【光大金工】建信基金王东杰:以合理价格买入优质公司,注重交易纪律——基金经理研究系列之三
（以下内容从光大证券《【光大金工】建信基金王东杰:以合理价格买入优质公司,注重交易纪律——基金经理研究系列之三》研报附件原文摘录）
基金经理研究系列之三 特别声明：本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券金融工程研究团队编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大证券的客户。 报告发布时间：2020.08.03 刘均伟 | 金融工程首席分析师 执业证书编号：S0930517040001 021-52523679 | liujunwei@ebscn.com 蒋辛 | 金融工程高级分析师（联系人） 执业证书编号：S0930119080023 021-52523860 | jiangxin@ebscn.com 摘要 建信基金王东杰，所管产品相对沪深300指数超额收益明显：王东杰先生目前管理了3只产品，合计规模为8.78亿元，建信大安全是管理时间最久的产品，也是任职以来累计收益最高的产品，截至2020/7/28任职以来的收益率为138.66%，同期沪深300指数的收益率为19.87%，超额收益为118.79%，在同类基金中的排名为15/120，处于较高的水平。 王东杰先生管理以来，建信大安全不管是绝对收益还是超额收益均非常突出。管理以来，月度绝对收益为正的概率为66.67%，月度相对收益（相对沪深300指数）为正的概率为62.30%；季度绝对收益为正的概率为68.42%，季度相对收益（相对沪深300指数）为正的概率63.16%。 大盘成长风格为主，行业配置相对均衡：从持仓看，基金更偏大盘成长风格；行业分布较广，也会根据市场对行业配置比例进行动态调整。从历史数据看，基金经理在食品饮料、房地产以及医药行业的配置相对较多，但也会根据市场对行业配置比例进行调整。 投资能力圈：行业均衡个股集中，多项投资能力突出。 行业均衡个股集中：行业均衡主要是考虑风险和回撤等因素，持仓包含大金融、大消费、科技，个股集中更多是体现对上市公司的深入研究以及自信度的体现。 个股选择能力突出：基金经理更注重公司基本面情况，擅长寻找优质公司长期持股，在各行业中的选股能力突出。 行业轮动能力突出：主要体现在基金经理会适度根据市场环境做一些行业配置比例的调整，比如2019年年报显示其加仓医药、汽车等行业，对银行、家电等行业进行了一定程度的减仓。 隐形交易能力突出：一定程度上可以理解为应对市场的能力，或者将换手率转化为收益率的能力。 组合收益的主要来源：个股选择。基金的主要收益来自于个股选择，2016/1/1-2020/7/28选股所带来的超额收益为114.00%，基金经理善于在所选行业中挖掘超额收益更高的股票。 擅长在食品饮料、金融以及制造板块选股。基金经理在食品饮料、金融以及制造板块的收益贡献更高，而这几个板块同时也是基金经理配置较多的板块，也一定程度说明基金经理非常了解自己的能力圈，在擅长的行业中精选个股。 重仓股对组合收益贡献明显。基金经理捕获重仓股的能力较强，从前十大构造的模拟组合来看，最终模拟组合收益会更高，且模拟组合相对基金的超额收益非常稳健。 风险提示：报告数据均来自于历史公开数据整理分析，历史业绩不代表未来，基金未来表现受宏观经济及重仓行业景气度影响。 1、建信基王东杰：行业分散个股集中，持股稳定性高 王东杰先生：清华大学金融学专业本科、硕士、博士。2008年7月至2012年5月任职于高盛中国；2012年5月加入建信基金，历任研究员、研究主管、基金经理、联席投资官，曾负责房地产、电力设备、新能源研究，曾担任金融地产、制造、周期组组长。自2015年开始管理公募基金产品，现任建信大安全、建信核心精选、建信战略精选等3只产品的基金经理。 王东杰先生目前管理了3只产品，合计规模为8.78亿元。王东杰先生所管产品有两大特色：（1）行业相对分散个股适度集中；（2）持股稳定性高，换手率低。而这两大特色与王东杰先生的投资方法密不可分，深度理解“以合理价格买入优质公司，买入并持有”，注重交易纪律。 一、投资方法：以合理价格买入优质公司，买入并持有 1）选取好赛道的公司：（a）投资成长期和成熟期的行业，不投资衰退期的行业；（b）投资颠覆性技术比较少的行业；（c）找竞争格局比较稳定的行业。2）看重公司的护城河和核心竞争力：（a）拥有特殊资源，少有公司能生产；（b）价格可以卖得更贵，比如品牌优势；（c）成本比竞争对手低，比如规模优势和管理能力。