美通胀上行在即,欧央行加速扩表

（以下内容从申万宏源《美通胀上行在即,欧央行加速扩表》研报附件原文摘录）
　　美通胀上行在即，欧央行加速扩表 申万宏源全球宏观周报 · 第9期 秦泰 博士 王茂宇 申万宏源宏观 GLOBAL WEEKLY 周观点：美通胀上行在即，欧央行加速扩表 能源推动2月CPI整体走高，服饰拖累核心CPI。1）受到能源价格（油价）推动，美国2月CPI同比大幅上涨1.7%，较上月提升0.3个百分点；2）2月核心CPI同比较上月小幅下降0.1个百分点至1.3%，同时2月核心商品CPI小幅走弱，主要受到服饰拖累，这或与去年通过的“9000 亿美元财政刺激法案”追加给美国居民的600美元/人直接补贴大部分在1月发放有关。我们认为，2月核心CPI同比下滑更多呈现为暂时现象，随着基数效应、租金上涨、1.9万亿刺激法案落地令商品消费高增传导至核心通胀等因素共同推动，后续核心CPI同比将迎来一轮高增。而从整体CPI增速来看，前期对其上涨主要的主要推动力则将随着油价在未来趋于回落而有所弱化。 基数效应+1.9万亿刺激法案或推动美CPI近月走高。1）基数效应将推动美CPI在近月走高。即便我们以16-19年各单月的平均环比增速作为未来几个月的预测，美国整体CPI同比也将在今年5月达3.5%，核心CPI同比达2.3%；2）1.9万亿美元财政计划将强化核心商品通胀传导，也会叠加导致成本推动通胀上行。在当前拜登1.9万亿财政刺激计划已经正式签署成为法律，最新一轮1400美金补贴行将落地的背景下，我们认为在后续月份核心商品消费将被再一次拉动，进而向核心商品通胀传导。与此同时，史上规模最大的财政补贴还可能进一步挤出低薪就业岗位，提升平均薪水，进而导致成本推动通胀。 美CPI住宅租金部分或将逐步改善。美国CPI中的实际租金和等价租金在CPI中占比30%左右，在核心CPI占比超过40%，而正是其疫情以来持续的下行，对CPI（特别是核心服务）形成了压制作用。我们认为，未来CPI中的住宅租金部分或将企稳止跌，开启回升态势，进而驱动通胀上行。主要因为：1）推后16个月的房价指数和住宅租金同比已出现明显背离；2）随着疫苗接种疫情逐步缓和，人口流动的限制也将逐步放开，这也将有效提振租房需求；3）目前住房供给由于销售火爆已持续走低，叠加房价高涨，也将会使得部分潜在买房者维持原有租房需求。 ECB下季度加快购债步伐，或进一步推升美元指数。3月11日，欧央行在最新利率决议公告中决定将在下一个季度显著（significantly）加快PEPP资产购买速度，原因在于近期市场利率的快速上行引发了欧央行对融资环境收紧的担忧。PEPP以购买公共部门债券为主，占到总购买资产的94.8%，预计二季度资产购买速度有望提升至700亿欧元/月以上；美联储和欧央行对于国债利率上行的不同态度，主要是由于美欧经济恢复节奏有所分化。欧洲自疫情以来的财政刺激力度低于美国，且前期疫情防控措施较为严格、疫苗接种进程也落后于美国，导致经济复苏节奏偏慢，这是欧央行压低长端利率、加快购债速度的主要原因；欧元区年初以来通胀跳升，此次会议中也上调了全年通胀预期，但表示这反映的主要是和技术性因素和暂时性因素导致。欧元区的需求恢复可能仍然较弱。 全球宏观数据 本周高频数据：欧元区工业生产环比改善 疫情：英美新增确诊病例持续回落。 供给与就业：欧元区工业生产环比改善。贸易：英国对欧盟进出口同比大幅下滑。 通胀和大宗商品：美国原油产量逐步恢复。 房地产：美国抵押贷款利率上升。货币政策和汇率：英央行或启动负利率，美指先上后下。 全球宏观日历：关注美国零售数据 以下为正文 周观点：美通胀上行在即，欧央行加速扩表 1.能源推动2月CPI整体走高，服饰拖累核心CPI 能源价格推动2月CPI同比走高，核心CPI同比走弱，环比上升。