【国君交运】上海机场:国内免税渠道增加,机场议价能力减弱_公众号研报

（以下内容从国泰君安《【国君交运】上海机场:国内免税渠道增加,机场议价能力减弱》研报附件原文摘录）
　　【报告导读】上海机场的免税合同调整方案低于我们与市场的预期，除了国际客流恢复不确定外，我们认为更大程度源于对机场免税渠道长期价值预期的下降。【摘要】一、免税议价能力减弱，维持中性评级免税合同调整低于预期，下调2020-22年EPS预测至-0.63/0.05/1.60（原0.29/0.91/2.52）。海南离岛与线上渠道等降低了对机场免税渠道价值的预期，机场议价能力减弱。未来T3扩建将降低长期ROE。按照DCF估值，下调目标价至42.51元（原68.31）。维持中性评级（2020年6月下调评级至中性）。二、免税租金大幅减免，2020年业绩低于预期公司预告2020年亏损超12亿元，低于我们预测的盈利5.6亿元。主要源于公司最终协商确认的全年免税收入不到12亿元（协议免税保底收入为42亿元），低于我们先前按照实际与保底二者均值假设的27亿元。三、免税合同调整低于预期，机场议价能力减弱国际客流恢复不确定，且海南等渠道减弱中免对机场流量依赖，机场免税租金议价能力减弱。新协议取消了保底与分成二者取高模式，改为：当国际客流≤2019年80%时，取分成；当国际客流>2019年80%时，取保底。第一，保底，金额未调整，但由免税收入下限变为上限，且约定对应国际流量。疫情影响消除后，向上弹性消失。第二，分成，与实际销售额脱钩，改以2019年人均免税收入为基准，主要与实际国际客流挂钩。四、下调免税收入假设维持2021-22年国际客流较2019年恢复20%/80%的假设。下调2021年免税收入至14亿元（原31），下调2022年至42亿元（原63），并下调2023-25年至国际客流对应保底。五、风险提示海外疫情持续，四期扩建提速，资产注入风险，政策风险。【国君交运】上海机场：短期承压符合预期，免税合同有待协商（2020.08.31）【国君交运】上海机场：疫情影响跨年，盈利恢复延后（2020.06.21）【国君交运】上海机场：疫情全球化超预期，免税与广告受影响（2020.04.07）【国君交运】上海机场：生命周期开启，利润结构优化（2019.12.24）免责声明《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过此页面发布的本图文消息仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！

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