【国君互联网传媒】2021年9期:字节外接流量系统快速爆发,知乎提交在美IPO申请
（以下内容从国泰君安《【国君互联网传媒】2021年9期:字节外接流量系统快速爆发,知乎提交在美IPO申请》研报附件原文摘录）
导读 字节快手外接流量体系快速爆发，具备工业化内容生成能力的公司有望脱颖而出；知乎提交美股IPO招股书，公司营收、运营数据增长亮眼，多元业务协同发展。 报告摘要 本周传媒（申万）指数上涨2.33%，位居28个行业第6名。强于上证指数（下跌0.20%）、中小板指（下跌0.02%）、深证成指（下跌0.66%）、创业板指（下跌1.45%）。细分板块龙头景气持续，建议布局垂直细分领域业绩有望保持高速成长的投资机会，推荐标的芒果超媒、三人行等。受益于流量结构重构的腾讯控股、快手、哔哩哔哩、心动公司等；优质游戏公司三七互娱、完美世界、紫天科技等。 字节快手外接流量系统快速爆发，重点推荐紫天科技等。在短视频用户增速逐步放缓及广告加载率较高的背景下，字节跳动和快手均加大了核心外接流量系统（外接广告联盟）的建设力度，以获取更多的用户流量份额。2020年字节跳动的外接流量广告系统穿山甲预计贡献了300亿收入，至2023年有望贡献收入至1000亿，快手核心外接流量广告系统快手联盟预计2023年可贡献500亿收入，其中休闲游戏、阅读及工具为主要内容组成部分，能够提供工业化生内容生产的公司望脱颖而出。重点推荐紫天科技（300280.SZ），受益标的掌阅科技（603533.SH）等。紫天科技为字节跳动最大的休闲游戏供应商之一，公司Q1新品《合个大西瓜》及《粘液模拟器》上线表现优异，显示出强大的工业化精品生产能力。公司有望凭借突出的工业化生产能力和数据研发体系，享字节核心外接流量体系爆发红利，维持公司2020-2022年EPS至1.96/3.1/4.65元，目标价90.70元，增持评级。 知乎提交在美IPO申请，营收、运营数据增长亮眼，多元业务协同发展。知乎提交在美IPO申请，据招股书披露，2019-2020年公司总营收分别为6.71亿元、13.52亿元；毛利率分别为46.6%、56.0%；经调整净利润分别为-8.25亿元、-3.37亿元。2020Q4知乎的平均MAU为7570万，同比增长33.04%。累计拥有4310万内容创作者；主要通过广告、付费会员和内容商务解决方案产生收入。2019-2020年公司广告收入分别为5.77亿元和8.43亿元；付费会员收入分别为8799.7万元和3.2亿元；内容商务解决方案收入分别为64.1万元和1.36亿元。 风险提示：政策趋紧，其他可选消费对文娱需求影响超预期等。 报告目录 正文部分 01 字节核心外接流量体系快速爆发，知乎增速亮眼 本周传媒（申万）指数上涨2.33%，位居28个行业第6名。强于上证指数（下跌0.20%）、中小板指（下跌0.02%）、深证成指（下跌0.66%）、创业板指（下跌1.45%）。细分板块龙头景气持续，建议布局垂直细分领域业绩有望保持高速成长的投资机会，推荐标的芒果超媒（300413.SZ）、三人行（605168.SH）等。受益于流量结构重构的腾讯控股（0700.HK）、快手（1024.HK）、哔哩哔哩（BILI.O）、心动公司（2400.HK）等。当前国内游戏市场仍保持较高增速，各大厂商加大海外布局打开增长空间，叠加上游内容方话语权加强，版号供给侧改革龙头受益，推荐优质游戏公司：三七互娱（002555.SZ）、完美世界（002624.SZ）、紫天科技（300280.SZ）等。 1.1. 字节快手外接流量体系快速爆发，工业化生成能力突出公司望脱颖而出 字节跳动及快手外接流量系统空间广阔。在短视频用户增速逐步放缓及广告加载率较高的背景下，字节跳动和快手均加大了核心外接流量系统（外接广告联盟）的建设力度，以获取更多的用户时长及流量份额。2020年字节广告构成中，其外接流量广告系统穿山甲预计贡献了300亿广告收入，至2023年有望贡献广告收入至1000亿，快手外接流量广告系统快手联盟预计2023年可贡献500亿广告收入，即两大平台核心外接流量体系2023年预计可带来1500亿元的广告体量，休闲游戏、免费阅读及工具为主要内容组成部分。其中休闲游戏为最大的流量品类，约可贡献70%的广告流水（即1050亿），市场变现空间可观。 推荐工业化内容生产能力突出公司的投资机会。字节跳动及快手外接流量体系需求快速爆发下，能够系统化提供工业化生产的内容公司望脱颖而出。重点推荐紫天科技（300280.SZ），受益标的掌阅科技（603533.SH）等。