1）3月10日，美国公布2月CPI数据。受到能源价格（油价）推动，美国2月CPI同比大幅上涨1.7%，较上月提升0.3个百分点；2）2月核心CPI同比较上月小幅下降0.1个百分点至1.3%，同时2月核心商品CPI小幅走弱，这或与去年通过的“9000 亿美元财政刺激法案”追加给美国居民的600美元/人直接补贴大部分在1月发放有关。但从环比角度，2月核心CPI环比0.1%，打破了前两月近0增长的局面，显示边际上价格在提升。 服饰为2月核心CPI主要拖累。从CPI分项结构来看，2月服饰为主要拖累项，同比较上月下滑1个百分点至-3.6%，显示2月非耐用品消费或有所回落。此外，运输价格提升较大，2月同比转正达到0.6%，延续近几个月的涨势，显示2月油价高涨的推动效应。此外，娱乐、医疗价格也有所上涨。 但我们认为，2月核心CPI同比下滑更多呈现为暂时现象，随着基数效应、租金上涨、1.9万亿刺激法案落地令商品消费高增传导至核心通胀等因素共同推动，后续核心CPI同比将迎来一轮高增。 而从整体CPI增速来看，前期对其上涨主要的主要推动力则将随着油价在未来趋于回落而有所弱化。在当前美国页岩油增产蓄势待发，全球服务业消费持续恢复的背景下，沙特或将于近期主导OPEC+重回增产竞争策略，从而使得油价将逐渐趋于回落，具体分析可参考我们此前的专题报告《油价与通胀：历史与现实的宏观视角——通货膨胀系列专题之二》。 2.基数效应+1.9万亿刺激法案或推动美CPI近月走高 基数效应将推动美国CPI在未来几个月大幅走高。新冠疫情在美国传播初期（20年3-5月）对通胀水平造成了严重冲击，导致CPI和核心CPI指数大幅下行，而在近一年之后的当下，可以预见的是基数效应将显著拉高CPI增速。即便我们以16-19年各单月的平均环比增速作为未来几个月的预测，美国整体CPI同比也将在今年5月达3.5%，核心CPI同比达2.3%。 同时，刚刚成为法案的美国1.9万亿美元财政计划，将强化核心商品通胀传导，也会叠加导致成本推动通胀上行。 1.9万亿美元刺激法案将强化商品消费向核心通胀传导的链条。20年以来几轮对居民的直接财政补贴均显著拉升了商品，特别是耐用品的消费。在1月数据中，我们能够看到CPI和PCEPI的核心商品同比均出现上行，这是我们在《核心通胀、消费走强，1.9万亿众院通过，美元上行仍将发酵-申万宏源全球宏观周报 · 第7期》中提到的“财政补贴——收入高增——商品消费走强——核心通胀上行”传导链条的验证。而在当前拜登1.9万亿财政刺激计划已经正式签署成为法律，最新一轮1400美元补贴行将落地的背景下，我们认为在后续月份核心商品消费将被再一次拉动，进而向核心商品通胀传导。 与此同时，史上规模最大的财政补贴还可能进一步挤出低薪就业岗位，提升平均薪水，进而导致成本推动通胀。如上文提到，美国最新通过的1.9万亿财政刺激计划中包含了大额对居民的直接补贴，这固然能够激发美国居民需求端的消费能力，但由于过高的补贴已经超过部分工作岗位的正常薪水，这就将对供给端的低薪就业形成挤出效应，而在空缺职位/雇佣人数比例上也能看到持续提升的趋势，显示补贴影响下招工的困难，从而导致平均时薪的提升，或将进而导致成本推动通胀的发生。 3.美CPI住宅租金部分或将逐步改善 美国CPI中的实际租金和等价租金在CPI中占比30%左右，在核心CPI占比超过40%，而正是其疫情以来持续的下行，对CPI（特别是核心服务）形成了压制作用。一方面，这是由于其滞后于市场房价1-1.5年的特性，而另一方面也是由于疫情大幅度减少人口流动，进而降低了租房需求。 我们认为，未来CPI中的住宅租金部分或将企稳止跌，开启回升态势，进而驱动通胀上行。