3）看重公司的管理层：（a）治理结构完善；（b）价值观相符且在历史上有优秀表现的管理层。 二、注重交易纪律：提高胜率，降低个股出现的尾部风险 1）只在能力圈范围内投资，提升胜率：不做仓位择时、不赚博弈的收益、不投复杂的行业；2）看重止损复检，任意持仓亏损超过20%会进入复检程序：复检投资逻辑、更新基本面信息、评估市场上所有负面评价。 建信大安全是王东杰先生管理时间最久的产品，也是任职以来累计收益最高的产品，以下我们将以建信大安全为例，分析王东杰先生管理以来的收益特征以及风格特征。 2、建信大安全：以合理价格买入优质公司，注重交易纪律 2.1、基本信息：五周年答卷业绩亮眼，超额收益118.79% 管理五周年的业绩突出：王东杰先生自2015/7/29开始管理建信大安全，截至2020/7/28（五周年）任职以来的收益率为138.66%，同期沪深300指数的收益率为19.87%，超额收益为118.79%，在同类基金中的排名为15/120，处于较高的水平。 基金规模在2017年有一个迅速增长的过程，从2016年底的1.05亿元增长到2017年底的3.80亿元；同时持有人数从2016年底的2889户增长到2017年底的5093户, 个人投资者持有的份额从2016年底的0.91亿份，增长到2017年底的0.98亿份，变化不大，可见该期间主要是机构投资者的增加。2018年基金规模有所回落，2018年底基金规模为1.08亿元。自2019年以来，基金规模重新出现增长趋势，截止2020年二季度末，基金规模已经达到2.17亿元，个人投资者持有的份额从2018年底的0.81亿份，增长到2019年底的0.95亿份。 2.2、风险收益特征：中长期收益突出，投资者持基赚钱效应明显 王东杰先生管理以来，建信大安全不管是绝对收益还是超额收益均非常突出。特别是2019年以来（截至2020/7/28），基金收益率为132.61%，超额收益也快速增长，相对中证偏股基金指数的超额收益为43.58%，相对沪深300指数的超额收益为80.88%。 月度收益以及季度收益的胜率较高：王东杰先生管理以来，月度绝对收益为正的概率为66.67%，月度相对收益（相对沪深300指数）为正的概率为62.30%；季度绝对收益为正的概率为68.42%，季度相对收益（相对沪深300指数）为正的概率为63.16%。具体从季度的相对收益看，超额收益大于0的绝对值更高。中长期看，基金的复利效应明显。 资者持基的赚钱概率高：假定投资者在王东杰先生管理以来的任一交易日买入建信大安全： 持有3个月赚钱的概率为72.74%，平均收益为4.88%； 持有6个月赚钱的概率为72.86%，平均收益为9.14%； 持有1年赚钱的概率为79.73%，平均收益为18.18%； 持有2年赚钱的概率为87.41%，平均收益为24.31%。 随着持有时间的拉长，可以看到不管是赚钱的概率还是平均收益率都有较大幅度的提升。 2.3、基金的持仓特色：大盘成长风格为主，持股周期逐步拉长 2.3.1、大盘成长风格为主，换手率逐步降低，持股稳定性高 建信大安全作为股票型基金，仓位基本80%以上水平，不做仓位调整 我们根据年报和中报买卖股票金额数据估算基金换手率，2019年全市场主动权益基金的换手率中位数为355.77%，平均值为452.01%。建信大安全在2019年的换手率为244.06%，低于市场平均水平，且近两年该基金的换手率呈现一定的下降趋势，持有股票的时间也更偏向中长期。 大盘成长风格更为突出：采用Lasso算法，计算基金收益率数据在各风格指数上的系数，每60个交易日滚动计算一次，可以初步看出基金在各风格指数上的暴露情况。从下图可以看出，该基金主要在大盘成长风格上的暴露更多。 持仓股票市值以大中盘为主：根据基金半年报以及年报的数据显示，流通市值在100亿元以下的小盘股占比很少，在大中盘股（流通市值大于100亿元）的占比近两期在90%以上。 2.3.2、行业配置相对均衡，也会根据市场适时动态调整 行业分布较广，也会根据市场对行业配置比例进行动态调整。从历史数据看，基金经理在食品饮料、医药以及房地产行业的配置相对较多，但也会根据市场对行业配置比例进行调整：2019年年报显示其加医药、房地产、汽车等行业，对银行、家电等行业进行了一定程度的减仓。 2.3.3、持股集中度较高，重仓股持有时间较长 持股集中度较高：持股数量在30只的水平，属于个股集中的组合构造策略；重仓股集中度：前十大重仓股的集中度逐步提升，占股票资产比例接近60%，但前20大、前30大的占比也都是有层次的增加，集中度也并非都在前10大。 重仓股持股周期较长：现有重仓股中五粮液、贵州茅台、保利地产持仓时间最长，其次为中南建设；工商银行在时隔两个季度后重新进入重仓股行列。 