天风证券——全球金融市场周报2021.02.08-2021.02.21

（以下内容从天风证券《天风证券——全球金融市场周报2021.02.08-2021.02.21》研报附件原文摘录）
　　核心要点 1、有关美国十年期国债收益率：最近两周，美国十年期国债收益率攀升至1.3%左右，投资者开始担忧无风险利率过快上行对高估值股票的负向冲击。2020年底，多数机构预计2021年美国十年期国债收益率的上限为1.20%，部分机构预计上限为1.50%。2021年一季度尚未结束，美国十年期国债收益率就达到1.30%的水平，这是一个超预期的事件。往后看，首先拜登政府1.9万亿美元经济刺激计划在国会通过，或者减量通过是大概率事件，这将支撑美国经济复苏、失业率下降和通胀攀升；其次，近期美国疫苗接种继续进行，新增确诊病例下降，服务业消费复苏加快是可以预期的，这将有助于核心通胀的提高；再次，当前美国房贷利率依旧处于30年来的历史低位，新屋销售、营建许可和新屋销售有望持续改善。当前美联储每月购买1200亿美元资产，但是依旧未能压制十年期国债收益率的上行节奏，这意味着投资者对经济复苏和通胀持更为乐观的态度。COMEX黄金价格走弱，也显示了实际利率预期在走高。1.50%是美国十年期国债收益率的一个重要关口，如果在上半年突破此水平，有可能对全球股市风格带来重要影响。 2、有关大宗商品价格：尽管近期大宗商品整体上表现强势，但是不同品种的驱动因素还是存在差异的。原油价格的上涨主要是受沙特减产、美国供应冲击和疫苗接种后经济复苏预期在支撑。豆油和棕榈油上涨主要是全球油籽油料库存消费比依旧在下行的趋势中，大的供需格局有利于油脂价格上涨。螺纹钢价格上涨主要是由铁矿石价格上涨推动的，是成本推动型的上涨。铁矿石价格上涨主要是全球四大矿山短期内维持稳定的发货量，中小矿山短期内难以有效增加大量的产出，全球经济复苏的预期支撑钢材需求，中国地产和基建又处于数据的空窗期，未来几个月中国基建和地产变动的幅度至关重要，高频数据关注每周库存的累积情况，特别是3月之后的去化速度。铜价上涨主要是低库存，乐观预期引发的投机性需求本身改变了大的供需格局。往后看，部分品种价格高企，刺激供应增加是确定的，当库存开始显著累积时，这些品种大概率进入高位波动格局中。 3、有关权益风格：中国十年期国债收益率已经攀升至3.30%附近，美国十年期国债收益率已经攀升至1.20%至1.50%区间，并且未来几个月美国十年期国债收益率有望继续攀升。高估值的股票可能出现一定幅度的调整，偏周期的和低估值的股票表现有望阶段性占优。部分自媒体开始讨论抱团股的风险问题，回调——赎回——继续回调——继续赎回的链条有可能发挥作用。在美债曲线走陡的时间里，外资也有较大概率调整权益的风格。 4、有关资产配置策略：基于中国信用走平，货币政策稳健，以短端利率中枢稳定为代表，以及全球经济处于疫苗接种和美国财政政策刺激支撑的复苏趋势中，未来1至3个月大类资产配置策略以偏风险资产配置为主，股债混合策略选择偏股配置，权益内部降低高估值股票配置仓位，增加低估值和周期股的配置仓位，整体上权益风格更为平衡，对铜、铁矿石、螺纹钢、豆油等缺乏安全边际的大宗商品，可以考虑以交易性头寸参与，不宜重仓长线配置。未来重点关注中国房地产、大宗商品供应恢复与库存、美联储前瞻指引何时转变以及美国十年国债收益率的变动。 一、本周回顾 1.1基本面回顾 国际宏观（姜琦）：国际方面，海外疫情持续改善，美国疫苗接种加速，经济复苏和再通胀交易是当前市场关注主线，近期美债长端利率边际加速上行。欧洲主要国家2月Markit制造业PMI环比改善，但服务业PMI环比回落，经济修复仍依赖疫情防控。美国1月零售销售超预期反弹，但2月消费者信心环比回落，关注美国新一轮财政刺激，众议院计划在26日对新一轮约1.9万亿美元刺激方案进行投票，或进一步对居民消费和企业投资产生积极的提振效果。 