晨报0311 | 智能控制器行业专题、地产渠道专题、星宇股份(601799)、蒙牛乳业(2319)
（以下内容从国泰君安《晨报0311 | 智能控制器行业专题、地产渠道专题、星宇股份(601799)、蒙牛乳业(2319)》研报附件原文摘录）
晨报0311.mp3 From 国泰君安证券研究 00:00 11:00 【汽车】星宇股份（601799）：盈利提升明显，业绩表现突出 维持增持评级。鉴于产品结构改善，结合2020年业绩快报，上调公司2020/21/22年EPS预测分别为4.05(+0.37)/4.88(+0.40)/5.98(+0.58)元，目标价维持248.75元，对应2021年51倍PE。 盈利提升明显，业绩表现突出。2020年，公司营收72.5亿元（+19.0%），归母净利润11.6亿元(+56.5%)。其中，Q4单季度，公司实现收入 25亿元（同比+25.8 %，环比+ 33.7%），归母净利润4.5亿元（同比+73%，环比+42%）。 公司不断深化与国内外大型整车厂的合作，业务规模稳步扩张。受益于ADB大灯的放量，及公司较强的费用管控能力，公司盈利能力持续提升。2020年净利率约16%，同比提升3ppt，Q4单季度净利率约18%，环比增加1.1ppt，盈利水平创近年来新高。随着公司高毛利率项目的持续批产，未来盈利能力仍有提升空间。 顺应行业趋势，客户+产品持续升级。公司技术实力强、成本控制好、反应速度快，逐渐实现从产品到客户的高端化发展。产品端，公司在前大灯实现LED-AFS-ADB的升级；客户端，公司在深耕一汽大众的基础上，突破日系及豪华车品牌，成功拿下多款重磅车型订单，市占率有望持续提升，助力公司长期业绩增长。 催化剂：ADB配套车型增加，LED车灯加速渗透。 风险提示：LED 渗透率或低于预期；盈利改善改善或不达预期；行业增速或低于预期。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《星宇股份（601799）：盈利提升明显，业绩表现突出》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【通信】智能控制器行业专题：专业分工下产业东移，国内厂商的星辰大海 投资建议：行业产能出清，龙头积极扩产且具备较强研发实力、成本和规模优势，能更好匹配下游客户的需求，行业集中度不断提升，推荐国内控制器双龙头和而泰、拓邦股份，受益标的为贝仕达克、朗科智能等。 智能控制器是智能终端设备的大脑，行业天花板高、集中度低，下游应用场景分散。智能控制器位于产业链中游，上游为电子元器件，原材料分散，下游为终端厂商，主要应用于汽车电子、家用电器、电动工具及工业设备装置、智能家居、锂电池、医疗设备及消费电子等领域。智能控制器国内外企业众多，主要分为三个梯队：欧美大规模专业制造商、中等规模智能控制器厂商和小规模厂商。行业市场空间万亿级，天花板很高。 智能控制器行业面临六大变革，产业东移下国内第三方厂商迎来量价齐升新机遇。（1）万物互联、智能化趋势浪潮，智能控制器量价提升；（2）家电、电动工具等智能终端品类不断增多；（3）智能控制器专业性升级，外包成为趋势，ODM/JDM比例不断提高；（4）国内供应商技术实力提升，具备成本优势，海外订单向国内转移；（5）产能出清，龙头积极扩产，行业集中度不断提升；（6）打造物联网平台，提供一站式解决方案。 下游家电、电动工具、汽车电子等细分领域空间广阔，国内厂商渗透率仍较低，未来提升空间广阔。（1）家电：空间1500亿元，智能化程度和外包趋势持续深入；（2）电动工具：市场份额主要集中在几家头部大客户手中，在大客户做大做深是关键；（3）汽车电子：空间至少是家电的4倍，有望复制家电模式打开新空间；（4）锂电：锂电控制核心是一种智能控制技术，动力电池和储能电池是需求主力；（5）工业：以步进及伺服驱动与控制产品为主，主要面向3C和电子设备厂商。 风险提示：上游原材料涨价的风险，汇率波动的风险，扩产不及预期的风险，贸易摩擦的风险。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《智能控制器行业专题：专业分工下产业东移，国内厂商的星辰大海》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【地产】地产出圈系列报告之渠道篇：生态初现，渠道出圈 金融属性受限，渠道冲击下，供应链或成房企的王牌。