重仓股对于基金业绩的贡献也十分显著，基金经理擅长挖掘牛股。我们计算王东杰任职建信大安全基金经理以来，持仓较长的部分重仓股，计算持有这些重仓股的区间收益以及区间沪深300指数的收益，可以看出基金经理持仓周期较长的重仓股，区间收益也大幅超过沪深300指数，为组合贡献了丰厚收益。具体看，这些股票涵盖食品饮料、房地产、医药、汽车等各行业，也一定程度上说明基金经理注重在各行业均衡配置，挖掘牛股。 重仓股稳定性较高：近两年重仓股稳定性超过60%，处于较高水平，即当期重仓股的名单相对上一期平均保留了6只股票。考虑到有部分股票因股价下挫导致市值降低跌出重仓股行列，或反之因股价上涨从非重仓股升为重仓股，重仓股整体稳定性处于较高水平。 重仓股稳定性较高：重仓股稳定性逐步较高，平均在70%上水平，即为当期重仓股的名单相对上一期平均保留了7只股票。当然也有部分股票因股价下挫导致市值降低跌出重仓股行列，或反之因股价上涨从非重仓股升为重仓股。2020年二季度重仓股稳定性达到90%的水平，创下基金成立日以来新高。 2.4、基金经理的能力圈：行业均衡个股集中，多项投资能力突出 在计算基金行业集中度、个股集中度以及各项能力指标中，我们采用光大证券研究所金工团队2020年3月发布的报告《如何通过因子去寻找主动权益基金的能力圈？——FOF专题研究系列之十八》中的方法，在每一期的半年报以及年报计算各项指标（顺境投资能力与逆境投资能力在每年的年底计算），结果如下： 行业个股集散度：行业与相对全市场主动权益基金而言，处于均衡的位置，个股相对集中。行业均衡主要是考虑风险和回撤等因素，持仓包含大金融、大消费、科技，个股集中更多是体现对上市公司的深入研究以及自信度的体现。 个股选择能力突出：基金经理更注重公司基本面情况，擅长寻找优质公司长期持股，在各行业中的选股能力突出。 行业轮动能力突出：主要体现基金经理会适度根据市场环境进行一些行业配置比例的调整，比如2019年年报显示其加仓医药、汽车等行业，对银行、家电等行业进行了一定程度的减仓。 隐形交易能力突出：基金经理能在基金报告公告期间进行正确的调仓，一定程度上可以理解为应对市场的能力，或者将换手率转化为收益率的能力； 基金在顺境市场表现突出，拉长时间看，基金经理在近三年的顺境市场挣钱效应比较明显；从逆境市场看，除2018年的逆境市场表现排名不靠前之外，2017年与2019年的逆境市场表现也较好。 2.5、基金的收益拆分：选股能力突出，食品饮料、金融以及制造为主要收益贡献的板块 2.5.1、基金收益的拆分：选股贡献主要的收益 借用Brinson模型，对基金收益的来源进行拆分：其中市场收益选取的基准为80%*中证800指数+20%*中债综合指数；资产配置超额收益为基于季报公布的持仓计算超低配基准所带来的收益；行业配置超额收益、选股累计超额收益均为基于半年报以及年报的持仓计算；交易等其他收益即为未能解释的收益（例如调仓等产生的收益，计算方法为基金收益-市场收益-资产配置累计超额收益-行业配置累计超额收益-选股累计超额收益）。考虑到基金有建仓期，以下测算不采用2015年数据，均从2016/1/1开始测算。 从以下结果可以看出：基金的主要收益来自于个股选择。自2016/1/1-2020/7/28，选股所带来的超额收益为114.00%，基金经理善于在所选行业中挖掘超额收益更高的股票。结合前面雷达图的结果，基金经理的个股选择能力在全市场排名均非常靠前，也确实为组合贡献了较高的收益。 2.5.2、基金的行业板块收益贡献：擅长在食品饮料、金融以及制造板块选股 以上是从市场、资产配置、行业、选股等多方面进行的收益拆分，从上面的分析我们也得知该基金的选股收益突出，因此我们对选股这部分进行拆分，挖掘该基金主要的收益来源于哪些行业或者板块。 由于中信一级行业的数量较多，我们用聚类方法将其分为大的板块，具体方法可参考2019年6月发布的《从基金仓位的变化观察市场情绪——开放式基金仓位测算报告》，由于目前基金在医药、食品饮料的持仓相对较高，且该类行业本身在二级行业中分类较为丰富，因此我们单独将医药、食品饮料作为一个板块。 同样采用Brinson模型的方法，将选股收益细化为在各板块中的收益，结果表示：基金经理在食品饮料、金融以及制造板块的收益贡献更高，而这个板块同时也是基金经理配置最多的板块，也一定程度说明基金经理非常了解自己的能力圈，守住自己的能力圈，在擅长的行业中精选个股。 2.6、复制基金经理的持仓：重仓股对组合收益贡献明显 基金在定期报告所公布的具体持仓通常是投资者重点关注的信息，通过这部分信息可了解基金经理的投资特色。