克来机电 | 点评:电动车热泵获突破,将受益于大众MEB放量
（以下内容从东吴证券《克来机电 | 点评:电动车热泵获突破,将受益于大众MEB放量》研报附件原文摘录）
如果您认为我们的研究成果对您有帮助，请酌情在佣金派点上支持东吴机械团队（陈显帆、周尔双、朱贝贝、黄瑞连），感谢万分。 【东吴证券】陈显帆18616532999/周尔双13915521100/朱贝贝/黄瑞连 投资评级：增持（维持） 投资要点 1 定增助力上海众源扩产，有望受益国六标准普及+电动车空调系统发展 2018年3月，公司通过控股子公司克来凯盈（公司持股65%）收购的上海众源100%股权，收购后公司间接持有众源65%股权。2019/12/31公司发布公告称，计划以发行股份及支付现金的方式购买克来凯盈剩余35%股权，完成后公司将间接持有众源100%股权。上海众源已经连续多年给一汽大众、上汽大众旗下的发动机厂供应发动机管路，是大众燃油分配器一级供应商。 2020年1月公司发布公告，拟定增募资不超过5,000万元用于上海众源“国六b汽车发动机EA888高压燃油分配管制造及新能源车用二氧化碳空调管路组装项目”，投产后预计新增高压燃油分配器120万套/年，二氧化碳空调管5万套/年。高压燃油分配器：19年7月起国六已在部分地区提前实施，20年起将全面实施，上海众源是国内大众系燃油分配器的主要供应商，产品将受益国五标准升国六迎来量价齐升。CO2空调管路：上海众源是国内少数掌握CO2空调管路技术的企业，在新能源车空调领域的研发投入较大，众源与大众深度绑定合作，我们预计众源未来也有望成为大众MEB空调领域的主供应商，将受益大众MEB平台车型销量爬坡。 2 大众等主流车企引领电动化大趋势，汽车电子将迎长期景气 长期来看，整车企业正在加速布局电动化，以大众为代表的车企巨头电动化平台车型将密集推出。大众提出截止至2029年：（1）规划推出75款纯电动车与60款混合动力车；（2）规划累计销售2600万辆纯电动车，其中约2,000万辆来自于MEB平台。大众MEB上海新能源工厂已于19年11月正式落成，首款车型有望在20年10月实现量产。 MEB平台即“电动车模块化平台”，是大众为了缩短新能源汽车的开发和生产周期、降低成本，打造的通用化零部件和总成生产平台，围绕电池组进行底盘和车身、动力传动单元和附属零件的架构，该平台具有极强的扩展性，可打造不同车身轴距。MEB电池包能量密度高但重量轻，其铝制材料可以采用方形模组和软包模组，热管理系统集成在电池包底部，且集成了监控每个模组的电压电流以及电池平衡的BMC（电池监测回路）以及CMC(动力电池单体控制），对电池PACK设备具有较高的要求。 MEB基础版电动车原材料成本约为15万元人民币，以至2025年累计销售600万辆测算，至2025年MEB电动车产业链市场空间达9,000亿，其中上海众源布局的空调管路属于热管理系统，以成本占比5-7%测算，大众MEB平台电动车热管理系统市场空间达450-630亿元。 至2025年，大众、奔驰、宝马等巨头将实现15-25%电动化率目标，全球电动化率有望提升至16-20%左右，而目前全球电动化率仅3%左右，电动化大趋势具备高确定性。 电动汽车三电系统占比高，车身控制、车载系统均能实现电子化，纯电动车电子化率能够达到接近70%，远高于传统燃油车，随着未来电动汽车销量快速释放，汽车电子渗透率也将提升，迎来需求长期景气。 3 汽车行业投资有望跟随制造业回暖，公司扩产汽车电子自动化生产线或迎需求高峰 国内疫情已得到有效控制，制造业投资正在稳步复苏。统计局数据显示，7月PMI数据51.1，环比+0.2pct，连续5个月位于荣枯线以上；6月工业机器人产量2.08万台，同比增长 29.2%，单月产量创历史新高，工业自动化基本面不断在改善。今年Q1受疫情影响汽车行业接近停摆，公司主要依靠快周转的口罩机设备订单支撑了业绩增长，Q2汽车业务逐步恢复，我们预计随着制造业整体复苏，Q3开始汽车行业投资也有望迎来回暖，公司20H2业绩增长有保障。 2019年12月公司发行1.8亿可转债，募集资金全部用于智能制造生产线扩建项目，投产后公司将新增五大类柔性自动化生产线及新能源汽车驱动电机疲劳老化测试系统成套设备，将有效缓解产能瓶颈，预计为公司带来每年2亿的新增收入。本次扩产或迎需求大年，产能有望快速消化。 盈利预测与投资评级 考虑到大众MEB上海工厂量产或将带动上海众源CO2空调管路放量，以及汽车行业投资整体回暖，汽车电子自动化需求有望景气，我们上调公司业绩预测，预计公司2020-2022年净利润分别为1.6/2.1/2.7亿，对应PE分别为79/59/45倍，维持“增持”评级。 