【重磅|深度,开源煤炭石化】潞安环能:喷吹煤龙头,低估值山西国改标的

（以下内容从开源证券《【重磅|深度,开源煤炭石化】潞安环能:喷吹煤龙头,低估值山西国改标的》研报附件原文摘录）
　　点击上方“公众号”可以订阅哦 本报告摘自：《开源证券_公司首次覆盖报告_潞安环能（601699.SH）：喷吹煤龙头，低估值山西国改标的_煤炭石化团队_20200713》 摘要 喷吹煤龙头，低估值山西国改标的。首次覆盖，给予“买入”评级 公司作为山西省喷吹煤龙头，是山西重点国有煤企潞安集团旗下唯一上市平台，通过先进的烟煤制喷吹煤技术，获得煤炭行业唯一“国高新”认证，享受15%税率优惠。煤炭主业上，产能规模在冶金煤行业位列第一，产品结构灵活，通过低吨煤成本打造出业内领先的毛利率优势；随着煤炭行业供改持续深化，经济回暖带动需求回升，公司龙头优势愈发凸显，业绩站上新台阶。焦化辅业方面，新产能投产在即有望平稳接续现有产能退出，焦化行业去产能力度加大有望带来辅业新增长。山西国改进入关键时期，慈林山煤业的注入成为山西首例资产注入实例，目前潞安集团资产证券化率相对较低，依靠集团有望获得进一步核心资产注入，龙头优势将进一步巩固。我们预计公司2020/2021/2022年度分别实现归母净利润20.2/23.8/25.0亿元，同比变化-15.0%/17.5%/5.4%；EPS分别为0.68/0.79/0.84元，对应当前股价，PE分别为9.9x/8.4x/8.0x。首次覆盖，给予“买入”评级。 煤炭主业龙头实力强劲，行业供改深化助力业绩改善 公司产能规模在冶金煤行业内处于领先地位，慈林山煤业注入进一步扩大了产能规模优势。独特的烟煤制喷吹煤技术打造出灵活的产品结构，通过调整动力煤与喷吹煤销售占比以追求最优盈利组合。吨煤成本明显低于行业平均水平，造就业内领先的煤炭产品毛利率。行业供改持续深化，煤炭产能向三西地区大型产能集中，经济回暖加速有望带动冶金煤需求增长，公司作为山西喷吹煤龙头有望受益。 山西国改持续深化，集团低证券化率有望资产注入 潞安集团作为山西重点国有煤企，在煤炭与非煤业务均有深入布局，公司作为集团旗下唯一上市公司，是集团优质核心业务的整合平台。目前集团资产证券化率仅30%，且仍有大量优质煤炭产能及焦化产能未证券化。随着2020年来山西国改持续深化，在政策积极推动下，集团的优质资产注入预期进一步加强。 风险提示：经济恢复不及预期；煤炭价格下跌超预期；煤炭及焦化行业去产能政策力度过大。 1 喷吹煤龙头，行内唯一高新技术企业享受税率优惠 国内喷吹煤龙头，潞安集团旗下唯一上市公司 山西潞安环保能源开发股份有限公司（以下简称“公司”或“潞安环能”）作为山西省重点煤炭企业，专注于煤炭生产与销售，是国内喷吹煤龙头企业，于2001年7月成立于山西省长治市，由潞安集团作为主发起人，联合山西潞安工程有限公司、天脊化工集团有限公司等四家公司发起设立，并于2006年9月在上海证券交易所挂牌上市。公司控股股东为山西潞安矿业（集团）有限责任公司（以下简称“集团”或“潞安集团”），是煤炭大省山西省七大国有煤企之一，持股比例为61.8%（截至2020年3月31日），潞安环能是潞安集团旗下唯一的煤炭上市平台，实际控制人为山西省国资委。 受益供改业绩站上新台阶，煤炭主业贡献主要毛利 受益行业供给侧改革，2016年后业绩上升新台阶。2016年后，受益于煤炭行业供给侧改革，行业落后产能有序退出，煤炭行业景气度回升，公司业绩随之实现大幅改善，2016年后公司总营收、总毛利及归母净利润均实现大幅提升。2019年公司实现总营收268亿元，同比增长6.6%，实现总毛利104亿元，同比增长2.8%，实现归母净利润23.8亿元，同比下降10.7%（调整前）。