从2018年至今，政策限制房企融资，土地端的信用派生持续减弱，地产的金融属性将会被长期限制，房企尝试的多种转型最终仍然服务于地产本身，而高盈利的渠道环节被贝壳通过经纪人深度把控，倒逼房企重视融资和开发以外的转型，供应链是房企尚存的王牌，有望成为突破口。 通过精装修，房企获得了供应链资源，而其隐含的机会经历了1.0到2.0模式的升级，我们猜想最终有望演变为渠道的3.0模式。1.0时代，房企做精装修，主要出于对自身土地成本及溢价追求；2.0时代，面对政府调控的限价令，精装修变为房企的融资工具；我们设想3.0时代，中小房企做精装修成本很高，关键在于标准化程度不高，未来龙头房企将发展成集采平台，为B端中小房企和C端二手房赋能。 3.0模式隐含的市场包含15亿平新房、7亿平二手房以及20亿平翻新，总计4.2万亿元年均GMV，且已出现四种探索模式。既然大型房企已经建立强管控的供应链，那么供应链平台赛道是房企未来最好的选择之一，我们测算按3%对GMV进行抽成，将达到1260亿元收入，毛利润率有望在80%以上。正是因为供应链的市场空间巨大，目前已经出现4种不同模式的探索：①万链家装，从二手房C端介入的重资产模式，但是规模扩张中忽视了品控，导致用户减少且投诉频发，最终万链的合作终止；②万科采筑，B2B建材电商平台赋能中小房企等；③保碧基金，聚焦产业链细分行业优势企业，对房地产上下游企业进行投资；④阿里京东，形成传统线上+新零售的生态。我们认为，以目前市场看，模式②优于③、优于④、优于①。 我们设想的最优解：用自己的大B端供应链，向小b端房企赋能，并通过C端实现平台化和品牌化，工长将作为连接B和C的桥梁，目前尚无探索者。供应链的下游市场分为B端房前装（新房）和C端后装（二手房和旧房翻新），只有C端市场才能实现品牌化，并进一步做到渠道垄断，单纯B端是无法做到充当渠道的。同时，类比经纪人之于B端新房和C端客源，工长可能成为B端供应链和C端客源的桥梁。如此，将对现有线下装修采购市场产生极大冲击，将重构从出厂到交付的价值链条，利益分配格局也将发生变化，类比贝壳新房渠道对于房企。我们认为，这个市场只能由强供应链管理能力、且愿意分享、并保有互联网思维的龙头房企参与，推荐万科A，受益碧桂园。 风险提示：供应链抵制，和工长的管理难度。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《地产出圈系列报告之渠道篇：生态初现，渠道出圈》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【食品饮料】蒙牛乳业（2319）：布局决定结局，改变带来改善 投资建议：预计2020E-22E年净利润33.7、51.9、63.1亿元，首次覆盖，给予“增持”评级，给予目标价48.5港币，对应2021E年PE30X。 奶源布局构筑壁垒，新品类渠道贡献增量。相比对手，蒙牛在奶源布局方面的优势：1）奶源分布均匀，利于南方市场、巴氏奶等新业务的开拓及发展。2）规模化牧场占比高，保障业务加速。3）对下游定价权强，利于成本控制。预计2021年开始，公司将通过打造上游牧业平台，收购外部中小牧场的方式强化以上优势，构筑竞争壁垒。品类布局方面，公司在进行主品牌升级的同时，预计2021-25年，将侧重于巴氏奶、奶酪、高端奶粉新品类发展，或将有效提升蒙牛整体营收规模及毛利率水平。 竞争缓和促利润改善，组织焕新为续航动力。常温液奶竞争格局改善，来自两方面，1）蒙牛、伊利进入战略分化期，预计2021-25年，蒙牛将侧重于新品类，对常温液奶费用投入持谨慎态度，伊利则仍以常温液奶为重心，向利润考核倾斜。2）原奶供需缺口+上游集中度提升推升奶价上涨，或将促使提价及补贴收缩。此背景下，随着产品结构升级加速，经营利润率有望持续提升。组织焕新，2016-20年多部门进行了梯队调整，人均薪资2016-19年累计上涨85%，疫情之下，1H20同比提升19%。预计2021年将进行新一轮股权激励，助力续航。 合纵连横模式取胜，子公司业绩显著改善。2016年之后，陆续加码布局奶酪、奶粉和液态奶等业务，预计未来还将布局更多大健康业务，参照雀巢成长路径，我们认为蒙牛采取外延发展模式，打造国际化、多元化乳制品平台前景可期。其主要子公司，1）现代牧业，预计2020-22年归母净利润有望达到5/10/18个亿，将为蒙牛合并报表贡献显著投资收益。2）预计雅士利三年净利润复合增速20%。 