风险提示 新业务拓展不及预期；下游汽车行业投资不及预期 克来机电三大财务预测表 感谢您支持东吴陈显帆团队 东吴机械研究团队荣誉 2019年 新财富最佳分析师 机械行业 第三名 2017年 新财富最佳分析师 机械行业 第二名 2017年 金牛奖最佳分析师 高端装备行业 第二名 2017年 卖方分析师水晶球奖 机械行业 第五名 2017年 每市组合 机械行业 年度超额收益率 第一名 2016年 新财富最佳分析师 机械行业 第四名 2016年 金牛奖最佳分析师 高端装备行业 第四名 2016年 每市组合 机械行业 年度超额收益率 第一名 陈显帆 东吴研究所副所长，董事总经理，大制造组组长，机械军工首席分析师（全行业覆盖） 机械行业2019年新财富第三名，2017年新财富第二名，2016年新财富第四名，2015年新财富第三名，2014年新财富第二名；所在团队2012-2013年获得新财富第一名。伦敦大学学院机械工程学士、金融学硕士。4年银行工作经验。2011-2015年曾任中国银河证券机械行业首席分析师。2015年加入东吴证券。 周尔双 高级分析师（锂电设备，半导体设备，光伏设备，工程机械，智能制造，电梯） 英国约克大学财务管理学士、金融学硕士，六年机械研究经验，2013年加入东吴证券。 朱贝贝 研究助理（工程机械，锂电设备，半导体设备，光伏设备，智能制造） 武汉大学学士、上海国家会计学院会计硕士。2018年加入东吴证券。 黄瑞连 研究助理（激光设备，工程机械，口腔医疗设备，半导体设备，电梯） 上海交通大学动力工程专业硕士，2018-2020年曾就职方正证券从事机械行业卖方研究，2020年加入东吴证券。 免责声明 本公众订阅号（微信号：透视先进制造）由东吴证券研究所陈显帆团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是东吴证券研究所陈显帆团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于东吴证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见东吴证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。东吴证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向东吴证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非东吴证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。
如果您认为我们的研究成果对您有帮助，请酌情在佣金派点上支持东吴机械团队（陈显帆、周尔双、朱贝贝、黄瑞连），感谢万分。 【东吴证券】陈显帆18616532999/周尔双13915521100/朱贝贝/黄瑞连 投资评级：增持（维持） 投资要点 1 定增助力上海众源扩产，有望受益国六标准普及+电动车空调系统发展 2018年3月，公司通过控股子公司克来凯盈（公司持股65%）收购的上海众源100%股权，收购后公司间接持有众源65%股权。2019/12/31公司发布公告称，计划以发行股份及支付现金的方式购买克来凯盈剩余35%股权，完成后公司将间接持有众源100%股权。上海众源已经连续多年给一汽大众、上汽大众旗下的发动机厂供应发动机管路，是大众燃油分配器一级供应商。 2020年1月公司发布公告，拟定增募资不超过5,000万元用于上海众源“国六b汽车发动机EA888高压燃油分配管制造及新能源车用二氧化碳空调管路组装项目”，投产后预计新增高压燃油分配器120万套/年，二氧化碳空调管5万套/年。高压燃油分配器：19年7月起国六已在部分地区提前实施，20年起将全面实施，上海众源是国内大众系燃油分配器的主要供应商，产品将受益国五标准升国六迎来量价齐升。CO2空调管路：上海众源是国内少数掌握CO2空调管路技术的企业，在新能源车空调领域的研发投入较大，众源与大众深度绑定合作，我们预计众源未来也有望成为大众MEB空调领域的主供应商，将受益大众MEB平台车型销量爬坡。 2 大众等主流车企引领电动化大趋势，汽车电子将迎长期景气 长期来看，整车企业正在加速布局电动化，以大众为代表的车企巨头电动化平台车型将密集推出。大众提出截止至2029年：（1）规划推出75款纯电动车与60款混合动力车；（2）规划累计销售2600万辆纯电动车，其中约2,000万辆来自于MEB平台。大众MEB上海新能源工厂已于19年11月正式落成，首款车型有望在20年10月实现量产。 MEB平台即“电动车模块化平台”，是大众为了缩短新能源汽车的开发和生产周期、降低成本，打造的通用化零部件和总成生产平台，围绕电池组进行底盘和车身、动力传动单元和附属零件的架构，该平台具有极强的扩展性，可打造不同车身轴距。MEB电池包能量密度高但重量轻，其铝制材料可以采用方形模组和软包模组，热管理系统集成在电池包底部，且集成了监控每个模组的电压电流以及电池平衡的BMC（电池监测回路）以及CMC(动力电池单体控制），对电池PACK设备具有较高的要求。 