定期报告中所选股票的表现具体怎么样？我们尝试通过复制基金所公布持仓的方法重新构造新的组合，与基金进行比较： 1）仅复制基金重仓股的模拟组合，该组合仅持有10只股票，持有时间为报告期的前一个半月与后一个半月，例如2020Q2所公布的重仓股，在模拟组合中的持有时间为2020/4/16-2020/8/15；权重参考所公布持仓的权重，例如股票A出现在2020Q2的前十大持仓，持仓市值为X，自2020/4/16-2020/6/30股票A的涨跌幅为Y%，则假设股票A“起始日持仓市值”为X/(1+Y%)，计算10只股票的“起始日持仓市值”，权重归一之后再乘以报告期的仓位，即为每只股票的初始权重； 2）复制基金所有持仓的模拟组合，整体计算方法与上述保持一致，但在每类报告期所公布股票的持有时间上有一定差异：一季报与三季报仅用前十大，模拟组合对前十大持有时间为前后一个月；半年报与年报用所有的持仓数据，模拟组合对所有持仓持有时间为前后两个月。 同样考虑到基金有建仓期，以下测算不采用2015年数据，均从2016/1/1开始测算。 2.6.1、复制前十大重仓股的组合：模拟组合收益更高 基金经理捕获重仓股的能力较强：从前十大构造的模拟组合来看，最终模拟组合收益会更高，且模拟组合相对基金的超额收益非常稳健。考虑到模型存在一些假设（假设持有重仓股的时间为报告期的前一个半月与后一个半月），因此产生超额收益的可能原因是：1）重仓股确实为组合贡献了非常高的收益；2）重仓股的买入时间与卖出时间和模型假设不一致，存在一定偏差；3）重仓股因为涨幅过高，导致规模占比超过10%被迫卖出。 2.6.2、复制所有持仓的组合：模拟组合收益更高 同样，即使不复制重仓股，而是复制所有持仓，也发现模拟组合的收益更高，说明基金经理在选股能力上确实突出，且重仓股之外的其他股票也同样为组合提供了较高收益。 3、建信基金：公募基金数量稳定上升 根据建信基金官网显示：建信基金于2005年9月成立，是国内首批由商业银行发起设立的基金管理公司，具有特定客户资产管理业务资格和合格境内机构投资者（QDII）资格。公司产品线完备，涵盖主动权益类基金、被动投资类基金、债券基金、货币基金、混合基金、QDII基金、另类投资资金。 截止2020/6/30，建信基金的公募基金规模为4939.50亿元，从产品类型上看：其中混合型基金40只，规模合计121.30亿元；股票型基金39只，规模合计199.42亿元；债券型基金35只，规模合计1122.39亿元；QDII基金3只，规模合计1.49亿元；货币市场基金8只，规模合计3493.29亿元。另类投资基金1只，规模合计1.57亿元。 风险提示 本报告数据均来自于历史公开数据整理分析，历史业绩不代表未来，基金未来表现受宏观经济及重仓行业景气度影响。 光大证券机构签约客户如需阅读完整的报告内容，请注册小程序后查看。 更多详细内容敬请参考光大金工的完整报告《建信基金王东杰：以合理价格买入优质公司，注重交易纪律——基金经理研究系列之三》 联系人：蒋辛 邮箱：jiangxin@ebscn.com 手机：18221930089 电话：021-52523860 特别声明：本订阅号是光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）金融工程研究团队依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所金融工程研究团队名义注册的、或含有“光大证券研究”、与光大证券研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大证券研究所金融工程研究团队的官方订阅号。 本订阅号所刊载的信息均基于光大证券研究所已正式发布的研究报告，仅供在新媒体形势下研究信息、研究观点的及时沟通交流，其中的资料、意见、预测等，均反映相关研究报告初次发布当日光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知的义务。如需了解详细的证券研究信息，请具体参见光大证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何投资建议，任何投资者不应将本订阅号所载内容作为投资决策依据，本公司也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅归光大证券股份有限公司所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用。如因侵权行为给光大证券造成任何直接或间接的损失，光大证券保留追究一切法律责任的权利。