风险提示：奶价急速上涨、食品安全。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《蒙牛乳业（2319）：布局决定结局，改变带来改善》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 备注 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向国君证券客户中的专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照以下联系方式与我们联系。 国泰君安证券销售交易部： 华北地区：莫言钧 010-83939863 华东地区：潘一楠 021-38676548 华南地区：刘令仪 0755-23976062 法律声明 本公众订阅号(微信号: GTJARESEARCH)为国泰君安证券股份有限公司(以下简称“国泰君安证券”)研究所依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。 其他机构或个人在微信平台上以国泰君安研究所名义注册的,或含有“国泰君安研究”,或含有与国泰君安证券研究所品牌名称相关信息的其他订阅号均不是国泰君安证券研究所官方订阅号。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台,本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告,如需了解详细的证券硏究信息,请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下,本订阅号的内容不构成对任何人的投资建议,国泰君安证券也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有,国泰君安证券对本订阅号保留一切法律权利。 订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的,需注明出处为“国泰君安研究”,且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、节选和修改。
晨报0311.mp3 From 国泰君安证券研究 00:00 11:00 【汽车】星宇股份（601799）：盈利提升明显，业绩表现突出 维持增持评级。鉴于产品结构改善，结合2020年业绩快报，上调公司2020/21/22年EPS预测分别为4.05(+0.37)/4.88(+0.40)/5.98(+0.58)元，目标价维持248.75元，对应2021年51倍PE。 盈利提升明显，业绩表现突出。2020年，公司营收72.5亿元（+19.0%），归母净利润11.6亿元(+56.5%)。其中，Q4单季度，公司实现收入 25亿元（同比+25.8 %，环比+ 33.7%），归母净利润4.5亿元（同比+73%，环比+42%）。 公司不断深化与国内外大型整车厂的合作，业务规模稳步扩张。受益于ADB大灯的放量，及公司较强的费用管控能力，公司盈利能力持续提升。2020年净利率约16%，同比提升3ppt，Q4单季度净利率约18%，环比增加1.1ppt，盈利水平创近年来新高。随着公司高毛利率项目的持续批产，未来盈利能力仍有提升空间。 顺应行业趋势，客户+产品持续升级。公司技术实力强、成本控制好、反应速度快，逐渐实现从产品到客户的高端化发展。产品端，公司在前大灯实现LED-AFS-ADB的升级；客户端，公司在深耕一汽大众的基础上，突破日系及豪华车品牌，成功拿下多款重磅车型订单，市占率有望持续提升，助力公司长期业绩增长。 催化剂：ADB配套车型增加，LED车灯加速渗透。 风险提示：LED 渗透率或低于预期；盈利改善改善或不达预期；行业增速或低于预期。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《星宇股份（601799）：盈利提升明显，业绩表现突出》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【通信】智能控制器行业专题：专业分工下产业东移，国内厂商的星辰大海 投资建议：行业产能出清，龙头积极扩产且具备较强研发实力、成本和规模优势，能更好匹配下游客户的需求，行业集中度不断提升，推荐国内控制器双龙头和而泰、拓邦股份，受益标的为贝仕达克、朗科智能等。 