国内宏观（严雅、李安琪）：疫情不断向好，消费迎来暖春。具体看，春节期间国内疫情稳定，疫苗接种也有序推进。“吃喝玩乐”的消费需求受到了明显促进，尤其是大城市，线上线下零售旺盛，电影票房也刷新纪录，而交通和旅游业因防控升级而明显遇冷。企业订单也出现暴涨，外贸企业加班赶工，出口运价不断上升。楼市也比往年火热，一二线城市销售强劲，但土地成交依然较为疲软。 资金面（陈侃）：央行公开市场本周累计进行了500亿元逆回购及2000亿元MLF操作，本周有3800亿元逆回购及2000亿元逆回购到期，净回笼3300亿元。春节后央行虽大额净回笼，但受现金回流影响，资金面宽松，截至周五，DR001收于1.82%，DR007收于2.0%。 1.2债券现货及衍生品市场回顾 利率债（张珂铜、阮园阳）：节后资金面维持宽松，短端收益率下行，基本面复苏叠加通胀预期抬升助推长端收益上行，曲线走陡。截至02月21日，3Y国债200014与国开200202收于2.85%与3.16%，较上周分别下行4.25bp和3bp，10Y国债200016与国开200215分别收于3.2575%与3.74%，较上周分别上行4.5bp和6.25bp。国债与国开3*10曲线分别走陡8.75bp和9.25bp。 信用债（黄馥）：近两周由于春节假期原因信用债一级发行量和净融资量环比均大幅下降。新发合计603亿元，较春节前一周发行量减少约2000亿元。二级信用债市场收益率分化，信用利差大多收窄。由于信用债收益率调整不及利率债，信用利差普遍走阔，由于1年期无风险利率下行幅度最大，1年期信用利差整体走阔幅度最大，超过10BP。 国债期货（樊伟）：受节日期间海外收益率上行影响，节后国债期货市场跳空低开后逐渐企稳反弹。截至本周末，10Y国债收益率3.2575，较上周+1.5bp，10Y国开3.74，较上周+2.5bp，5Y国债3.045，较上周持平，5Y国开3.43，较上周+0.5BP，国债期货T2106收盘96.68，较上周-0.065元，TF2106收盘99.09元，较上周-0.01元，TS2106收盘99.95元,较上周+0.005元；国债5*10曲线利差21.25bp，较上周走陡4.25bp，国债期货2倍5*10价差101.5元，较上周走阔0.045元；国债期货4倍2*10价差303.12元，较上周走阔0.085元；10Y跨期价差0.385元，较上周收窄0.01元。 利率互换（任春）：短端资金恢复宽松，本周净回笼4300亿，公开市场加权利率3.09%。R001较上周下10bp，R007较上周下50bp，Shibor3M上4BP ，AAA同业存单3M较上周下4bp。利率互换：Shibor3M上1BP，FR007下210BP，FR007端IRS 1年下2BP,5年无变化，互换Shibor3M端1年下4BP，5年下3BP，利率互换曲线：Repo1*5走扩，Shibor 1*5走扩。利率互换BASIS：收窄。 1.3 权益市场回顾 A股市场（杨卓谕）：本周上证综指涨1.12%，深圳成指跌0.87%，中小板指跌1.05%，创业板指跌3.76%。两市全周成交1.8万亿。中信一级行业多数上涨，煤炭、有色金属和综合涨幅较大，资金方面，沪（深）股通净流入146亿元，累计流入12767亿元。 转债市场（杨卓谕）：本周中证转债指数延续节前回升势头，当前指数反弹至371点位附近，将1月底的跌幅大部分收复。而从市场内部来看，顺周期板块是本轮上行的主要推动力，包括化工、有色金属行业的转债本轮涨幅较大，而前期跌幅较大的基本面一般关注度较低的非热门券也开始逐步企稳，并在节后的两个交易日内开始出现回升的迹象，与权益市场节后两日的市场风格类似。 