紫天科技是字节跳动最大的休闲游戏供应商之一，公司Q1新品《合个大西瓜》及《粘液模拟器》上线表现优异，IOS免费游戏榜最高排名分别至第2名和第17名，显示出公司强大的工业化精品生产能力。目前在研产品《神奇的汉字》和《魔法拼字王》等有望打开新赛道品类。公司有望凭借突出的工业化生产能力和数据研发体系，不断复制新的爆款，享受互联网巨头外接流量系统快速爆发的红利，维持公司2020-2022年EPS至1.96/3.1/4.65元，目标价90.70元，增持评级。 1.2. 知乎增速亮眼，净亏损收窄，多元业务协同发展 知乎于3月5日向SEC提交IPO申请，计划在纽约证券交易所挂牌上市。 1.2.1. 2020Q4 MAU 7570万同比增长33%，拥有4310万内容创作者 知乎是中国最大的在线问答社区，公司发展历程如下： 2010年底，周源先生创立知乎，2011年正式上线； 2010年至2012年期间，知乎定位为问答为主的在线内容社区； 2013年开放注册，至今已成为中国最大的综合性在线内容社区之一； 2016年，开始提供在线广告； 2018年，知乎开始推出付费内容； 2019年上半年，推出付费会员计划（盐选）； 2020年初，正式推出内容电商解决方案，继续拓宽变现渠道，包括提供在线教育和电商相关服务等。 社区及用户数据：截至2020年12月31日， 2020Q4知乎的平均MAU为7570万，2019年同期为5690万，同比增长33.04%。累计拥有4310万内容创作者，贡献了3.153亿个问题和答案。平均月度访问人数为4.69亿，平均月度互动数为6.757亿，同比分别增长33.0%、28.2%和4.8%。2019-2020年总营收分别为6.71亿元、13.52亿元；毛利率分别为46.6%、56.0%；经营利润分别为-10.58亿元、-6.03亿元；净利润分别为-10.04亿元、-5.18亿元；经调整净利润分别为-8.25亿元、-3.37亿元。 根据招股书，知乎创始人周源持股8.2%，但拥有46.6%的投票权。此外，创新工场持股13.1%，拥有7.6%的投票权；腾讯持股12.3%，启明、赛富分别持股11.3%和9.3%，快手持股8.3%。 1.2.2. 20年营收大幅增长，积极探索多样化盈利渠道 公司主要通过广告、付费会员和内容商务解决方案产生收入，20年总营收大幅增长。此外，公司业务还包括在线教育和电子商务。2019-2020年公司的总营收分别为6.7亿元和13.5亿元；广告收入分别为5.77亿元和8.43亿元；付费会员收入分别为8799.7万元和3.2亿元；内容商务解决方案收入分别为64.1万元和1.36亿元。 1） 疫情影响下，公司广告收入仍增长迅速。公司的广告收入由MAU以及每位月活用户的广告收入决定。尽管2020年上半年遭受疫情冲击，公司的MAU增长迅速，每位月活用户的广告收入也小幅增加，公司的广告收入增长依旧强劲。 2） “盐选”付费会员渗透知乎社区，预计会员费收入持续增长。会员费收入中大部分来自盐选会员费收入，少部分来自于按需付费的内容访问收入。公司于2019年3月正式启动盐选会员项目，并持续提升优质内容的数量和质量。付费会员收入的增长主要反映了MAU和付费比例的增长，特别是付费比例的持续增长反映了付费会员在知乎社区中的渗透程度不断加深。预计未来公司的会员费收入将持续增长。 3） “知+”提供内容商务解决方案服务，预计其未来收入占比持续增加。内容商务解决方案的收入主要来自“知+”解决方案的服务费收入。2020年初，公司推出了开创性的内容商务解决方案，并在2020年实现收入1.358亿元人民币。每位月活用户的内容商务解决方案平均营收为2元/月。公司将进一步扩大内容商务解决方案，并提高每位月活用户的平均月营收。预计未来内容商务解决方案占收入的百分比会持续增加。 4） 公司不断拓展其他变现模式，实现盈利渠道多样化。其他收入主要来自在线教育和电子商务服务，包括第三方在线教育课程、自主开发的在线教育产品和服务以及电商商品销售佣金。未来公司将进一步以内容为中心，探索不同的变现模式，实现盈利渠道的多样化。 1.2.3. 依托品牌+内容+用户，多元业务协同发展 标志性和最值得信赖的在线内容社区：根据CIC的数据，公司是中国最大的问答式在线社区，也是中国五大综合性在线内容社区之一。知乎被公认为中国用户体验最值得信赖的在线内容社区和最满意的在线内容社区，2020年，公司被列入BrandZ中国最具价值品牌百强。 