【民生证券研究院】晨会纪要20210325

（以下内容从民生证券《【民生证券研究院】晨会纪要20210325》研报附件原文摘录）
　　重要提示 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号/本账号发布的观点和信息仅供民生证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以 民生证券研究院发布的完整报告为准。若您并非民生证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号/本账号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号/本账号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 今日概览 1、今日活动预告 2、客户观点反馈 3、行业观点 【民生通信】四季度中国交换机市场高速增长，21年全球交换机市场有望全面回暖 4、个股观点 【民生食饮】金龙鱼（300999）2020年报点评：主业保持稳健增长，行业头部地位稳固 【民生食饮】中炬高新（600872）2020年报点评：渠道裂变叠加产能扩张，长期成长逻辑仍然清晰 【民生计算机】金山办公（688111）2020年报点评：云转型成果丰厚，长期增长空间广阔 5、近期研究活动安排 6、月度金股组合 今日活动预告 【民生食饮】青青稞酒调研（现场调研） 时间：3月25日（周四）上午 地址：青海省海东市互助土族自治县威远镇 活动安排：现场参观、会议交流 出席领导：董事长、总经理、财务总监、董秘等高管 【民生食饮】珠江啤酒年报解读电话会议 时间：3月25日（周四）上午10:30 出席领导：证券事务代表 王总 会议密码：994702(参会人) 接入号码：400 810 8228 我司电话会议设有白名单，如有意参加，请联系对口销售及本团队。 ？？民生食饮团队：于杰18611233880/熊航/刘光意 【民生机械】安徽合力调研邀请 时间：3月25日（周四）上午10:00 地点：安徽省合肥市 出席领导：公司董秘、证券部长 公司看点：短期受到原材料波动影响，中长期持续受益于叉车行业高景气度，销量和收入有望双升，电动化和智能化驱动公司产品结构的升级，21年估值仅10倍左右，估值修复可期。 报名请咨询民生证券机械团队及对口销售。 ？？民生机械团队：关启亮17825000620/徐昊/张建业 客户观点反馈 客户认为市场对于当前宏观形势反应较充分，未来上市公司业绩表现仍有较强支撑，股市经过短期调整具备反弹特征，未来几个月有望重回上升轨道。关注顺周期板块，看好金融、航空、餐饮旅游等板块。 行业观点 民生通信 | 傅鸣非 13003309666 四季度中国交换机市场高速增长，21年全球交换机市场有望全面回暖 ？核心观点 ①行业基本面：海外市场上，随着全球疫情的恢复，海外经济逐渐复苏，海外5G建设将持续加码，市场空间广阔；拜登上台后，前期中美贸易摩擦得到缓和；推崇价值投资理念的“股神”巴菲特于2020年Q4在前10大重仓股中新进美国通信巨头Verizon，一定程度上提升了全球投资者对运营商市场投资价值的重新关注。国内市场上，近日多家通信行业公司发布2020年业绩预告，多家通信公司经营业绩大幅提升，行业景气上行一定程度上得以验证。进入2021年，随着广电作为第四大运营商的加入、移动广电联手共建700MHz黄金频段以及“两会”的召开带来政策红利的释放，新基建与行业应用预计将成为投资主线，运营商将陆续开启招标集采，5G基站建设将持续推进，同时行业应用领域也将迎来景气周期，通信板块行情拐点渐近，投资价值凸显，看好板块春季行情。 ②板块估值和机构配置比例。通信板块的PE-TTM为39X，位于近10年估值7.63%的分位点。在机构重仓持股方面，2020年1-4季度，公募基金通信板块（中信）重仓持有市值占总投资股票市值比例依次为1.15%、1.07%、0.31%和0.41%，Q4持仓环比有所上升，但仍处于较低水平。近期随着板块业绩不断释放，行业基本面向好，通信行业关注度将持续提升，通信板块估值有望迎重估，机构配置意愿有望增强。 ？事件点评 2020年Q4中国交换机市场高速增长，2021年全球交换机市场有望全面回暖。事件：据IDC报告显示，2020年第四季度，全球以太网交换机市场的收入为75亿美元，同比下降1.4％。其中中国市场以太网交换机第四季度收入增长了19.1％，全年增长了12.3%，远高于全球增速。点评1：云厂商资本开支回暖，拉动ICT设备市场需求；点评2: 随着海外疫情的逐步消除，2021年全球交换机市场有望全面回暖。 ？投资建议 （1）基本面良好、估值洼地价值凸显的三大运营商：中国移动、中国电信和中国联通；（2）储备项目充足、客源质量完善的IDC企业：科华数据和光环新网，建议关注数据港；（3）护城河牢固、具备全球竞争力的光模块企业：新易盛、中际旭创、光迅科技和天孚通信；（4）行业景气持续上行、规模优势明显的物联网模组龙头厂商：移远通信和广和通；（5）技术优势明显、多“赛道”并行的车联网厂商：华测导航和德赛西威，建议关注中海达和北斗星通。 ？风险提示 全球新冠疫情带来不利影响；5G和云计算建设及商业化不及预期；中美贸易风险。 个股观点 民生食品饮料 | 于杰 18611233880 金龙鱼（300999）2020年报点评：主业保持稳健增长，行业头部地位稳固 ？事件概述 3月23日，金龙鱼发布2020年年报，报告期内实现营业收入1949.22亿元，同比+14.16%；实现归母净利润60.01亿元，同比+10.96%；基本EPS为1.21元。每股拟派现金红利0.111元（含税）。 ？分析与判断 厨房食品业务保持稳健增长，饲料原料及油脂科技业务全面回暖 2020年公司实现营收/归母净利润1949.22/60.01亿元，同比分别+14.16%/+10.96%；合Q4单季度实现营收/归母净利润549.28/9.11亿元，同比分别+20.91%/-52.52%。总体看，2020年公司在疫情期间积极组织复工复产，保证重点生活物资供应。厨房食品业务，公司顺应下游需求的结构性变化，加强面向家庭消费的小包装产品和面向食品工业客户的产品供应，并积极应对餐饮渠道的销量下滑。饲料原料业务受益于下游生猪存栏量稳步复苏，需求有所恢复。利润端，前三季度受益于主要产品毛利提升，利润保持高速增长。Q4受大豆等原材料价格上涨、套期保值衍生品头寸按年末市值计价出现损失等原因，净利润同比下滑，拖累全年增速。 分业务看，2020年厨房食品/饲料原料及油脂科技业务分别实现营收1212.02/724.90亿元，同比分别+11.42%/+18.93%；分别实现销售毛利率13.00%/10.66%，同比分别+0.36ppt/+1.98ppt。公司两大业务板块收入端实现稳健增长，同时小幅提升毛利率水平，显示公司主要产品竞争力有所提升。 分销量看，2020年厨房食品/饲料原料及油脂科技业务分别销售2000.50/2516.80万吨，同比分别+3.51%/+12.59%；分别实现销售均价6059/2880（元/吨），同比分别+7.64%/+5.62%。公司两大业务板块呈现量价齐升态势。 分渠道看，2020年公司厨房食品业务通过经销/直销渠道分别实现收入636.09/575.94亿元，同比分别+20.88%/+2.55%。经销/直销渠道分别实现毛利率14.15%/11.73%，同比分别+0.40ppt/+0.13ppt。从经销商数量看，2020年末，公司在东部/南部/西部/北部/中部分别拥有1670/426/1208/1030/763家经销商，同比分别+19.46%/+14.52%/ +14.50%/+12.45%/+14.74%。公司经销渠道仍然处于快速扩张中。 从产能看，2020年末公司油籽压榨/油脂精炼/油脂灌装/水稻加工/小麦加工分别拥有实际产能1508/625/587/346/726万吨，同比分别+16.74%/+0.68%/-2.43%/+33.20%/ +22.07%；分别拥有在建产能277/133/84.7/87.7/563万吨。公司中长期产能储备充足。 毛利率提升明显，期间费用率全面改善 2020年公司销售毛利率为12.33%，同比+0.93ppt（Q4为12.93%，同比+0.97ppt）。原因是厨房食品业务加强面向家庭消费小包装产品和面向食品工业客户产品供应，叠加产品高端化持续推进；饲料业务受益下游生猪养殖回暖，需求上升。 2020年公司整体期间费用率为5.48%，同比-1.16ppt（Q4为5.44%，同比-1.52ppt）。其中销售费用率4.35%，同比-0.35ppt（Q4为4.40%，同比-0.79ppt）原因是销售费用投放效率有所提高。管理费用率1.46%，同比-0.04ppt（Q4为1.42%，同比-0.33ppt）。研发费用率0.09%，同比-0.01ppt（Q4为0.10%，同比-0.03ppt）。财务费用率-0.43%，同比-0.75ppt（Q4为-0.49%，同比-0.37ppt）原因是利息收入减少、汇兑收益增加。 加强品牌建设，推广高端产品 公司作为北京2022年冬奥会官方赞助商及2020年东京、2022年北京、2024年巴黎连续三届中国奥运代表团官方赞助商，不断通过媒介传播、公关活动、渠道营销等举措激活和提升品牌影响力。