基金经理研究系列之三 特别声明：本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券金融工程研究团队编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大证券的客户。 报告发布时间：2020.08.03 刘均伟 | 金融工程首席分析师 执业证书编号：S0930517040001 021-52523679 | liujunwei@ebscn.com 蒋辛 | 金融工程高级分析师（联系人） 执业证书编号：S0930119080023 021-52523860 | jiangxin@ebscn.com 摘要 建信基金王东杰，所管产品相对沪深300指数超额收益明显：王东杰先生目前管理了3只产品，合计规模为8.78亿元，建信大安全是管理时间最久的产品，也是任职以来累计收益最高的产品，截至2020/7/28任职以来的收益率为138.66%，同期沪深300指数的收益率为19.87%，超额收益为118.79%，在同类基金中的排名为15/120，处于较高的水平。 王东杰先生管理以来，建信大安全不管是绝对收益还是超额收益均非常突出。管理以来，月度绝对收益为正的概率为66.67%，月度相对收益（相对沪深300指数）为正的概率为62.30%；季度绝对收益为正的概率为68.42%，季度相对收益（相对沪深300指数）为正的概率63.16%。 大盘成长风格为主，行业配置相对均衡：从持仓看，基金更偏大盘成长风格；行业分布较广，也会根据市场对行业配置比例进行动态调整。从历史数据看，基金经理在食品饮料、房地产以及医药行业的配置相对较多，但也会根据市场对行业配置比例进行调整。 投资能力圈：行业均衡个股集中，多项投资能力突出。 行业均衡个股集中：行业均衡主要是考虑风险和回撤等因素，持仓包含大金融、大消费、科技，个股集中更多是体现对上市公司的深入研究以及自信度的体现。 个股选择能力突出：基金经理更注重公司基本面情况，擅长寻找优质公司长期持股，在各行业中的选股能力突出。 行业轮动能力突出：主要体现在基金经理会适度根据市场环境做一些行业配置比例的调整，比如2019年年报显示其加仓医药、汽车等行业，对银行、家电等行业进行了一定程度的减仓。 隐形交易能力突出：一定程度上可以理解为应对市场的能力，或者将换手率转化为收益率的能力。 组合收益的主要来源：个股选择。基金的主要收益来自于个股选择，2016/1/1-2020/7/28选股所带来的超额收益为114.00%，基金经理善于在所选行业中挖掘超额收益更高的股票。 擅长在食品饮料、金融以及制造板块选股。基金经理在食品饮料、金融以及制造板块的收益贡献更高，而这几个板块同时也是基金经理配置较多的板块，也一定程度说明基金经理非常了解自己的能力圈，在擅长的行业中精选个股。 重仓股对组合收益贡献明显。基金经理捕获重仓股的能力较强，从前十大构造的模拟组合来看，最终模拟组合收益会更高，且模拟组合相对基金的超额收益非常稳健。 风险提示：报告数据均来自于历史公开数据整理分析，历史业绩不代表未来，基金未来表现受宏观经济及重仓行业景气度影响。 1、建信基王东杰：行业分散个股集中，持股稳定性高 王东杰先生：清华大学金融学专业本科、硕士、博士。2008年7月至2012年5月任职于高盛中国；2012年5月加入建信基金，历任研究员、研究主管、基金经理、联席投资官，曾负责房地产、电力设备、新能源研究，曾担任金融地产、制造、周期组组长。自2015年开始管理公募基金产品，现任建信大安全、建信核心精选、建信战略精选等3只产品的基金经理。 王东杰先生目前管理了3只产品，合计规模为8.78亿元。王东杰先生所管产品有两大特色：（1）行业相对分散个股适度集中；（2）持股稳定性高，换手率低。而这两大特色与王东杰先生的投资方法密不可分，深度理解“以合理价格买入优质公司，买入并持有”，注重交易纪律。 一、投资方法：以合理价格买入优质公司，买入并持有 1）选取好赛道的公司：（a）投资成长期和成熟期的行业，不投资衰退期的行业；（b）投资颠覆性技术比较少的行业；（c）找竞争格局比较稳定的行业。2）看重公司的护城河和核心竞争力：（a）拥有特殊资源，少有公司能生产；（b）价格可以卖得更贵，比如品牌优势；（c）成本比竞争对手低，比如规模优势和管理能力。3）看重公司的管理层：（a）治理结构完善；（b）价值观相符且在历史上有优秀表现的管理层。 