不断增长的高质量用户生成内容：截至2020年12月31日，公司的社区累计拥有3.532亿条内容，过去两年的CAGR为64%，包括3.153亿个问题和答案。2020Q4公司每月平均有330万个活跃内容创作者，在2020年12月有1200万个内容产生。截至2020年12月31日，公司多样化的内容涵盖了1000多个垂直领域和57.1万个主题。 快速增长、多样化和高度参与的用户群： 2020 Q4，公司平均MAU为7570万，同比增长33%；平均每月拥有4.69亿观众和20多亿有效页面访问量。公司拥有多样化、相对性别均衡、地理范围广泛、年轻化的用户群，在2020年12月，公司MAU中有43.1%是女性；52.6%的用户分布在一级和新一级城市，21.2%的MAU分布在中国的二级城市；78.7%的MAU年龄在30岁以下。 创新和可扩展的以内容为中心的货币化：公司是第一个推出付费会员计划的Q&A在线社区，也是2020年Q&A在线社区中付费会员收入最多的社区。由于公司的高质量内容及其定向分销，公司的付费比例从2019Q4的1.8%提高到2020 Q4的4.0%，平均每月付费会员人数从2019 Q4的100万增加到2020 Q4的300万，展示了公司内容付费渠道的成功和巨大的增长空间。同时，知乎是第一家大规模推出集成内容商务解决方案的公司，2020年公司的集成内容商务解决方案产生的收入规模在在线内容社区中排名第一。公司不断关注客户需求，推出新的服务，重点放在特定的垂直领域，包括在线教育和电子商务，或好物推荐，使得公司收入结构多样化。 卓越的技术基础设施和数据洞察力：公司开发了优越的技术基础设施，以加强业务的各个方面，包括内容、社区和商业化。同时，公司不断利用对用户数据的分析来完善内容推荐算法，从而使公司的数据和技术为商家和品牌带来更多价值。 富有远见的管理团队和强大的股东基础：公司的创始人、董事长兼首席执行官周源先生在互联网和媒体行业有丰富的经验，公司的管理团队培养了高度重视创新、专业和包容性的企业文化，致力于将知乎打造成中国最值得信赖的在线内容社区。公司的股东包括腾讯、快手和百度，公司相信，与股东的合作将继续加强公司的内容生态以及巩固公司的市场领导地位。 02 一周行业及公司要闻 3.1. 短视频/直播 快手服务号上线“10亿补贴计划” 3月5日，快手宣布推出服务号“10亿补贴计划”，包括但不限于企业蓝V、会员（10大权益）免费，直播流量补贴，补贴视频流量券，开放App应用推广能力等。同时，快手还配套提供直播、营销推广等培训课程。该补贴计划将从3月5日持续到4月5日。（36氪） 抖音成2020欧洲杯官方合作伙伴 3月4日，距离2020欧洲杯开幕还有100天，抖音宣布成为本届赛事官方合作伙伴，将在本届赛事期间推出相关话题挑战、制作独家AR（增强现实技术）内容等。（中新网） 字节跳动正在为中国市场开发一款类似于Clubhouse的应用程序 路透社3月4日消息，知情人士透露，字节跳动正为中国市场开发一款类似Clubhouse的应用。据悉，字节跳动的开发计划仍处于早期阶段。其中一位消息人士表示，Clubhouse上关于TikTok和字节跳动的讨论引起字节跳动高管对该类型应用的兴趣。（界面） 3.2. 在线文娱 知乎向美SEC提交IPO招股书：拟登陆纽交所，估值35亿美元 3月5日，知乎向SEC提交了IPO上市申请文件。根据招股书内容，知乎计划在纽约证券交易所挂牌上市，股票代码为“ZH”，用作“占位符”的暂定筹资额为1亿美元。招股书数据显示，2020年知乎总营收为13.52亿元，同比增长101.7%；毛利为7.58亿元，同比增长142.7%。截至2020年12月31日，知乎累计拥有4310万内容创作者，贡献了3.153亿个问答，2020Q4知乎单季度平均MAU为7570万人。（腾讯新闻） 网易云音乐高层变动，丁磊掌管实际业务，网易云音乐回应称：李茵已离职，业务调整后仍为集体决策 原网易云音乐市场副总裁李茵于 2 月离职，加入一家互联网小巨头。李茵离职后还并未有明确的接班人，网易员工称 “大家都在分担各种工作”。从多个信源了解到，网易云音乐CEO朱一闻已于2020年底被 “内部降级”，其职级暂未变动，但网易CEO丁磊已担起网易云CEO的工作，掌管实际业务。对此网易云音乐回应称，网易云音乐市场副总裁李茵已于近期离职，网易公司对网易云音乐业务进行调整。调整后，网易云音乐仍将延续此前的管委会集体决策机制。（晚点LatePost、新浪科技） 腾讯音乐宣布与华研国际音乐达成深度战略合作 3月2日，腾讯音乐娱乐集团宣布，已与音乐制作与演艺经纪公司华研国际音乐达成深度战略合作。