由于2019年公司完成对慈林山煤业公司的收购重组，对2018年报表数据进行了追溯调整，因此对比2018年可比口径，归母净利润同比增长1.4%。2020年一季度受新冠疫情冲击影响，煤价出现明显下滑，公司业绩受到影响，2020Q1实现归母净利润6.95亿元，同比下降20%。 核心业务为煤炭生产，焦化业务为辅。作为潞安集团旗下煤炭上市平台，公司专注煤炭主业，同时向下游延伸出焦化业务，业务结构上表现为“煤炭为主，焦化为辅”的总体格局。营收结构方面，煤炭贡献营收常年保持在85%以上，2019年公司实现煤炭业务营收237亿元，占比达88.4%，焦化业务营收为27.8亿元，占比为10.4%；毛利结构方面，由于煤炭毛利率高于焦化业务，因此煤炭毛利贡献率超90%，2019年煤炭业务实现毛利99.3亿元，占比达94.4%，毛利率为41.9%。 煤炭行业唯一“国高新”企业，享受15%税率优惠 与一般的无烟煤喷吹煤工艺不同，公司是第一家以贫煤、瘦煤等烟煤为原料用于高炉喷吹技术的喷吹煤生产企业，并于2010年6月，依靠此技术成功通过国家级高新技术企业评审认定，成为煤炭行业内唯一的国家级高新技术企业。2010年8月取得山西省科学技术厅、财政厅、国家税务局与地方税务局四部门联合颁布的《高新技术企业证书》，有效期3年，期间公司按规定享受15%的企业所得税税率。之后，公司分别在2013年12月、2016年12月通过高新技术企业复审认定2020年3月，公司的第四轮高新认证通过复审，本轮税收优惠覆盖时间为2019年11月25日-2022年11月25日，税率优惠得以延续。 2 煤炭业务：具备产能规模、先进工艺、低成本等多项优势 地处沁水煤田，资源丰富产能规模领先 资源储量丰富，煤质优良。公司的煤炭资源主要分布在山西六大煤田之一的沁水煤田东部边缘中段，地质构造简单，煤层倾角平缓，易于开采。截至2019年底，公司本部煤矿的煤炭资源储量达34.2亿吨，可采储量达14亿吨，煤炭资源储量丰富，主要开采煤种为瘦煤、贫瘦煤和贫煤，拥有特低硫、低磷、低灰、高发热量等特点，主要用作喷吹煤及动力煤。 产能规模领先行业，产能质量凸显优势。产能规模方面，截至2019年底，公司煤矿核定在产产能共计4730万吨/年，其中本部煤矿产能共计3740万吨/年，占比为79%，整合矿产能共计990万吨/年，占比21%；权益产能共计4307万吨/年。其中，2019年由于从潞安集团收购慈林山煤业，公司总产能实现了大幅增长，进一步夯实了公司在贫煤、瘦煤等煤炭储量及产能规模优势。慈林山煤业共有煤炭产能540万吨/年，旗下共有慈林山煤矿（60万吨/年）、夏店煤矿（180万吨/年）、李村煤矿（300万吨/年）三处优质矿井资产。与冶金煤行业内可比公司相比，公司的煤炭产能规模在业内处于领先低位。产能质量方面，根据公司年报披露，截至2019年末，公司在产矿井均为标准化矿井，其中10家为国家一级先进产能矿井，且单矿产能均在60万吨/年以上，平均单矿产量超过200万吨/年。高质量的先进产能使公司在煤炭行业供给侧改革的进程当中受益，同时高单矿产能也为公司带来了规模效应。 独特的烟煤喷吹煤工艺，造就产品结构灵活性 突破性工艺，烟煤也可做喷吹煤。长期以来，高炉煤粉喷吹技术中均采用无烟煤做喷吹煤材料，而公司主导试验成功的贫煤、贫瘦煤高炉喷吹技术，打破了只有无烟煤可用于高炉喷吹的理论禁锢，是我国喷吹煤技术工艺的一个新突破，其技术标准也成为订立国家标准的基准。正是由于喷吹煤技术的先进性，公司于2010年通过国家级高新技术企业评审认定，成为煤炭行业内唯一的国家级高新技术企业。