1.4外汇&大宗回顾 外汇市场（任春）：美元指数跌0.24%报90.3398，非美货币多数上涨，欧元兑美元涨0.23%报1.2117，英镑兑美元涨0.26%报1.4006，澳元兑美元涨1.3%报0.7867，美元兑日元跌0.25%报105.40，美元兑加元跌0.49%报1.2612，美元兑瑞郎涨0.07%报0.8963，离岸人民币兑美元涨7个基点报6.4594。 大宗商品（申晓凯）：本周商品整体上涨。文华商品指数上涨3.98%。从板块表现上看，原油上涨4.48%，黑链指数上涨2.54%，化工板块上涨7.09%，有色板块上涨5.66%，农产品上涨2.23%，贵金属下跌2.40%。 二、市场展望 2.1基本面展望 国际宏观：国际方面，经济复苏在疫情防控和复产复工的平衡间曲折前行，重点关注疫苗接种和财政刺激对经济复苏和再通胀交易逻辑的支撑。全球主要国家货币政策料维持宽松，关注美国和欧盟新一轮财政政策的托底力度。数据方面关注美国1月新屋销售，核心耐用品订单初值，个人收入和支出（PCE），多项联储指数；德国2月IFO景气指数，欧元区2月经济景气指数；英国12月失业率；日本1月工业产出等数据。 国内宏观：经济有望延续修复，政策继续缓退坡。往后看，虽然春节期间的居民消费结构分化较为明显，但在疫情防控形势不断好转下，整体稳定上升的趋势未改，其仍有望成为全年经济的最强拉动因素。同时，外贸企业的加班赶工反应海外需求的景气，春节期间欧美继续释放宽松的政策信号，随着全球经济继续修复，外需恢复将是今年出口继续维持较高增速的主要动力。同时，就地过年使节日对企业产能的影响减弱，有助提高2月的经济数据表现。上半年经济将继续逐渐复苏的态势，虽现再通胀迹象但还不至于影响货币政策的节奏，需更关注汇率、宏观杠杆率和房价等因素或带来的影响。 资金面：下周公开市场有500亿逆回购，同时下周将叠加缴税及跨月因素影响。央行近期反复强调不应过度关注公开市场操作数量，而是实际利率，特别是DR007利率，春节前后DR007利率基本维持在政策利率2.2%附近。目前资金面总体处于宽松状态，且央行有着较大的操作空间，预计下周资金面继续维持平稳。 2.2债券现货及衍生品市场展望 利率债：通胀预期升温，叠加疫苗接种后海外疫情好转，风险偏好有所抬头。国内方面，经济活动节奏加快，春节内需超预期。国外方面，原油价格走高，财政刺激力度不减明显提升风险偏好，10y美债利率上行速度加快。总体看，全球大类资产正在对基于美债利率变化的影响进行资产重新定价，原油与其他大宗商品的持续涨幅对上游刺激增加，政策面拐点风险提高。短期中美利差仍在合适区间，但仍需对避险资产予以警惕，人民币汇率压力也将同步提升，关注政策面变化与需求层面的可持续性。 信用债：永煤事件后，过剩产能行业弱国企估值仍维持高位，一级发行仍未全面恢复，需警惕部分弱国企的到期接续风险。房地产行业方面，关注华夏幸福风险事件是否会导致部分弱资质高杠杆主体遭到市场抛售，不建议下沉。城投行业等级分化已有所显现，仍需规避尾部弱资质主体。 国债期货：春节后流动性回归常态，利率债回归基本面本身，目前全球疫情控制率呈连续上升趋势，基本面渐进复苏逻辑不变，再通胀预期加强，包括权益和商品等风险资产反弹较快，国内货币政策回归正常已是确认事实，综合来看对债市偏利空，国内债市虽经历较大幅度调整，但做多仍缺乏触发因素，目前方向性交易仍建议保持耐心，以超跌反弹思路对待，暂时先观察11月底的收益率上限的支撑情况。期现货基差仍维持偏低水平，套利空间有限，市场参与度较低；收益率曲线仍维持较平状态，短期看长端压力大于中短端，曲线暂时看小幅走陡的概率偏大；跨期价差区间内波动，目前移仓换月接近尾声，近月合约流动性衰减，不建议继续参与套利交易。 利率互换：资金面恢复，曲线短期走陡，Basis小幅收窄。资金面恢复，短端回落，曲线走陡，shibor/repo basis 震荡，后续窄幅震荡为主。 