华研国际音乐全量正版音源将全面上线TME旗下QQ音乐、酷狗音乐、酷我音乐、全民K歌等平台。华研国际音乐创立于1995年，目前拥有林宥嘉、动力火车、郁可唯、F.I.R.、阎奕格、周蕙、耿斯汉等海量华语实力歌手和音乐人。（新浪财经） 3.3. 游戏/VR 腾讯游戏天美工作室加入“玩游戏，救地球”联盟 3月2日, 腾讯游戏旗下天美工作室群宣布，应邀加入联合国环境规划署发起的“玩游戏，救地球”联盟。天美将在未来12个月内，通过创造游戏内外的体验和教育，帮助超过1.1亿玩家更好地应对气候挑战。该联盟由联合国环境规划署发起，旨在支持游戏行业携手通过游戏的力量提升公众环保认知。联盟其他成员包括索尼、微软、育碧Supercell和创梦天地等。天美是该联盟中第一家来自中国的游戏研发工作室。（36氪） 沉浸式VR娱乐品牌“沉浸世界”完成A轮融资 36氪获悉，VR虚拟现实娱乐社交品牌“沉浸世界”2020年底获得A轮融资，投资方为复朴资本和源慧资本，老股东老鹰基金参与了跟投，本轮融资将用于内容研发和门店扩张。沉浸世界成立于2016年，是一家基于VR技术提供虚拟现实娱乐的科技公司。公司专注于大空间多人互动VR技术和内容研发。（36氪） 04 传媒上市公司公告 【唐德影视】 3月5日晚间，公司发布公告称，公司于3月4日收到深交所问询函，深交所发行上市审核机构对公司向特定对象发行股票的申请文件进行了审核，并形成审核问询问题。 3月2日晚间，公司发布公告称，公司第四届董事会第五次会议审议并全票通过了《关于挂牌转让公司所持杭州心光流美网络科技有限公司股权的议案》，同意公司转让所持杭州心光流美网络科技有限公司5.835%的股权。 【丝路视觉】 3月5日晚间，公司发布2020年年度报告，2020年公司实现营业收入10.04亿元，同比增长9.58%；归母净利润6060.56万元，同比增长117.66%；基本每股收益0.53元。公司每10股派发红利0.8元（含税）。此外，公司拟发行可转债募资不超过2.4亿元，用于视觉云平台建设项目和补充流动资金。 3月2日晚间，公司发布公告称，全资子公司丝路蓝及华东设计院作为联合体与上海城市规划展示馆已于近日签署《上海城市规划展示馆展陈服务采购项目总承包合同》，合同总金额为2.09亿元，其中丝路蓝承担1.44亿元，华东设计院承担6533.67万元。 【电魂网络】 3月3日晚间，公司发布公告称，公司收到副总经理郝杰、财务总监朱小素出具的《关于股东减持计划实施结果的告知函》。截至目前，郝杰、朱小素此次减持计划时间期限届满，二人均未减持公司股份，其中郝杰仍持股1.2033%，朱小素仍持股0.0484%。 【世纪华通】 3月2日晚间，公司发布公告称，公司接到公司股东邵恒的通知，其于2020年1月22日至2021年3月2日期间以大宗交易共计减持公司股份1.72亿股、司法拍卖2011.8万股。此次权益变动是邵恒主动减持、司法拍卖及因公司增发股份等原因导致其持股比例合计降至5%以下。截至2021年3月2日，邵恒合计持有公司3.73亿股，占公司目前总股本的5.00%。 【完美世界】 3月2日晚间，公司发布公告称，截至2021年2月28日，公司通过集中竞价方式累计回购股份503.07万股，占公司总股本的0.2593%，最高成交价为25.15元/股，最低成交价为22.57元/股，成交总金额为1.20亿元。 【紫天科技】 2月28日晚间，公司发布2020年度业绩快报，2020年公司实现营业收入14.22亿元，同比增长65.06%;归母净利润3.11亿元，同比增长83.72%;基本每股收益为1.92元。 05 行业主要数据更新 06 风险提示 政策监管趋紧，其他可选消费对文化娱乐需求的影响与冲击超预期等。 团队介绍 陈筱 首席分析师 邮箱：chenxiao@gtjas.com 电话：021-38675863 / 18501685273 证书编号：S0880515040003 张昱 分析师 邮箱：zhangyu022992@gtjas.com 电话：021-38032027 / 18021622131 证书编号：S0880120110005 陈俊希 分析师 邮箱：chenjunxi@gtjas.com 电话：021-38032025 / 17521086851 证书编号：S0880520120009 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 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导读 字节快手外接流量体系快速爆发，具备工业化内容生成能力的公司有望脱颖而出；知乎提交美股IPO招股书，公司营收、运营数据增长亮眼，多元业务协同发展。 