而这项技术使公司对于自身富含贫煤、贫瘦煤的资源禀赋的利用价值得到显著提升。 “一煤多用”，灵活调整最优产品组合。烟煤做喷吹煤技术使公司主产的贫煤、贫瘦煤可以在动力煤与喷吹煤之间选择，使公司具备了灵活调整煤炭产品结构的能力。由于动力煤与喷吹煤的供需格局不同，存在不同的市场行情，公司可以通过灵活调整两煤种出产比例来达到最优的盈利性，例如，在电厂煤炭需求旺盛时公司可选择降低洗选率以供给更多比例的动力煤，而在钢厂需求上升时公司可提升洗选率用以出产更多喷吹煤用于冶金。2019年，由于喷吹煤市场价格有所下降，而动力煤价格则小幅上涨，公司下调煤炭洗选率至42%，喷吹煤销售比例有所下降，从而保障了煤炭销售毛利率的整体平稳。 吨煤成本优势显著，毛利率位居业内前列 公司生产矿井均为生产标准化矿井，单井规模均提升至60万吨/年以上，机械化程度达到100%，先进的技术装备优势及高单矿产能的规模效应为公司的煤炭业务带来了显著的成本优势，吨煤成本低于行业平均水平。我们选取了冶金煤行业中的主要上市公司作为可比公司（西山煤电、阳泉煤业、冀中能源、盘江股份、平煤股份、淮北矿业）进行横向对比，比较发现，潞安环能的吨煤成本明显低于行业平均水平，其中2019年潞安环能吨煤成本为312元/吨，远低于415元/吨的行业平均水平。而在吨煤价格方面，由于潞安环能生产的冶金煤主要为喷吹煤，与其他主产洗精焦煤的可比公司相比，吨煤价格并不占优。但低吨煤成本为公司拓宽了毛利空间，使公司煤炭毛利率优势凸显，在业内位于前列，仅次于焦煤龙头西山煤电。2019年公司煤炭毛利率为42.0%，高于34.5%的行业平均水平。 3 煤炭行业：供改深化利好龙头，需求回升增长潜力犹存 供给方面，行业供给侧改革持续深化，产能结构不断优化。煤炭行业总体的供给格局来看，2019年煤炭行业结构性去产能不断深入，落后产能陆续关闭退出。根据煤炭工业协会发布的《2019年煤炭行业发展年度报告》，截至2019年底，全国累计实现退出煤炭产能达9亿吨/年以上，超额完成了2016年国务院提出的3-5年内5亿吨左右的去产能目标。一方面，产能向三西地区集中。根据国家煤炭安监局产能数据，截至2019年末，全国煤矿产能为36.1亿吨，2019年晋陕蒙地区产能共计23.9亿吨，占比总计达到66%，同比提升1.9个百分点，山西省位列第一，产能达9.9亿吨/年，占比27%。就产量来看，自2016年后三西地区产量占比自65%上升至2019年的70%水平。另一方面，产能向大中型煤矿集中。根据2019年5月，国家发改委印发《关于加强煤矿冲击地压源头治理的通知》，要求进一步压减30万吨/年以下煤矿数量，力争到2021年底，全国30万吨/年以下煤矿数量减少至800处以内，截至2019年末，全国范围内共计896座产能在30万吨以下的煤矿，其产能共计1.06亿吨，这些煤矿主要分布在晋陕蒙以外的其他地区，在各地去产能计划中，30万吨的小煤矿退出仍是未来一到两年的重点任务。进入2020年以来，多项去产能政策纷纷出台，供改力度持续强化，在2020年6月发布的两个能源指导文件及化解过剩产能文件中均进一步提到深化供给侧结构性改革，推动煤炭行业“上大压小、增优减劣”，落实年产能30万吨以下煤矿分类处置工作方案，加快淘汰落后煤矿产能。总体来看，煤炭供给侧改革的进程仍在进行中。总体来看，行业产能结构随着供改深化而不断优化，公司作为山西喷吹煤龙头企业，将从中受益。 喷吹煤需求规模较小，与炼焦煤具有强相关性。根据中国产业信息网数据分析，我国每年35亿吨左右的煤炭需求，喷吹煤市场规模仅不到1亿吨。相对于大量用于焦化制焦炭的焦煤，喷吹煤需求规模较小，替代效应并不明显，从市场价格趋势上来看，两者具有较强的相关性。