【国君金工】价值认知重塑期:重启PB-ROE操作思路

（以下内容从国泰君安《【国君金工】价值认知重塑期:重启PB-ROE操作思路》研报附件原文摘录）
　　点击上方“辰奥临君” ，关注我们 择时观点 核心观点 货币收紧预期强化背景下，市场将从估值角度重新评估投资价值，而价值认知重塑过程将重新对风格进行再平衡，高ROE、低PB风格持续走强，建议采用PB-ROE体系的操作思路。 复盘与择时建议 货币超发隐忧常态化，质地估值溢价难再现。近期市场深度回调的催化剂是美债上行，其背后实质是投资者对于货币超发担忧持续升温，这一变化将持续加大市场对于估值的重视程度。在过去两年时间，抱团股本就凭借质地优势，伴随流动性释放推升估值。当货币政策预期转向后，其也将同样面临估值下行的风险。具体来说，当下对于抱团股讨论的核心不是其估值体系是否崩塌，而是确定有效估值中枢的位置。不可否认的是，在国内经济增速放缓的大背景下，A股经历估值体系重构后在一定程度上永久性抬升了龙头股的估值。然而，当下核心资产的估值显然存在泡沫化成分，很大一部分来源于确定性溢价。在经济复苏、货币收紧的环境下，确定性溢价将被持续削弱，甚至其在交易层面不排除触发批量赎回等羊群效应的可能。在没有大批增量资金敢抄底的基础上，抱团股很难进入上涨趋势，后市仍将震荡下行。 微观结构变化 价值认知重塑，兼顾‘质’与‘价’。从风格监测可以看到，盈利风格在2019年以来是持续走弱的，投资者对价值的认知在过去2年并不传统所熟知的高ROE，低PB，而是高成长性以及行业的龙头垄断地位。然而，任何资产的价格都无法无止境的提升，‘好’就等于‘贵’价值判定基准并不具备长期持续性。随着2020年12月以来的大市值、强动量、高估值等风格快速拉升，抱团股终在2021年春节后发生极速反转，在不到一个月的时间已经回到2020年12月的原点。风格再平衡标的背后是投资者对价值认知的重塑，而新的基准将重新向PB-ROE体系靠拢。此外，该现象不仅是A股特有现象，通过对美股风格的监测，美债收益率上行后，美股同样进入低估值风格修复阶段，估值、分红、盈利质量等风格强势上行，而此前科技股行情也告一段落。 风格及行业配置 继续增配周期、金融，适当左侧布局半导体。应对货币政策收紧预期持续强化的背景，加仓在经济复苏环境下盈利改善弹性较大的周期板块、受益于利率上行的银行及保险板块。值得一提的是，半导体板块基本面已进入复苏阶段，虽然分母端仍有估值下行压力，但可适当进行左侧布局。此外，抱团板块内部将出现分化，分子端无任何边际利好对冲的食品饮料、军工等行业将持续被抛售，而受益于碳中和概念的新能源板块在分子端有一定支撑，可继续持有。医药板块内部有较大分化，风险偏好敏感的研发型医药股吸引力减弱。 时令组合——机构调研 上周机构调研组合跑赢WIND全A指数1.3%。本周重点推荐中证500内盈利改善的机构调研个股。当前市场注重于分子端而非分母端，因而更加注重盈利的边际改善能力，我们从机构调研个股中优选10只盈利边际改善能力最强的个股，作为本周组合推荐，具体名单如下： 01 择时 市场情绪指数 2月末上证综指已确认日线级别下跌，炸板率下降至30%，热点分散度上升至54%，二连板涨停家数上升至21个，融资融券余额均上升，风险偏好指数上升至0.21，市场情绪逐渐回温。 注：连续涨停最大天数为上市超过20日个股当前连续涨停最高纪录。热点分散度为仅一只股票涨停的子行业占比。 微观市场结构择时 知情交易者活跃度指数于2月26日发出看空信号，主力资金持续离场，后市将持续震荡格局。 02 行业与风格 风格收益 本周中证800内估值风格收益持续走强，中盘股、分红、盈利风格收益抬升，动量风格收益出现反转。从因子估值角度来看，BETA仍处于历史高位。 美股：中长期反转，盈利价值占优，大盘收益提升；港股：动量趋弱，大盘占优，成长表现较好；台股：动量收益提升，小盘占优；日股：反转占优，价值表现较好韩股：反转趋弱，价值占优。整体来看，红利占优，价值整体表现较好。 行业与热点主题 回顾本周，轻工制造、国防军工、纺织服装上涨最多；板块方面打板指数、特高压指数、次新股指数、仿制药指数、海南省国资指数等相关板块上涨最多。 本周北上资金小幅流入。在行业方面，电力设备及新能源、机械、医药、家电、电子等板块净流入资金最多，食品饮料、非银行金融、房地产、银行、轻工制造等板块净流出资金最多。 03 选股 中证500增强组合 上周组合中证500增强组合超额收益0.28%，本月超额收益0.79%。目前中证500基本面多因子增强策略采取月调仓，市值和行业中性，最大持仓比例2%，跟踪误差5%的设定。2014年以来年化超额收益率22.93%，信息比率3.88，最大回撤4.99%，本月持仓详见附录。 冷门股选股 使用百度指数近30日均值数据构建冷门股因子，股票池为具有较好流动性的沪深300成分股，根据绝对值与环比变化数据对沪深300样本股进行初筛，选择前30只股票，再根据风险预警模型得分，选择风险最小的前十只股票进行组合推荐。本周主要推荐长城证券、长电科技、韵达股份等： 限售股解禁 下周解禁比例超1%共21家，解禁超50%有1家解禁市值较上周增加173%。下周重点关注：雪天盐业、彩讯股份和南新制药。 04 衍生品 融资融券 本周两融市场所呈现的特征为：本周融资融券整体规模较上周略微下降，目前为16527.03亿元，两融余额相对A股流通市值为2.57%。本周两市融资融券交易小幅下降，相比全部A股的成交额占比为8.83%。从整体规模和交易额来看，两融市场整体活力较上周下降。 本周两融净流入的行业数量小幅上升，其中净流入占比最高的行业为农林牧渔、电力及公用事业、消费者服务，净流出占比最高的行业为电子、有色金属、非银行金融。 05 附录：近日个股公告 中证500增强持仓 减持 其他风险事件 详细报告请查看20210321发布的国泰君安金融工程量化周报《价值认知重塑期：重启PB-ROE操作思路》 特别声明： 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法，并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正规发布的研究报告内容为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本订阅号内容均为原创，未经书面授权，任何媒体、机构和个人不得以任何形式转载、发表或引用。

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