2.3权益市场展望 A股市场：本周两个交易日A股表现不及市场预期，节后首日开盘，主要指数均大幅高开以反映春节期间海外市场的上涨以及通胀预期上升下的顺周期板块补涨，而盘中市场快速回调，绝大部分调整来自于估值偏高且机构持仓较重的龙头品种和食品饮料等热门板块，周五在大蓝筹继续调整的情况下中小市值股票出现上涨，中证1000指数明显跑赢上证50指数。随着全球通胀预期的上升以及美债收益率的上行，市场对贴现率的边际容忍度开始下降，龙头股的估值溢价也随之收缩，而随着业绩发布时点的临近，中盘股盈利改善的预期也正在逐步被市场关注并有望反映到股价之中，因此在大盘蓝筹股阶段性进入防御姿态后，关注度更应放在中盘优质标的的挖掘，同时顺周期资源品板块短期仍有望持续短期跟随趋势，另一部分则可关注顺复苏路径传导的制造业企业的需求和盈利扩张情况，提前布局。 转债市场：随着年报发布期的临近，前期交易较为拥挤且估值偏高的热门板块或个股的波动开始放大，机构持仓占比较重、偏热门的板块和个股近期表现出无利空大幅调整的现象，或有部分投资者开始从这类板块和个股中调整仓位的可能。随着中盘股的业绩逐步被市场所发现和认可，这部分正股和转债有望享受平价和估值的双重抬升，在负债久期允许的情况下可以提前布局这类个券。短期仍旧抓住顺周期板块，重点布局“涨价”相关的品种，并逐步挖掘低价品种的投资机会。 2.4外汇&大宗展望 外汇市场：美元走弱。公布的美国就业数据弱于预期，市场对美国经济复苏的乐观预期降低，美元指数走弱，结束两连涨。英国疫苗接种进度领先所有主要经济体，预计英国经济复苏步伐将会加快，英镑或走强，周五英镑对美元收盘价创三年新高。 大宗商品：原油方面，短期受极寒天气影响，美国石油产量下降，叠加财政刺激政策预期，油价强势上涨，长期趋势未变，但美国开始就核问题与伊朗谈判，市场存在对伊朗扩大原油出口的担忧，同时，高油价对OPEC+国家减产自律也形成考验，抑制油价上涨节奏。黑色金属方面，欧美疫情改善，疫苗接种顺利，全球经济延续复苏态势，铁矿偏紧供应格局未变，国内疫情得到控制，市场风险偏好增加，钢材累库与两年前持平，需求预期乐观，料下周延续上涨。化工品方面，油价上涨叠加美国寒潮引起的炼厂停产，化工强势上涨，但原油成本上涨是长期驱动因素，而炼厂停产属于短期驱动因素，短期涨势明朗但盘面有回调风险。有色金属方面，宏观情绪向好，国内消费淡季不淡，秘鲁二次封锁扰动铜矿供应，铜价强势上涨，料下周延续涨势。农产品方面，非洲猪瘟继续扰动生猪产能恢复，饲料需求短期受阻，玉米豆粕高位调整；豆油库存偏低，巴西装船延迟，料2月、3月大豆月均到港下降，叠加补库需求，油脂止跌重新进入上涨通道。贵金属方面，10年美债利率上行抑制贵金属价格，持续调整，但美国财政刺激带来的通胀预期进一步抬升，可能推升贵金属开启新一轮上涨，料下周黄金价格震荡上行。 免责声明 本报告是机密的，仅限天风证券股份有限公司（简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于合法取得的已公开的资料或信息撰写，本公司对这些信息的准确性、完整性、可靠性和及时性不做任何保证。本报告中的观点、数据、图表等信息仅供参考，不构成所涉证券买卖的出价或询价。本报告所载的分析意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。过往表现亦不作为日后表现的预示和担保，在任何情况下均不构成投资建议。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。客户应自行承担投资风险，不应以本报告取代其独立判断或仅根据本文作出决策。市场有风险，投资需谨慎。 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