因此，对于喷吹煤细分行业的分析更多的是从冶金煤（即炼焦煤）的角度出发。 看好短期需求恢复及中长期增长潜力。随着新冠疫情控制，全社会复工复产加速，2020年全国钢厂开工率逐步回升，截至6月底，开工率达到70%，已基本恢复至2019年同期水平。同时，5月份全国螺纹钢当月产量达到2422万吨，已经超过2019年同期水平，同比增长11%，累计产量达9831万吨，同比增长3.2%。各项数据均显示钢厂对于冶金煤的消费需求回升。另外，随着经济恢复速度加快，叠加2020年政府工作报告中提到的“两新一重”建设进一步刺激内需增长，未来用钢需求仍将维持高位，有望带动冶金煤需求增长。 4 焦化业务：新产能投产在即，或将受益行业供改 现有产能退出已成定局，新产能投产在即或平稳接续 公司现有在产焦化产能为216万吨/年，均隶属于公司焦化业务子公司潞安焦化。2019年根据山西省焦化产业“上大关小”转型升级的政策精神和公司的整体产业布局，公司以潞安焦化为主体，整合集中公司及周边的焦化产能，将五阳弘峰85.69%股权无偿划转至潞安焦化，潞安焦化成为公司焦化业务唯一的运营主体。总体来看，公司焦炭在产产能规模较小，且炭化室均为4.3米，属于山西省焦炭去产能计划中的淘汰压减产能。为填补旧产能退出后焦化产能的空缺，公司规划了潞城焦化园区500万吨/年煤焦项目作为焦化新产能，其中一期140万吨/年新型焦化项目目前在建，预计将于2021年6月投产，该项目为6.25米焦炉，属于先进焦化产能。根据2020年3月发布的《山西省打赢蓝天保卫战2020年决战计划》，炭化室高度4.3米及以下焦炉需要在2020年采暖季前（即10月左右）全部退出，而该期限与公司新产能投产期之间存在较长时间的空档期，鉴于省内管理层或会考虑到保障公司生产经营的持续性，可能会采取对公司现有产能延期退出的针对性措施，从而使公司实现焦化业务新旧产能之间的平稳过渡。 焦炭行业去产能持续推进，山西省明确落后产能全部退出 焦炭行业供给侧改革不断推进。焦化行业的技术和资金壁垒相对较低，属于高污染行业，受到环保限产的约束，同时行业内有大量的小型生产企业，市场竞争秩序较差，落后产能较多。按照2016年提出的《焦化行业“十三五”发展规划纲要》和2018年提出的《打赢蓝天保卫战三年行动》，我国2016-2020年焦炭行业淘汰产能目标为5000万吨，截至2018年底，焦炭行业累计退出产能4390万吨，完成目标87.8%。2016-2019年，随着供改不断深化，去产能力度不断加强，行业产能利用率实现明显提升，前3年产能利用率均低于70%，总体产能明显大于实际产量，2019年产能大幅下降，产能利用率提升至85%。 公司所在的山西省是焦炭产量第一大省，明确4.3米及以下落后产能退出目标。山西省作为国内产焦第一大省，2019年产量占比为20.58%，现有的产能退出政策集中在淘汰已有的“僵尸产能”，在产产能涉及较少，2019年8月山西省政府印发的《山西省焦化行业压减过剩产能打好污染防治攻坚战行动方案》明确将全省焦化总产能压减至14768万吨以内，实施焦化行业三年升级改造行动，争取到2022年，先进产能占比达到60%以上。2020年3月13日，山西省人民政府办公厅下发《山西省打赢蓝天保卫战2020年决战计划》要求，太原、临汾、长治等市按照已批准的压减方案退出炭化室高度4.3米及以下焦炉，晋中、吕梁、运城、忻州、阳泉属于“1+30”区域的县（市、区）力争全部退出炭化室高度4.3米及以下焦炉。2020年采暖季前，全省关停淘汰压减焦化产能2000万吨以上。 