CPI:非食品同比回落是基期轮换导致的暂时性正常现象

（以下内容从申万宏源《CPI:非食品同比回落是基期轮换导致的暂时性正常现象》研报附件原文摘录）
　　CPI：非食品同比回落是基期轮换导致的暂时性正常现象 通胀数据简析（21.1） 秦泰 博士 屠强 / 贾东旭 申万宏源宏观 主要内容 1月为新基期下的第一个月度CPI数据，单月CPI同比-0.3%，尽管食品涨幅较大，但仍较12月回落0.5个百分点，略低于我们预期（-0.2%）。非食品的同比大幅回落，较大程度上体现出基期轮换、新增部分商品和服务的暂时性影响，并非需求出了什么问题。PPI则继续在油价和严寒的推动下持续改善，同比大幅上行0.7个百分点至0.3%符合预期。 严寒推升生鲜价格、肉类供给偏紧，1月食品涨幅偏高。继12月之后，1月食品环比再度上涨4.1%，涨幅明显高于春节在2月的历年平均季节性，高基数下同比上行0.4个百分点至1.6%。主要原因在于1月上中旬全国各地普遍持续严寒、降温及雨雪天气推升生鲜供给运输成本，鲜菜(19%)创16年3月以来最大单月环比涨幅，猪肉(5.6%)环比涨幅仍然较大。而1月下旬以来天气正常回暖，加之今年春节期间就地过年人数较多，预计春节前食品需求平缓，不会过度集中于节前，2月食品价格环比或弱于春节所在月的季节性。 基数轮换增加新兴商品和服务导致非食品同比偏低，为新基期之初正常现象，并非需求出了问题。1月非食品CPI同比大幅下行0.8个百分点至-0.8%,幅度超出基数、春节错位原因可以解释的范畴。但这一现象更多与基期轮换、增加了新兴商品和服务消费有关，是正常现象,而并不说明非食品价格出现断崖。具体来看，在近期油价上涨、就地过年人数增加的带动下，交通工具用燃料（环涨4.1% ) 、租赁房房租（正常春节前环跌-0.1%）表现均较为合理。但我们测算的制成品消费的环比涨幅（0.2%）稍强的情况下，同比涨幅却反常大幅下滑，成为非食品价格跌幅较大的主要原因，而这可能与基期轮换增加了新能源小汽车等新的商品类别直接相关，属于正常现象。除房租外的其他服务价格跌幅也小幅大于环比，或也是类似的原因。整体来看，1月商品和服务消费需求趋势稳健，并未下滑。 PPI：原油减产、上半月严寒令国际、国内两条工业价格主线再度共振，PPI同比转正。1月PPI环比1.0%，同比回升0.7个百分点至0.3%，疫情以来首次转正。其中生产资料环涨1.2%幅度较大，生活资料环涨0.2%。原油减产协议延长、执行力度较好，国际油价前期大幅反弹，向国内石油化工产业链价格传导，石油和天然气开采（8.2%）、化学纤维（3.6%）环比继续上行，石油加工（5.3%）持平高位。在严寒天气影响下，煤炭价格1月中上旬再度大幅上行，钢价亦随之小幅走高，此后有所回落，煤炭开采（6.4%）环比涨幅显著，黑色金属（3.8%）环比小幅上行。 本次基期轮换剔除了疫情影响，不会导致明显的权重扭曲，预计全年CPI、PPI均处于温和通胀区间，通胀不会触发国内货币政策收紧。统计局明确表示本轮基期轮换剔除了非洲猪瘟、新冠疫情等对居民消费支出的异常影响，这意味着18年4季度以来的非洲猪瘟疫情并不会额外推升CPI中的食品权重，此外新冠疫情也不会导致服务消费的权重被过度挤压。本轮基期轮换仍是沿着潜在产出路径所对应的消费结构进行的调整，总体来说，商品消费（包括食品）权重小幅下降，服务消费权重有所抬升。 考虑到服务消费已经进入了需求持续稳定恢复阶段，2020年受挫最严重的房租也从20Q4开始进入环比恢复通道；加之食品价格年初的上涨暂时性特征明显预计不可持续，预计全年新基数下CPI仍将保持温和上涨态势，同比均值全年预计为1.2%左右。 PPI方面，原油价格经过2个月持续大幅上涨后，可能触发年内新一轮产量竞争，后续预计高位企稳一段时间后有一定下行压力；供给侧改革之后钢铁煤炭产量协调强度较大，投资需求重回平稳趋势，后续价格进一步上行的压力不大，从而全年预计PPI为低基数下的温和增长。CPI、PPI飙升风险相对较小，通胀预计不是影响2021年货币政策的主线逻辑。 