报告摘要 本周传媒（申万）指数上涨2.33%，位居28个行业第6名。强于上证指数（下跌0.20%）、中小板指（下跌0.02%）、深证成指（下跌0.66%）、创业板指（下跌1.45%）。细分板块龙头景气持续，建议布局垂直细分领域业绩有望保持高速成长的投资机会，推荐标的芒果超媒、三人行等。受益于流量结构重构的腾讯控股、快手、哔哩哔哩、心动公司等；优质游戏公司三七互娱、完美世界、紫天科技等。 字节快手外接流量系统快速爆发，重点推荐紫天科技等。在短视频用户增速逐步放缓及广告加载率较高的背景下，字节跳动和快手均加大了核心外接流量系统（外接广告联盟）的建设力度，以获取更多的用户流量份额。2020年字节跳动的外接流量广告系统穿山甲预计贡献了300亿收入，至2023年有望贡献收入至1000亿，快手核心外接流量广告系统快手联盟预计2023年可贡献500亿收入，其中休闲游戏、阅读及工具为主要内容组成部分，能够提供工业化生内容生产的公司望脱颖而出。重点推荐紫天科技（300280.SZ），受益标的掌阅科技（603533.SH）等。紫天科技为字节跳动最大的休闲游戏供应商之一，公司Q1新品《合个大西瓜》及《粘液模拟器》上线表现优异，显示出强大的工业化精品生产能力。公司有望凭借突出的工业化生产能力和数据研发体系，享字节核心外接流量体系爆发红利，维持公司2020-2022年EPS至1.96/3.1/4.65元，目标价90.70元，增持评级。 知乎提交在美IPO申请，营收、运营数据增长亮眼，多元业务协同发展。知乎提交在美IPO申请，据招股书披露，2019-2020年公司总营收分别为6.71亿元、13.52亿元；毛利率分别为46.6%、56.0%；经调整净利润分别为-8.25亿元、-3.37亿元。2020Q4知乎的平均MAU为7570万，同比增长33.04%。累计拥有4310万内容创作者；主要通过广告、付费会员和内容商务解决方案产生收入。2019-2020年公司广告收入分别为5.77亿元和8.43亿元；付费会员收入分别为8799.7万元和3.2亿元；内容商务解决方案收入分别为64.1万元和1.36亿元。 风险提示：政策趋紧，其他可选消费对文娱需求影响超预期等。 报告目录 正文部分 01 字节核心外接流量体系快速爆发，知乎增速亮眼 本周传媒（申万）指数上涨2.33%，位居28个行业第6名。强于上证指数（下跌0.20%）、中小板指（下跌0.02%）、深证成指（下跌0.66%）、创业板指（下跌1.45%）。细分板块龙头景气持续，建议布局垂直细分领域业绩有望保持高速成长的投资机会，推荐标的芒果超媒（300413.SZ）、三人行（605168.SH）等。受益于流量结构重构的腾讯控股（0700.HK）、快手（1024.HK）、哔哩哔哩（BILI.O）、心动公司（2400.HK）等。当前国内游戏市场仍保持较高增速，各大厂商加大海外布局打开增长空间，叠加上游内容方话语权加强，版号供给侧改革龙头受益，推荐优质游戏公司：三七互娱（002555.SZ）、完美世界（002624.SZ）、紫天科技（300280.SZ）等。 1.1. 字节快手外接流量体系快速爆发，工业化生成能力突出公司望脱颖而出 字节跳动及快手外接流量系统空间广阔。在短视频用户增速逐步放缓及广告加载率较高的背景下，字节跳动和快手均加大了核心外接流量系统（外接广告联盟）的建设力度，以获取更多的用户时长及流量份额。2020年字节广告构成中，其外接流量广告系统穿山甲预计贡献了300亿广告收入，至2023年有望贡献广告收入至1000亿，快手外接流量广告系统快手联盟预计2023年可贡献500亿广告收入，即两大平台核心外接流量体系2023年预计可带来1500亿元的广告体量，休闲游戏、免费阅读及工具为主要内容组成部分。其中休闲游戏为最大的流量品类，约可贡献70%的广告流水（即1050亿），市场变现空间可观。 推荐工业化内容生产能力突出公司的投资机会。字节跳动及快手外接流量体系需求快速爆发下，能够系统化提供工业化生产的内容公司望脱颖而出。重点推荐紫天科技（300280.SZ），受益标的掌阅科技（603533.SH）等。