2020年作为焦化行业供给侧改革的收官之年，去产能力度加大，随着落后产能的出清，焦炭行业的供给环境将得到优化，供需格局也将得到有效改善。其中，2020年5月，山东省工信厅、发改委、生态环境厅联合发布了《关于实行焦化项目清单管理和“以煤定产”工作的通知》，为推动山东省焦化行业高质量发展，严格控制新增产能，降低煤炭消费，决定对省内的焦化项目实施清单管理，并对焦化企业实行“以煤定产”，预计该项政策将推动山东省内焦炭产能减少1640万吨以上，下半年产能利用率控制在50%左右。作为焦炭大省的山东省所采取的积极去产能政策将会优化焦化行业供给格局，有效收紧行业供给，利好其他省份的主要焦化企业。公司即将投产的一期140万吨新型焦化项目以及后期规划的500万吨焦化产能由于其产能规模大、环保标准高且技术先进，或将在行业供改中受益。 5 山西国改持续深化，集团低证券化率有望资产注入 集团以煤炭为支柱，非煤产业广泛布局 潞安集团属于特大型的国有企业，位于国家规划建设的十三家大型煤炭基地之一，其生产能力和资源储量均居于行业前列，以建设亿吨级煤炭集团为目标，煤炭生产是集团的支柱业务。同时，集团围绕“以煤为本，相关多元化，以煤电、煤焦、煤化为主延伸煤炭产业链”的发展战略，对非煤产业涉及贸易、煤化工、机械、电力等煤炭衍生行业和辅助行业均有布局。由于非煤业务在盈利能力上与煤炭业务仍存在较大差距，煤炭业务仍是集团利润的主要来源，2018年煤炭业务贡献营收24%，贡献毛利81%。 集团非证券化煤炭资产丰富，注入预期较强 集团资产证券化率较低，仍有大量煤炭产能未证券化。截至2019年末，集团总资产为2499亿元，其中证券化资产（即潞安环能）仅743亿元，资产证券化率仅为29.7%。从煤炭产能方面来看，除上市公司所属产能外，集团仍有司马煤业、郭庄煤业、高河能源、古城煤矿、以及位于新疆基地的路新公司等共计3050万吨产能未实行证券化，其中在产产能共计2050万吨。由于潞安环能作为集团旗下唯一煤炭上市平台，集团有望将其未上市的优质煤炭产能进一步注入上市公司，实现集团内煤炭资源的整合。 为解决同业竞争，集团存在资产注入承诺。公司成立之初，控股股东为了解决同业竞争的问题，承诺根据公司的资金实力、市场时机、战略规划和发展需求，潞安集团将逐步把煤炭资产注入公司，使公司成为集团下属企业中唯一经营煤炭采选业务的经营主体。2015年集团进一步承诺在政策条件支持下，将适时启动煤炭类资产整体上市，使上市公司成为潞安集团下属企业唯一经营煤炭采选业务的经营主体。 集团焦炭为先进产能，注入将提升产能水平 非上市焦炭资产210万吨产能，资产证券化水平仅50.70%。潞安集团目前共有焦化业务产能426万吨,除了归属于上市公司的216万吨产能，羿神能源还拥有210万吨产能,资产证券化率仅50.70%。 羿神能源作为集团内优质焦炭资产，注入后产能规模得以增加。羿神能源下属的煤炭资产均为5.5米焦炉，不属于山西省焦炭落后产能，无退出风险。2018年，羿神能源焦炭产品的产销量及销售金额表现较潞安焦化略好，预期集团资产注入有望使焦炭在现有的产能规模翻倍，即使上市公司原有216万吨产能作落后产能退出，也能迅速对产能起到扩充的作用。 山西国资国企改革进入“决胜期” 2017年，山西省政府工作报告明确深化国企改革，2月份副省长王一新明确提到“山西国资国企改革已经到了非改不可、不彻底改不行、不抓紧改不行的历史关口”。随后，省内密集出台了一系列政策，经过前期的改革推进，2019年山西省国改力度进一步加强。2019年4月，山西省召开深化国有企业改革大会，明确提出“2019年是山西省国资国企改革的决胜年”，强调要善于用活上市公司，大力实施“上市公司+”战略，实现整体上市和新股上市两个“零的突破”。