【浙商轻工|史凡可】奥瑞金:Q4复合预期,拐点初现

（以下内容从浙商证券《【浙商轻工|史凡可】奥瑞金:Q4复合预期,拐点初现》研报附件原文摘录）
　　基本事件 公司发布2020年业绩快报：20A营业收入105.57亿元（+12.68%），20Q4营业收入26.78亿元（-8.08%）；20A归母净利润7.03亿元（+2.96%），归母净利率6.66%（-0.74pct）,20Q4归母净利润2.20亿元（19Q4为-0.04亿元），归母净利率8.25%（19Q4为-0.18%），业绩符合预期。 投资要点 Q4业绩符合预期，盈利同比改善明显 （1）收入端：Q4收入26.78亿元，同比下滑8.08%，判断主要原因系疫情反复下餐饮渠道恢复不及预期，对啤酒、加多宝等两片罐业务影响较大；此外，体育业务因赛事取消略有拖累。（2）利润端：Q4归母净利润2.20亿元（19Q4亏损0.04亿元），归母净利率8.25%（19Q4为-0.18%），同比显著好转，判断主要原因系咸宁工厂产能利用率提升（战马、元气森林、东鹏业务增长较快）、转债财务费用减少、波尔相关费用减少（公司严格把控波尔相关管理费用与技术授权支出）；环比Q3归母净利率小幅下降1.05pct，主要原因系Q4进入淡季产能利用率环比小幅下降、原材料价格持续上行（Q4铝价均价15612元/吨，环比上升7.48%）。 Q4疫情影响仍未消除，21年向上修复空间较大 从我们跟踪来看：（1）二片罐：受疫情反复影响，Q4二片罐收入不及预期，伴随疫情逐步受控、啤酒罐化率提升、波尔协同效应释放，预计21年二片罐业务向上修复空间较大。（2）三片罐：食品/奶粉罐增长亮眼，全年贡献约双位数增长；大客户红牛20年业绩依然稳健，全年实现228亿元销售额（6元零售价对应约38亿罐），带动三片饮料罐业务稳健增长，预计21年三片饮料罐依托红牛稳健增长、食品罐持续放量。（3）灌装：受益咸宁灌装产能爬坡（预期与制罐业务匹配，Q3-4约70%），预计全年灌装业务在低基数下有较好表现。伴随12月辽宁华彬灌装产线投产，看好21年灌装业务弹性。 二片罐景气上行，咸宁&波尔效益释放 （1）二片罐景气上行：伴随行业格局向好，二片罐提价顺利（奥瑞金18年起逐年提升2分/罐以上）。此外，啤酒罐化率受益于低成本、非现饮需求增加提升顺畅，奥瑞金作为业内最大啤酒罐供应商最为受益。（2）咸宁工厂扭亏：Q2复工后咸宁工厂产能利用率持续爬坡（Q2-3至70%、Q4小幅下降），新兴客户如战马、元气森林、东鹏增长亮眼，Q3已实现单季度扭亏，预计21年咸宁工厂将扭亏为盈，步入上升通道。（3）波尔一次性负面因素消除，进入上升通道：20年波尔停工、大客户复工较晚、产能搬迁等一次性负面因素已经消除，伴随奥瑞金参与管理、协同效应显现，波尔效益有望释放， 灌装业务迎机遇，三片罐稳健增长 （1）顺应轻资产热潮，灌装业务迎机遇：奥瑞金制罐+灌装一体化服务模式成熟，顺应饮品企业轻资产热潮，有望成为新业绩增长亮点。此外，灌装产线折旧已基本完成，伴随咸宁产能利用率爬坡&辽宁产线投产，预计21年灌装业务将持续放量，测算得全年利润可达0.8亿元。（2）绑定优质客户，三片罐增长稳健：红牛商标纠纷影响较小，伴随辽宁工厂投产，红牛业务预期稳中有升；公司积极开拓食品罐客户，公司早期绑定的飞鹤、君乐宝当前分别成为业内第一、第四，贡献增长动力。 盈利预测及估值 预计2020-2022年公司实现营收105.57/ 119.97/ 132.79亿元，同增12.68%/ 13.64%/ 10.69%；归母净利润7.03/ 8.64/ 10.51亿元，同增2.96%/22.82%/21.70%；对应当前市值PE分别为14.91X/12.14X/9.98X。考虑到公司行业龙头地位牢固、业绩向上修复确定性较强，维持“买入”评级。 风险提示：红牛诉讼事件泰方获胜、二片罐行业整合不达预期、原材料价格波动 史凡可 轻工制造行业 首席分析师 美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年起担任轻工制造行业首席。2017年新财富轻工制造行业第5名，2019年新财富轻工及纺织服装第3名。2020年7月加入浙商证券研究所。 手机/微信：18811064824 马莉 浙商证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名 手机/微信：15601975988 傅嘉成 轻工制造行业 研究员 中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所。 手机/微信：13161688452 姜文镪 轻工制造行业 研究员 上海交通大学工程硕士，2020年4月起加入浙商证券研究所。 手机/微信：18817619332 免责声明：以上内容仅供机构投资者参考，不构成投资建议，对于公司的价值判断请以正式报告为准。 轻饮可乐∣一个有用的公众号 长按，识别二维码，加关注

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