紫天科技是字节跳动最大的休闲游戏供应商之一，公司Q1新品《合个大西瓜》及《粘液模拟器》上线表现优异，IOS免费游戏榜最高排名分别至第2名和第17名，显示出公司强大的工业化精品生产能力。目前在研产品《神奇的汉字》和《魔法拼字王》等有望打开新赛道品类。公司有望凭借突出的工业化生产能力和数据研发体系，不断复制新的爆款，享受互联网巨头外接流量系统快速爆发的红利，维持公司2020-2022年EPS至1.96/3.1/4.65元，目标价90.70元，增持评级。 1.2. 知乎增速亮眼，净亏损收窄，多元业务协同发展 知乎于3月5日向SEC提交IPO申请，计划在纽约证券交易所挂牌上市。 1.2.1. 2020Q4 MAU 7570万同比增长33%，拥有4310万内容创作者 知乎是中国最大的在线问答社区，公司发展历程如下： 2010年底，周源先生创立知乎，2011年正式上线； 2010年至2012年期间，知乎定位为问答为主的在线内容社区； 2013年开放注册，至今已成为中国最大的综合性在线内容社区之一； 2016年，开始提供在线广告； 2018年，知乎开始推出付费内容； 2019年上半年，推出付费会员计划（盐选）； 2020年初，正式推出内容电商解决方案，继续拓宽变现渠道，包括提供在线教育和电商相关服务等。 社区及用户数据：截至2020年12月31日， 2020Q4知乎的平均MAU为7570万，2019年同期为5690万，同比增长33.04%。累计拥有4310万内容创作者，贡献了3.153亿个问题和答案。平均月度访问人数为4.69亿，平均月度互动数为6.757亿，同比分别增长33.0%、28.2%和4.8%。2019-2020年总营收分别为6.71亿元、13.52亿元；毛利率分别为46.6%、56.0%；经营利润分别为-10.58亿元、-6.03亿元；净利润分别为-10.04亿元、-5.18亿元；经调整净利润分别为-8.25亿元、-3.37亿元。 根据招股书，知乎创始人周源持股8.2%，但拥有46.6%的投票权。此外，创新工场持股13.1%，拥有7.6%的投票权；腾讯持股12.3%，启明、赛富分别持股11.3%和9.3%，快手持股8.3%。 1.2.2. 20年营收大幅增长，积极探索多样化盈利渠道 公司主要通过广告、付费会员和内容商务解决方案产生收入，20年总营收大幅增长。此外，公司业务还包括在线教育和电子商务。2019-2020年公司的总营收分别为6.7亿元和13.5亿元；广告收入分别为5.77亿元和8.43亿元；付费会员收入分别为8799.7万元和3.2亿元；内容商务解决方案收入分别为64.1万元和1.36亿元。 1） 疫情影响下，公司广告收入仍增长迅速。公司的广告收入由MAU以及每位月活用户的广告收入决定。尽管2020年上半年遭受疫情冲击，公司的MAU增长迅速，每位月活用户的广告收入也小幅增加，公司的广告收入增长依旧强劲。 2） “盐选”付费会员渗透知乎社区，预计会员费收入持续增长。会员费收入中大部分来自盐选会员费收入，少部分来自于按需付费的内容访问收入。公司于2019年3月正式启动盐选会员项目，并持续提升优质内容的数量和质量。付费会员收入的增长主要反映了MAU和付费比例的增长，特别是付费比例的持续增长反映了付费会员在知乎社区中的渗透程度不断加深。预计未来公司的会员费收入将持续增长。 3） “知+”提供内容商务解决方案服务，预计其未来收入占比持续增加。内容商务解决方案的收入主要来自“知+”解决方案的服务费收入。2020年初，公司推出了开创性的内容商务解决方案，并在2020年实现收入1.358亿元人民币。每位月活用户的内容商务解决方案平均营收为2元/月。公司将进一步扩大内容商务解决方案，并提高每位月活用户的平均月营收。预计未来内容商务解决方案占收入的百分比会持续增加。 4） 公司不断拓展其他变现模式，实现盈利渠道多样化。其他收入主要来自在线教育和电子商务服务，包括第三方在线教育课程、自主开发的在线教育产品和服务以及电商商品销售佣金。未来公司将进一步以内容为中心，探索不同的变现模式，实现盈利渠道的多样化。 1.2.3. 依托品牌+内容+用户，多元业务协同发展 标志性和最值得信赖的在线内容社区：根据CIC的数据，公司是中国最大的问答式在线社区，也是中国五大综合性在线内容社区之一。知乎被公认为中国用户体验最值得信赖的在线内容社区和最满意的在线内容社区，2020年，公司被列入BrandZ中国最具价值品牌百强。 不断增长的高质量用户生成内容：截至2020年12月31日，公司的社区累计拥有3.532亿条内容，过去两年的CAGR为64%，包括3.153亿个问题和答案。