进入2020年以来，山西国改力度持续加大，4月公布的山西焦煤集团与山煤集团合并重组方案也意味着山西煤企国改的速度进一步加快，力度进一步加强；6月发布省属国企“腾笼换鸟”全面提速的实施意见，加大“腾笼换鸟”工作力度，转让部分国有股权，实现转让收益目标，明显提高新旧动能转换速度；7月，山西云时代启动二次混改重组，潞安集团、晋能集团、山西晋通三大省属国企将其所属电子信息制造企业股权划转至云时代公司，其中潞安集团主要划转的企业均为集团的新能源核心企业，包括潞安太阳能、中科潞安等。整体来看，2020年是山西省国改的关键之年，在这样的积极政策环境下，公司开展资本运作、进一步资产注入等各方面改革举措均有望获得政策支持。 6 盈利预测与投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 关键假设 煤炭业务： 产销量方面，在公司完成慈林山煤业收购之后，煤炭产能新增540万吨，产量水平也随之上升，我们预计2020-2022年公司原煤产量将保持稳定，均为4700万吨，产销率稳定为92%，商品煤销量均为4324万吨。 产品结构方面，随着冶金煤市场供需改善，预计喷吹煤价格会企稳回升，带动其吨煤毛利改善，我们认为公司或将提升喷吹煤销量占比，预计2020-2022年喷吹煤占比分别为35%/36%/37%，相应的，动力煤占比分别为61%/60%/59%。 价格及成本方面，我们预计2020-2022年，喷吹煤吨煤价格将会出现小幅提涨，分别为710/730/735元/吨，吨煤成本保持相对稳定，均为440元/吨；动力煤价格同样将有所上涨，分别为410/425/430元/吨，吨煤成本均稳定在250元/吨水平。 焦化业务： 产销量方面，公司现有216万吨产能的规定退出时间与新产能投产存在空档期，考虑到省内相关政策对于企业连续经营的灵活性，我们预计或会采取延期退出并压减产能利用率的措施。基于该假设，我们预计2020-2022年公司焦炭产量分别为140/120/140万吨，产销率保持102%，则销量分别为143/122/143万吨。 价格方面，在经济加速回暖及中长期“两新一重”等宏观经济政策的推动下，需求将持续改善，同时焦化去产能持续深化，带动焦炭价格回升，我们预计2020-2022年焦炭吨焦价格分别为1700/1730/1740元/吨；成本方面，随着新产能的投产，焦炭成本将会有所下降，我们预计吨焦成本分别为1500/1500/1450元/吨。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 公司作为山西省喷吹煤龙头，是山西重点国有煤企潞安集团旗下唯一上市平台，通过先进的烟煤制喷吹煤技术，获得煤炭行业唯一“国高新”认证，享受15%税率优惠。煤炭主业上，产能规模在冶金煤行业位列第一，产品结构灵活，通过低吨煤成本打造出业内领先的毛利率优势；随着煤炭行业供改持续深化，公司龙头优势愈发凸显，业绩站上新台阶。焦化辅业方面，新产能投产在即有望平稳接续现有产能退出，焦化行业去产能力度加大有望带来辅业新增长。山西国改进入关键时期，慈林山煤业的注入成为山西首例资产注入实例，目前潞安集团资产证券化率相对较低，依靠集团有望获得进一步核心资产注入，龙头优势将进一步巩固。 我们预计公司2020/2021/2022年度分别实现归母净利润20.2/23.8/25.0亿元，同比变化-15.0%/17.5%/5.4%；EPS分别为0.68/0.79/0.84元，对应当前股价，PE分别为9.9x/8.4x/8.0x。相对估值方面，我们选取同样以冶金煤生产为主业的五家上市公司（西山煤电、阳泉煤业、平煤股份、冀中能源、淮北矿业）作为可比公司。