压抑的服务需求刺激服务业通胀，核心通胀率将开始抬升”，高通胀率和实际负利率将促使人们投资黄金等实物资产。与此同时，第二波新冠疫情发展迅猛导致多个地方政府出台宵禁等严格措施，使印度经济复苏面临较大挑战。 资料来源：新华网 4.4 乌克兰加入北约或使乌东南部局 势大规模升级 当地时间4月9日，针对乌克兰总统泽连斯基近日所说的“乌克兰加入北约将使顿巴斯(指乌东部地区)冲突局势结束”的言论，俄罗斯外交部发言人扎哈罗娃在莫斯科举行的新闻发布会上说，乌克兰加入北约或使乌东南部局势大规模升级。扎哈罗娃说，与乌克兰当局预期相反，获得北约成员国资格不仅不会给乌克兰带来和平，反而将导致乌东南部局势大规模升级，并可能给乌克兰造成不可逆转的后果。，俄方再次敦促乌克兰当局采取负责任的态度，履行明斯克协议中的义务。 俄罗斯总统新闻秘书佩斯科夫表示，现在乌克兰有可能变成一个不稳定地区。任何与不稳定地区相邻的国家都可以采取措施，确保自身安全。 资料来源：中国新闻网 5 国内政策：金融委：加强资本市场 基础制度建设 5.1 金融委：加强资本市场基础制度建设 4月8日，国务院金融稳定发展委员会召开第五十次会议，研究加强地方金融机构微观治理和金融监管等工作。 会议强调，要认真贯彻落实党中央、国务院决策部署，保持宏观金融政策的连续性、稳定性和可持续性，执行好稳健的货币政策，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，促进经济平稳健康运行。就业是最大的民生，宏观政策的首要目标是保就业和保市场主体。要保持物价基本稳定，特别是关注大宗商品价格走势。要注重“放水养鱼”，助企纾困，更好激发微观市场主体活力。要始终坚持“两个毫不动摇”，大力支持民营和中小微企业健康发展。要坚持“建制度、不干预、零容忍”，继续加强资本市场基础制度建设，更好保护投资者利益，促进资本市场平稳健康发展。要坚定不移深化改革、扩大开放，加强国际合作，推动经济高质量发展。 资料来源：中证网 5.2 深交所主板与中小板正式合并 4月6日，备受市场关注的深交所主板与中小板合并正式实施。3家企业当日在深交所举行上市仪式，成功登陆深市主板。 两板合并后，原中小板上市公司的证券类别变更为“主板A股”，证券代码和证券简称保持不变。证监会表示，两板合并的总体安排是“两个统一、四个不变”。“两个统一”是指统一主板与中小板的业务规则，统一运行监管模式。“四个不变”是指板块合并后发行上市条件不变，投资者门槛不变，交易机制不变，证券代码及简称不变。 资料来源：中国新闻网 5.3 四部门：支持公募基金落户海南 扩大海南金融业开放 4月9日，中国人民银行、银保监会、证监会、外汇局发布《关于金融支持海南全面深化改革开放的意见》(以下简称《意见》)。 海南是我国最大的经济特区，具有实施全面深化改革和试验最高水平开放政策的独特优势。《意见》从提升人民币可兑换水平支持跨境贸易投资自由化便利化、完善海南金融市场体系、扩大海南金融业对外开放、加强金融产品和服务创新、提升金融服务水平、加强金融监管防范化解金融风险等六个方面提出33条具体措施。《意见》的出台基本确立了金融支持海南全面深化改革开放的“四梁八柱”，有助于弥补海南金融短板、夯实海南金融基础。 资料来源：中国新闻网 5.5 财政部：地方债风险总体可控 中国财政部部长助理欧文汉7日在国新办举行的发布会上介绍，截至2020年末，地方政府债务余额25.66万亿元(人民币，下同)，控制在全国人大批准的限额28.81万亿元之内，加上纳入预算管理的中央政府债务余额20.89万亿元，全国政府债务余额46.55万亿元，政府债务余额与GDP的比重为45.8%，低于国际普遍认同的60%警戒线，风险总体可控。 欧文汉介绍，“十四五”时期，将进一步健全政府债务管理制度，既有效发挥政府债务融资的积极作用，又要坚决防范化解风险，增强财政可持续性。 资料来源：中国新闻网 5.6 阿里集团因涉滥用市场支配地位 被罚款182.28亿元，平台经济反 垄断浪潮开启 4月10日，国家市场监管总局依据反垄断法对阿里巴巴集团在中国境内网络零售平台服务市场滥用市场支配地位的行为作出行政处罚，责令其停止违法行为，并处以其2019年销售额4%计182.28亿元罚款。 《人民日报》发表文章评论，强调不以规矩，不成方圆。此次立案调查，并不意味着国家对平台经济鼓励、支持的态度有所改变，恰恰是为了更好规范和发展平台经济，引导、促进其健康发展，以期为中国经济高质量发展做出更大贡献。相信通过加强反垄断监管，能够消除影响平台经济健康发展的障碍，平台经济也将迎来更好的发展环境。 资料来源：人民网 6 下周关注 数据方面，中国将发布3月M2货币供应年率、3月贸易帐、中国第一季度GDP年率。美国将发布3月季调后CPI月率、美国至4月10日当周初请失业金人数、3月零售销售月率、4月纽约联储制造业指数。欧元区将公布2月零售销售月率、2月工业产出月率、欧元区3月CPI年率终值。英国将公布2月三个月GDP月率、2月制造业产出月率。事件方面，可关注4月15日美联储主席鲍威尔在华盛顿经济俱乐部发表讲话和4月16日中国国家统计局发布70个大中城市住宅销售价格月度报告。 特别声明 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法，并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正规发布的研究报告内容为准。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本订阅号内容均为原创，未经书面授权，任何媒体、机构和个人不得以任何形式转载、发表或引用。
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