2020Q4公司每月平均有330万个活跃内容创作者，在2020年12月有1200万个内容产生。截至2020年12月31日，公司多样化的内容涵盖了1000多个垂直领域和57.1万个主题。 快速增长、多样化和高度参与的用户群： 2020 Q4，公司平均MAU为7570万，同比增长33%；平均每月拥有4.69亿观众和20多亿有效页面访问量。公司拥有多样化、相对性别均衡、地理范围广泛、年轻化的用户群，在2020年12月，公司MAU中有43.1%是女性；52.6%的用户分布在一级和新一级城市，21.2%的MAU分布在中国的二级城市；78.7%的MAU年龄在30岁以下。 创新和可扩展的以内容为中心的货币化：公司是第一个推出付费会员计划的Q&A在线社区，也是2020年Q&A在线社区中付费会员收入最多的社区。由于公司的高质量内容及其定向分销，公司的付费比例从2019Q4的1.8%提高到2020 Q4的4.0%，平均每月付费会员人数从2019 Q4的100万增加到2020 Q4的300万，展示了公司内容付费渠道的成功和巨大的增长空间。同时，知乎是第一家大规模推出集成内容商务解决方案的公司，2020年公司的集成内容商务解决方案产生的收入规模在在线内容社区中排名第一。公司不断关注客户需求，推出新的服务，重点放在特定的垂直领域，包括在线教育和电子商务，或好物推荐，使得公司收入结构多样化。 卓越的技术基础设施和数据洞察力：公司开发了优越的技术基础设施，以加强业务的各个方面，包括内容、社区和商业化。同时，公司不断利用对用户数据的分析来完善内容推荐算法，从而使公司的数据和技术为商家和品牌带来更多价值。 富有远见的管理团队和强大的股东基础：公司的创始人、董事长兼首席执行官周源先生在互联网和媒体行业有丰富的经验，公司的管理团队培养了高度重视创新、专业和包容性的企业文化，致力于将知乎打造成中国最值得信赖的在线内容社区。公司的股东包括腾讯、快手和百度，公司相信，与股东的合作将继续加强公司的内容生态以及巩固公司的市场领导地位。 02 一周行业及公司要闻 3.1. 短视频/直播 快手服务号上线“10亿补贴计划” 3月5日，快手宣布推出服务号“10亿补贴计划”，包括但不限于企业蓝V、会员（10大权益）免费，直播流量补贴，补贴视频流量券，开放App应用推广能力等。同时，快手还配套提供直播、营销推广等培训课程。该补贴计划将从3月5日持续到4月5日。（36氪） 抖音成2020欧洲杯官方合作伙伴 3月4日，距离2020欧洲杯开幕还有100天，抖音宣布成为本届赛事官方合作伙伴，将在本届赛事期间推出相关话题挑战、制作独家AR（增强现实技术）内容等。（中新网） 字节跳动正在为中国市场开发一款类似于Clubhouse的应用程序 路透社3月4日消息，知情人士透露，字节跳动正为中国市场开发一款类似Clubhouse的应用。据悉，字节跳动的开发计划仍处于早期阶段。其中一位消息人士表示，Clubhouse上关于TikTok和字节跳动的讨论引起字节跳动高管对该类型应用的兴趣。（界面） 3.2. 在线文娱 知乎向美SEC提交IPO招股书：拟登陆纽交所，估值35亿美元 3月5日，知乎向SEC提交了IPO上市申请文件。根据招股书内容，知乎计划在纽约证券交易所挂牌上市，股票代码为“ZH”，用作“占位符”的暂定筹资额为1亿美元。招股书数据显示，2020年知乎总营收为13.52亿元，同比增长101.7%；毛利为7.58亿元，同比增长142.7%。截至2020年12月31日，知乎累计拥有4310万内容创作者，贡献了3.153亿个问答，2020Q4知乎单季度平均MAU为7570万人。（腾讯新闻） 网易云音乐高层变动，丁磊掌管实际业务，网易云音乐回应称：李茵已离职，业务调整后仍为集体决策 原网易云音乐市场副总裁李茵于 2 月离职，加入一家互联网小巨头。李茵离职后还并未有明确的接班人，网易员工称 “大家都在分担各种工作”。从多个信源了解到，网易云音乐CEO朱一闻已于2020年底被 “内部降级”，其职级暂未变动，但网易CEO丁磊已担起网易云CEO的工作，掌管实际业务。对此网易云音乐回应称，网易云音乐市场副总裁李茵已于近期离职，网易公司对网易云音乐业务进行调整。调整后，网易云音乐仍将延续此前的管委会集体决策机制。（晚点LatePost、新浪科技） 腾讯音乐宣布与华研国际音乐达成深度战略合作 3月2日，腾讯音乐娱乐集团宣布，已与音乐制作与演艺经纪公司华研国际音乐达成深度战略合作。