二、注重交易纪律：提高胜率，降低个股出现的尾部风险 1）只在能力圈范围内投资，提升胜率：不做仓位择时、不赚博弈的收益、不投复杂的行业；2）看重止损复检，任意持仓亏损超过20%会进入复检程序：复检投资逻辑、更新基本面信息、评估市场上所有负面评价。 建信大安全是王东杰先生管理时间最久的产品，也是任职以来累计收益最高的产品，以下我们将以建信大安全为例，分析王东杰先生管理以来的收益特征以及风格特征。 2、建信大安全：以合理价格买入优质公司，注重交易纪律 2.1、基本信息：五周年答卷业绩亮眼，超额收益118.79% 管理五周年的业绩突出：王东杰先生自2015/7/29开始管理建信大安全，截至2020/7/28（五周年）任职以来的收益率为138.66%，同期沪深300指数的收益率为19.87%，超额收益为118.79%，在同类基金中的排名为15/120，处于较高的水平。 基金规模在2017年有一个迅速增长的过程，从2016年底的1.05亿元增长到2017年底的3.80亿元；同时持有人数从2016年底的2889户增长到2017年底的5093户, 个人投资者持有的份额从2016年底的0.91亿份，增长到2017年底的0.98亿份，变化不大，可见该期间主要是机构投资者的增加。2018年基金规模有所回落，2018年底基金规模为1.08亿元。自2019年以来，基金规模重新出现增长趋势，截止2020年二季度末，基金规模已经达到2.17亿元，个人投资者持有的份额从2018年底的0.81亿份，增长到2019年底的0.95亿份。 2.2、风险收益特征：中长期收益突出，投资者持基赚钱效应明显 王东杰先生管理以来，建信大安全不管是绝对收益还是超额收益均非常突出。特别是2019年以来（截至2020/7/28），基金收益率为132.61%，超额收益也快速增长，相对中证偏股基金指数的超额收益为43.58%，相对沪深300指数的超额收益为80.88%。 月度收益以及季度收益的胜率较高：王东杰先生管理以来，月度绝对收益为正的概率为66.67%，月度相对收益（相对沪深300指数）为正的概率为62.30%；季度绝对收益为正的概率为68.42%，季度相对收益（相对沪深300指数）为正的概率为63.16%。具体从季度的相对收益看，超额收益大于0的绝对值更高。中长期看，基金的复利效应明显。 资者持基的赚钱概率高：假定投资者在王东杰先生管理以来的任一交易日买入建信大安全： 持有3个月赚钱的概率为72.74%，平均收益为4.88%； 持有6个月赚钱的概率为72.86%，平均收益为9.14%； 持有1年赚钱的概率为79.73%，平均收益为18.18%； 持有2年赚钱的概率为87.41%，平均收益为24.31%。 随着持有时间的拉长，可以看到不管是赚钱的概率还是平均收益率都有较大幅度的提升。 2.3、基金的持仓特色：大盘成长风格为主，持股周期逐步拉长 2.3.1、大盘成长风格为主，换手率逐步降低，持股稳定性高 建信大安全作为股票型基金，仓位基本80%以上水平，不做仓位调整 我们根据年报和中报买卖股票金额数据估算基金换手率，2019年全市场主动权益基金的换手率中位数为355.77%，平均值为452.01%。建信大安全在2019年的换手率为244.06%，低于市场平均水平，且近两年该基金的换手率呈现一定的下降趋势，持有股票的时间也更偏向中长期。 大盘成长风格更为突出：采用Lasso算法，计算基金收益率数据在各风格指数上的系数，每60个交易日滚动计算一次，可以初步看出基金在各风格指数上的暴露情况。从下图可以看出，该基金主要在大盘成长风格上的暴露更多。 持仓股票市值以大中盘为主：根据基金半年报以及年报的数据显示，流通市值在100亿元以下的小盘股占比很少，在大中盘股（流通市值大于100亿元）的占比近两期在90%以上。 2.3.2、行业配置相对均衡，也会根据市场适时动态调整 行业分布较广，也会根据市场对行业配置比例进行动态调整。从历史数据看，基金经理在食品饮料、医药以及房地产行业的配置相对较多，但也会根据市场对行业配置比例进行调整：2019年年报显示其加医药、房地产、汽车等行业，对银行、家电等行业进行了一定程度的减仓。 2.3.3、持股集中度较高，重仓股持有时间较长 持股集中度较高：持股数量在30只的水平，属于个股集中的组合构造策略；重仓股集中度：前十大重仓股的集中度逐步提升，占股票资产比例接近60%，但前20大、前30大的占比也都是有层次的增加，集中度也并非都在前10大。 重仓股持股周期较长：现有重仓股中五粮液、贵州茅台、保利地产持仓时间最长，其次为中南建设；工商银行在时隔两个季度后重新进入重仓股行列。 重仓股对于基金业绩的贡献也十分显著，基金经理擅长挖掘牛股。