疫情期间公司积极开展保供、保质、保价行动，提升品牌美誉度和认同感；通过电视媒体、互联网平台、户外媒体等投放宣传广告；与多家电商平台联合开展促销活动；与多个一线品牌跨界联名合作。 公司持续加大高端产品的推广力度。公司通过线上线下平台联动，强化场景营销和体验营销，积极培育市场。食用油方面，公司高端产品“金龙鱼”稻米油、外婆乡小榨菜籽油、“欧丽薇兰”橄榄油、“胡姬花”花生油等产品均取得了较好的市场表现，同时公司推出小众化的精品油种满足部分人群需求。大米方面，公司高端品牌“乳玉皇妃”、“稻谷鲜生”系列产品持续热销。同时，公司陆续推出“金龙鱼”月牙香米、“金龙鱼”巴蜀香米、“金龙鱼”玉润钱塘珍珠香米等地方特色产品。面粉方面，公司针对不同的应用场景精准营销，高端产品“金龙鱼”河套平原雪花粉、“金龙鱼”澳大利亚麦芯小麦粉等产品受到消费者欢迎，销量实现稳步增长。 ？盈利预测与投资建议 预计21-23年公司实现营业收入2176/2481/2792亿元，同比+11.7%/+14.0%/+12.6%；实现归属上市公司净利润81.77/93.42/105.97亿元，同比+36.3%/+14.3%/+13.4%，对应EPS为1.51/1.72/1.95元，对应PE分别为53/47/41倍。公司2021年估值水平略低于中信调味品板块57倍的估值水平（Wind一致预期，算数平均法），考虑到公司行业头部地位稳固，稳健成长的确定性高，维持“推荐”评级。 ？风险提示 行业竞争加剧，成本上升超预期，食品安全问题等 民生食品饮料 | 于杰 18611233880 中炬高新（600872）2020年报点评：渠道裂变叠加产能扩张，长期成长逻辑仍然清晰 ？事件概述 3月23日公司发布2020年报，报告期内实现营收51.23亿元，同比+9.59%；实现归母净利润8.90亿元，同比+23.96%。美味鲜公司实现营收49.78亿元，同比+11.42%；实现归母净利润8.61亿元，同比+18.10%。 ？分析与判断 核心产品酱油稳健增长，北部、中西部等新兴地区快速渗透 2020年公司实现营收51.23亿元，同比+9.59%，折合20Q4同比+14.80%。总体看，全年收入略低于2019年初规划，主要归因于全年一头一尾两个旺季未能有亮眼表现。不过，公司在2020年末并未为强行完成业绩目标而给渠道施加过多压力，良性的库存水平有利于21Q1迎接开门红。（1）分产品看，2020年酱油/鸡精粉/食用油/其他品类收入分别+8%/-6%/+35%/+22%，核心产品酱油仍实现稳健增长，鸡精鸡粉受餐饮疲软影响呈现负增长，食用油等其他小品类表现亮眼。（2）分地区看，2020年东部/南部/中西部/北部收入分别同比+1%/7%/31%/16%，东部、南部市场增速较低主要系去年本地市场竞争较为激烈；北部、中西部新兴市场增速高于整体水平，主要得益于去年疫情期间人口滞留以及公司积极的渠道扩张政策。（3）经销商方面，2020年净增加370家，超额完成目标，东部/南部/中西部/北部分别净增加77/36/83/174家，其中北部、中西部等新兴市场明显增加较多，充分反映公司正积极推进渠道下沉与裂变。（4）渠道方面，2020年家庭端/餐饮端分别同比+17%/-2%，疫情冲击导致餐饮端占比下降至25%。 其他业务表现疲软：2020年公司本部收入同比-30%，净利润7.7亿元，同比扭亏8.1亿元，主要系美味鲜向本部分红7.5亿元；中汇合创同比-41%，主因商品房销售收入减少拖累；中炬精工收入同比-19%，主要系疫情导致出口及内销皮带轮等销售减少。 经营改善与降本增效推动盈利能力明显提升 2020年公司实现归母净利润8.90亿元，同比+23.96%，主要得益于毛利率提升。（1）毛利率：2020年毛利率为41.56%，同比+2.02ppt，主要系20H1包材价格有所下行以及成本管理与控制得以加强。（2）净利率：2020年归母净利率17.37%，同比+2.01ppt，提升幅度基本与毛利率提升匹配。（3）费用率：2020年期间费用率为19.80%，同比-0.47ppt。其中销售费用率11.05%，同比+1.29ppt，主要系公司为配合渠道下沉与裂变而加大广告与促销等费用投放；管理费用率5.48%，同比-0.83ppt，主要得益于疫情期间社保减免优惠政策；财务费用率0.26%，同比-0.79ppt，主要系公司总部债券利息支出同比减少。 2021年收入端有望提速，长期稳步迈向“双百”目标 短期看，收入端：（1）春节备货延后叠加超低基数，21Q1有望释放收入弹性；（2）2020年公司经销商数量明显增加，但收入增长未充分体现，考虑今年公司将持续推进渠道下沉及分裂，预计2021年19%的收入增速目标大概率实现。