主要因为：1）推后16个月的房价指数和住宅租金同比已出现明显背离；2）随着疫苗接种疫情逐步缓和，人口流动的限制也将逐步放开，这也将有效提振租房需求；3）目前住房供给由于销售火爆已持续走低，叠加房价高涨，也将会使得部分潜在买房者维持原有租房需求。 4.ECB下季度加快购债步伐，或进一步推升美元指数 “Market interest rates have increased since the start of the year,which poses a risk to wider financing conditions.” 3月11日，欧央行在最新利率决议公告中决定将在下一个季度显著（significantly）加快PEPP资产购买速度，原因在于近期市场利率的快速上行引发了欧央行对融资环境收紧的担忧。年初以来，美债利率大幅上行，部分影响到全球债券市场，欧洲主要国家国债收益率在21年初以来均出现明显上行趋势。欧央行加快资产购买规模将有助于压低欧洲各国国债收益率，使融资环境保持宽松。在欧央行议息会议后，11日当天法、德、意长期国债收益率均有所回落。 PEPP以购买公共部门债券为主，占到总购买资产的94.8%，预计二季度资产购买速度有望提升至700亿欧元/月以上。欧央行在2020年3月设立PEPP，初始购债规模上限为7500亿欧元，后来两度扩张上限至1.85万亿欧元，从资产购买结构上来看以购买公共部门债券，即各国国债为主。从去年12月开始，PEPP每月购债规模降至600亿欧元/月以下，此次声明的“显著加快”，我们预计可能会将欧央行的购买节奏推升至700亿欧元/月以上。 美联储和欧央行对于国债利率上行的不同态度，主要是由于美欧经济恢复节奏有所分化。欧洲自疫情以来的财政刺激力度低于美国，且前期疫情防控措施较为严格、疫苗接种进程也落后于美国，导致经济复苏节奏偏慢，这是欧央行压低长端利率、加快购债速度的主要原因。欧央行在新闻发布会上表示，在疫情持续影响下，21年一季度实际GDP增速仍然可能有所下降，预测2021年全年增速为4.0%。相比之下，OECD最新给出的美国21年实际GDP预测已经达到6.5%。 欧元区年初以来通胀跳升，此次会议中也上调了全年通胀预期，但表示这反映的主要是和技术性因素和暂时性因素导致。欧元区的需求恢复可能仍然较弱。欧元区在此次会议中也上调了去年年底时对于2021年通胀水平的预期至1.5%，并且表示年底可能达到2%，但欧央行也表示这主要是技术性因素和暂时性因素导致，如德国增值税回调、欧元区HICP篮子调整、以及油价上涨等，需求的恢复依然较为疲弱。 全球宏观数据：欧元区工业生产环比改善 1.疫情：英美新增确诊病例持续回落 本周英美新增确诊病例持续回落，其他欧洲国家除意大利外均缓慢下降。英国新增确诊7日平均回落至6千人以下，美国新增确诊7日平均回落至6万人以下，而意大利新增确诊7日平均升至2.1万人，创四个月来最高纪录。截至3月11日，全球新冠疫情累计确诊1.19亿，累计死亡病例263万人，累计康复病例9124万人。本周（3月7日-3月11日）美国、英国新增确诊病例分别降至27万人和2.9万人。 截止3月10日，全球范围内平均每百人接种新冠疫苗最多的是以色列，达每百人104.81针，美国每百人28.92针，截止3月9日，英国每百人35.45针。截止3月11日，全球范围内完全接种疫苗的人占人口比例最高的是以色列，达47%，美国、英国分别为19.2%、34%。 2.供给与就业：欧元区工业生产环比改善 随着寒潮影响逐步退去，美国工业材料生产总体回升。1）截止3月6日，美国周度粗钢产量同比降幅大幅收窄6.7个百分点至0.3%，产能利用率较上周小幅提高0.2个百分点至77.4%；2）截止3月5日，美国炼油厂可运营能力利用率周度环比大幅增长13个百分点至69%。 美国1月非农职位空缺数创疫情以来新高，离职率与雇佣率持续下降。