我们计算王东杰任职建信大安全基金经理以来，持仓较长的部分重仓股，计算持有这些重仓股的区间收益以及区间沪深300指数的收益，可以看出基金经理持仓周期较长的重仓股，区间收益也大幅超过沪深300指数，为组合贡献了丰厚收益。具体看，这些股票涵盖食品饮料、房地产、医药、汽车等各行业，也一定程度上说明基金经理注重在各行业均衡配置，挖掘牛股。 重仓股稳定性较高：近两年重仓股稳定性超过60%，处于较高水平，即当期重仓股的名单相对上一期平均保留了6只股票。考虑到有部分股票因股价下挫导致市值降低跌出重仓股行列，或反之因股价上涨从非重仓股升为重仓股，重仓股整体稳定性处于较高水平。 重仓股稳定性较高：重仓股稳定性逐步较高，平均在70%上水平，即为当期重仓股的名单相对上一期平均保留了7只股票。当然也有部分股票因股价下挫导致市值降低跌出重仓股行列，或反之因股价上涨从非重仓股升为重仓股。2020年二季度重仓股稳定性达到90%的水平，创下基金成立日以来新高。 2.4、基金经理的能力圈：行业均衡个股集中，多项投资能力突出 在计算基金行业集中度、个股集中度以及各项能力指标中，我们采用光大证券研究所金工团队2020年3月发布的报告《如何通过因子去寻找主动权益基金的能力圈？——FOF专题研究系列之十八》中的方法，在每一期的半年报以及年报计算各项指标（顺境投资能力与逆境投资能力在每年的年底计算），结果如下： 行业个股集散度：行业与相对全市场主动权益基金而言，处于均衡的位置，个股相对集中。行业均衡主要是考虑风险和回撤等因素，持仓包含大金融、大消费、科技，个股集中更多是体现对上市公司的深入研究以及自信度的体现。 个股选择能力突出：基金经理更注重公司基本面情况，擅长寻找优质公司长期持股，在各行业中的选股能力突出。 行业轮动能力突出：主要体现基金经理会适度根据市场环境进行一些行业配置比例的调整，比如2019年年报显示其加仓医药、汽车等行业，对银行、家电等行业进行了一定程度的减仓。 隐形交易能力突出：基金经理能在基金报告公告期间进行正确的调仓，一定程度上可以理解为应对市场的能力，或者将换手率转化为收益率的能力； 基金在顺境市场表现突出，拉长时间看，基金经理在近三年的顺境市场挣钱效应比较明显；从逆境市场看，除2018年的逆境市场表现排名不靠前之外，2017年与2019年的逆境市场表现也较好。 2.5、基金的收益拆分：选股能力突出，食品饮料、金融以及制造为主要收益贡献的板块 2.5.1、基金收益的拆分：选股贡献主要的收益 借用Brinson模型，对基金收益的来源进行拆分：其中市场收益选取的基准为80%*中证800指数+20%*中债综合指数；资产配置超额收益为基于季报公布的持仓计算超低配基准所带来的收益；行业配置超额收益、选股累计超额收益均为基于半年报以及年报的持仓计算；交易等其他收益即为未能解释的收益（例如调仓等产生的收益，计算方法为基金收益-市场收益-资产配置累计超额收益-行业配置累计超额收益-选股累计超额收益）。考虑到基金有建仓期，以下测算不采用2015年数据，均从2016/1/1开始测算。 从以下结果可以看出：基金的主要收益来自于个股选择。自2016/1/1-2020/7/28，选股所带来的超额收益为114.00%，基金经理善于在所选行业中挖掘超额收益更高的股票。结合前面雷达图的结果，基金经理的个股选择能力在全市场排名均非常靠前，也确实为组合贡献了较高的收益。 2.5.2、基金的行业板块收益贡献：擅长在食品饮料、金融以及制造板块选股 以上是从市场、资产配置、行业、选股等多方面进行的收益拆分，从上面的分析我们也得知该基金的选股收益突出，因此我们对选股这部分进行拆分，挖掘该基金主要的收益来源于哪些行业或者板块。 由于中信一级行业的数量较多，我们用聚类方法将其分为大的板块，具体方法可参考2019年6月发布的《从基金仓位的变化观察市场情绪——开放式基金仓位测算报告》，由于目前基金在医药、食品饮料的持仓相对较高，且该类行业本身在二级行业中分类较为丰富，因此我们单独将医药、食品饮料作为一个板块。 同样采用Brinson模型的方法，将选股收益细化为在各板块中的收益，结果表示：基金经理在食品饮料、金融以及制造板块的收益贡献更高，而这个板块同时也是基金经理配置最多的板块，也一定程度说明基金经理非常了解自己的能力圈，守住自己的能力圈，在擅长的行业中精选个股。 2.6、复制基金经理的持仓：重仓股对组合收益贡献明显 基金在定期报告所公布的具体持仓通常是投资者重点关注的信息，通过这部分信息可了解基金经理的投资特色。定期报告中所选股票的表现具体怎么样？