华研国际音乐全量正版音源将全面上线TME旗下QQ音乐、酷狗音乐、酷我音乐、全民K歌等平台。华研国际音乐创立于1995年，目前拥有林宥嘉、动力火车、郁可唯、F.I.R.、阎奕格、周蕙、耿斯汉等海量华语实力歌手和音乐人。（新浪财经） 3.3. 游戏/VR 腾讯游戏天美工作室加入“玩游戏，救地球”联盟 3月2日, 腾讯游戏旗下天美工作室群宣布，应邀加入联合国环境规划署发起的“玩游戏，救地球”联盟。天美将在未来12个月内，通过创造游戏内外的体验和教育，帮助超过1.1亿玩家更好地应对气候挑战。该联盟由联合国环境规划署发起，旨在支持游戏行业携手通过游戏的力量提升公众环保认知。联盟其他成员包括索尼、微软、育碧Supercell和创梦天地等。天美是该联盟中第一家来自中国的游戏研发工作室。（36氪） 沉浸式VR娱乐品牌“沉浸世界”完成A轮融资 36氪获悉，VR虚拟现实娱乐社交品牌“沉浸世界”2020年底获得A轮融资，投资方为复朴资本和源慧资本，老股东老鹰基金参与了跟投，本轮融资将用于内容研发和门店扩张。沉浸世界成立于2016年，是一家基于VR技术提供虚拟现实娱乐的科技公司。公司专注于大空间多人互动VR技术和内容研发。（36氪） 04 传媒上市公司公告 【唐德影视】 3月5日晚间，公司发布公告称，公司于3月4日收到深交所问询函，深交所发行上市审核机构对公司向特定对象发行股票的申请文件进行了审核，并形成审核问询问题。 3月2日晚间，公司发布公告称，公司第四届董事会第五次会议审议并全票通过了《关于挂牌转让公司所持杭州心光流美网络科技有限公司股权的议案》，同意公司转让所持杭州心光流美网络科技有限公司5.835%的股权。 【丝路视觉】 3月5日晚间，公司发布2020年年度报告，2020年公司实现营业收入10.04亿元，同比增长9.58%；归母净利润6060.56万元，同比增长117.66%；基本每股收益0.53元。公司每10股派发红利0.8元（含税）。此外，公司拟发行可转债募资不超过2.4亿元，用于视觉云平台建设项目和补充流动资金。 3月2日晚间，公司发布公告称，全资子公司丝路蓝及华东设计院作为联合体与上海城市规划展示馆已于近日签署《上海城市规划展示馆展陈服务采购项目总承包合同》，合同总金额为2.09亿元，其中丝路蓝承担1.44亿元，华东设计院承担6533.67万元。 【电魂网络】 3月3日晚间，公司发布公告称，公司收到副总经理郝杰、财务总监朱小素出具的《关于股东减持计划实施结果的告知函》。截至目前，郝杰、朱小素此次减持计划时间期限届满，二人均未减持公司股份，其中郝杰仍持股1.2033%，朱小素仍持股0.0484%。 【世纪华通】 3月2日晚间，公司发布公告称，公司接到公司股东邵恒的通知，其于2020年1月22日至2021年3月2日期间以大宗交易共计减持公司股份1.72亿股、司法拍卖2011.8万股。此次权益变动是邵恒主动减持、司法拍卖及因公司增发股份等原因导致其持股比例合计降至5%以下。截至2021年3月2日，邵恒合计持有公司3.73亿股，占公司目前总股本的5.00%。 【完美世界】 3月2日晚间，公司发布公告称，截至2021年2月28日，公司通过集中竞价方式累计回购股份503.07万股，占公司总股本的0.2593%，最高成交价为25.15元/股，最低成交价为22.57元/股，成交总金额为1.20亿元。 【紫天科技】 2月28日晚间，公司发布2020年度业绩快报，2020年公司实现营业收入14.22亿元，同比增长65.06%;归母净利润3.11亿元，同比增长83.72%;基本每股收益为1.92元。 05 行业主要数据更新 06 风险提示 政策监管趋紧，其他可选消费对文化娱乐需求的影响与冲击超预期等。 团队介绍 陈筱 首席分析师 邮箱：chenxiao@gtjas.com 电话：021-38675863 / 18501685273 证书编号：S0880515040003 张昱 分析师 邮箱：zhangyu022992@gtjas.com 电话：021-38032027 / 18021622131 证书编号：S0880120110005 陈俊希 分析师 邮箱：chenjunxi@gtjas.com 电话：021-38032025 / 17521086851 证书编号：S0880520120009 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 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