智能控制器是智能终端设备的大脑，行业天花板高、集中度低，下游应用场景分散。智能控制器位于产业链中游，上游为电子元器件，原材料分散，下游为终端厂商，主要应用于汽车电子、家用电器、电动工具及工业设备装置、智能家居、锂电池、医疗设备及消费电子等领域。智能控制器国内外企业众多，主要分为三个梯队：欧美大规模专业制造商、中等规模智能控制器厂商和小规模厂商。行业市场空间万亿级，天花板很高。 智能控制器行业面临六大变革，产业东移下国内第三方厂商迎来量价齐升新机遇。（1）万物互联、智能化趋势浪潮，智能控制器量价提升；（2）家电、电动工具等智能终端品类不断增多；（3）智能控制器专业性升级，外包成为趋势，ODM/JDM比例不断提高；（4）国内供应商技术实力提升，具备成本优势，海外订单向国内转移；（5）产能出清，龙头积极扩产，行业集中度不断提升；（6）打造物联网平台，提供一站式解决方案。 下游家电、电动工具、汽车电子等细分领域空间广阔，国内厂商渗透率仍较低，未来提升空间广阔。（1）家电：空间1500亿元，智能化程度和外包趋势持续深入；（2）电动工具：市场份额主要集中在几家头部大客户手中，在大客户做大做深是关键；（3）汽车电子：空间至少是家电的4倍，有望复制家电模式打开新空间；（4）锂电：锂电控制核心是一种智能控制技术，动力电池和储能电池是需求主力；（5）工业：以步进及伺服驱动与控制产品为主，主要面向3C和电子设备厂商。 风险提示：上游原材料涨价的风险，汇率波动的风险，扩产不及预期的风险，贸易摩擦的风险。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《智能控制器行业专题：专业分工下产业东移，国内厂商的星辰大海》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【地产】地产出圈系列报告之渠道篇：生态初现，渠道出圈 金融属性受限，渠道冲击下，供应链或成房企的王牌。从2018年至今，政策限制房企融资，土地端的信用派生持续减弱，地产的金融属性将会被长期限制，房企尝试的多种转型最终仍然服务于地产本身，而高盈利的渠道环节被贝壳通过经纪人深度把控，倒逼房企重视融资和开发以外的转型，供应链是房企尚存的王牌，有望成为突破口。 通过精装修，房企获得了供应链资源，而其隐含的机会经历了1.0到2.0模式的升级，我们猜想最终有望演变为渠道的3.0模式。1.0时代，房企做精装修，主要出于对自身土地成本及溢价追求；2.0时代，面对政府调控的限价令，精装修变为房企的融资工具；我们设想3.0时代，中小房企做精装修成本很高，关键在于标准化程度不高，未来龙头房企将发展成集采平台，为B端中小房企和C端二手房赋能。 3.0模式隐含的市场包含15亿平新房、7亿平二手房以及20亿平翻新，总计4.2万亿元年均GMV，且已出现四种探索模式。既然大型房企已经建立强管控的供应链，那么供应链平台赛道是房企未来最好的选择之一，我们测算按3%对GMV进行抽成，将达到1260亿元收入，毛利润率有望在80%以上。正是因为供应链的市场空间巨大，目前已经出现4种不同模式的探索：①万链家装，从二手房C端介入的重资产模式，但是规模扩张中忽视了品控，导致用户减少且投诉频发，最终万链的合作终止；②万科采筑，B2B建材电商平台赋能中小房企等；③保碧基金，聚焦产业链细分行业优势企业，对房地产上下游企业进行投资；④阿里京东，形成传统线上+新零售的生态。我们认为，以目前市场看，模式②优于③、优于④、优于①。 我们设想的最优解：用自己的大B端供应链，向小b端房企赋能，并通过C端实现平台化和品牌化，工长将作为连接B和C的桥梁，目前尚无探索者。供应链的下游市场分为B端房前装（新房）和C端后装（二手房和旧房翻新），只有C端市场才能实现品牌化，并进一步做到渠道垄断，单纯B端是无法做到充当渠道的。同时，类比经纪人之于B端新房和C端客源，工长可能成为B端供应链和C端客源的桥梁。如此，将对现有线下装修采购市场产生极大冲击，将重构从出厂到交付的价值链条，利益分配格局也将发生变化，类比贝壳新房渠道对于房企。我们认为，这个市场只能由强供应链管理能力、且愿意分享、并保有互联网思维的龙头房企参与，推荐万科A，受益碧桂园。 风险提示：供应链抵制，和工长的管理难度。