公司2020年预测PE为9.9倍，低于可比公司11.2倍的平均PE；公司当前PB为0.77倍，低于可比公司0.81倍的平均PB。首次覆盖，给予“买入”评级。 7 风险提示 经济恢复不及预期。当前受疫情冲击影响，经济不确定性提升，社会总需求整体较为疲弱。随着疫情逐渐受控制，复工复产也在逐步推进。由于公司主业专注与煤炭，如果经济恢复不及预期，下游煤炭需求持续低迷将会对公司业绩产生严重影响。 煤炭价格下跌超预期。公司专注于煤炭生产，受喷吹煤及动力煤市场价格影响较大。2020年来，新冠疫情冲击下煤炭需求一度低迷，动力煤与冶金煤价格曾出现大幅下跌，对整体煤炭行业的盈利性造成冲击。如果后市出现超预期的煤价下跌，将对公司基本面造成严重影响。 煤炭及焦化行业去产能政策力度过大。2020年是煤炭及焦化行业供给侧改革的关键决胜年份，多地均陆续出台了相应的煤炭及焦炭去产能政策。一方面，公司煤炭业务中一部分整合矿规模较小，存在淘汰风险；另一方面，公司现有焦化产能全部退出已成定局，但是否能够与新建产能平稳接续存在不确定性。 END 【煤炭石化团队】 张绪成 13511050600 任金星 15652935250 张绪成，开源证券煤炭石化行业首席分析师，清华大学化工系工学硕士&学士，历任中国五矿集团战略投资部、中信建投证券、中泰证券高级分析师，具有丰富的大宗商品研究经验。曾作为团队核心成员，获得2016/2017年新财富煤炭石化行业最佳分析师第二名团队，2019年新财富煤炭石化行业最佳分析师第四名团队，2018年IAMAC中国保险业最受欢迎卖方分析师煤炭行业第二名团队，以及连续多年水晶球、金牛奖最佳分析师团队。 执业证书编号：S0790520020003。 任金星，开源证券煤炭石化行业分析师，圣路易斯华盛顿大学资产管理学硕士，中国农业大学金融&法学双学士。2020年加入开源证券研究所。 执业证书编号：S0790120060011。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号制作的本资料仅面向开源证券客户中的专业投资者，完整的投资观点应以开源证券研究所发布的研究报告为准。若您非开源证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。 免责声明 本公众订阅号为张绪成煤炭及石化研究团队（现供职于开源证券研究所）设立的，关于能源开采行业证券研究的唯一订阅号；团队负责人张绪成具备证券投资咨询（分析师）执业资格，执业证书编号为：S0790520020003 本订阅号不是开源证券煤炭及石化行业研究报告的发布平台，所载内容均来自于开源证券研究所已正式发布的能源开采行业研究报告或对报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见开源证券研究所的完整报告。 在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何人的投资建议，开源证券及相关研究团队也不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载研究报告保留一切法律权利。 订阅者对本订阅号所载所有内容（包括文字、音频、视频等）进行复制、转载的，需注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 END

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