我们尝试通过复制基金所公布持仓的方法重新构造新的组合，与基金进行比较： 1）仅复制基金重仓股的模拟组合，该组合仅持有10只股票，持有时间为报告期的前一个半月与后一个半月，例如2020Q2所公布的重仓股，在模拟组合中的持有时间为2020/4/16-2020/8/15；权重参考所公布持仓的权重，例如股票A出现在2020Q2的前十大持仓，持仓市值为X，自2020/4/16-2020/6/30股票A的涨跌幅为Y%，则假设股票A“起始日持仓市值”为X/(1+Y%)，计算10只股票的“起始日持仓市值”，权重归一之后再乘以报告期的仓位，即为每只股票的初始权重； 2）复制基金所有持仓的模拟组合，整体计算方法与上述保持一致，但在每类报告期所公布股票的持有时间上有一定差异：一季报与三季报仅用前十大，模拟组合对前十大持有时间为前后一个月；半年报与年报用所有的持仓数据，模拟组合对所有持仓持有时间为前后两个月。 同样考虑到基金有建仓期，以下测算不采用2015年数据，均从2016/1/1开始测算。 2.6.1、复制前十大重仓股的组合：模拟组合收益更高 基金经理捕获重仓股的能力较强：从前十大构造的模拟组合来看，最终模拟组合收益会更高，且模拟组合相对基金的超额收益非常稳健。考虑到模型存在一些假设（假设持有重仓股的时间为报告期的前一个半月与后一个半月），因此产生超额收益的可能原因是：1）重仓股确实为组合贡献了非常高的收益；2）重仓股的买入时间与卖出时间和模型假设不一致，存在一定偏差；3）重仓股因为涨幅过高，导致规模占比超过10%被迫卖出。 2.6.2、复制所有持仓的组合：模拟组合收益更高 同样，即使不复制重仓股，而是复制所有持仓，也发现模拟组合的收益更高，说明基金经理在选股能力上确实突出，且重仓股之外的其他股票也同样为组合提供了较高收益。 3、建信基金：公募基金数量稳定上升 根据建信基金官网显示：建信基金于2005年9月成立，是国内首批由商业银行发起设立的基金管理公司，具有特定客户资产管理业务资格和合格境内机构投资者（QDII）资格。公司产品线完备，涵盖主动权益类基金、被动投资类基金、债券基金、货币基金、混合基金、QDII基金、另类投资资金。 截止2020/6/30，建信基金的公募基金规模为4939.50亿元，从产品类型上看：其中混合型基金40只，规模合计121.30亿元；股票型基金39只，规模合计199.42亿元；债券型基金35只，规模合计1122.39亿元；QDII基金3只，规模合计1.49亿元；货币市场基金8只，规模合计3493.29亿元。另类投资基金1只，规模合计1.57亿元。 风险提示 本报告数据均来自于历史公开数据整理分析，历史业绩不代表未来，基金未来表现受宏观经济及重仓行业景气度影响。 光大证券机构签约客户如需阅读完整的报告内容，请注册小程序后查看。 更多详细内容敬请参考光大金工的完整报告《建信基金王东杰：以合理价格买入优质公司，注重交易纪律——基金经理研究系列之三》 联系人：蒋辛 邮箱：jiangxin@ebscn.com 手机：18221930089 电话：021-52523860 特别声明：本订阅号是光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）金融工程研究团队依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所金融工程研究团队名义注册的、或含有“光大证券研究”、与光大证券研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大证券研究所金融工程研究团队的官方订阅号。 本订阅号所刊载的信息均基于光大证券研究所已正式发布的研究报告，仅供在新媒体形势下研究信息、研究观点的及时沟通交流，其中的资料、意见、预测等，均反映相关研究报告初次发布当日光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知的义务。如需了解详细的证券研究信息，请具体参见光大证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何投资建议，任何投资者不应将本订阅号所载内容作为投资决策依据，本公司也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅归光大证券股份有限公司所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用。如因侵权行为给光大证券造成任何直接或间接的损失，光大证券保留追究一切法律责任的权利。
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