以下为正文 1月为新基期下的第一个月度CPI数据，单月CPI同比-0.3%，尽管食品涨幅较大，但仍较12月回落0.5个百分点，略低于我们预期（-0.2%）。非食品的同比大幅回落，较大程度上体现出基期轮换、新增部分商品和服务的暂时性影响，并非需求出了什么问题。PPI则继续在油价和严寒的推动下持续改善，同比大幅上行0.7个百分点至0.3%符合预期。 一、严寒推升生鲜价格、肉类供给偏紧，1月食品涨幅偏高。 继12月之后，1月食品环比再度上涨4.1%，涨幅明显高于春节在2月的历年平均季节性，高基数下同比上行0.4个百分点至1.6%。主要原因在于1月上中旬全国各地普遍持续严寒、降温及雨雪天气推升生鲜供给运输成本，鲜菜(19%)创16年3月以来最大单月环比涨幅，猪肉(5.6%)环比涨幅仍然较大。而1月下旬以来天气正常回暖，加之今年春节期间就地过年人数较多，预计春节前食品需求平缓，不会过度集中于节前，2月食品价格环比或弱于春节所在月的季节性。 二、基数轮换增加新兴商品和服务导致非食品同比偏低，为新基期之初正常现象，并非需求出了问题。 1月非食品CPI同比大幅下行0.8个百分点至-0.8%,幅度超出基数、春节错位原因可以解释的范畴。但这一现象更多与基期轮换、增加了新兴商品和服务消费有关，是正常现象,而并不说明非食品价格出现断崖。具体来看，在近期油价上涨、就地过年人数增加的带动下，交通工具用燃料（环涨4.1% ) 、租赁房房租（正常春节前环跌-0.1%）表现均较为合理。但我们测算的制成品消费的环比涨幅（0.2%）稍强的情况下，同比涨幅却反常大幅下滑，成为非食品价格跌幅较大的主要原因，而这可能与基期轮换增加了新能源小汽车等新的商品类别直接相关，属于正常现象。除房租外的其他服务价格跌幅也小幅大于环比，或也是类似的原因。整体来看，1月商品和服务消费需求趋势稳健，并未下滑。 三、PPI：原油减产、上半月严寒令国际、国内两条工业价格主线再度共振，PPI同比转正。 1月PPI环比1.0%，同比回升0.7个百分点至0.3%，疫情以来首次转正。其中生产资料环涨1.2%幅度较大，生活资料环涨0.2%。原油减产协议延长、执行力度较好，国际油价前期大幅反弹，向国内石油化工产业链价格传导，石油和天然气开采（8.2%）、化学纤维（3.6%）环比继续上行，石油加工（5.3%）持平高位。在严寒天气影响下，煤炭价格1月中上旬再度大幅上行，钢价亦随之小幅走高，此后有所回落，煤炭开采（6.4%）环比涨幅显著，黑色金属（3.8%）环比小幅上行。 四、本次基期轮换剔除了疫情影响，不会导致明显的权重扭曲，预计全年CPI、PPI均处于温和通胀区间，通胀不会触发国内货币政策收紧。 统计局明确表示本轮基期轮换剔除了非洲猪瘟、新冠疫情等对居民消费支出的异常影响，这意味着18年4季度以来的非洲猪瘟疫情并不会额外推升CPI中的食品权重，此外新冠疫情也不会导致服务消费的权重被过度挤压。本轮基期轮换仍是沿着潜在产出路径所对应的消费结构进行的调整，总体来说，商品消费（包括食品）权重小幅下降，服务消费权重有所抬升。 考虑到服务消费已经进入了需求持续稳定恢复阶段，2020年受挫最严重的房租也从20Q4开始进入环比恢复通道；加之食品价格年初的上涨暂时性特征明显预计不可持续，预计全年新基数下CPI仍将保持温和上涨态势，同比均值全年预计为1.2%左右。 PPI方面，原油价格经过2个月的持续大幅上涨之后，可能触发年内新一轮产量竞争，后续预计高位企稳一段时间后有一定下行压力；供给侧改革之后钢铁煤炭产量协调强度较大，投资需求重回平稳趋势，后续价格进一步上行的压力不大，从而全年预计PPI为低基数下的温和增长。CPI、PPI飙升风险相对较小，通胀预计不是影响2021年货币政策的主线逻辑。 内容节选自申万宏源宏观研究报告： 《CPI：非食品同比回落是基期轮换导致的暂时性正常现象——通胀数据简析（21.1）》 证券分析师：秦泰 研究支持：屠强、贾东旭 发布日期：2021.02.10

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