MEB基础版电动车原材料成本约为15万元人民币，以至2025年累计销售600万辆测算，至2025年MEB电动车产业链市场空间达9,000亿，其中上海众源布局的空调管路属于热管理系统，以成本占比5-7%测算，大众MEB平台电动车热管理系统市场空间达450-630亿元。 至2025年，大众、奔驰、宝马等巨头将实现15-25%电动化率目标，全球电动化率有望提升至16-20%左右，而目前全球电动化率仅3%左右，电动化大趋势具备高确定性。 电动汽车三电系统占比高，车身控制、车载系统均能实现电子化，纯电动车电子化率能够达到接近70%，远高于传统燃油车，随着未来电动汽车销量快速释放，汽车电子渗透率也将提升，迎来需求长期景气。 3 汽车行业投资有望跟随制造业回暖，公司扩产汽车电子自动化生产线或迎需求高峰 国内疫情已得到有效控制，制造业投资正在稳步复苏。统计局数据显示，7月PMI数据51.1，环比+0.2pct，连续5个月位于荣枯线以上；6月工业机器人产量2.08万台，同比增长 29.2%，单月产量创历史新高，工业自动化基本面不断在改善。今年Q1受疫情影响汽车行业接近停摆，公司主要依靠快周转的口罩机设备订单支撑了业绩增长，Q2汽车业务逐步恢复，我们预计随着制造业整体复苏，Q3开始汽车行业投资也有望迎来回暖，公司20H2业绩增长有保障。 2019年12月公司发行1.8亿可转债，募集资金全部用于智能制造生产线扩建项目，投产后公司将新增五大类柔性自动化生产线及新能源汽车驱动电机疲劳老化测试系统成套设备，将有效缓解产能瓶颈，预计为公司带来每年2亿的新增收入。本次扩产或迎需求大年，产能有望快速消化。 盈利预测与投资评级 考虑到大众MEB上海工厂量产或将带动上海众源CO2空调管路放量，以及汽车行业投资整体回暖，汽车电子自动化需求有望景气，我们上调公司业绩预测，预计公司2020-2022年净利润分别为1.6/2.1/2.7亿，对应PE分别为79/59/45倍，维持“增持”评级。 风险提示 新业务拓展不及预期；下游汽车行业投资不及预期 克来机电三大财务预测表 感谢您支持东吴陈显帆团队 东吴机械研究团队荣誉 2019年 新财富最佳分析师 机械行业 第三名 2017年 新财富最佳分析师 机械行业 第二名 2017年 金牛奖最佳分析师 高端装备行业 第二名 2017年 卖方分析师水晶球奖 机械行业 第五名 2017年 每市组合 机械行业 年度超额收益率 第一名 2016年 新财富最佳分析师 机械行业 第四名 2016年 金牛奖最佳分析师 高端装备行业 第四名 2016年 每市组合 机械行业 年度超额收益率 第一名 陈显帆 东吴研究所副所长，董事总经理，大制造组组长，机械军工首席分析师（全行业覆盖） 机械行业2019年新财富第三名，2017年新财富第二名，2016年新财富第四名，2015年新财富第三名，2014年新财富第二名；所在团队2012-2013年获得新财富第一名。伦敦大学学院机械工程学士、金融学硕士。4年银行工作经验。2011-2015年曾任中国银河证券机械行业首席分析师。2015年加入东吴证券。 周尔双 高级分析师（锂电设备，半导体设备，光伏设备，工程机械，智能制造，电梯） 英国约克大学财务管理学士、金融学硕士，六年机械研究经验，2013年加入东吴证券。 朱贝贝 研究助理（工程机械，锂电设备，半导体设备，光伏设备，智能制造） 武汉大学学士、上海国家会计学院会计硕士。2018年加入东吴证券。 黄瑞连 研究助理（激光设备，工程机械，口腔医疗设备，半导体设备，电梯） 上海交通大学动力工程专业硕士，2018-2020年曾就职方正证券从事机械行业卖方研究，2020年加入东吴证券。 免责声明 本公众订阅号（微信号：透视先进制造）由东吴证券研究所陈显帆团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是东吴证券研究所陈显帆团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于东吴证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见东吴证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。东吴证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向东吴证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非东吴证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。
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