利润端：（1）成本方面，虽然今年行业面临成本上涨压力，但公司仍可通过技改项目降本增效来予以对冲；（2）费用方面，预计公司仍将严格控制管理费用，但为配合渠道下沉与裂变动作，销售费用将大概率延续扩张态势。长期看，产能：2021年3月中山技改扩产项目顺利开工，预计22H2正式投产，将为公司长期发展提供产能基础保障。渠道：公司进一步加快空白市场开发，计划2021年经销商数量达到1700家（比2020年末增加20%）。营销：优化销售人员激励方案，C端通过电视、新媒体等平台扩大消费者覆盖面，餐饮端通过点对点模式努力塑造品牌形象与增强用户粘性。 ？投资建议 预计 2021-2023年公司实现收入 61.05/69.95/80.54亿元，同比+19.2%/+14.6%/+15.1%；实现归母净利润 10.25/12.45/14.58亿元，同比+15.2%/+21.4%/+17.1%，折合 EPS 为1.29/1.56/1.83元，对应 PE 为 38/31/26倍。公司估值低于可比公司2021年平均45倍估值（Wind 一致预期，算数平均法）。考虑到内部改革/营销/渠道/产能齐发力，预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。维持“推荐”评级。 ？风险提示 渠道下沉与裂变不及预期、成本快速上涨、食品安全风险等 民生计算机 | 强超廷 13818809102 金山办公（688111）2020年报点评：云转型成果丰厚，长期增长空间广阔 ？事件概述 金山办公于2021年3月23日发布2020年年度报告，2020年实现营收22.61亿元，同比增长43.14%；实现归母净利润8.78亿元，同比增长119.22%。 ？分析与判断 营收端高速增长，多重因素共振盈利水平大幅提升 B、C两端齐头并进。拆解公司三大业务来看，办公软件授权业务营收8.03亿元，同比增长61.9%；办公服务订阅收入11.09亿元，同比增长63.2%；广告推广收入3.49亿元，同比下滑13.6%。B、C两端核心业务保持高速增长，广告业务战略调整有所下滑。 利润水平达到38.8%创近几年新高。公司2020年归母净利润8.78亿元，利润率达到38.8%，较19年大幅提升13.5pct。公司销售、管理费率保持稳定，利润率大幅提升主要源自两点：1）研发费率下降6.5pct至31.44%；2）募集资金获取的理财收益与公允价值损益合计贡献利润2.62亿。 云化成果显著，用户数高速增长、现金流表现亮眼 月活与付费用户数持续增长。公司着力推动政企客户与个人客户的云化进程，主要产品月度活跃用户数保持稳定增长。2020年主要产品（不含金山文档）MAU达到4.74亿，同比增长15.33%，环比增长3.72%。其中WPS PC版MAU为1.85亿；移动版月度活跃用户数2.82亿。公司累计年度付费个人会员数达到1962万，同比增长63.23%；个人及“WPS+”用户通过公有云服务上传云端文件数量已达898亿份。 经营性净现金流达到15.14亿，合同负债8.33亿。受益于公司云化转型持续推进，2020年经营性净现金流达到15.14亿元，同比增长158.5%，环比增长87%；合同负债科目达到8.33亿元，同比增长90.2%。两项指标表现亮眼，彰显公司云化转型成果。 ？投资建议 预计公司2021、2022、2023年营收分别为37.79、54.01、70.22亿元，同比增长67.1%、42.9%、30%；实现归母净利润12.16、16.47、21.2亿元，同比增长38.5%、35.4%、28.7%；当前市值对应21、22、23年业绩的PE分别为112、83、64倍。目前计算机各版块领军企业市值在Wind一致预期下对应21年PE均值为72倍，考虑到公司高增速、潜在的市场空间及优良的商业模式，理应享有一定的估值溢价，故维持“推荐”评级。 ？风险提示 用户数量增长不及预期；软件正版化推进不及预期；产品研发进度不及预期 风险提示 ？宏观政策变化的风险，商品价格大幅下跌的风险，个股业绩不达预期的风险。 近期研究活动安排 3 月配置策略精选 详见：【民生研究】2021年3月配置策略精选 分析师：田铭 执业证号：S0100516010001 免责声明 本微信号（订阅号/公众号）发布内容仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本微信内容而视其为客户。本微信号不是民生证券的研究 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