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《地产出圈系列报告之渠道篇：生态初现，渠道出圈》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【食品饮料】蒙牛乳业（2319）：布局决定结局，改变带来改善 投资建议：预计2020E-22E年净利润33.7、51.9、63.1亿元，首次覆盖，给予“增持”评级，给予目标价48.5港币，对应2021E年PE30X。 奶源布局构筑壁垒，新品类渠道贡献增量。相比对手，蒙牛在奶源布局方面的优势：1）奶源分布均匀，利于南方市场、巴氏奶等新业务的开拓及发展。2）规模化牧场占比高，保障业务加速。3）对下游定价权强，利于成本控制。预计2021年开始，公司将通过打造上游牧业平台，收购外部中小牧场的方式强化以上优势，构筑竞争壁垒。品类布局方面，公司在进行主品牌升级的同时，预计2021-25年，将侧重于巴氏奶、奶酪、高端奶粉新品类发展，或将有效提升蒙牛整体营收规模及毛利率水平。 竞争缓和促利润改善，组织焕新为续航动力。常温液奶竞争格局改善，来自两方面，1）蒙牛、伊利进入战略分化期，预计2021-25年，蒙牛将侧重于新品类，对常温液奶费用投入持谨慎态度，伊利则仍以常温液奶为重心，向利润考核倾斜。2）原奶供需缺口+上游集中度提升推升奶价上涨，或将促使提价及补贴收缩。此背景下，随着产品结构升级加速，经营利润率有望持续提升。组织焕新，2016-20年多部门进行了梯队调整，人均薪资2016-19年累计上涨85%，疫情之下，1H20同比提升19%。预计2021年将进行新一轮股权激励，助力续航。 合纵连横模式取胜，子公司业绩显著改善。2016年之后，陆续加码布局奶酪、奶粉和液态奶等业务，预计未来还将布局更多大健康业务，参照雀巢成长路径，我们认为蒙牛采取外延发展模式，打造国际化、多元化乳制品平台前景可期。其主要子公司，1）现代牧业，预计2020-22年归母净利润有望达到5/10/18个亿，将为蒙牛合并报表贡献显著投资收益。2）预计雅士利三年净利润复合增速20%。 风险提示：奶价急速上涨、食品安全。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《蒙牛乳业（2319）：布局决定结局，改变带来改善》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 备注 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向国君证券客户中的专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照以下联系方式与我们联系。 国泰君安证券销售交易部： 华北地区：莫言钧 010-83939863 华东地区：潘一楠 021-38676548 华南地区：刘令仪 0755-23976062 法律声明 本公众订阅号(微信号: GTJARESEARCH)为国泰君安证券股份有限公司(以下简称“国泰君安证券”)研究所依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。 其他机构或个人在微信平台上以国泰君安研究所名义注册的,或含有“国泰君安研究”,或含有与国泰君安证券研究所品牌名称相关信息的其他订阅号均不是国泰君安证券研究所官方订阅号。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台,本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告,如需了解详细的证券硏究信息,请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下,本订阅号的内容不构成对任何人的投资建议,国泰君安证券也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有,国泰君安证券对本订阅号保留一切法律权利。 订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的,需注明出处为“国泰君安研究”,且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、节选和修改。
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