1月美国非农职位空缺数同比-3.3%，空缺率环比上周小幅增加0.01个百分点至0.46%；11月美国雇佣率下降0.1个百分点至3.7%，离职率下降0.2个百分点至3.7%。 英国1月工业生产指数小幅下降至92.6，结束此前回升趋势。英国1月工业生产指数同比降幅扩大1.5个百分点至4.83%，环比-1.49%；欧元区1月工业生产指数同比-0.49%，环比增长0.79%至105.6。 美国持续申领失业金人数连续八周下降。3月6日当周美国初请失业金人数达71.2万人，环比上周小幅下降4.2万人；2月27日当周持续申领失业金人数达414.4万人，环比下降19.3万人。欧元区第四季度就业人数小幅上升，但仍未恢复到疫情前水平。欧元区第四季度就业人数达1.58亿人，较上一季度小幅增加54万人，同比降幅小幅收窄0.16个百分点至1.92%。 3.贸易：英国对欧盟进出口同比大幅下滑 1月英国与欧盟“脱欧”过渡期结束，英国对欧盟进出口同比均大幅下滑。1月英国出口同比降幅小幅扩大2.4个百分点至24.8%，进口同比大幅下降25.7个百分点至-12.7%；英国对欧盟进出口同比分别下降37.6与30个百分点至-38.61%、-15.76%。 4.通胀和大宗商品：美国原油产量逐步恢复 OPEC石油产量8个月来首次下降，EIA原油库存持续上升，受此前OPEC减产延期影响，本周油价持续上升。OPEC本周发布月报显示，2月OPEC原油产量减少65万桶/日至2485万桶/日，为近8个月来产量首次下降，预计2021年全球原油需求增速增长10万桶/日至589万桶/日，并预期下半年需求持续回升。3月5日当周EIA原油库存大幅增加1379.8万桶，美国原油产量增加90万桶/日至1090万桶/日，寒潮带来的影响逐步减弱。截止3月11日，WTI原油周均价升至65.1美元/桶，同比上行43.4个百分点至75.4%；布油周均价升至68.3美元/桶，同比上行40.9个百分点至67.7%。 美国2月PPI同比大幅上涨2.8%，环比上涨0.5%。核心PPI同比上行2.5%，环比上行0.2%，环比增速小幅下降。 5.房地产：美国抵押贷款利率上升 美国本周各期限抵押贷款利率小幅上升。截止3月11日当周，5年、15年、30年期抵押贷款利率分别环比增长0.04、0.04、0.03个百分点，30年期抵押贷款利率攀升至3.05%，创八个月来最高水平；截止3月5日当周，美国MBA抵押贷款申请指数为783.8，环比小幅下降10.7，创近五个月来最低值，房地产市场有所降温。 6.货币政策和汇率：英央行或启动负利率，美指先上后下 英央行行长表示需要为负利率做准备，日本1月家庭消费支出同比大幅下滑；但后续公布的美国CPI数据弱于预期，美元指数先上后下，日元持续偏弱。3月8日英国央行行长讲话表示需要为实施负利率做准备，美元指数当日升破92；3月9日日本公布1月家庭消费支出数据，实际同比大幅下滑5.5个百分点至-6.1%；但后续公布的美国2月CPI弱于预期，核心CPI同比下行0.1个百分点至1.3%弱于预期，美元指数转跌。截至3月11日，美元指数报收91.42，较上周下行0.2%；欧元、英镑（英镑汇率数据截至3月10日）兑美元汇率分别报收1.1969和1.3904，均较上周下行0.5%；美元兑日元报收108.66，较上周贬值1.4%。本周黄金价格继续下跌，周均价同比下行3.6个百分点至2.7%。 全球宏观日历：关注美国零售数据 内容节选自申万宏源宏观研究报告： 《美通胀上行在即，欧央行加速扩表——申万宏源全球宏观周报 · 第 9 期》 证券分析师：秦泰 研究支持：王茂宇 发布日期：2021.03.13

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）